《经济学课件》系列丛书（11-20）

比较 著

中信出版社

《经济学课件》系列丛书（11-20）

比较

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经济学课件XI：
法治之辨

法治之辨

丹尼尔·罗德里格兹 马修·麦卡宾斯 巴里·温加斯特①

导论②

法治向来对学者和改革者极具吸引力。[1-1]那些获得公共和私人慷慨资助且颇具影响力的非政府组织，总是敦促各国推行制度和法律改革，以实现法治。[1-2]千千万万的改革者希望在世界各地建立、维护并改善法律制度和政治制度。[1-3]虽然改革者们的倡议无疑属于规范研究的领域，但他们也坚信自己设计的方案得到了学术研究的支持，这些研究证明了建立并维护适当的法律和政治制度可以改善总体社会福祉。

改革者和许多学者坚持认为，法治是一种纯粹的善，它可以推动并桿卫那些真正可取的价值观，如经济发展和社会进步。[1-4]政治和法律理论家认为，对一个寻求正义的政体来说，法治是必不可少的要素。这种关联常常被视为立足于民主[1-5]、人类自由[1-6]、平等[1-7]、公平[1-8]、经济发展[1-9]、民族认同[1-10]，或者立足于美国法学家富勒所说的法律的“内在道德”[1-11]。在人们常说的二分法中，治理国家的方法不是法治就是人治。[1-12]这就是说，在缺少法治的地方，我们无法监督统治者，因此只能屈服于官方特权，而这种特权可能会变得专断、反复无常和冷酷残暴。[1-13]

然而，越往深处探究法治概念，问题就变得越发棘手：法治究竟意味着什么？应该如何操作？正如某位评论家所言，法治是“一种久负盛名而又极具历史意义的理想境界，如今，它的确切含义可能比以往任何时候都更模糊不清。”[1-14]虽然法治是一个令人向往的理想，但它的魅力可能恰恰源自它的不精确性，源自它让我们每个人都能把自己心中的完美政府形式投射到“法治”这个词中。借着法治的名义，我们满世界输出美国式制度，却根本没有充分论证这些制度是不是美国的理想选择，更遑论是否适合其他国家。[1-15]无数不完整且未经证实的假设，构成了与法治相关的制度吁求。更清晰地阐述法治概念以及为落实法治设计一套方略，都需要我们谨慎对待这些假设。

本文主要提出了四个主张。首先，所有合理的法治定义必须纳人实质价值（substantive values）。虽然它可能被设定在程序性的条条框框内（譬如，认为法律应该是透明的、有前瞻性的），但是任何法治理论都必须把程序规则和法律体系所要促进的价值联系起来。同理，法治倡导者的头脑里必须明确形成一套法律理论；将法治与法律理想拼凑在一起有悖于用来解读法律目的和性质的理论框架。其次，我们必须能够评估和测量法治。这类测量绝不只是简单地针对一系列制度，然后参照这些制度，评估或指数化某个法律体系对法治的忠诚度；[1-16]相反，一旦做出有效的法治定义，我们就得牢记法治制度的结构、性能与实现法治之间的关联。再次，法治改革必须周密思考目的和手段之间的关系。充分理解这一关系需要有明确的理论和实证支持，而不单单是规范上的信仰飞跃或武断的言词。最后，法治改革务必充分考虑权衡取舍问题，也就是说，旨在促进法治的各种制度之间是存在矛盾冲突的。[1-17]

本文设定的目标既具批判性又具建设性。说它具有批判性，是因为我们逐一剖析了学术文献中的假设，揭示了上述种种缺陷。我们并不认为法治必定有瑕疵，因而不过是一种空洞的罗尔沙赫氏检验（Rorschach test），法律学者和改革者只是借此来投射他们对法律内容和法律目的的看法。相反，我们认为法治表达的是一种有价值的愿望，它恰好反映了那些坚持不懈的活动家的心声。当前的法治改革实践所遭遇的根本困境在于，法治的概念建立在不清晰的隐含假设之上。

本文还具有建设性，这是因为我们揭示了各种不可靠的假设，并找到一个不依赖于这些假设的方法来定义法治。具体来说，定义明确的法治概念需要三个创新：（1）必须更加明确地纳人实质价值和理论；（2）必须纳人或至少接人一套连贯的法律理论；（3）必须更切实地把手段和目的联系起来。最后这个创新将有助于引导改革者评估相关的权衡取舍。

本文的论述如下：在第一部分，我们思考法治改革者如何以及为何重视法治，首先重点讨论不断向国外输出美式法治的种种努力，然后专门探究法律理论家如何构想和试图实施法治。 在第二部分，我们提出一些一般性意见，讨论怎样才能更恰当地思考“测量”法治这项必要任务。第三部分将详细论述各种法治制度，考察被文献中视为法治构成的基本制度和关键的治理结构。在了解法治的概况后，第四部分将探讨“实施”法治的艰巨任务。正是通过对实施法治的深人分析，我们最终得出了一个质疑性的结论：法治的很多基本方面都被人们误解了。

一、对法治的重视

1.法治改革：目标、策略和假设

法治拥有一批活跃的粉丝。要求法治改革的呼声很高，这反映在美国及国际公共和私营机构，包括世界银行、美国国际开发署（USAID）、卡内基国际和平基金会、美国律师协会（ABA）等无数的重大活动和声明里。这些组织投人巨额资金开展法律改革，[2-1]而且它们在这方面的尝试丝毫没有放缓的迹象。世界银行的全球治理小组把法治贯穿于全面改善全球治理的努力中。[2-2]虽然政策分析家呼吁关注治理措施的结果评估（outcome measures）和其他指标，[2-3]但是在世界银行的分析师看来，很多依照惯例被视为结果评估的指标，其实就是体现和实施法治的各种制度。[2-4]

同样，美国国际开发署认为，法治是一个有普遍吸引力的原则，并指出：“法治一词经常用来表示人所期望的各种最终状态……然而，这个词通常指的是一个国家的公民、企业及国家本身遵守法律，而法律来自某种民主共识。”[2-5]美国国际开发署引用了两个重要的法治定义：一个定义认为法治“保护基本的政治、社会和经济权利”；[2-6]另一个定义源于联合国的规定，“法治……是指这样一种治理原则：所有个人、机构和实体……都有义务遵守公开发布、平等实施、独立裁决、并与国际人权规范和标准保持一致的法律”。[2-7]

“世界正义工程”（The World Justice Project）“致力于（1）让人们更多地了解各国推动和阻碍法治发展的各种程序（pioese），让人们更多地了解法治在减少贫困、防止暴力、整治腐败、提高教育和健康水平方面的作用”。[2-8]—个最具深远意义的法治改革项目，是美国律师协会提出的“法治行动倡议”，[2-9]但是美国律师协会基本上忽略了“法治是什么”的问题，与此同时却开发出一系列多管齐下、跨国运作的项目，以提高经济发展欠佳国家的福祉。[2-10]他们紧紧围绕以下几个必要方面来展开：司法改革、法律职业改革、检察制度改革、法律教育改革、打击人口贩卖、开发一个以联合国《公民权利和政治权利国际公约》为基准的指标，以及开发一个以《消除对妇女一切形式歧视公约》为基准的评估工具。[2-11]

世界正义工程和美国律师协会的努力，本质上是一种委托研究（cmission scholarship），他们制作各式各样的“白皮书”，派遣员工和顾问到全国乃至世界各地进行演讲，并与很多国家的政府官员和平民百姓一起，通过不同方式建立各种旨在促进法治的时髦制度和治理结构。很多后续工作包括开发评估工具，开展结果评定。这些指标相当精致地描述了“良好治理”的标准，[2-12]不仅涉及制度架构，还有基本的政府结构（例如，“这是一个民主的体制吗？”）[2-13]以及法律规则的内容（例如，“产权是否得到保护？”）。[2-14]

这类组织，特别是世界银行和美国国际开发署，[2-15]收集了大量严肃的学术分析，目的是要测量各国乃至全世界的法治和“治理”的状况及范围，同时评估法治改革的进展。[2-16]这类法治改革的背后有四个假设。首先，法治改革者认为，法治具有某种普适性。[2-17]法治是跨国界、跨文化的价值观；每种政治体制，无论其文化基础和目的如何，都应该把法治价值和制度纳人其法律体系。[2-18]这个论点说到底就是，一套政治体制只有构建并维护法律制度，才能保证经济上的自给自足和稳定。至少从法治概念的逻辑一致性来看，缺乏这些制度的社会可以被认为有法律，但显然我们不能称它们有法治。其次，法治改革者坚持认为，法治绝不只是遵守法律的承诺和一堆界定法治概念的价值标准，它还包含一系列独特的制度和治理安排。改革者假定法律体系通过这类制度和治理安排，来确保法治的实施。第三，法治与民主休戚相关，因而与威权主义或任何自上而下且人民并非最终统治者的法律体系相冲突。[2-19]无论威权主义的法律体系是否合理，在法治改革者眼中这种制度既没有也不可能体现法治。最后，法治改革者坚称法治是可以测量的。这里有一个未作明确说明的假设，目卩法治是一个单维概念，和李克特量表（LikertScale）十分相似，[2-20]因此可以进行适当的精密测量而无需留意权衡取舍，也不必考虑多维概念的特征。

2.法治和法律理论

自亚里士多德[3-1]以来的理论家大都致力于为法治构建一个逻辑一致的说法，以便经得起分析性的检验。[3-2]然而，也有人认为这种做法徒劳无功，因为法治是一个“本质上有争议的概念”。[3-3]在着手改变世界之前，我们可能要先考虑我们是否已经在法治的定义上取得了进展，这一进展究竟有多大。宪法理论家理查德·法伦指出：“或许法治充其量只是对一堆价值观的尊称，是促进这些价值观的首选方式，也体现在各种相互竞争的法治理想类型中。”[3-4]而托马斯·霍布斯得出的结论是，像法治这样的东西实际上是不可能存在的，[3-5]因为政府往往并不愿意标榜自己很讲法律（这样会被束缚住手脚），从而确保所谓的法治同样适用于被管治者和管治者。对此的一个理解就是，法治根本不是一个有助于分析问题的概念。[3-6]

学者们更为普遍的看法是，法治浓缩了一种令人振奋的观念，法律应该有质量地管理人类事务，并关注构成良好法治的美德和价值观；此外，管治者还应受到法律的约束。[3-7]政治和法律理论家通常把法治概念框限于“良好法律”的一系列品质（qualities）内。这些基本的品质可能很宽泛甚至含糊不清（像亚里士多德描述的“法律是不受欲望支配的理性”），[3-8]或者可能在颁布特定规则的过程中深人到了法律制度的结构（比如坚持法律规则的前瞻性而非追溯力）。[3-9]但是，经过几个世纪的反复讨论和提炼，这个框架揭示了根本而规范的观点：一个良好的法律体系只有在个人和政府都受到法律而不是人的约束时才是有效的。在法治框架下，人们按照约定的原则履行自己的职责和义务，而这些原则构成了法治的基本架构。“在基本公正的社会里”，罗纳德·卡斯写到，“法治以极具吸引力的方式引导决策，使决策更可预见，并增强公平管理公共权力的预期”。[3-10]

法治专家一直试图把“良好法律”的品质与某些立法原则和法律制度意欲实现的目标联系起来。牛津大学学者戴西是法治一词的创造者，在他看来，法治的首要目的是约束和规范官方权力。[3-11]戴西认为，法治必须具备三个基本条件[3-12]：第一，法律是至高无上的，必须凌驾于专断的权力之上（与这个重要概念相联系的口号是法治而非人治）；第二，就算你是政府官员，法律面前也要人人平等；第三，以宪法作为根本法。[3-13]

各类文献关注官员不恪尽职守的行为，这引出了一个问题：我们为什么必须重视法治?[3-14]现代法理学对这个问题的最著名的回答来自富勒。他罗列了法治的优点，这些优点反映了法治作为法学理论的总体目标，同时他还概述了广受认可的良好法律应具备的品质。[3-15]富勒认为，法治必须具备一系列道德品质，这些品质构成了良好法律的特征。[3-16]法治的这些要件如下[3-17]：

·普适性，以便在广泛适用且公平实施的规则中，对各种行为预期作出规；[3-18]

·公开性，以便法律决策者能够向公众提供应遵守的规则；[3-19]

·前瞻性，以便任何人不受“追溯力变化的威胁”；[3-20]

·易懂性，或者清楚明白；[3-21]

·一致性，以便任何人不必面对相互矛盾的规则；[3-22]

·可能性，规则不得“要求超越受影响方权限范围的行为”；[3-23]

·稳定性，以便规则不会频繁变更而导致当事人无法恰当地判断其作为和；[3-24]

·明文规则（stated rule）与实际执行这些规则的协调一致性。[3-25]

约瑟夫·拉兹对法治的描述与富勒列出的重要特征几乎完全一致。[3-26]拉兹强调前瞻、透明、清晰和稳定，这些全在富勒的清单上；不过他补充指出，普适性体现了“一般规则”的必要性。他还指出：“普适性是法治的精髓。”[3-27]拉兹阐述了法治的具体制度，从而补充了富勒的法治标准。他在富勒列出的法治要件中加进了司法独立和司法审查，[3-28]并进一步主张“不应当允许犯罪预防机构的自由裁量权妨碍法律”。[3-29]拉兹认为，最后这一范畴的法治原则说明了法治有不同的维度。第一套原则大致与富勒的描述相同，反映的是“法律应当达到有效指导行为的标准”这一要件。[3-30]第二套原则强调制度，“旨在确保执法的法律机器……能监督法治的遵守，并在出现偏离的情况下提供有效的补救。”[3-31]当代有关法治的评论详尽探讨了与法治的这个规范样板相当一致的主题。正如安德烈·马莫最近指出的，关于法治基本上应该包含什么，目前已有“惊人的共识”。[3-32]法治的理论研究既与戴西对缩小官员自由裁量权的关注大体一致，也与富勒和拉兹注重良好法律体系应具有的品质基本一致。

其他当代的法律理论家强调，要实现良好治理的一大堆目标，法治的品质极其重要甚至必不可少。[3-33]然而，我们认为，法治的价值问题并没有得到解决，因为各种分歧仍然存在：例如，哪些特征是法治“不可或缺的”，哪些正好促进了法律的宗旨和目标，哪些则有可能变得重要。富勒为我们列出了法治的一系列重要品质，但是，他的目的不在于说明法治的价值等次（hierarchy），也不是为我们权衡这些相互冲突的法治品质提供方法。拉兹对法治价值的阐述有些类似于对法治的各种品质作比较评估，但他无疑又在避免这样做。他也不关心把法治的价值置人某个制度环境。[3-34]我们力图为改革者如何准确实现法治的价值、构建并维护法律制度，提供切实的意见。从这个意义上说，不弄清楚如何评估法治的价值并对这些价值排序，是大有问题的。

此外，学者们苦苦思索的制度问题，通常只限于法律制度，或是更不明确的司法决策的特征。由于大家关注的是实施法治的重要制度一司法，就不可避免地忽视了一个事实，目卩法律的长期稳定不仅需要建立合理的法律制度，还必须把法律体系合理地内嵌于更大的政治体系之中，以便后者能够支持前者。[3-35]毕竟，要严肃认真地研究法治，就得面对一个基本事实：在那些通过雄心勃勃的改革努力建立起法律和政治制度的国家，法律制度往往失败多于成功。[3-36]我们将在下文讨论法治的政治环境。在这里，我们只是指出，法治思想的理论部分，也即我们这个时代卓越的政治和法律学者所引领的大量研究，几乎没有将法治的特征、法律制度的结构以及法治所嵌人的政治背景联系起来。

另一个分歧是，法治的价值本质上是程序主义还是包含具体的实质承诺（substantive commitments ），这个分歧可能危及法治作为现实政治改革的一个有益组成部分。哈耶克关于法治的经典表述是导致这个问题含糊不清的始作俑者。他把法治描绘成一组限制政府强制力的链式约束，同时又认为法治的设计和实施促进了个人自由。[3-37]拉兹反对第二层含义，他指出，哈耶克对法治和个人自由的看法“导致人们过高预期”法治。[3-38]拉兹认为，法治应被理解为一项更为温和的事业；它确确实实“只是法律应具备的一个美德”，“拥有的顶多是表面上的效力。”[3-39]而且，虽然富勒视法治为法律的固有道德，但他罗列的法治品质基本上都属于程序主义，它们与许多实质承诺相一致，事实上也符合很多不同类型的法律体系。[3-40]这种程序主义观很难和现代的另两位杰出理论家约翰·罗尔斯和罗纳德·德沃金对法治的讨论相协调。罗尔斯不太注重法治的政治和法律架构’但他的确认为法治的理想是赋予实质平等和公正。[3-41]于是，法治的首要价值将取决于它实现这些目标的能力；相比之下，一个程序主义十足的法治定义不太可能达成这些目标。罗纳德·德沃金还主张法治必须体现实质平等的承诺。[3-42]他指出：“这种关系有时可以表述为：在法治环境下，无人可以凌驾于法律之上；但这一说法绝不仅仅认为每条法律都应当根据其条款强制施加给所有人。”[3-43]他总结道，研究法治的哲学家“考虑的是实质上的而不仅仅是形式上的法律面前人人平等”。[3-44]早些时候，他在重述法治研究时，比较分析了法治的“规则”概念和“权利”概念（法治是根据公众对个人权力的准确认知来治理的一种理想）。[3-45]从德沃金的观点来看，法治必然是实质的。德沃金写到：“正如（法治的）‘规则’概念那样，法治和实质正义之间并没有区别；相反，作为法律理想的一部分，法治要求成文规则必须体现并实施权利。”[3-46]

然而，杰里米·沃尔德伦最近指出，这种程序和实质的二分法并非一成不变。[3-47]沃尔德伦写到，“从程序角度理解法治”，不仅要求“官员适用制定好的法律法规，还要求他们在适用规则时全心全意关注公平，而公平具体表现为‘自然正义’、‘程序性正当程序’（procedural due process）等理想”。[3-48]沃尔德伦把重点从单纯（或特别）重述“个人和政府官员必须遵守法律”的陈词滥调，转向了法治的实质价值，即最起码的公平公正的司法管理所具有的价值。[3-49]在沃尔德伦看来，程序的质量与法律决策的目标紧密相关。[3-50]因而，传统的法治品质反复强调公平程序是良好法律的护身符这一观念。沃尔德伦意识到，一个良好的法律体系还会促进其他价值，但他对法治的重新探讨强调，只要把法治理解为各种品质的集合体，而这些品质根本上是程序主义的，同时兼具功利性和目的性，那么法治就不会沦为“本质上有争议的概念”。[3-51]

于是，我们回到戴西和哈耶克的观点，即法治作为限制政府权力的一种机制，可以从实质的角度来理解。[3-52]显然，把法治限定为约束官员的自由裁量权，使我们可以搁置有害的法律内容。[3-53]毕竟，一个死守规则的社会可能是一个恶法横行的社会。[3-54]然而，对政府权力的制约，即戴西和哈耶克所理解的法治(在霍布斯看来那是不太可能实现的）[3-55]严抑制了这样的威胁：一个社会创建了一套相当有吸引力的法律体系，结果却发现该体系的运作因官员的谎言和滥用自由裁量权而毁于一旦。法治和人治的并存至少表明，一个社会应当有足够的信心，相信人们表达的愿望会被他们的代表接纳"并受到尊重。

二、法治的测量

法治改革者在全球范围内倾力发展并实施法律制度，他们还要开发出评估和测量机制。我们需要知道法治怎样以及为什么会失败或成功。这就要求有一系列全面的测量工具，能帮助改革者头脑清醒地分析法治行动倡议是否以及在多大程度上达到了预期效果。至少，这些评估有助于确定值不值得大力推行法治改革。更根本的是，我们要通过测量法治，来明智地判断如何最好地完善我们的目标，目卩推动“提高世界各国的管理水平和社会福祉”这一伟大而崇高的事业。

能否进行适宜的测量是很严肃的问题。[4-1]最重要的是，我们随时都会陷人法治价值发生冲突时该如何作出最佳权衡的困境。在当代的法治文献中，法治的品质被视为是线性的，而且基本上指向相同的方向。在这些文献里，所有的好事全凑到了一块儿。[4-2]每个制度和治理结构都被看成是对另一个的补充。譬如，我们应当拥有一套独立的司法制度并实行权力分立；我们应当坚持单一行政（unitary executive），同时明确限定行政部门的自由裁量权。以上分析揭示了一个即便不是显而易见也是相当清晰的重要问题：这些改革方案经常相互冲突。公共政策决策中存在相互冲突的价值，这本身并不是一个引人注目的新洞见。但是，在法治改革中，这往往会成为一个问题，其原因在于给定这些权衡取舍，我们没有一个简单巧妙的机制，可以用来测量法治的成效。

也许，我们能够测量某些法律制度（比如，是否或多或少建立了宪政体制），[4-3]但是，当形式各异的治理结构往不同方向推进时，我们又该如何更全局性地测量法治？为了更具体地说明这一点，假设一个发展中国家拥有一套独立的司法制度和一个强大的司法审查体系，因此法治“水准”很高；但是该国还拥有一个强大的单一行政部门，而且据我们观察，这个部门并不坚定地遵守司法机关的决定。那么，应如何测量并促进这个国家的法治呢？我们必须制定明智的策略，以权衡利弊，这不仅需要熟练掌握先进的方法，还需要明确了解法治的概念，并就如何以及为何重视法治达成共识。

为了能够对法治改革提出建设性的意见，我们最终提出了一个问题：我们应当采取什么步骤，才有可能对法治进行测量？本节一开始就列出了法治测量可能遇到的困难，据此，我们建议：首先，法治的测量应该包括评估法律体系的政治环境，这个评估同样复杂。其次，在说明如何对法治的不同价值进行排序后，将利弊权衡整合进法治的测量工作。一些治理研究按等次对法治结构分类，但我们仍然缺乏全面的序数排序和基数排序体系，以使测量更细致、更能真实地反映法治改革的总体应然目标。再次，必须进一步将实施法治的能力和遵守法治等问题融人法治结构。简言之，我们需要了解政府官员和政府部门如何遵守法律制度所设定的规则和原则。当然，对遵守法治的测量是一个理论上非常复杂的问题，但我们只关注它在法治改革中的重要性。最后，或许最重要的是，我们呼吁社会科学家、法律学者和法治改革团体更加积极地参与进来，完善法治概念，借鉴其他学科和学派的不同观点，然后制定出一套更清晰的评估和测量方略。

三、法治建设

关于法律体系需要具备什么条件以实施法治，法治领域的思想家和活动家已形成广泛的共识。除了基本赞同法治的含义及其必需的品质外，大家还认为，法治需要一系列必要的制度保障。同样，法治要有关键的治理结构，这些结构的架构可能各不相同，却是构筑法治大厦的基石。这些研究将有助于我们展开第四部分的讨论：我们先对美国和其他国家的政府结构给出某些假设，然后分析在这些假设条件下，如何能够（或不能）实现法治。

法治的一个关键制度就是创立宪法，或者更准确地说，是宪政安排。[5-1]这是一个复杂而又常见的观点：只要一个政体拥有一部体现为宪法的根本大法（最好是成文的），我们就能可靠地衡量政府对法治的忠诚度。[5-2]服务于法治的宪法有两重任务。首先，它为政治体系提供基本的结构和规则，它“明文规定与政府有关的制度”，[5-3]（有时是概括性地，有时则是较为具体地）告诉政府如何承担责任，即友卩何治理。而更基本的是，它通过描述立法和执法结构等方式，界定了政府的架构。[5-4]其次，宪法纳人了实质性的规则，既授予又限制政府的监管权力。[5-5]当我们说宪法是国家的根本大法时，我们指的是宪法中的规则说明了政府治理的边界。因此，根本法可以用来衡量政府监管权力的范围和界限。虽然大部分阐述法治的文献都不愿意多谈及根本法的内容，但都颇为大胆地坚称宪法是政府受法治制约的一个必要条件。

尽管一部成文宪法是必要的，但不见得这就是法治昌盛的充分条件。大多数宪法的适用期都相当短暂，平均约为17年。[5-6]此外，无论宪法制定得多么完美，由于政治官员经常漠视宪法，所以大部分宪法都起不了多大的作用！于是，在一个公开宣称致力于法治建设的国家，其宪政安排与法律和政治现实世界里的宪法维护和执行，会产生严重的脱节！因此，宪政建设作为法治改革的一个关键议程（很多讨论法治的法律和政治学文献都谈到了这一点并不足以调和“纸上法律”和“社会法律”的脱节！[5-7]

法治改革者和理论家往往坚持认为，致力于建立法治的国家应该拥有一套司法审查制度[5-8]。在这套制度下，一个获得了正当授权的机构，即司法机关，有权评估政府行为是否以及在何种程度上符合宪法和其他权威法律来源所体现的程序性和实质性要求，并作出有约束力的判决。[5-9]在论证司法审查必要性的背后，有一个一致的核心思想：这种制度安排对客观审视政府的行为和活动是不可或缺的（或至少是极其重要的）。[5-10]司法审查有助于实施宪法的规则与价值，因此也有助于实施法治。

与这种思想紧密相关的是权力分立概念。[5-11]权威政治理论家（不仅包括英美两国睿智的宪法设计者[5-12]）早已指明，各种制度（传统的说法就是立法、行政和司法）之间的权力和责任分工保障了法治。[5-13]这是因为权力分立主要从多维治理的策略层面管理政府，[5-14]更重要的是，分权能够设置更多障碍以防止任何政府官员积聚和扩充权力。[5-15]权力分立与司法审查的共同理念为：某些制度安排有助于实施法治，因为有了这些制度安排，各种势力、利益、专长和战略的复杂互动将带来与法治相关的“良好治理”的各种特征（回想一下富勒列举的法治要件)[5-16]麦迪逊写到，野心必须用野心来对抗，而权力分立正是“辅助性预防措施”的最佳范例，他在《联邦党人文集》第51篇中雄辩有力地论证了这一点。[5-17]

第四种制度结构是司法独立，大量文献将这一制度安S時见为重视和桿卫法治的制度体系的重要组成部分。[5-18]虽然可以用许多不同的方法来有效地实现司法独立的理念，[5-19]但是，常见的方法只是在制度结构上隔绝政治压力。[5-20]2008年美国一'份题为《法治国家分析指南》（Guide to Rule of Law Country Analysis ）的报告试图通过两个问题来确定司法独立的程度：“国家的宪法和法律是否规定司法机关是一个独立的政府部门与司法机关的结构和运作相关的法律是否把大部分司法业务的主要控制权交付给司法机关本身”[5-21]第一个问题直接把独立的司法机关和权力分立联系在一起，[5-22]第二个问题则着眼于外部政治影响力的程度。

我们为什么重视司法独立在司法独立赋予的各种价值中，有两点极为重要：不受外部影响和司法公正。司法独立还可以作为其他价值的一项指标。例如，它可以反映“对案件乃至时间一致性的关注”。[5-23]显然，这两种价值正是传统意义上的法治价值。我们将在下文更详细地探讨司法独立与法治之间的关系。[5-24]这里着重要指出的是，许多评论家和大部分法治改革者将司法独立视为法治的一个必要条件。事实上，从美国国际开发署和世界银行在其改革努力中使用的各项法治指标来看，司法独立与良好治理之间呈线性关系。[5-25]

这些“必不可少的”制度通常都参照美国标准加以评估。也就是说，各类文献研究美国的法律体系如何设置宪政、司法审查、权力分立和司法独立的结构，然后再把这些结构投射到其他国家。正如我们下文将要更详细地解释的，这种方法至少存在两个基本问题。首先，对这些制度的含义以及它们的结构，不同国家有不同的理解。新西兰和智利的宪政就与美国和英国的宪政有所不同。司法审查也是同样的情况；而最后提及的两个要素一权力分立和司法独立，则更是如此。简单地把美国的三权分立制度移植到一个政治结构、历史和文化对政府机构之间的关系均有不同理解的国家，将是异常困难的。其次，就算假定我们能够往其他发达或发展中国家移植这些重要制度，这些制度的运行情况也会有很大的差异。

四、法治的实施

到这里为止的讨论大多只涉及法治这一抽象概念。在上文中，我们探讨了法治的基本原则和价值，然后又进一步探讨了法治标准如何对应于各种相互对立的法律理论。我们还概括了法治改革项目所涉及的法治的某些制度和结构属性；同时指出法治建设应该包括若干重要的制度和关键的治理结构。现在，我们将回过头来探讨本文的中心目标，目卩更深人地了解法治的性质和内容将友口何影响法治的实施。关于制度和治理结构，我们做了必要的初步研究。本文的要旨在于揭示法治倡导者在设计和维护不同制度时低估了的一些困难。这些困难部分是根本性的，部分则是可克服的。不管是什么情况，更深人地探讨这些法律制度和结构可能出现的复杂特征，更细致地研究其中的利弊得失，有助于推动法治研究，更重要的是，有助于提高现实世界里人们努力实现法治目标的可能。

1.司法独立和司法效能

法治文献描述司法独立时并不明确指出法官到底应该做到怎样的独立。[7-1]对正确裁决的不同理解导致人们对这个问题有不同的答案。有一种关于司法独立的观点强调克服司法腐败的现实或现象。这里，界定司法独立的要件是对法律和法理的忠诚，而不论这种忠诚如何引导法官。倘若法官追求的是其他目标，他就会背叛这种忠诚进而背叛公众的信任。这些关注自身利益抑或为其他个人或机构的目标效力的行为，都会对法官造成影响。[7-2]

然而，腐败只是支持司法独立必要性的一个因素。另一种关于司法独立的不同观点强调司法公正的价值和好处。这个观点指出，法官应该以开放的心态受理法律纠纷；影响他们判决的，应当是争议双方通过辩论（美国的做法）或法官通过自己的调研（民法的惯例）收集而来的各方论点的是非曲直。任何威胁到司法公正的事物，也会威胁到合理的判决。这种观点认为，法官应独立于所有危及司法公正的现实威胁。例如，要求检察官独立（与法治相关的另一个要件），[7-3]禁止法官评估一方当事人权限之外的证据等，这些或多或少都有助于促进司法公正。[7-4]

政治影响是司法公正的一个巨大威胁。行政或立法部门的官员常常干涉法官对特定案件的判决结果，直接影响了法官做出公正判决的能力。外部政治因素威胁司法公正的例子举不胜举。17世纪早期，英国国王詹姆士解雇首席大法官科克；[7-5]20世纪30年代，罗斯福总统改组最高法院；[7-6]以及在最近，部分联邦立法者试图弹劾援引外国法律作为判决理由的法官。[7-7]所有这些事件都表明，司法公正随时随地都会受到威胁。司法独立是一种结构性机制，可以阻断法官受外部影响。而最令人担忧的影响，莫过于纵容法官以不客观的标准判断某个问题，简而言之，依据“人”而非“法律”做出裁决。

司法公正还有一个方面值得讨论。到此为止，我们一直把注意力集中在外部影响上。这背后的基本假设是，倘若没有外部影响，法官将会公正、开明地处理纠纷。然而，司法公正还面临着一个完全不同的威胁，即内部影响可能会扭曲法官的判决，这与外部压力完全无关。如果法官带有意识形态，那么司法公正的理想将会大受威胁。[7-8]受意识形态驱使的决策使法官将当事人的论据导向他自己的意识形态。[7-9]如果判决受意识形态而非当事人的论据驱动，我们视为至关重要的司法公正就会面临严峻挑战。

这里要注意的是，司法独立有利于存在外部影响时的司法公正，却未必有利于存在内部影响时的司法公正！伴随司法独立而来的是不受外部影响。由于不会遭到报复，法官可自由判断案件的是非曲直，他可以自行判决而无需考虑立法者、州长或总统的意见。实际上，法官被授权依据法律而非人进行裁决。然而，真正的司法独立也允许法官根据自己的意识形态做出裁决。外部人员，无论是立法者还是行政长官，根本没有机会阻碍司法自由，强加自己的公正、公平竞争等理念。如果法官经常这样做，那么司法独立将有碍法治。这种司法独立使法官更有可能（而不是更不可能）受制于“人”，而非受制于“法”。[7-10]

这个典型的司法决策观并不是用来假设法官的行为。这是一个非常复杂的问题，大量社会科学文献都有讨论。[7-11]相反，我们的核心观点是，孤立的司法独立概念并不能告诉我们，司法独立是否以及究竟在多大程度上促进了法治，除非我们能更全面地了解不同程度的司法独立所带来的风险。在某个司法行为的概念下，结构严谨的司法独立可以大大增强法治；而换成另外一个概念，同样的司法结构可能会破坏法治。[7-12]司法独立的这种两面性，恰好说明法治具有多面性。如果腐败是最令人头痛的问题，那么法治就需要特别严格的伦理标准和透明度要求。[7-13]这时，我们需要清楚地知道这种或那种司法结构可能会牵涉什么样的利益[7-14]我们想要的司法判决应该考虑公共利益而非私人利益[7-15]相反，如果主要问题是司法不公，那么我们可能需要也可能不需要司法独立，这取决于司法公正面临的威胁来自何处。[7-16]

将司法独立作为实施法治的方案，还涉及司法哲学（judicail philosophy）问题。刘易斯·科恩豪泽（Lewis Kornhauser）最近发表了一篇关于司法独立的论文，其中颇有见地地指出，司法独立很少由于自身的原因而受到重视。[7-17]在评估司法效能（judicial performance）和法治（及其他价值）时，我们真正需要了解的是关于法官判决的规范性理论（normative theory）。[7-18]法官（如果你更喜欢概括性的词语，也可以用司法机关来指称）是否足够忠于既定的法律?[7-19]法官审判是否遵循先例?[7-20]法官是否兢兢业业地主动桿卫和促进法治?如果这些问题的答案都是肯定的，那么我们或许可以认为司法独立对法治来说并非十分重要。相反，倘若法官觊觎立法权，用司法命令取代法治的一致性以及（为纳人拉兹提出的法治要件）立法机构的立法，[7-21]我们也许就要担心司法独立给法官提供了过分宽泛的自由裁量权。在这样的法律体系里，我们可能会更偏向于司法不独立，也就是说，司法受立法和行政部门的影响甚至控制，或者像美国各州的当选法官那样，直接受选民的控制。因为只有在这些机制完全到位的时候，法官才会服从法治。[7-22]

最后，我们更感兴趣的核心部分可能是司法对法律的忠诚，而非法官如何独立于外部影响。这里要讨论的是司法立法这个由来已久的问题。赋予法官在裁决争议时不必担；受到个人报复的特权，似乎使法官更有激励从事更大胆的立法活动。马丁·夏皮罗在比较分析法官裁决和法院时指出，“立法和司法独立是水火不相容的”。[7-23]任何政权都不会允许法官从事与“执政联盟”的意愿相去甚远的司法解释。[7-24]政治学文献的一个共同主题是，目卩使在行使自由裁量权时，法院也必须在“解释制度”（interpretive regime）的广泛约束下行使它们的职权，从而限制法院介人立法活动的机会。[7-25]法官及司法立法与行政部门之间的相互作用，也是方法论研究和实证分析领域的共同主题。[7-26]然而，司法独立和司法立法互不相容的规范命题也引发了不少争议。例如，舍佩勒（Em Lane Scheppele）就主张法官行使广泛的自由裁量权，并认为即使在成文法面前，法官实际上也是在寻求实质正义，因为司法独立让法官有机会也有责任这样做。[7-27]他写到：“如果法官对法律采取实证主义态度，且只遵循政治部门制定的规则，他们就不是真正独立于政治，而是……完全屈从于它。”[7-28]在这种框架下，司法立法与司法独立不仅不抵触，还是司法独立正常发挥作用的一个必要条件。[7-29]

概而言之，支持司法独立的理由依赖于一系列不完整的、在某些方面存有争议的前提和假设。利用法治指标来讨论司法独立，往往没弄清楚法治的确切含义。而且，有些时候，司法独立并不能帮助法治改革者实现法治的目标。但是，我们不能就此认为，司法独立是完全不切实际的空想，因而对法治改革无关紧要。相反，我们将司法独立的某些问题视为一种分析结构和规范原则，以便推动我们进一步研究司法效能、司法制度，以及某些判决理论与法治价值之的关。

2.单一行政与权力分立

单一行政和权力分立都是促进法治的制度化机制，但这两者之间存在关键的冲突。我们在此讨论这个冲突，不是要解决单一行政模式是否可取的争议，而是要再次说明：成功实施法治需要注意制度的复杂性，以及相互矛盾的结构与价值之间潜在的利弊得失。

美国单一行政模式的倡导者[8-1]（可能受汉密尔顿和主张强势行政的其他思想家的影响[8-2])强调，在政府政策由一个层级制的强势行政机构管控的地方，法治将得到最好的保护。[8-3]但这里的前提条件是，那些位于指挥链较高层的人愿意遵守法律。倘若他们把自己的利益置于法律之上，那么单一行政在向行政长官授权的同时，还会强化行政长官相对于其他部门的权力。正因为有这样的风险，所以权力分立对维护法治更显重要，毕竟，这种设计可以使行政部门以外的机构和官员能够制约行政权力。然而，倘若这种风险极小，并且单一行政反倒能更好地保护法治的各种价值，那么权力分立可能就会阻碍而非促进法治。

我们怎样才能最好地评估这些相互对立的主张呢？首先，我们需要明确阐释什么是单一行政。这个概念仍然有些模糊不清。[8-4]从形式上看，单一行政是指所有行使行政权力的决策者都在行政部门之内，并受行政长官支配的一种制度结构。[8-5]不过，实际情况并非如此简单明了。美国最高法院总也搞不清楚的一个问题是：行政职能究竟有哪些。例如，在“汉弗莱执行人诉合众国”（Humphrey’s Executor v.United States）—案中，[8-6]美国最高法院整理出一份词汇表，用来区分行政职能和准行政职能（以及区分立法职能和准立法职能），以使国会能在一定范围内对行政机构（文中指的是美国联邦贸易委员会）行使综合权力和执行不同职能的行为施加影响。[8-7]无论在理论或结构上合理与否，这种区分经受住了时间的考验。[8-8]事实上，在美国的州宪法中，援引“准”权力（指的是那些不在行政、立法或司法之列的权力），使法院（或多或少）支持在一个僵化刻板的权力分立结构内行使多方面的权力。[8-9]

反过来，假设我们对单一行政持更务实的立场，并认为它必须包括总统或次国家级行政长官对法律执行的控制权。[8-10]有关监管决策的大量文献都隐含了这个观点，而这个观点并不关注法律对行政职能和权力分立的原始界定；相反，它解释了在后新政时代的行政国家（administrative state）下，切实可行的现代监管决策需要将问责和控制等层级概念植人公共行政管理。[8-11]这样的单一行政模式（至少我们可以将它视为类似于单一行政的经典模式）可以建立在行政长官主要应对公共舆论的政治理念之上，[8-12]也可以植根于所谓的“科学管理”观之中，[8-13]而“科学管理”观把行政长官视为监管决策的一个上级主管。不管怎样，这里讨论的单一行政有很强的现实针对性。因此，在定义上，我们可以将单一行政看成一个自上而下管理政府政策的一种行政管理结构，它在某种程度上屏蔽了其他政府部门的影响和压力。[8-14]

根据这个定义，让我们来看一看单一行政如何与法治相关。从某个角度来看，中低层行政人员对行政权力部门内的上级负责有助于确保政府决策的一致性和稳定性。[8-15]更一般地说，他们可以确保州长（这里指官僚们）受法律的约束，自由裁量权受到恰当的限制。[8-16]正因如此，我们可认为单一行政促进了法治，事实上，我们希望尽可能以更加单一的方式组织行政职能。正是总统“负责让法律得到切实执行”这一宪法要求中包含的自上而下的监督手段，[8-17]使我们能够确保法治不屈从于背离法律的外部压力。

然而，也可能有相反的观点。[8-18]比如，富勒就曾指出，明文规则和实施这些规则的协调一致性是法治的一个要件。[8-19]这意味着明文规则和执行这些规则应该紧密相连。单一行政结构可能会筑起一道屏障，阻止立法部门审查行政官员。从确保行政官员遵照立法机构的意图实施依法颁布的规则来看，立法部门可能是风险最大（得与失都最大）的机构。因此，关注法治的关键价值，即明文规则与实施这些规则的协调一致性，很可能要着重研究自治行政部门脱离明文规则的激励机制，以及立法机关制约行政官员的能力。[8-20]

单一行政还可能受到更严厉的批评。行文至此，我们考虑的主要是美国的单一行政。正如前文探讨的，移植美式法律制度困难重重。在官员行为失检属正常现象而非例外的国家，严格的层级控制常常会破坏而不是促进法治。一旦对官僚机构的控制权被用来实现专断的目的（arbitrary ends），譬如在深更半夜“清除”所谓的敌人，其后果可想而知。同样的，我们若想知道法律制度（如单一行政）是成功还是失败，就要更清楚地了解这些制度在不同的政治环境中是如何运行的。至于我们说的单一行政，或更一般的权力分立，在美国“取得了成功”，问题在于它为什么成功了？美国的政治和法律环境在其中起着怎样的作用？要把这种成功的体制移植到不同环境中，哪些实证假设是不可缺少的？如果不能满意地回答这些问题，法律制度的移植就只能取得有限的。

3.宪政的内容

我们可以这样来总结单一行政的潜在价值：首先，这个制度的价值取决于单一行政与更一般的权力分立之间的关系；其次，有赖于研究政府的实证政治理论（包括美国和外国的），尤其是研究行政官员行为和绩效的实证理论；最后，它还取决于单一行政体制要实现的目标。单一行政也依赖法治，但是，由于我们前文所述的原因，这并不是一个令人满意的答案。我们不仅需要一套法律理论，还需要搞清楚我们希望行政官员促进和实现什么目标。这就要求我们超越法治的陈词滥调，更全面地思考我们应抱持什么样的目标来管理某种政治背景下的制度。

为了更深人地说明这个观点，我们要探讨法治讨论中的一个神圣概念一宪政。[9-1]之所以产生有关宪政对法治目标是否重要以及友卩何重要的问题，是因为宪政的根本目的和功能取决于和政府行为相关的更大问题以及与宪法相关的共和政治理论。这个问题的答案可能因国家而异，比如巴西和印度之间的差异可能会大于美国和加拿大之间的差异。宪法不仅清楚地说明了恰当的治理程序，[9-2]还规定了政府行为所依据的法律原则，以及公共权力与私人自由之间的界线。[9-3]那么，能不能说宪政的本质就是保障法治呢？

显然，并非如此。首先，世界各地的许多宪法都含有重要的“例外”条款，也即尽管宪法中明文禁止，却仍然授权某些政府行为的条款。[9-4]而且，根据这些“例外”，政府官员通常获准决定是否以及在多大程度上采取行动。美国人深恶痛绝的行政决定，如发动军事政变或中断对刑事被告人的法律保护等，在拉丁美洲却司空见惯，即使有成文宪法保障广泛的个人权利。[9-5]—方面宪法禁止某些行为，另一方面又通过例外条款授权这些行为，这样的矛盾时有发生，这表明，只为了桿卫和维系法治的宪法是不存在的。

其次，宪法经常准许政府在没有明确授权（无论是通过宪法、依照法令或是以其他方式）的情况下采取行动。美国州宪法中的警察权力，[9-6]美国联邦体制下的“必要和适当”条款，[9-7]还有许多其他宪法语境中的普遍福利条款，[9-8]都是这一现象的范例。授予政府这类宽泛的权力大部分都以紧急情况为由被合法化。[9-9]但是请注意，政府特权的存在以及相应制约的缺失，本质上就与法治的价值相冲突。我们可能很愿意权衡这些价值，以实现政府的灵活性，但是我们应该认识到，这样做的时候已经牺牲了法治，或至少法治的价值已经遭到破坏。最后，即便是在有宪法运作的地方，如何让政治官员（特别是行政领导）遵守宪法的问题依然存在（尤其是美国以外的地方）。鉴于背离宪政协议的激励无处不在，面对强大的异己力量，仍能坚守宪法规则的政府官员可以说凤毛麟角。[9-10]只要他们的确遵守规则，法治得到桿卫就不是因为有一部宪法在起作用，而是因为复杂的政治结构和环境促成了官员的合规行为，从而也减少了暴力和对社会契约的背离。[9-11]

法治文献详细论述了宪法作为根本法的性质。它们认为，宪法是制约政府权力的必然来源，是政府在追求权威时遵循的准则。[9-12]这些准则还引导法官解决纠纷，完美地限制司法行动的范围。成文宪法有一个独特的优点，就是它们使这些指导方针变得既透明又易于驾驭，从而促进法治。[9-13]但是，我们不能囫囵吞枣地接受这个观点。宪政与法治之间的纽带依赖于宪法正式地、合乎实际地表述法治价值，这里的宪法既包括宪法文件本身，也包括现实生活中的各类宪法解释。有些宪政形式也许与法治背道而驰，这一残酷事实说明，宪政机制与法治之间的联系也许是一种偶然联系而非本质联系。

五、结论

虽然目前世界各地都热衷于法治，但是对于将美式法律制度移植到其他国家和政府体系，我们应当持谨慎态度，除非我们对此有更清晰的认识，并能更全面地理解这些制度如何运作，知道如何在价值、结构和规则发生冲突时作出。

围绕当前的法治文献和法治改革项目，还有各种各样的问题。第一，关于我们究竟为什么看重法治，目前尚无共识。尽管大量文献已经就这个问题展开讨论，但是我们仍需从规范研究的角度，着重分析为什么法治的特定要素是重要的（至少这有助于我们在法治的各种价值发生冲突时，做出取舍）。第二，法治与法律决策理论之间几乎找不到令人满意的连接点。法治的价值必须以某一特定的法律理论为基础。譬如，法治改革的影响将分别取决于改革是法律现实主义的还是法律形式主义的。为了让法治成为有用的制度架构以指导新兴民主国家的制度建设，或者为了对法治作出更精确的定义，学者和实践者必须直面支持其观点和期望的法律理论。[10-1]通过解析常用的法治指标，我们就能批判性地思考这些指标所依据的法治概念。这些工具往往不是要测量法治，而是要测量一个社会的民主程度，或一个社会在多大程度上实现了西方的民主传统和思想。通常，法治指标既反映了自然法的观点，也反映了法律程序学派的影响，该学派把法治视为基于中立原则的程序体系。这两种法律理论的法治概念常常不一致。事实上，任何测量法治的工具都需要分析师在各种因素，如民、义法律、义法律的权。

第三，我们必须更清楚地了解法治理论和法治实践之间的关系。这不仅需要细致地说明法治的品质’还需要对政府运行给予令人满意的实证分析’以支持“法治必须包含这种或那种制度”的主张。例如，我们关于司法独立的讨论表明，不精确的司法独立概念引发了司法独立是否以及友卩何促进法治这样的问题。因此，我们必须用更明确的方法，来评估法治价值相互冲突时的权衡取舍。而这又会产生新的情况：我们要在不可比的价值、利益和目标之间做比较；甚至还会在各种相互矛盾的制度安排中兜圈子。

另一个根本性的难题是，我们缺乏用来支撑法治评估和测量的适当标准。对于任何一种法治定义，那些以促进法治为中心目标的人很可能永远也无法达成共识。将所有现行的测量标准整合进一个顺序量表或指标，是最常用的方法，但是它无助于填补定义方面的这道鸿沟，反而会违背测量理论的每一项[10-2]。

此外，学者和改革者们很容易习惯性地把美国的政府制度等同于良好的法律制度。当思考权力分立和法治之间的关系时，我们通常想到的是美国式的三权分立。这是有问题的，因为在法治改革项目所针对的国家，其基本政治结构可能截然不同于美国（经常如此）。除了要询问美式法治是不是其他国家法治改革的最好样板外，向其他环境移植美国制度也使评估法治改革的进展变得极其困难。倘若某个法治制度失败了，我们无从知道失败究竟是因为有缺陷的法治概念，还是由于制度和国家之间不匹配。

鉴于一个社会总有诸多需要和信念，法治可能会呈现多种风格，涵盖许多方面。公民更希望的可能是，法治所依赖的正义理论符合特定的政策背景，并能根据不同的政策发生改变。虽然法和经济学的法治概念可能比契约法的法治概念更可取，但是，有一些人可能更喜欢借助法律程序来定义行政法背后的执政理念。将各种法治理论和制度简单地拼凑在一起，不成其为法治，更不能在何何国。

（颜超凡 译）

①Daniel B.Rodriguez，得克萨斯大学法学院Minerva House Drysdale Regents Chair;赖斯大学James BakerIII公共政策研究所研究员。Mathew D.McCubbins，南加州大学教务长，商业、法律和政治经济学教授；南加州大学-加州理工学院法律与政治学研究中心联席主任。Barry R.Wein-gast，斯坦福大学政治学系Ward C.Kreps讲席教授；斯坦福大学胡佛研究所战争、革命与和平高级研究员。原文发表于Emory Law Journal，第59卷（2010年），第1444一1494页。——编者注。

②作者感谢2009年3月南加州大学-加州理工学院法律与政治研究中心举办的“Defining Rule of Law”研讨会的所有与会者，我们给会议提交了本文的早期版本。特别感谢Andrei Mar-mor、Roger Noll 和Joseph Raz 在会上作出的有益评论。同时谢谢Daniel Enemark 和Vladimir Kogan 提供的大量有益意见和研究协助。尤其感谢Jeffery Staton教授附随的短评，以及从不间断的宝贵意见。

[1-1]Thomas Carotliers写到：“国际社会对法治的价值和重要性达成了惊人的共识。”Thomas Carothers，“The Rule of Law Revival”，载于Promoting the Rule of Law Abroad：in Searchof Knowkdg 4（Thomas Carothers主编，2006）。（“这个概念突然之间无处不在-西方政治哲学的这一古老部分正在掀起全球化时代一场势在必行的新运动。”）；另见Jeremy Waldron，The Concept and the Rule of Law，43GA.L REV.1，3（2008）。文中把法治描述为“我们这个时代最重要的政治理想之一”。

[1-2]参见下文第一部分。

[1-3]除了下文第一部分描述的非政府组织的种种努力外，特别值得一提的是两个行动计划，即卡内基国际和平基金会和海牙法律国际化研究院组织的法治课题，他们竭尽全力聚集大批国际知名学者、政府官员和私营部门领导人共同讨论法治和法治行动计划。参见Democracy and the Rule of Law，Carnegie Endowment for International Peace，http ://www.carnegieendowment.org/programs/global/index.cfm? fa=proj&id =101（最后访问时间2010年6月4日）;Rule of Law,Background and Overview,Hague Institute for the International-isation of Law （HiiL）,http ://www.hiil.org/research/main —themes/rule 一of —law/（最后访问时间2010年6月4日）。

[1-4]可参见两个经常被引用的陈述，先看看纳尔逊·曼德拉的见解：“在最基本的层面，法治仅仅意味着政府必须依照有效法律行事。虽然这无疑是可取的，但它并没有详尽描述出一个符合法治标准的法律体系应有的特征。各种更广泛的定义层出不穷；其中包括程序合法化的要求，这一点现在已被普遍认为是法治的一个部分。”海牙法律国际化研究院，Extensive Report on the First HIIL Law of the Future Conference 17（2007（以下简称海牙研究院）。第二个常被援引的陈述出自联合国的《世界人权宣言》：“为了不使人类迫不得已铤而走险反抗暴政和压迫，有必要用法治保护人权。”Universal Declaration of Human Rights,G.A.Res.217（III）A，pmbl.,U.N.Doc.A/RES/217（III）（Dec.10，1948）。

[1-5]例如,参见Jean Hampton，“Democracy and the Rule of Law”，载于The Rule of Law :No-mos XXXVI，第13页（Ian Shapiro 主编，1994）（以下称为The Rule of Law）；另参见Geof-frey De Q.Walker，The Rule of Law :Foundation of Constitutional Democracy （1988）；Roberto Gargarella,“The Majoritarian Reading of the Rule of Law”，载于Democracy and The Rule of Law，第149页（Jose Maria Maravall 和dam Przewordki 主编，2003）。

[1-6]例如，参见Todd J.Zywicki，“The Rule of Law，Freedom，and Prosperity”，10Sup.CT.Econ.Rev.1，4-11（2003）。（（因此，法治本质上是一个古典自由主义概念，它假定约束政府行为，最大限度地发展私人秩序的自由范围，是必需的，也是可取的……”）；另参见F.A .Hayek，The Consititution Liberty （1960）；F.A .Hayek，The Political Ideal qf The Rule qf Law （1955）；F.A.Hayek，The Road to Serfdom （1944）。

[1-7]例如，参见Amartya Sen，“Global Justice”，第14一15页（July 5，2008）（未发表手稿，Emory Law Journal 的档案文件），可访http://www.lexisnexis.com/documents/pdf/20080806034945_large.pdf；另参见Amartya Sen，The Idea of Justice （2009）。

[1-8]例如，参见Amartya Sen，“Global Justice”，第14一15页（July 5，2008）（未发表手稿，Emory Law Journal 的档案文件），可访Y http：//www.lexisnexis.com/documents/pdf/20080806034945_large.pdf；另参见Amartya Sen，The Idea of Justice （2009）。

[1-9]可参见Stephan Haggard等人，“The Rule of Law and Economic Development”，Annual Re-view of Political Science 第11卷，第205页（2008）；Philip Keefer，“A Review of the Political Economy of Governance：From Property Rights to Voice ”（World Bank，Policy Research Working Paper No.3315，2004）；Stephen Knack，Governance and Growth （World Bank Working Paper，2006）（on file with author）。

[1-10]参见Frank Michelman，Laws Republic，Yale Law Journal 第97卷，第1493页、第1499—1503页（1988）；另见Papachiiou 诉City of Jacksonville，405U.S.156，171（1972）（“法治……是凝聚社会的强力黏合剂。”）。

[1-11]参见Lon L.Fuller，The Morality of Law （rev.ed.1969）；另见下文随附的注52一62。

[1-12]有关这个二分法的著名论断，可参见《马萨诸塞州宪法》第30条（（最终可能会是一个法治而非人治的政府”）；James Harrington，The Commoowealth of Ocean and System ofPolitics 8（J.G.A.Pocock 主编，Cambridge Univ.Press，1992）（1656）（“政府......是法律的王国而不是人的王国”）；以及David Hume，Essays ：Moral，Political，and Literay 94（Eugene F.Miller主编，Lil^erty Classics 1987）（1777）（“现在可以肯定，以前曾受到共和政体一致好评的文明君主政体都是法律的政府而非人的政府”）。人们顶多只能猜测这句话起源于亚里士多德的《政治学》。见下文随附的注39、注45；另参见W.Burnet Harvey，“The Rule of Law in Historical Perspective”，59Michigan Law Reviee，487（1961）。汉普顿教授参考托马斯·霍布斯关于政府和法治之间不兼容的观点讨论了这个著名的二分法。参见Hamp-ton，5。

[1-13]关于这种焦虑背后隐含的政治理论的一场有趣讨论，详见M1Chael P.Zuckert，“Hobbes，Locke，and the Problem of the Rule of Law”，in The Rule of Law，注5，第63-78页。另见Hampton，注5；参阅Administrative Procedure Act，5.U.S.C.§706（2）（2006）（假设审查法院“容忍非法行为，无视政府部门独断专行或反复无常的行为”）。

[1-14]Richard H.Fallon，Jr.，“‘The Rule of Law;’as a Concept in Constitutional Discourse，97Columbia Law Revie.11，11（1997）；另参见George P.Fletcher，Basic Concepts of Legal Tought 11（1996）（“合法性和‘法治’甚至对法律哲学家而言也是晦涩难懂的理念。”）；Frank Lovett，“A Positivist Account of the Rule of Law”，27Law and Social Inquiry 第27卷，第41页（2002）（“有关法治的陈述仍然相当含糊和粗糙”）；Margaret Jane Radin，“Reconside-ring the Rule of Law”，69Boston University Law Reviee.781，781（1989）（其中指出，法治理想“始终饱受争议”，而且我们“对法治的含义缺乏规范的阐述”）。

[1-15]可参见Stephen Golub，“A House Without a Foundation”，载于Promoting the Rule of Law，同上，第105页；Frank Upham，“Mythmaking in the Rule -of -Law Orthodoxy”，载于Promoting the Rule of Law，同上，第75页。

[1-16]这项标准让我们想起各类高等院校用各种手段，篡改数据以提高它们在“美国新闻与世界报道”中的排名时。遗憾的是，世界各国也会如法炮制地操纵它们的法治排名，而不是以建设性的方式来改变法治。例如，我们看到的一个古怪现象是：美国的午夜电视广告兜售格鲁吉亚共和国的全球经排行榜。格鲁吉亚国家投资公司（GNIA）的网络版呼吁增加投资，见In-vest in Georgia，Georgian National Investment Agency，http://www.investingeorgia.org/（最后访问2016年6月4日）。

[1-17]Gary Cox和Mathew McCubbins写道，民主制度承认两个与民主结果有关的关键权衡。第一个权衡是政治体系的决断力和意志力。任何国家在这方面（拥有改变政策的能力和拥有实施政策的能力）的权衡，很大程度上取决于政治体系中有效的否决票数。政治体系走向任何一个极端，都会变得难以驾驭。缺乏决断力的政治体系将陷人僵局，寸步难移；缺乏意志力的政治体制将失去稳定，变得动荡不安。第二个权衡……是政治体系制定的政策肯能否公私兼顾（private-and public -regardness）。
Gary W. Cox和Mathew D.McCubbins,"The Instutional Determinants of Economic Policy Outcomes",载于presidents,Parliaments,and Policy 21,22-23(Stephan Haggand 和MathewD.McCubbins 主编，2001)。

[2-1]见General Accounting Office，Foreign Assitance Rule of Law Funding World Wide for Fis-cyl Years 1993-1998（1999），第3页（文中指出，美国政府斥资9.7亿美元进行法治援助）；Carothers，见注1，第10页（“法治领域的援助在最近几年里犹如雨后春笋般涌现，已经成为国际援助的一个重要类别”）。2005年，仅在阿富汗和伊拉克的法治援助项目，美国就动用了将近5亿美兀。Lydia Brasiiear Tiede，“The Rule of Law：What Is It·Can We Measure It?·Do We Have It·”第7页，n.8（Oct.27，2006）（未发表的手稿，收人Emory Law Journal 的论文档案中），请访问http :///ssrn.com/abstract =906157。

[2-2]见WBI Governance and Anti -corruption，http://www.worldbank.org/wbl/governance/（last visited Mar.1，2010）；另见Richard E.Messick，Judicial Reform and Economic Develop-ment ：A Survey of the Issues，14World Bank Research Observer 117（1999）；Upham，见注15，第77—79页（描述了世界银行的法治模型）。

[2-3]参见Governance Matters 2009：Worldwide Governance Indicators 1996-2008，World Bank Group，http://info，worldbank.org/governance/wgi/（last visited June 4，2010）；另见Daniel Kaufmann et al.，“Governance Matters III：Governance Indicators for 1996-2002”（World Bank，Policy Research Working Paper No.3106，2003）。

[2-4]可参见Messick，注19，第117—136页；John Hewko，“Foreign Direct Investment：Does the Rule of Law Matter?（Carnegie Endowment for Interntional Peace，Working Paper No.26，2002）。在最近的一篇文章里，Sebastian Saiegh总结了这句话的意思：

在过去20年里，不少学者纷纷转向用非经济因素来解释各国财富的变化。经济理论认为，制度影响了劳动力供给、储蓄、投资和交换的决策。根据制度学派的观点，执行合同、保护产权、促进发达金融市场的监管能够助推经济增长，鼓励人力和物质资本投资，同时推动技术创新的发展。

Sebastian M.Saleigh，Political Institutions and Sovereign Borrowing：Evidence from Nine-teenth -Century Argentina 1（Nov.12，2009）（未发表手稿，收人Emory Law Journal 的论文档案中），请访问http ：//ssru.com/abstract =1434534。

[2-5]USAID，Guide to Rule of Law Country Analysis ：The Rule of Law Strategic，Framework,5（2008）.

[2-6]同上。

[2-7]U.N.Secretary -General，“The Rule of Law and Transitional Justice in Conflict and Post -Conflict Societies：Report of the Secretary -General”，4，U.N.Doc.S/2004/616（Aug.23，2004）.

[2-8]Robert L.Nelson 和Lee Cabatingan，“Introductory Essay ：New Research on the Rule of Law”1（Jul.5，2008）（未发表的手稿，收入Emory Law Journal的论文档案中），请访问http://www.lexisnexis.com/documents/pdf /20080806010147_Jarge.pdf.

[2-9]参见About the ABA Rule of Law Initiative，American Bar Association，http ：//www.abanet org/rol/about.slitml （最后访问时间2010年3月1日）。类似的，国际律师协会已经通过一份法治决议，声明以下规则：“一个独立、公正的司法制度；无罪推定原则；不受无故拖延的公正、公开审讯权利；一套合理相称的处罚方法；一个强大而独立的律师界；严格保护律师与客户之间的保密信息；法律面前人人平等；这些都属于法治的基本原则。”HAGUE INST.，见注4，at17 n.7。

[2-10]在“法治行动倡议”（Rule of Law lnitiative）里，美国律师协会声称：“超过半数的世界人口生活在缺乏法治的国家，这使得亿万人民的生活缺乏经济机会、基本的司法公正甚至人身安全。”关于ABA “法治行动倡议”，见注26。

[2-11]参阅上注。关于美国律师协会有关“法治行动倡议”的出版物全集，见ABA，“Rule of Law Initiative：Publications and Assessments”，ABA，http://www.abanet.org/rol/Pub-lications.shtml （最后访问时间2010年6月5日）。

[2-12]全面的综述，请参见Haggard等人，见注9。另见Daron Acemoglu等人，“The Colo-nial Origins of Comparative Development ：An Empirical Investigation”，91American Economic Re-view.1369（2001）；Philip Keefer 和Stephen Knack，“Why Don’t Poor Countries Catch Up?A Cross -National Test of an Institutional Explanation，35Economic Inquiry 590（1997）；Knack，见注9；Stephen Knack 和Philip Keefer，“Institutions and Economic Performance：Cross -Country Tests Using Alternative Institutional Measures”，Economics and Politics 07（1995）；Adam Prze-soeski和Fernando Limongi,"political Regimes and Economic Grwth",Journal of Economic per-spectives 第7卷，第51页|（1993）。

[2-13]关于民主和治理，参见Robert J.Barro，Democracy and Growth，Journal of Economic Growth第1卷（1996）；John F.Helliwell，“Empirical Linkages Between Democracy and Eco-nomic Growth”，British Journal of Political Sciencc 第24卷，第225页（1994）。

[2-14]有关产权和治理的详细论述，见Keefer，注9。这方面的经典分析当数Hernando de So-to，The Other Path （1989）。另参见Hernando de Soto，The Mysterr of Capital:Why Capitalism Triumphs in the West and Falls Everywherr Else （2000）。

[2-15]这两个组织的网站上，链接了它们各自的研究项目的各类出版物和工作论文。参见De-mocracy and Gmernance :Rule of Law，USAID，http ://www.usaid.gov/our_work/democracy_and_govemance/technical _areas/rule _of _law/（最后访问时间2010年6月5日）；Govemance Matters 2009，见注20。

[2-16]有关这些治理测量的更复杂的批评，参见Simeon Djankov等人，“Courts”，Quarterly Journal of Economics，第118卷，第453页（2003）；Rafael La Porta 等人，“Judicial Checks and Balances”，Journal of Political Economy，第112卷，第445~470页（2004）；Rafael La Porta 等人，“The Quality of Government”，Journal of Law，Economic，and Organization 第15卷，第222页（1999）。

[2-17]Upham教授写道：“法律形式和经济活动相互依存关系的通用理论，蛰伏在法治的豪言壮语背后，你不必费尽心思苦恼这种形式的法律到底包含什么，它如何与经济活动相互联系，或是如何适应不同的政治、社会和制度背景。”Upham，见注15，第76页。

[2-18]见Hague Institute，注4，第23—30页（2007）（它将目的描述为创建一个“法治市场”）。但Carthes有不同看法，见注1，第5页，（将美国的观点与“亚洲式民主”所理解的法治作了比较）。另一种相反的观点，参见Matthew Stephenson，A Trojan Horse in Chi-na，载于Pranmting the Rule of Law，见注1，第191页、第197页（“人们普遍认为……美国和中国政府在谈论法治时考虑的是不同事物”）。

[2-19]正如卡内基国际和平基金会法治项目负责人托马斯·卡罗瑟斯所说：“法治与自由民主之间的关系有着深远意义。法治使实现个人权利成为可能，是民主政治的核心。一个政府是否尊重人民和宪法至高无上的权烕取决于它对法律的接受态度。民主所包含的各种制度和程序虽然超于法律体系的直接领域，但植根于法律体系。Cairnhes，Pronwtmg the Rule of Law，注1，第4一5页；另见Hampton，注5。

[2-20]李克特量表是调查研究中使用的一种心理量表，通过具体说明被调查者对某项特定陈述的认同程度来研究他们的总体意见。回答一般分为“非常同意”到“非常不同意”几个等级。参见Rensis Likert，“A Technique for the Measurement of Attitudes”，Archives of Psy-chology第22卷，第1页（1932）。关于李克特量表和其他社会科学测量机制的透彻分析，详见Lawrence S.Meyerse 等人，Applied Multivariate Research :Design and interpretation（2005）。

[3-1]Aristotle，The Politics，转载于Aristotle：The Politics and the Constitution of Athens （1996）。（崇尚法治的人即是崇尚只由上帝和理智来统治，而崇尚人治的人则无异于混杂了兽性的因素；因为人类的欲望如同于野兽，虽至圣大贤者也会让强烈的情感引人歧途。）关于亚里士多德对法治的思考，各种不同流派做了有趣但并不必然相互矛盾的探索，详见Jeremy Waldron，“Is the Rule of Law an Essentially Contested Concept”（in Florida）?，Law and Philosophy 第21卷，第137页、第141一142页（2002）。

[3-2]参见下文注48—92。

[3-3]可参见Radin，注14，第791页（法治被认为是一个饱受争议的概念）；另见Wal-dron，注38，第148—153页（剖析了“本质上有争议的概念”）。

[3-4]Fallon，注14，第41页。

[3-5]参见Thomas Hobbes，Leviathan，第176—177页（J.C.A.Gaskin 编，Oxford University Press，1996）（1651）（“只受自己约束的人并不受约束”）。通常参见Hampton，注5（其中讨论了霍布斯的法治观）。另见Zuckert，注13，第63—67页。

[3-6]可参见Morton J.Horwitz，The Rule of Law：An Unqualified Human Good?，86Yale Law Jour-nal，561（1977）[评论了Douglas Hay 等人，Albion's Fatal Tree :Crime and Society in Eighteen-Century England （1975）和E.P.Thompson，Whigs and Hunters The Origin of The Black Act （1975）]；Allan C.Hutchinson 和Patrick Monahan，Democracy and the Rule of Law，载于The Rule of Law Ideal or Ideology?97（Allan C.Hutchinson 和Patrick Monahan 主编，1987）。

[3-7]可参见Ronald A.Cass，The Rule of Law ii America，1-4（2001）；John Finns，Natural Law and Natural Rights，270（1980）；Rawls，注7，第236—239页；Andrei Marmor，The Ideal of the Rule of Law，in A Companion to Philosophy of Law and Legal Theory 666，666（Dennis Pattesn主编，第二版，2010）（“法治的理想从根本上说就是道德和政治理想：依法治国是好事”）。

[3-8]Aristotle，见注38，第88页。

[3-9]参见下文注57。

[3-10]Cass，见注44，第xi 页。

[3-11]通常参见A.V.Dicey，Introduction to the Study of the Law of of the Constitution，第183—205页（第10版，1959）（将法治等同于“英国宪法规定的有关个人权利的保障”）。Dicey教授提供了一个有趣的历史背景，详见Morton J.Horwitz，The Transformation of American Law，1870-1960:The Crisis of Legal Orthodoxy，第225-227页（1992）。

[3-12]通常参见Dicey，注48，第181—205页。

[3-13]Friedrich Hayek更是坚决认为，从根本上讲法治与限制政府权力密切相关。“形式上的法律面前人人平等。“哈耶克写到，”与政府旨在实现不同人群的物质或实质平等的任何行动是相互矛盾的……任何直接以分配公正的实质理想为目标的政策，必然导致法治受到破坏。”Hayek，The Road to Spfdom，.注6，第82页。政治理论家Michael Oakeshott 还描述了法治理想与个人自由之间的联系。参见Michael Oakeshott，“The Rule of Law”，载于On History:and Otiier Essays，第119页（1983）。正如最近一位评论家所总结的，Oakeshott认为，法治是“一个自由、和平、繁荣的社会的内在组成部分”，因此，“法治下建立起来的社会是一种‘自由的’私人秩序，并依靠宪法来制约政府；相应的，法治也只能存在于这种秩序之中。”Zywcki，注6，第6页。

[3-14]Judkh Shklar可能想到了这些解释法治重要性的政治理论上的努力，但他怀疑这其中的关系，他写到：“当代的（法治）理论都很失败，因为它们丧失了法治理想最初的政治目标，还出现了似是而非的重述。”Judith N.Shklar，“Political Theory and the Rule of Law”，载于The Rule oJ Law .Ideal or Ideology?，往43，第1页。因此，法治这个词“已经由于意识形态上的滥用乃至普遍的过度使用而变得毫无意义。”出处同前；另见Upham，注15，第75页。

[3-15]因为和这一分析并不相关，所以我们忽略了富勒是不是法律实证主义者的问题，因而也忽略不论他是否视法治为忠实和服从于规范法的一个先决条件。阐述这个问题的经典论文有H.L.A.Hart，“Positivism and the Separation of Law and Morals”，Harvard Law Review 第71卷第593页（1958）和Lon L.Fuller，“Positivism and Fidelity to Law-A Reply to Professor Hart”，Harvard Law Roim 第71卷第630页（1958）。另见Gerald J.Postema，“Positivism and the Separation of Realists from Their Skepticism :Normative Guidance，the Rule of Law，and Legal Reasoning”，载于The Hart -Fuller Debate in the 21"Century，259页，第281页（Pe-ter Cane 主编，2010）；Frederick Schauer，“Is Defeasibility an Essential Property of Law·，”载于Essays on Defeasibility （Jordi Ferrer Beltran 和Giovanni B.Ratti 主编，2010）。

[3-16]可参见Colleen Murphy，Lon Fuller and the Moral Value of the Rule of Law，Law and Phi-lfophy第24卷，第239页、第241页（2005）（“这些标准为立法者在立法时需考虑的行动指明了必要条件。”）。

[17]这些必要条件源自Fuller的著作The Morality of Law第二章。Fuller，注11，第46—91页。

[3-18]同上，第46—49页。Fuller把这个条件与法律决策必须中立联系在一起，并以特殊法律的存在和普遍性作为通用性失灵的一个实例。出处同上，第47页第4段。

[3-19]Fuller有些不恰当地把这一条件称为“宣传”。出处同上，第49一51页。

[3-20]同上，第51一62页。

[3-21]同上，第63—65页。Fuller还指出，哈耶克在《通往奴役之路》中提出了一个大致类似的观点。出处同上，第64—65页（其中引述了Hayek，The Road to Serfdom，注6，第81页）。

[3-22]同上，第65—70页。

[3-23]同上，第70—79页。

[3-24]同上，第79—81页。

[3-25]同上，第81—91页。

[3-26]Joseph Raz，“The Rule of Law and Its Virtue”，载于The Authority of Law第210页、第214—215页（1979）。而且事实上，对法治的特点做出的其他重要的理论处理也是如此。见Waldron，注38，第155页。（“Fuller、John Rawls.Raz、Margaret Radin 以及John Finnis 等人都不提倡对立的概念。他们的论点似乎相当一致，都是在用略微不同的方式给多少有些相同的概念填补细枝末节”。）

[3-27]Fuller，注11，第215页。

[3-28]同上，第216—217页。

[3-29]同上，第218页。

[3-30]同上。

[3-31]同上。

[3-32]Marmor，注44。

[3-33]可参见Lovett，注14，第60页（“如果一个政治共同体具备某些可被视为法律体系的东西，那么至少在某种程度上它也必能体现出法治原则”）。这是Roald Dworkin的核心思想的一个变种：适当的法律规则都有实质性目标——良法的目标。见Roald Dwokn，Law's Empire，第413页（1991）（“无论如何，这就是法律对于我们的意义：服务于我们心目中的人民和我们想拥有的社会”）。另外，H.L.A.Hart提出了另一个似是而非的著名说法：法治价值与相应的法律制度相一致；但是在某些重要方面，一套法律体系的有效性与法治制度和品质特征紧密相关。参见H.L.A.Hart，“Postscript”，载于The Concept of Law，第238页、第250—254页（第二版，1994）。同样，Joeph Raz也认为，法治“本质上是一种消极的价值……旨在最大限度地减少法律本身所制造的危险。”见Raz，注63，第224页。

[3-34]在他参与的一场会议讨论中（本文的观点正是从该次讨论中产生），Raz教授明确表示，他并不想知道自己的法治理论和那些可能会促进或破坏他的法治概念的制度安排之间有什么特殊关系。不过，他的确讨论了法治的某些制度影响，参见Joseph Raz，“The Poli-tics of the Rule of Law”，Ratio Juris 第3卷，第331页（1990），另转载于Joseph Raz，Ethics in the Public Domain：Essays in the Morality of Law and Politics，第354页（1994）。

[3-35]参见Barry R.Weingast，The Political Foundations of Democracy and the Rule of Law，AmericanPolitical Science Revietv 第91卷，第245（1997）（以下简称Weingast，Political Foun-dations ）；Barry R.Weingast，Why Developing Countries Prove So Resistant to the Rule of Law（Stanford Center for International Development,Working Paper No.382,2009),请访问http://siepr.Stanford.edu/?q =system/files/shiared/pubs/SCID382.pdf。

[3-36]见Weingast，Political Foundations，注72，以及其中的援引来源。

[3-37]Hayek，The Road to Serfdom，注6，第88页（“无论法治为何种形式，对立法权的这些公认的限制都意味着承认个人具有不可剥夺的权利，以及人权的不可侵犯性”）。

[3-38]Raz，注63，第226页。

[3-39]同上，第228页。

[3-40]参见Fuller，注11，第153页（“法律的内在道德……无关法律的实质目标，它只以同等的功效为这些不同的目标服务”）。

[3-41]见Rawls，注7，第206—213页。

[3-42]参见Ronald Dworkin，Justice in Robes，177页（2006）（文中解释说，他“更赞同合法性概念”，这个概念促进了“实质上的而不只是形式上的法律面前人人平等”）。

[3-43]同上。

[3-44]同上。

[3-45]Ronald Dworkin，A Mutter of principle,第11-12页（1985）。

[3-46]同上，第12页。

[3-47]参见Waldron，注1，第7—8页。

[3-48]同上。

[3-49]同上，第40—41页。

[3-50]同上，第55页。

[3-51]见Waldron，注1，第28—38页（描述了法治的优点）。

[3-52]可参见Holmes，注7，第19页、第22页[讨论了卢梭的观点：一个多元化社会能够运用其政治影响力，以最大化（如果不是实现的话）政治平等。]

[3-53]参见Richard Flathman，“Liberalism and the Suspect Enterprise of Political Institutionaliza-tion ：The Case of the Rule of Law”，载于The Rule of Law，注5，第297页、第301页（（法治思想主要讲的是忠于法律的问题，而法律监管的适当范围和内容则是些悬而未决的问题。”）

[3-54]参见Hayek，The Road to Serfdom，注6，第85页（希特勒依照宪法获得了无限的权力，但是谁能说这就是纳粹德国仍然盛行法治的原因?”）。

[3-55]参见注42。

[4-1]“（法治）概念的测量在过去10年里已迅猛发展，然而学者们普遍质疑它们的有效性。我们认为，测量效度问题很大程度上与所讨论的概念有关；而法治这个广泛且多层面的概念不应该引导实证研究，即使构成它的个别概念可作此用。”Julo Rios -figueoa和Jeffrey K.Staton，“Unpacking the Rule of Law：A Review of Judicial Independence Measures”，第1页（April 26，2009）（未发表手稿），请访问http:/ssm.com/abstract =1434234。

[4-2]根据世界银行下属机构国际金融公司（IFC）的研究，我们可以了解这些测量是如何被制造出来并被应用的。国际金融公司指出，它的“营商报告”研究项目“每年发布8967项指标。为了创建这些指标，研究团队要测量52000多个数据点，每个数据点都公布在营商报告的网站上。"参见Doing Busigfs ：Measuring BUSINESS Regulations，Data Notes，Data Challenges and Revisions，International Fiance Corporation，http://www.doingbusiness.org/MethodologySurveys /MethodologyNote.aspx （最后访问时间2010年6月6日）。这些指标如何被用来解释185个国家的情况（其中一些国家每年的变化很小而有些国家则丝毫没有改变）?不论这些指标如何平减、合并、指数化、增加、扣除或相乘，我们获得的解释变量都比实际情况多得多。我们只需要184个解释变量外加几年的虚拟变量，就能解释全部时间序列的国家经济增长状况。他们却为区区185个国家创造了近9000个测量指标。对于大多数与法律相关的指标，平均只有不到10个“投稿人”协助测量，很多国家还远远少于10人。显然，世界银行借鉴了经济学研究中的现有文献，并成为文献中的一部分，正如营商报告网站中所讨论的那样。Doing Business ：Measuring Business Regulations，International Fiance Corpioration，http://www.doingbusiness.org/MethodologySurveys /（最后访问时间2010年6月6日）。建立这些法治指标根本不是想详述法律及其改革内容；相反，营商报告网站邀请受访者填写调査表，评估如下假设场景的动态变化：
案例研究假设
请仔细阅读以下假设，完成其余的调査。
事实：
①买方公司（“买方，’）是一家食品制造公司。它自行生产和销售自己的所有产品。
②詹姆斯先生是买方的控股股东兼买方董事会成员。他拥有公司60%的股份，并为买方的5人董事会推举了2人。如果你的国家需要成立一个至少由部分股东任命的监事会，假设詹姆斯先生已经选出了这个由股东选举产生的监事会60%的成员。同时假设这个5人董事会包括了詹姆斯本人和他指定或提议的另2名监事会成员。
③詹姆斯另外拥有卖方公司（“卖方’）90%的股份，该公司是一个五金连锁零售店。卖方正面临财政困难，并在最近关闭了大量店面，因此它的许多卡车都闲置着。
④詹姆斯建议买方购买卖方未使用的卡车以扩大买方的食品销售。买方同意并订立交易。
⑤所有必需的批准已获通过，所有法定的义务都已披露。该交易最后要求买方向卖方支付一笔相当于买方10%资产的现金来购买那些卡车。如果詹姆斯可以在买方的董事会和/或股东层面依法投票表决交易，请假设他是赞成交易的决定性一票。
⑥卡车的价格高于市价，交易给买方造成了损失。买方的少数股东提出诉讼，控告詹姆斯和批准交易的当事人。
⑦券交易所上市交易。如果贵国没有股票交易所，或只有不到10家公司在贵国的交易所积极上市交易，请假设买方是一个拥有大量股东的大型私营公司。
⑧假设交易是买方日常业务的一部分。
⑨本次交易并无越权（即没有超出买方的能力或权力）。
⑩如果你做了任何另外的假设，请在答复中解释清楚。
World Bank Group，International Fiance Corporation，Doing Business：Protecting Investors Survey—Economy 4（2010），请访问http://www.doingbusiness.org/Documents/Survey_Instru-ments/DB11_Protecting—Investors_survey_en.pdf。接着又向受访者提出一系列问题，比如：
民事诉讼的举证标准是什么（例如，排除合理怀疑、优势证据、或然性权衡）?……
刑事诉讼的举证标准是什么（例如，排除合理怀疑、内心确信、优势证据）?……
在上述诉讼中，原告必须证明詹姆斯先生负有法律责任的最低标准是什么?……
假设交易获得正式批准且符合了所有披露要求……如果买方股东成功对詹姆斯采取了上述行动，请说说有什么补救措施。
出处同上，第9—10页。这类问题有18页之多，都是向受访者询问关于投资者保护的话题。有哪个法学理论告诉我们，民事诉讼的或然性权衡标准和刑事诉讼的内心确信标准再配上若干的补救措施，就能胜过或无法胜过其他的答案组合?

[4-3]可参见Zachary Elkins 等人，The Endurance of National Constitutuins，第40—47页（2009）（描述了“宪政秩序”的枸成要素）。

[5-1]可参见Harvey C.Mansfield，Jr.，Constitutionalism and the Rule of Law，Harvarr Journal of Law and Public Policy，第8卷，第323页（1985）。

[5-2]可参见Constitutional Culture and Democratic Rule （John Ferejohn 等人主编，2001）；Stephen Holmes，Passions and Constraints：On the Theorr of Liberal Democracy （1995）；Charles H.Mcllwain，Constitutionalism Ancient and Modem （修订版，1947）；Cass R.Sunstein，Desig-ning Democracy ：What Consititutions Do （2001）。

[5-3]Russell Hardin，“Constitutionalism”，载于The Oxfood Handbook of Political Economy，第289页、第302页（Barry R.Weingast 和Donald A.Wittman 主编，2006）。

[5-4]关于宪法“作为富有表现力的文件”的作用，一个有趣的观点详见Geffrey Brennan 和Alan Hamlin，“Constitutions as Expressive Documents ”，载于The Oxford Handbook，脚注98，第329页、第340页（（但是，要求一部成文宪法执行全面制定社会政治一经济游戏规则的功能……有一定的危险性”）。

[5-5]可参见Donal S.Lutz，Principles of Constitutional Design，集17页（2006）（“可以通过具体禁止当权者达成决策结果来限制权力”）。宪法可以制约政府权力的思想尤其突出地反映在大卫·休谟和后来的孟德斯鸠和麦迪逊的著作中。参见David Hume，A Treatise of Human Nature （Sir Lewis A.Selby -Bigge 和Peter H.Nidditch 编，第二版，1978，第1739—1740页）。另可参见Hardin，注98，第306—307页；Barry R.Weingast，“Self -Enforcing Constitutions:With an Application to Democratic Stability in America ’s First Century”（June 30，2008）（未发表手稿，作者存档资料），请访问http://ssm.corn/abstract =1153527。

[5-6]参见Tom Ginsburg 等人，“The Lifespan of Written Constitutions”，Record Online，2009春季，请访问http://www.law.uchicago.edu/alumni/magazine/lifespan （“宪法通常不会太持久”）。

[5-7]关于这种现象的重要例外，见Peter C.Ordesiiook，“Constitutional Stability”，Consti-tutional Political Economy第3卷，第137页、第138—139页（1992）；Weingast，注100，第2—5页；Weingast，The Political Foundations of Dfnocmcy，注72，第245—246页。

[5-8]参见Hayek，The Political Ideal of The Rule of Law，注6，第45页；Rawls，注7，第201页；Raz，注63，第216—217页；Fallon，注14，第9页（“在美国……法治与司法审查的关系非常强”）。参见Marbury诉Madisn的和解协议，5U.S.（1Cranch）137，163（1803）；Gerald F.Gaus，“Public Reason and the Rule of Law”，载于The Rule of Law，注5，328—329页。

[5-9]可参见Raz，注63，第217页（文中指出，作为法治的一部分，“法院应该有权力审查其他原则的实施”。但可参阅Fallon，注14，第9页（“至少在所有理论中，必要的司法功能无需包括审查立法行动是否符合成文法；这项要求仅适用于普通法法院。”）。

[5-10]参见Richard H.Fallon，Jr.，“The Core of an Uneasy Case for Judicial Review”，Har-vard Law Review 第121卷，第1699—1703页（2008）。

[5-11]参见W.B.Gwyn，The Meaning of The Seearation of Pofers:An Analysis of The Doctrine from Is Origin to The Asoption of the United States Constitution （1965）；M.J.C.Vile，Constitu-tionalism and the Seearation of Powers （1967）。关于权力分立和法治之间的关系，可参见John Manning，“Textual ism and the Equity of the Statute”，Columbia Law Reiee 101卷，第1页，第58—70页（2001）。

[5-12]可参见The Federalist Papers，第47—48篇、第51篇（James Madison）；Montesquieu，The Spirit of Laws （Anne M.Cohlei等人编译，Cambridge University Press，1989）（1748）。

[5-13]可参见Lovett，注14，第66页（譬如，三权分立体制背后的一个思想正是：既然只有权力可以有效对抗权力，那么我们就必须巧妙地设计制度，以使相互制衡的权力之间的拉锯战恰好发生在法治设定的界限内”）；Manrnng，注106，第58页（“整个历史脉络表明，美国立法权和司法权的分离，部分是为了限制政府的自由裁量权和促进法治价值”）。

[5-14]可参见George Tsebelis，Veto Players：How Politician Institutions Work （2002）；Cox 和McCubbins，注17。

[5-15]The Federalist Papers 第51篇，第264页（James Madison）（Ian Shapiro 编，2009）（“用相反和敌对的利益来弥补较好动机的缺乏，这个政策可以从人类公事务的整个制度中探究”）。

[5-16]可参见La Porta et al.，“Judicial Checks and Balances”，注33，第446页；Adam Prze-worski，Why Do Political Parties Obey Results of Elections？，载于Denwcracy and the Rule of Law，注5，第114页；Barry R.Weingast，A Postscript to “Political Foundations of Democracy and the Rule of Law”，载于Democracy and the Rule of Law，注5，第109页。

[5-17]参见The Federalist Papers 第51篇，第264页（James Madison）(Ian Shapiro 编，2009）(“在枸建一个由人统治人的政府时，最大的困难在于必须首先使政府能够管理被统治者，然后再使政府管理自身。毫无疑问，依靠人民是控制政府的主要手段，但是经验教导我们，必须有辅助性预防措施加以保障”）；另见Mannmg，注106，第61页（“三权分立的法治理由，很大程度上归功于美国建国者们对殖民政府和州政府不能有效分离权力的负面体验”）。

[5-18]可参见Mannnig，注106，第66页（“一个反复出现的主题是，司法独立推动了制约官员自由裁量权和促进法治的相关宪政目标”）；Brian Z.Tamanaha，“A Concise Guide to the Rule of Law”，载于Relocating the Rule of Law，第3页、第12—13页（Gianluggi Palombella 和Neil Walker 编，2009）。

[5-19]可参见Raz，注63，第216—217页（“因为法院在审理案件时的判决确证了法律是什么，所以只有当法官正确适用法律时，当事人才能依法行事”）。

[5-20]可参见Lewis A.Kornhauser，“Is Judicial Independence a Useful Concept?”，载于Judi-cial Independence at the Crossroads:An Interdisciplinary Approach，第45页、第47页(Stephen B.Burbank 和Barry Friedman 主编，2002）[以下简称Judicial Independencc ](“一个独立的法官不受其他个人或机枸‘权力’的影响。”）。

[5-21]USAID，Guide Co Rule of Law Country Analysis ：The Rule of Law Strategic Frameoogc，第38页(2008），请访问http://www.usaid.gov/our_work/democracy_and_governance/publica-tions/pdfs/ROL_St：rategic _Framework_Sept_08.pdf。

[5-22]可参见Mannnig，注106，第58页（“美国宪法全力确保司法独立，不受政治部门的控制和影响。”）。

[5-23]Kornhauser，注115，第51页。

[5-24]参见下文注120—181。

[5-25]通常可参见Robert J.Barro，“Democracy and the Rule of Law”，载于Governing for Prosperity，第209页(Bruce Bueno de Mesquita 和Hilton L.Root 主编，2000）。但不同观点见Charles M.Cameron，“Judicial Independence :How Can You Tell It When You See It?And，Who Caie·”，载于Judicial Independent，注115，第143页（讨论了各种发现“司法独立对法治价值没有影响”的研究）。

[7-1]有关司法独立的令人困惑的性质，可参见Mc Nollgast，“Conditions for Judicial Inde-pendence"‘，Journal of Conontrmporary Legal Issues 第13卷，第105页、第105—106页（2006）（说明了有关司法部门独立的含义仍存在很大分歧）；另参见Lydia Biahear Tiede，“Judicial Independence：Often Cited，Rarely Understood”，Journal of Conontemporarp Legal Issues 第13卷，第129页（2006）。

[7-2]例如，在Capeton 诉Massey Coal Co.，129 S.Ct.2252，2266-67（2009）一案中，最高法院谴责西弗吉尼亚州的利益团体斥巨资资助该州的法官选举，从而引发法官对法律原则的忠诚问题。

[7-3]参见Raz，注63，第218页（文中指出，检察机关不应有权决定不起诉某些类型的罪犯）；关于美国律师协会的“法治行动倡议”，见注26。

[7-4]在行政审判中，这种公平理想深植于行政程序法的各项规定中，旨在保护行政法官的公正性不受烕胁。可参见Administrative Procedure Act，5U.S.C.§554（d）（1）（2006）（该机枸审裁员……不应就争议事实向个人或某方征求意见，除非所有各方接到通知或有机会参与商讨……”）；同上，§554（d）（2）（"参与案件调查或起诉的雇员或代理人在裁决……推荐的裁决或机枸审查中不得参与裁决或就此提供意见”）同上，§557（d）（1）（A）-（C）（叙述了反对在行政裁决中单方面接触的规则）。

[7-5]可参见John Ferejohn 和Pasquale Pasquino，“Rule of Democracy and Rule of Law”，载于Democracy and the Rule of Law，注5，第244—245页（叙述了詹姆士国王的轶事）。

[7-6]可参见William E.Leuchtenburg，The Supreme Court Reeom ：The Constitutional RevoIu-tion in the Age ef Roosevelt （1995）。

[7-7]可参见Austen L.Parrish，“Storm in a Teacup ：The U.S.Supreme Court’s Use of Foreign Law”，2007 University Illinois Law Reveiv，第637页，第638—639页（“国会试图制定全面的法律，禁止法官运用外国资源，同时有参议员建议，引用国外法律来源者应被弹劾”）。

[7-8]参见Richard A.Posner，What Do Judges and Justices Maximize?（The Same Thing Eve-rybody Else Does），Supreme Court Economic Review 第3卷，第1页（1993）（使用经济标准分析法官的行为，并假设法官的偏好与其他政府官员乃至普罗大众的没有太大区别）。

[7-9]可参见David W.Rohde 和Harold J.Spaeth，Supreme Court Decision Making （1976）；Jeffrey A.Segal 和Harold J.Spaeth，The Supreme Court and The Attitudinal Model （1993）；Jeff-rey A.Segal 和Albert D.Cover，“Ideological Values and the Votes of U.S.Supreme Court Justices”，American Political Science Review 第83卷，第557页（1989）。另有一项调查参见Mc-Nollgast，“The Political Economy of Law：Decision Making by Judiciary，Legislative，Executive and Administrative Agencies”，载于The Handbook of Law and Economics，第1651页（Mitchell Polinsky 和Steven Shavell 主编，2007）。

[7-10]Judith Resmk等人指出，这个意义上的党派偏见可能会从相反方向切人，我们可以认为这是公民完全可以接受的：通过他们选出的官员对司法程序进行干涉，从而寻求巩固自己的治理理念。鉴于司法任期的持久性，影响某个独立政权的司法进程的唯一可靠方法，就是密切关注和监督任命和确认过程。参见Judith Resnik，“Interdependent Federal Judiciaries ：Puzzling About Why and How to Value the Independence of Which Judges”，DAEDALUS，2008秋季，第28页、第32页；另见Jack M.Balkin 和Sanford Levinson，“The Processes of Constitutional Change ：From Partisan Entrenchment to the National Surveillance State”，Fordham Law Re-view 第75卷，第489页（2006）。

[7-11]可参见Richard A.Poser，How Judges Think （2008）；Rohde 和Spaeth，注129；Segal 和Spaeth，129。

[7-12]参见F.Andrew Hanssen，“Is There a Politically Optimal Level of Judicial Independence·”，American Economic ReVe，第712页、第712—713页（2004）（运用战略性制度选择模型来解释不同程度的司法独立之间的取舍）。

[7-13]参见注26—28（美国律师协会“法治行动倡议”的讨论）。

[7-14]参见Gregory A.Caldeira 和 John R.Wright，“Organized Interests and Agenda Setting in the U.S.Supreme Court”，American Political Sciencc Review 第82卷，第1109页（1988）；Marc Galanter，“Why the ‘Haves’Come Out Ahead：Speculations on the Limits of Legal Change”，Law and Society Roiee 第9卷，第95页（1974）。

[7-15]参见William M.Landes 和 Richard A.Posner，The Independent Judiciary in an Interest -Group Perspective，Journal of Law and Econmics 第18卷，第875页（1975）。

[7-16]司法工作相关的假设和价值观是多层面的，这部分解释了为什么美国司法体系内的司法独立也并非铁板一块，密不可分。原因很简单，不同级别的法官会引发不同种类的风险，相应的，就会有不同版本的独立性机制适用于他们。参见Stephen B.Burbank和Barry Friedman，“Reconsidering Judicial Independence”，载于Judicial Independence，注115，第9页、第16—22页。其他国家的司法体系也可以得出同样观点。

[7-17]Kornhauser，注118，第45页。

[7-18]同上，第53—54页。

[7-19]可参见Cass，注44，第4~6页。

[7-20]Cass，注44，第4~6页。

[7-21]可参见Mark Ramseyer 和Eric Rasmussen，“Judicial Independence in a Civil Law Re-gime ：The Evidence from Japan”，Journal of Law，Economics and Organization 第13卷，第259页（1997）。

[7-22]此处的评论基本具有规范性，同时提出疑问：根据我们对判决的了解或思考，我们应该如何看待司法独立的优缺点。实证政治理论（PPT）对司法独立的分析更是严格嵌套在“新三权分立文献”内，强调无论被视为“独立”与否，法官都深陷于某个对他们的决策施加影响和压力的战略性政治进程中。参见RuiJ.P.de Figueiredo，Jr.等人，“The New Separation -of -Powers Approach to American Politics”，载于The Oxford Handbook，注98，第199页、第208页（“新的权力分立分析不是把司法判决当作由特殊特点决定的一次性案件审理，而是当作各个机枸之间反复的相互作用”）。这里讨论的司法、立法和行政决策策略模型并非分析的前沿和中心内容，不过我们务必注意的是，借助实证政治理论，我们可以进一步质疑——或许更切实地思考“法官实际上是独立地做出决策”的观点。参见John A.Ferejohn 和Larry D.Kramer，Independent Judges，Dependent Judiciary：Institutionalizing Ju-dicial Restraint，NewYork University Law Review 奪77卷，第962页（2002）。

[7-23]Martin Shapiro，Courts ：A Comparative and Political Analysis，第34页（1981）。

[7-24]同上。

[7-25]参见William N.Eskridge，Jr.和 John Ferejohn，“Politics，Interpretation，and the Rule of Law”，载于Rule of Law，注5，第265页、第265—267页[把“解释性的制度”描述为“规范或惯例系统，用于规范对法律材料，包括对成文法的解释”（重点部分省略）]。

[7-26]参见de Figuerido，Jr.等人，注142，第199一201页。

[7-27]Kim Lane Scheppele，“Declarations of Independence ：Judicial Reactions to Political Pres-sre，”载于Judicail Independence，注136，第227页、第269页。

[7-28]同上，第269页。

[7-29]同上，第270页（“那么从最高层面来讲，法官的独立性需要有一定的法律和制度机制加以保障，借此，政治部门对法官适用法律发号施令的能力可以切实得到制约”）。

[8-1]可参见Steven G.Calabresi 和Christopher Yoo，The Unitary Executive：Presidential Power from Washington to Bush （2008）；Saikrishna Prakash，“The Essential Meaning of Executive Pow-er”，2003 Illinois Law Review，第701页。

[8-2]参见The Federalist Papers 第70篇，第354页（Alexander Hamilton）（Ian Shapiro 编，2009）（"行政机枸的活力是良好政府定义中的一个主要特征”）。参见Harvy C.Mansfield，JR.，Taming The Princo ：The Ambivalencc of Modem Executive Power （1989）。

[8-3]可参见Stephen Breyer，Breaking The Vicious Circle ：Toward Effective Risk Regulation （1993）（扩展探讨了集中行政权力以提高管理效能的观点）。

[8-4]通常参见Edward S.Corwin，The President ：Officc and Powers（第四版修订，1957）。

[8-5]参见Prakash，注150，第772—774页。

[8-6]295U.S.602（1935）。

[8-7]同上，第622—28页。

[8-8]可参见Momsn 诉Olson，487U.S.654（1988）；Bowsher 诉Synar，478U.S.714（1986）。

[8-9]见Thomas R.Dye，“Executive Power and Public Policy in the States”，W.POL.Q.第22卷，第926页（1969）

[8-10]可参见Elena Kagan，“Presidential Administration”，Harvard Law Review 第114卷，第2245页（2001）。

[8-11]可参见Peter L.Strauss，“The Place of Agencies in Government :Separation of Powers and the Fourth Branch”，Columbia Law Review）im）第88卷，第573页（1984）。

[8-12]参见Jerry Mashaw，“Prodelegation :Why Administrators Should Make Political Deci-sions”，Journal of Law，Economics and Organization 1卷，第81页（1985）。但可另见Mat-thew C.Stephenson，“Optimal Political Control of the Bureaucracy”，Michigan Law Review 第107卷，第53页（2008）（反对集中的行政控制能充分反应选民偏好的观点）。

[8-13]参见F.W.Taylor，The Principles of Scientific Management （1911）。

[8-14]参见Nicholas Bagley 和Richard L.Revesz，“Centralized Oversight of the Regulatory State”，Columbia Law Roiev第106卷，第1260页（2006）（详述了行政部门管理型监督的具体细节）；另见Kagan，注159。

[8-15]参见Calabrsi 和Yoo，注150，第311页；Mashaw，注161和注96。

[8-16]可参见Stephen G.Calabresi 和Saikrishna B.Prakash，“The President’s Power to Exe-cute the Laws”，Yale Law Journal 第104卷，第541页（1994）。

[8-17]参见U.S.Constitution.art.II，§3。

[8-18]可参见Christopher R.Berry 和Jacob E.Gersen，“The Unbundled Executive”，Chicago Law 第75卷，第1385页（2008）；Abner Greene，“Checks and Balances in an Era of Presidential Lawmaking”，Chicago Law Revietw 第61卷，第123页（1994）。

[8-19]参见Fuller，注11，第81—91页。

[8-20]我们可以说司法部门也大抵如此。法院也致力于确保行政官员实施他们的判决。然而，由于缺乏财力和权力，他们不仅要依靠行政忠诚度，可能还得从三权分立的宪法原则获取足够的资源以使行政机关在适当情况下保持诚实守信。参见The Federalist Papers 第78篇，第391—397页（Alexander Hamilton）（Ian Shapiro 编，2009）。

[9-1]参见注94—98及相应正文。

[9-2]参见Hardin，“Constitutionalism”，注98，第301—302页。

[9-3]参见Keith E.Whittington，“Constitutionalism”，载于The Oxford Handboof on Law and Politics （Keith E.Whittington 等人，2008）。

[9-4]可参见Canadian Charter of Rights and Freedoms，§33（1），Part I of the Constitution Act，1982，作为Canada Act，1982，c.11（U.K.）的附录B（通常被称为“但书条款”）；Charter of Human Rights and Responsibilities Act 2006（Vic）s 31（1）（Austl.）（“国会可能会在某项法律中明确声明，该法或该法的某一条款、其他法律或其他法律的某一条款已经生效，尽管与某项或多项人权不一致，或尽管宪章里有其他不同的规定”）。

[9-5]参见Luis Kutner （Beverly May Carl，“An International Writ of Habeas Corpus：Protec-tion of Personal Liberty in a World of Diverse System of Public Order”，载于University of Pittsburg Law Review 第22卷，第469页、第554页（1961）。

[9-6]参见Ernst Freund，The Police Power:Public Policy and Consittutional Rights （1904）。

[9-7]参见U.S.Constitution.art.I，§8，cl.18。另参见Mc Culloch诉Maryland，17 U.S.316（1819）。

[9-8]可参见Art 75，§18，Constitucion Nacional （阿根廷）。

[9-9]关于美国的这种宽泛权力和法治间的紧张关系，引发当前争论的一个备受争议的观点，即总统有权发动战争并在全国范围行使相关的战时职责，如拘留、审讯、监视等。可参见John Yoo，The Powers of War and Peace （2005）。因此争论认为，这个观点直接来自总统根据宪法第二款成为武装总司令后被授予的宪法权威。有些似是而非但又并非不合逻辑的是，这一论点不偏不倚就集中在宪法的存在和权威上，尽管它所依赖的观念认为宪法并不严格制约总统的隐含权力。这里不是要探讨这场意义深远的争论的价值，而是指出，这个例子说明，宪政并不必然带来法治。但宪法（以及实际的宪法解释）可以或多或少促进法治。

[9-10]可参见Yadira Gonzalez de Lara 等人，“Administrative Foundations of Self -Enforcing Constitutions”，American Economic Review 第98卷，第105页（2008）；Weingast，注100。

[9-11]参见Gonzalez de Lara，注179，第105—09页；Weingast，注100，第10—15页。

[9-12]参见Lutz，注100，第23—24页（“宪法有多方面的目标，因而自由也有若干层次；在各种相关的制度影响中，还包括法治、共和主义和有限政府等”）。

[9-13]同上；另参见Geoffrey Brennan 和Alan Hamlin，“Constitutions as Expressive Docu-ments”，载于Oxfora Handbook，注98，第329页、第332页（“一部成文宪法能够体现宪法规则，而且确实应该如此。这是宪法类文件的设想功能，而且这类文件并未规定可以代表未来的游戏规则。”）。

[10-1]可参见Posner，注128。

[10-2]关于法治工具变量和经验分析的概述，参见Haggard，注9。

经济学课件XII：
政客的秘密

政客的秘密*

西蒙·詹科夫 拉菲尔·拉-波塔 弗洛伦西奥·洛佩兹-德-西拉内斯 安德烈·施莱弗**

成功的政府需要诚实负责的政治家，而政府各分支机构间的相互制衡、法律监管和选举制度则是保障他们尽职尽责的首要机制。近年来，众多经济学者[1-1]研究了这些机制。他们的经验研究结果表明，这些制度对提高政府质量十分有益[1-2]。

保证政府官员尽职尽责的关键在于能否收集到有关他们活动的信息，从而对他们监督管理。最近学者的分析侧重于：作为发现和传播此类信息的来源，媒体在选举和法律监管中的作用[1-3]。媒体固然重要，但还有另外一个相对易被忽视的重要信息来源，即对政治家的财务状况和商业活动信息的披露。通过政治家的信息披露报告，我们可以发现他们的真实行为及其所提交的报告之间的矛盾。而这样的信息披露将可能会影响媒体的报道（及选举）和法律监管。在本文中，我们通过构建175个国家的议员信息披露的新经验指标，并检验这些指标的决定因素，以及它们与政府质量和腐败行为之间的关系。

首先，信息披露是否可行？虽然很多人认为信息披露本身很有价值，但是它与个人隐私权相冲突。而隐私权能够保护政治家，尤其是那些富有的政治家，保护隐私权可以使政治家远离大众媒体的烦扰，甚至远离抢劫或绑架事件。反过来，这种保护也可能吸引更多的优秀人才进入政界。然而，如果政治市场像其他商品市场一样，优化商品（例如，政治家）交易信息就必然能提高政治市场效率，即政府的绩效[1-4]。

如果批准信息披露可以提高“政治市场”的表现，那么人们会问这样一个问题：什么事情应该披露以及该对谁披露？一般而言，法律可以规定，应当披露收入来源和商业往来，从而阻止官员们支持那些对他们个人有利的立法；或者法律也可以规定，应当披露收入、消费和财富水平，从而更易识别政府官员的过度消费；甚至也可以要求政府官员两者都披露。但是，我们不知道的是：在实践中，信息披露的重心在资产、收入水平还是其来源，这两种信息披露能否有效地提高政府质量。

第二个关键问题是，相关信息是否应该对公众披露？那些注重隐私的人可能会说，政府官员应该将信息披露给特定的政府机构，而非公众。除非事态发展到需要对有关政府官员的行为进行调查的地步，否则政府应该对这些信息保密。但另一方面，只有当信息披露能够面向公众时，媒体监督、选举和监督调查这些机制才是最有效的。因此，信息披露究竟应该对公众保密还是公开，二者孰优孰劣？这是一个经验研究上的问题。

为什么有人先验地认为，政府官员的信息披露可以确保政府有效履行其职责？最近一则报道宣称：在一项对20个国家的调查中发现，信息披露正是导致议员受到批评和纪律处分的原因。下面的一些例子可以说明这一点：尼古拉斯（Nicolas Nogueras）是波多黎各立法机构的一名成员，由于他不能合理解释其财务状况，即如何只用5万美元就购买了价值35万美元的住宅，被迫辞去参议院副议长一职。费丽萨·米塞利（Felisa Miceli）是阿根廷经济部长，由于在她办公室的私人浴室里发现了一个装有8万美元现金的信封，而根据她所提交的财产申报又无法解释这些钱的来源，因此被迫辞职。在南非，包括温妮·曼德拉在内的几名杰出政治家，被查出他们的资产远远超出了申报的合法资产数额，最终，他们也离开了之前的岗位，甚至有一些情节严重的官员被关进了监狱。在英国，两名工党议员，莫·摩兰姆（Mo Mowlam）和鲍伯·沃尔英（Bob Wareing）没有申报非职务收入（outside interest），在接受调查时提供了错误信息，结果莫·摩兰姆受到了公众的严厉指责，而鲍伯·沃尔英被暂停了在下议院的工作。2008年，美国也因众议员查理·兰格尔（Charlie Rangel）和参议员特德·史蒂文斯（Ted Stevens）未披露财产信息而立案调查。

更为普遍的是，议员很容易受到至少两方面的不当影响：第一，他们很容易受到来自企业高管的不当影响。这类贿赂事情已经在阿根廷、巴西和俄罗斯相继发生，在秘鲁前总统藤森身上也发生了类似的贿赂事情（John McMillan和Pablo Zoido，2004）***；第二，议员可能会支持那些能使自己或者家人受益的法案，或者支持那些提供过贿赂或好处的选民希望通过的法案[1-5]。那些支持对自己或特定选民有益的法案的议员，在披露商业往来或收入来源信息时更易被察觉。向公众披露信息，能够揭示议员行为的异常或与公共利益的冲突，从而暴露他们的不当行径（Rafael Di Tella和Federico Weinschelbaum，2008）。而一旦察觉到这些异常或利益冲突，法律监管、媒体曝光或选举这样的机制就可以发挥作用。

基于各国对议员的金融和商业活动信息披露的法律及其实际执行情况，我们分析了175个国家的议员信息披露规则。我们重点关注的是：是否要求信息披露，现实中的公众可以获取这些信息的程度，以及披露的内容。我们还区分了收入和财富价值的披露、收入和财富的来源以及潜在的和实际的利益冲突，同时我们也考察了信息披露规则的实施情况。

本文的主要目的是对数据进行描述。但我们也考虑了由于不同国家披露规则和惯例不同，各变量也可能不同，如人均收入、民主和新闻媒体自由程度等。我们也考察了信息披露与政府质量，包括腐败之间的关系。虽然我们不能将我们研究得出的相关性解释成因果关系，但这些相关性表明，信息披露很可能是更广泛的政治问责制的一个重要组成部分。

我们发现，虽然175个样本国家中的109个已经制定了有关信息披露的法律，但实际上，超过一半的国家并不对外披露信息。即使对公众披露信息，披露的内容也有限制。我们用一种新方法比较了潜在的和真实的信息披露，结果发现，对于要求信息披露的国家来说，向公众披露的潜在有用信息也仅限于不到15%的议员。我们还发现：公开的信息披露而非秘密的信息披露有利于减少公然的腐败、改善政府的表现。至于披露的内容，我们发现有一些证据表明，与资产、负债、收入来源和利益冲突相关的信息披露，而非与收入和财富水平相关的信息披露，更能持续改善政府的表现。

在第一部分中，我们将对数据进行描述。第二部分具体讨论披露的指标、披露指标的决定因素和政府质量之间的关系。第三部分是结论。

一、数据

（一）样本描述

我们的数据包含了175个国家的议会下院成员（议员）在金融和商业方面的信息披露情况[1-6]。上议院成员、内阁成员和法官也常常需要填写信息披露申报表，但本文重点关注的是下院议员（以下简称议员），这一方面是因为其他高级官员也经常面临类似的信息披露要求，另一方面下院议员的数量足够大，可以避免数据收集的政治敏感性。数据收集工作由本文合著者和其他一些合作者花了3年时间完成，这期间也有来自世界银行律师团队的帮助，以及当一国法律含糊不清时，当地律师的帮助。

第一步，我们运用互联网，同时联系相关国家的政府部门、世界银行驻各国办事处、联合国代表处以及当地的非政府组织和学者，一起收集与议员信息披露相关的法律法规（截至2008年6月）。然而我们发现并没有关于信息披露的标准“法律”。所以我们最终收集（并翻译）了1000多部与信息披露相关的法律法规，包括宪法、议会规则，以及和反腐败、反利益冲突有关的法律。只要有可能，我们就会和信息来源联系，以核实有关内容的准确性。

对法律的分析显示，在175个样本国家中，有109个国家要求议员披露信息；而余下的66个国家，法律不要求信息披露（见表1）。法律不要求信息披露的国家主要是撒哈以南非洲的27个国家，此外还有中东和北非地区的12个国家，东亚和太平洋地区的11个国家。除了有明确披露要求的109个国家之外，有5个国家没有法律要求，但根据议会规则（丹麦、芬兰和挪威）[1-7]、党内规章（新加坡），或模仿内阁成员的信息披露（赞比亚），建立了自愿信息披露机制。

表1 样本分布

注：在西班牙，公开披露是有条件的，即使如此，也只公开部分信息。这样一来，将那些要求公开披露的样本国家分成四类后，产生了64个观察值，比不做具体分类时多出了一个。

考察各国法律发现一个关键现象，这个现象也是我们分析的重点。具体来说，不同国家公民获得议员信息披露表的能力是不一样的。在法律强制要求披露信息的109个国家中，有42个国家必须将信息披露给特定的政府代理人，如议长或内部审计长，但不公开披露。这些不要求公开披露的国家大多是中低收入国家。在经合组织国家中，只有法国不要求公开披露。在这109个国家中，还有4个国家的法律不要求公开披露。其他63个国家，法律要求某种形式的公开披露：这其中有3个国家，必须经媒体申请后才可公开披露；另外有9个国家，只能在特定条件下才可公开披露，比如，经议长、审计长或者议员的授权；还有6个国家，在公开披露时，对不同类型的信息有不同的披露标准，因此无法公开获得某些信息[1-8]。在这175个样本国家中，只有46个国家要求议员无条件地公开披露。

事实证明，即使法律要求公开披露，也不能保证公众可以获得这些信息。考虑到这一点，我们在世界银行研究员和相关国家学生的帮助下，试图在那些要求公开披露的国家中收集已披露的信息。我们试图获得按字母顺序排列的前4个议员填报的信息表格，以及下议院议长对这些信息援引特定的公开披露法律[1-9]。我们确保获取信息的方式是恰当的。我们获得了55个国家真实的已填报的信息披露表，而在这55个国家中，有50个国家有公开披露的法律要求。在巴林，虽然法律并不要求公开披露[1-10]，但是，公众可以通过互联网获取已披露的信息。另外4个国家，尽管法律不要求公开披露，但有自愿披露制度。我们可以通过互联网或相关政府办公室的一个或多个来源来获取已披露信息[1-11]。我们无法获得13个国家的已披露信息，这其中包括那些法律要求必须公开披露的国家（如阿尔及利亚、安哥拉、纳米比亚、秘鲁、斯里兰卡和乌干达），有条件披露的国家（如巴哈马群岛、伯利兹、佛得角、哈萨克斯坦、墨西哥、尼加拉瓜），以及只通过媒体公开披露的国家（如俄罗斯）。我们衡量了一个关键的差异，即法律要求的公开披露和实际的公开披露。我们依据法律而非实际情况构建了公开披露的相关指标，这些指标表明，法律要求和实际情况的差异并不大。

我们认为衡量信息披露的第二个方面是其内容和全面性。即使在要求公开披露的国家，公众实际可获得的已披露信息通常也远远少于政府机构可获得的已披露信息。为了获取信息披露的内容，我们试图从法律上要求披露和自愿披露的国家，获得议员需要填写的相关标准表格。我们从106个国家获得了这样的标准表格，包括101个法律要求信息披露的国家和5个自愿披露的国家。但是，我们没能拿到8个国家的标准表格[1-12]。至于公开披露受到更多限制而向议会披露较少受限制的国家，我们收集了公开披露和向议会披露的两种表格。然后，我们利用标准表格和已填报的信息披露表格，构建了关于信息披露完整性的相关指标，指标构建的基准是一种“通用”表格，它包含了所有样本国家都要求的信息披露内容。因此，我们获得的信息不仅包括了法律要求披露的广息，还包括了议员填写的所有真实信息。

（二）信息披露的变量

根据上述信息收集策略，我们构建了8个信息披露变量，在表2中进行了说明。表3以加拿大为例，说明了构建变量的具体过程（有关加拿大情况的完整解释见附录A）。网站中的附录C给出了全部数据，附录D是每个国家的法律依据和标准表格。表4描述了总样本国家和若干子样本国家的信息披露变量均值。

首先，我们有两个与具体披露内容无关的信息披露指标。第一个指标反映了是否每一项信息都是要求议员披露的。如表4所示，62%的样本国家要求议员进行某种披露，这些信息通常披露给议会或另一个指定的机构。高收入和中高收入国家更有可能要求信息披露，而只有35%的低收入国家要求议员披露信息。第二个指标反映了披露是否公开，即在现实中，公民是否可以获得完整的表格。在我们的样本中，有63个国家的法律要求公开披露或在某些情况下公开披露。但实际上，只有55个国家能够真正做到公开披露，其中包括4个实行自愿信息披露制度的国家（见表1）。在总样本中，能够真正做到公开披露的国家不到1/3。

第二组变量处理有关信息披露的内容问题。大致说来，我们想了解在所有“可能想到”的信息中，议员们实际披露的部分所占比例有多大。对于这些内容变量，我们构建了两个指标来衡量何种信息是提供给议会的（基于标准表格），何种信息是提供给公众的（基于我们获得的已填报的表格）。我们用登记表中“议会可获得的信息”，来指代那些披露给有关机构的信息，有时这个机构是独立于议会的，已填报的表格内容一般也不披露给其他议员。在许多国家，议员需要填写多份表格，例如有些议员在开始任职、在任期间和任期结束时，填写的表格是不同的，我们也会结合这些表格进行分析。

表2 变量描述

注：表2描述的变量信息是从175个样本国家收集到的。除非另有说明，否则变量均来自每个国家的法律、法规和空白信息披露表格。

我们利用从106个国家收集到的标准表格，设计出一个通用信息披露表格，其中包含了任何国家可能要求其议员披露的有关财务状况和利益冲突方面的几乎所有信息（不包括有关议员个性特征的信息）。如表3所示，我们归纳了以下7个方面的信息：（I）资产，（II）负债，（III）收入，（IV）支出，（V）旅行，（VI）礼品，（VII）其他利益冲突。这些大类符合大多数标准表格的格式。一些国家的标准表格包括了有关“游说活动”[1-13]和“与政府签订合同”[1-14]的信息，这两项活动通常受不同法律的监管。只有在这些活动会给议员带来收入或必须作为无报酬的活动进行披露时，我们才予以考虑。意大利和英国的信息披露标准表格包括有关“竞选捐款”的信息。这类活动通常受不同法律体系的监管，因此我们并没有直接涵盖此类活动。最后，通用信息披露表格不包含议员以前职务的信息，此类信息通常出现在“候选人”信息披露表格中，因此不在我们的分析范围之内。

为便于整理数据，我们进一步将通用信息披露表格的7大类划分为28个小类别（将披露在大多数标准表格的同一条目中的项分为一组）。下面我们以加拿大为例，来介绍这28个类别，具体内容见表3。

资产方面（I）包括：（1）私人住宅，（2）第二套住房、闲置土地、建筑物、农场，（3）金融投资（如股票、信托基金、期权、认股权证、共同基金、大宗商品、期货、出借资金、储蓄计划、保单、退休账户）和商业资产（如私人公司和合伙企业），（4）银行账户、固定收益类金融产品、现金，（5）交通工具（如汽车、船只、飞机），（6）其他流动资产（如珠宝、艺术品、家具、家畜）。债务方面（II）只包括一个类别（7），它涵盖了所有债务、支出义务、信用卡借款、抵押贷款、个人担保和共同信用担保。收入方面（III）包括：（8）金融投资收入（如利息、股息、养老金、退休金、福利），（9）商业资产收入（如公司、企业、合伙企业、农场、租赁物业、专利），（10）在私营部门就职的收入，（11）专业技能服务收入（如咨询、其他与私人或公共部门签订的报酬合同），（12）董事会和管理层职位，（13）其他公共部门就业情况，（14）彩票、赌博、一次性收入。消费方面（IV）包括：（15）食物和住所，（16）商业支出，（17）娱乐，（18）交通，（19）医疗和保险，（20）教育，（21）税负。旅行方面（V）包括：（22）国内旅行，（23）国外旅行。礼品方面（VI）包括：（24）议员收受的所有礼物和好处。通用表格的最后一方面是其他利益冲突（VII），即表格上未包含的其他内容。这方面包括：（25）无报酬的雇佣及职业活动，（26）无报酬的董事会和管理层职位，（27）参与协会、非营利性组织、工会，（28）议员离任后的职务和雇佣情况。有报酬的合同、雇佣和董事职务的潜在利益冲突在通用表格的其他地方已有涉及。例如，有报酬的董事职务就包含在收人类中的“董事会和管理层职位”项下。

表3 通用信息披露表格、加拿大议员信息披露标准表格及加拿大议员信息披露内容得分

对表格内容的编制，我们做了几个假设：第一，我们假设议员至少诚实填写了标准表格上要求的信息。第二，我们假设议员以最宽泛的含义来理解信息披露要求，从而避免被指控不遵守法律要求。具体而言，当某个特定信息披露要求的内容含糊不清时（例如，对持有股份的信息披露要求是否包括个人拥有的共同基金份额），我们假设该表格中的项目是指最宽泛的内容，而这也提高了各国披露内容的得分。第三，如果通用表格中一个类别的大多数主要项目已经被披露（即表格列出了珠宝、艺术品、家畜，但没有其他流动资产），我们则给这个国家评为满分，否则为零分。最后，一些国家限制议员参加商业活动、收受礼品或者拥有资产，这类限制可以代替信息披露。如果类别中有限制条款，那我们就将它视为该类别最高程度的披露。

议员可能需要披露两类信息：资产、负债、支出、收入、礼品和旅行项目的具体价值；可以用来确定资产、负债、收入来源、礼品、旅行以及有其他关联或利益冲突的共有者的信息。我们将这两类信息披露分为“数值信息”和“来源信息”，同时我们也认识到“来源信息”是一个相对宽松的参考范畴，它包括了用来确认资产、负债和其他活动的所有内容。在我们的评分中，针对每个大类的“数值”项，如果没有披露要求，则评分为0；如果只要求披露总值，则评分为0.5（例如工资总额、房地产总值）；如果需要披露各分项的具体值，则评分为1。同样，对每个大类的“来源”项，如果规定需要确认各分项，评分为1；反之，评分为0。

我们分别计算“数值”项和“来源”项的分数。为此，我们首先计算出每个领域各大类的简单平均分。然后，我们利用这些平均分，对数值项和来源项的披露情况打分。更准确地说就是，由于其他利益冲突（VII）这个领域并没有数值项，所以我们对数值项信息披露的最终评分就是以下6个领域数值项得分的简单平均值：（I）资产、（II）负债、（III）收入、（IV）支出、（V）旅行、（VI）礼品。类似的，由于支出（IV）领域没有来源，所以我们对“来源”项信息披露的最终评分就是以下6个领域来源项得分的简单平均值：（I）资产、（II）负债、（III）收入、（V）旅行、（VI）礼品、（VII）其他利益冲突。我们分别衡量了对议会和公众披露的数值和来源，并给出了与披露内容有关的四个变量：议会可获得的数值和议会可获得的来源，公开可获得的数值和公开可获得的来源。

我们将特定的披露要求纳入具体指标无疑有些武断。因此，我们提取了28个大类中的“数值”项和“来源”项下的前两个主分量（principal compo-nents）的相关平均值。我们将在下文讨论这些结果。基于通用表格的指标不仅可以考虑议员的信息披露程度，还可以考虑其家庭成员的信息披露情况。我们的数据显示，106个国家中有73个国家的信息披露表格要求披露议员家庭成员的相关信息。我们也重复了前述的评分和分析过程，并得到了类似的结果。

（三）汇总统计

表4的第3列和第4列清楚地显示了议会可获得的数值项和来源项的评分情况。175个国家的议会可获得的数值项平均分为0.23。如果我们只考虑有标准信息披露表格的106个国家，那么该项的平均分将上升到0.37。得分较高的是加拿大、哥斯达黎加、牙买加、格鲁吉亚、以色列、印尼、纳米比亚、波多黎各和圣卢西亚，分数均在0.65以上。所有国家议会可获得的来源项平均分是0.31，有标准信息披露表格的106个国家此项平均分为0.48。得分较高的是澳大利亚、加拿大、以色列、纳米比亚、波多黎各、波兰、英国和美国，分数均在0.80以上。

正如上文所指出的，有些国家只将信息披露给议会而不披露给公众。有些国家要求向公众披露信息，但议员并不遵守这些规定。而有些国家（26）限制向公众披露信息。表4的第5列和第6列显示了实际公开可获得的数值项和来源项指标。这两列是关于信息披露内容的最全面的汇总评分，它们不仅体现了表格内容的广度，也反映了一些其他情况，如有的国家并没有依法向公众披露信息，而有些国家虽然并无法律的强制要求，但现实中公众可以获得披露的信息。所有175个样本国家公开可获得的数值项平均分为0.09，公开可获得的来源项平均分为0.15。如果我们只统计有标准信息披露表格的国家，那么公开可获得的数值项平均分为0.14，公开可获得的来源项平均分为0.24。显然，一旦我们考虑信息披露的完整性和公开可获得性，就会发现，目前的信息披露透明度很低。

最后两个变量与信息披露的执行有关，表2对它们作了界定，表4则作了汇总。第一个变量是登记力度指数，即登记机构收集披露信息的力度。这个指数反映了三方面的信息：登记机构是否独立于议会，登记机构是否强制依法公布合规数据，以及登记机构是否可以惩罚不按要求披露信息的议员。第二个变量是审核力度指数，即审核机构核查信息披露准确性的力度，该指数反映以下三方面信息：审核机构是否独立于议会，审核机构是否强制发布信息披露准确性的验证结果，审核机构是否可以惩罚提交不实信息的议员。全体样本国家的登记力度评分为0.32，审核力度评分为0.21；而有标准信息披露表格的国家，这两项的得分更高，分别为0.50和0.34。

表4 信息披露和执行指标

注：括号内为国家数量。a表示在1%水平上显著；h表示在5%水平上显著；c表示在10%水平上显著。

表4的B组中给出了以收入水平划分的国家子样本组的信息披露平均分。从中可知，高收入和中高收入国家要求披露信息程度高，并且信息公开可获得性的评分比世界其他国家在这方面的评分要高，而低收入国家的分数较低。公开可获得的来源项得分在高收入国家最高，为0.32，而且随收入水平单调下降。至于公开可获得的数值项，高收入国家的相应得分为0.09，与世界平均分相同。中等收入国家的执行得分较高，中高收入国家的登记力度评分和审核力度评分显著高于其他样本国家。C组的数据表明，平均而言，民主化程度高的国家信息披露得分显著高于民主化程度低的国家。D组也得出了相同结果，即媒体自由度高的国家信息披露得分显著高于媒体自由度低的国家。最后，E组的数据表明，除了源于德国民法法系的较富裕国家一般得分较高外，不同法律起源国家的信息披露没有系统性差异[1-15]。

二、信息披露与政府质量

在这部分中，我们将主要检验并评价政府信息披露和若干政府质量指标（例如腐败程度）之间的相关关系。对于政府质量的评价我们选取了5个指标，并在表2中对其进行了定义和描述。它们分别是：国家腐败程度评分（来自《国际国家风险指南》）；政府效率指数（Daniel Kaufmann、AaIt Kraay和MassimoMastruz，2008）；创业成本对数值（来自世界银行《营商报告》，2009；Djankov等，2002）；财产征收风险指数（来自《国际国家风险指南》，2008）；议会选举参与率（来自Vahanen的民主指标，2007）。经过分析我们发现，以上几个政府质量的评价指标都与政府信息披露指标有很强的相关性。当然我们也选取了诸多其他指标变量进行分析，但是，结果表明上述5个指标的代表性最强[1-16]。

在表5中，我们依次列出了在两个控制变量下，用普通最小二乘法（以下简称OLS）回归出的各个政府质量指标和8个信息披露指标之间的回归系数。其中两个控制变量为2006年人均GNI对数值和1950-2006年民主化程度得分平均值。同时我们也计算了政府质量和信息披露指标之间的简单相关系数，结果表明变量之间存在显著的相关关系。我们认为这主要是因为政府质量和信息披露情况在高收入和民主化程度高的国家里一般都会更好。同时在所有的回归中，人均GNI对数值和民主化程度这两个控制变量的回归系数也都显著（结果并未列出）。当然，我们也尝试了许多其他的控制变量，主要参考了特雷斯曼（Treis-man,2007）对腐败的决定因素研究[1-17]，这些变量我们在附录B中列出。但是过多的控制变量，例如一国政治体系的具体特征等，可能会带来过度控制的问题。所以我们在表5中采取的回归模型是较为合理的。

表5 政府质量指标信息披露指标的回归结果

（基于175个国家的全样本数据，控制变量为人均收入和民主化程度）

注：本表为采用OLS方法对全样本数据进行回归的结果，表中数字为对应因变量项目（第一列）和白变量项目（第一行）的回归系数及相应标准差（括号内），回归的控制变量为2006年人均GNI对数值、民主化程度（1950-2006）和常数项。

a表示在1%水平上显著；b表示在5%水平上显著；c表示在10%水平上显著。

表5中的结果显示，只有两个信息披露变量与较高的政府质量指标之间存在一致且统计上显著的相关性：信息公开可获得虚拟变量和公开可获得的来源项变量。而两个议会可获得的信息披露变量和政府质量之间并不存在一致的相关性，两个执行变量也如此。公开可获得的数值项指标对其中3个政府质量指标有预测意义，但是，如果增加控制变量，这一结论就变得不稳健。表5的基本结论是：与较高的政府质量最一致相关的信息披露特征是：信息的公共可获得性，特别是来源项信息的公开可获得性。图1-图4分别描述了ICRG腐败程度指数及创业成本对数值与信息公开可获得之间的关系。成功的信息披露实践的核心在于保证信息的公共可获得，这一结论表明，对政治家的外部监督是良好治理的重要因素。

我们从多个角度检验了结果的稳健性（详细内容见附录B）。首先，我们将四个披露内容变量：议会可获得的数值项、议会可获得的来源项、公开可获得的数值项、公开可获得的来源项，替换为利用28个分类项计算出来的前几个主分量。与表5的结果相对应，这四个披露内容变量中，实际上只有公开可获得的来源项下的第一主分量与更好的政府质量之间存在可靠的相关性。

其次，有关信息公开可获得性的分析结果表明了一种可能性：政治家的信息披露只在民主化程度较高的国家才有显著的效果，在这些国家，有一个只要信息被披露，政治家就会被问责的机制。我们分析了这一可能性。当我们将全样本划分为民主化程度高的国家和民主化程度低的国家两个子样本，并分别进行回归分析，进一步发现，在任何一个子样本中，公开可获得的来源项都是与政府质量最密切相关的变量。我们发现，在民主化子样本中，公开可获得的来源项和除议会选举参与率之外的4个政府质量指标在统计上显著相关，而在民主化程度低的国家样本内，该变量只和5个政府质量指标中的3个显著相关。但是，我们并不认为这一结果是有力的补充证据。

最后，受特雷斯曼（2007）研究的启发，我们对增加两个新控制变量后的回归结果也进行了稳健性检验。这两个新增的控制变量是：燃料出口指标和新闻出版自由度指标。特雷斯曼曾指出，这两个变量对政府腐败程度可能有很好的预测作用。此时，我们发现对全样本数据，公开可获得的来源项仍然对除了ICRG腐败程度之外的各个政府质量指标有显著影响。而即便对于ICRG腐败程度变量，当我们将样本控制在民主化程度较高的子样本进行分析时，回归结果在统计上也是显著的。

图1 公开可获得的信息披露与政府腐败的相关性

图2 公开可获得的信息来源与政府腐败的相关性

注：基于175个国家全样本数据，公开可获得信息披露（图1）、公开可获得的来源项（图2）及ICRG腐败程度指数的局部散点图。回归的因变量为ICRG腐败程度指数，控制变量为2006年人均GNI对数值、民主化程度（1950-2006）和常数项。

图3 公开可获得的信息披露与创业成本的相关性

图4 公开可获得的信息涞源与创业成本的相关性

注：基于175个国家全样本数据，公开可获得信息披露（图3）、公开可获得的来源项（图4）及创业成本对数值的局部散点图。回归的因变量为创业成本对数值，控制变量为2006年人均GNI对数值、民主化程度（1950-2006）和常数项。

三、结论

本文对175个国家的议员信息披露给出了一些新的指标，并据此分析了这些指标的决定因素，这些指标对一国腐败的影响。这些指标区分了公开披露和非公开披露；更全面的披露和不太全面的披露。基于这些区分，我们又创建了若干信息披露指数，并发现了一些有意义的结论。

首先，在不同的国家，即使在那些强制要求信息披露的国家，关于是否要公开披露，公开披露到什么程度，都有很大差异。在全样本175个国家中，只有1/3的国家，允许公众可以获得政治家披露的信息。

第二，政府质量的高低可能与信息披露是否公开密切相关。许多国家都规定了本国议员对议会的信息披露义务。但这种“秘密”的信息披露方式即使披露的内容很广泛，效果也不甚明显，与政府质量的相关程度也不显著。相反，如果信息披露是公开的，即使在施加了诸多控制变量的情况下，也和政府质量显著相关。所以，虽然对信息披露施加限制可能在一定程度上能够保护政府官员的个人隐私，但代价是可问责度的降低。

第三，就信息披露的具体内容而言，核实并披露政府官员的个人财产、礼品及活动等项目的来源信息比披露其资产和收入的具体数值更有意义，和政府质量的相关性更高。

最后，正如前文反复指出的那样，我们的研究只给出了相关关系，因此不能简单地将我们的结论解读为因果关系。但是，信息公开披露，尤其是公开披露的来源信息和政府质量之间的对应关系（consistent relationship），对建设性的信息披露政策具有启发意义。

（对外经济贸易大学金融学院 张梦莹 陈伟旸 译）

因篇幅所限，参考文献略，特向作者和读者致歉。需要者可向《比较》编辑室索取：bijiao@ citicpub.com。

附录A 加拿大的信息披露通用表格

表3说明了我们是如何利用加拿大的标准信息披露表格，编制出我们的通用信息披露表格。表3的第1列列出7个大类项目，并具体细分为28个小类，我们把这些分类整合成通用表格中的信息披露。

表3的第2列和第3列把加拿大标准表格中要求披露的项目与通用表格巾的披露项目进行了匹配。[1-18]，[1-19]第2列中将议员必须披露的各类内容分成通用表格巾的28个小项。第3列汇总了各披露项相关且议员必须披露的具体信息。第4列到第7列是我们对加拿大议员信息披露情况的评分。第4列和第5列给出了议会可获得的数值项和来源项得分，第6列和第7列给出了公众可获得的数值项和来源项得分。在加拿大，对议会的信息披露和对公众的信息披露有不同标准。

我们先来描述议会可获得标准表格。首先是资产（I），加拿大议员必须申报个人住所、其他住宅、闲置土地、商业建筑物、农场等资产的详细信息（例如地址、估价、用途、所有权份额及共同拥有者的姓名及其与本人的关系等）。加拿大议员信息披露标准表格将不动产披露划分为5个项目（主要住所、其他住所、地产投资、农场、闲置土地）。我们将加拿大标准表格中的第一项直接变换为通用表格巾的项目（1）“私人住宅”，将剩下的四项“其他住房、闲置土地、建筑物和农场”划入通用表格中的项目（2）。鉴于加拿大要求议员报告其拥有的所有不动产的价值和位置，我们对项目（1），即“私人住宅”和项目（2），即“其他住房、闲置土地、建筑物和农场”的评分均为1。资产类的第三个项目是“金融投资和商业资产”（3）。加拿大的标准表格要求议员必须申报最近的各种投资（包括共同基金、股票、公司债券、公司信用债券、信托基金、股票期权、认股权证、认股权及类似金融工具、递延付息股份、股指期货、封闭式基金、商品期货、外汇投机以及各种储蓄计划和退休账户等），同时还应公布其商业资产、保单、个人直接贷款的价值及细节。提供这些资产的信息使加拿大在资产类的数值项和来源项上都获得了1分的评分。对于“银行账户、固定收益类金融产品和现金”，即项目（4），加拿大只要求公布定期存款和其他生息资产的总值，对于各具体项目的价值和所占比重没有要求，因而在这个数值项上（来源项）的评分为0.5（0）。与大多数国家不同的是，加拿大并没有对“交通工具”，即项目（5）和“其他流动资产”，即项目（6），做出信息披露要求。因此这两项的数值项和来源项得分均为0。为了计算资产类信息披露的平均得分，我们对这类信息下的6个小项求简单算术平均，由此得到的评分是0.58。

对于负债类信息披露（Ⅱ），加拿大要求议员提供所有相关信息，以核实按揭贷款、担保、信用卡、抚养义务以及超过1万加元的债务。表格要求议员填写每一类债务（义务）的金额以及债权人或借贷机构的名称。因此，我们对整个债务类信息披露（Ⅱ）的评分为1。

对于收入类信息披露（Ⅲ），加拿大标准表格要求议员报告17种可能的收入和好处的来源信息（包括劳务酬金、年金、退休金、租金、信托收入、管理岗位薪酬、伤残津贴、商业经营收入、专业服务收入、利息、股息分红、版税、中介人收入、政府补助、务农收入、合伙人收入和其他形式的收入或好处）。我们将这些收入形式划分为7个收入子项：金融投资（8），商业资产、租金、专利（9），私人部门雇佣（10），专业服务（11），董事会或管理者职位（12），其他公共部门雇用（13），彩票、赌博等其他一次性收入（14）。例如，在加拿大标准表格中要求披露的雇佣收入，就是通用表格中的私人部门雇佣和其他公共部门雇佣，即第（10）项和第（12）项。对这17类中可能的收入来源，加拿大要求议员必须如实申报准确的来源和性质，以及过去一年和未来一年获得的收入数额。因此，加拿大在议会可获得收入类信息披露的数值项和来源项上的得分均为1。

在我们的通用表格中第4大类要披露的信息是支出（Ⅳ）。这个大类只包括数值项，因为目前各国并没有要求议员提供有关支出的更多信息。在加拿大以及我们样本中的大多数国家，议员不需要报告其个人支出。因此，该大类（Ⅳ）的各项得分均为0[包括食物及必需品支出（15）、商业支出（16）、娱乐支出（17）、交通支出（18）、医疗及保险支出（19）、教育支出（20）、税负支出（21）]，显然总得分也是0。

在旅行类信息披露（V）中，通用表格根据旅行的目的地分为两个子项：国内旅行（22）和国际旅行（23）。如表3第2列所示，加拿大议员必须申报每一次由他人赞助的国内和国际旅行。而第3列则显示了议员必须提供其旅行的目的地、日期、目的、赞助者、同行人员、所收礼品的价值及种类，以及相关的证明文件。因此，我们对加拿大在旅行类信息披露（V）的各项评分也为1。

在礼品类信息披露（Ⅵ）中，加拿大要求议员就收到的每份礼品和好处填报一份附加表格，并说明其性质、来源和接受礼品的场合。尽管我们可以从议员填报的旅行表格中获知议员在旅行巾收到的礼品的总价值，但不要求提供每一份礼品的具体价值和所有礼品的总价值。但是，加拿大的礼品政策说明了有约束力的限制措施的重要性。上述礼品信息披露只是指出于礼貌或礼节而赠送的礼品。加拿大禁止议员接受除此之外的任何礼物。我们认为这种严格要求达到了信息披露的最高标准，因此我们对加拿大的礼品类信息披露的数值项和来源项给予的评分也是1。

最后是通用表格中的其他利益冲突类信息披露（Ⅶ），此类信息披露在其他地方并没有涵盖。加拿大标准表格中涵盖了“无报酬的活动”可能引起的其他利益冲突，因为加拿大要求议员必须公开所有（有报酬和无报酬的）职业或商业活动，同时也包括在各种联合会、工会和非营利性组织担任的董事和管理者职务。不管是哪种情况，议员都必须报告其职务以及组织的名称。如果该组织曾游说议会或者政府，抑或与议会或政府有交易，议员就必须提供详细信息。因此，在通用表格的“无报酬的雇佣及职业活动”（25）、“无报酬的董事会、管理层职位”（26）以及“参与专业协会和非营利性组织及工会”（27）三个子类的来源项上，加拿大的得分均为1。

在加拿大，我们也可以获知议员离任一年后的职位和雇佣情况，因为议员需要披露离任12个月后的职位和雇佣情况。因此加拿大在“离任后的职业和雇佣”（28）的来源项评分也为1。综上所述，加拿大在其他利益冲突类信息披露（Ⅶ）的各来源项得分均为1。

从六大类信息披露内容的各数值项的平均分中，可以计算出一个总的简单平均分0.76，这个得分就是加拿大在议会可获得的数值项上的得分。同样，从六大类信息披露内容的各来源项的平均分中，可以计算出一个总的简单平均分0.92，这个得分就是加拿大在议会可获得的来源项上的得分。

和其他25个国家一样，加拿大的公众也只能获得一个“汇总信息披露表”，这个表中包含了一部分对议会披露的信息。利用这些汇总表格，我们在表3的第6列和第7列中给出了公开可获得的数值项和来源项的得分。运用前文概述的方法，并利用公开资料，我们还给出了议会可获得的数值项和来源项的得分。加拿大在公开可获得的数值项和来源项上的得分，分别为0.33和0.87，低于议会可获得的数值项和来源项的得分。这背后的主要原因可能是议员们向议会披露的不动产地址、资产、负债和收入的具体数值并没有对外公开。但是，加拿大的公开信息披露仍然包含了可以让我们查证议员私人账户、资产、收入来源、商业往来的相关信息。有关礼品和旅行的信息披露表格也是完全可以公开获得的。因此，加拿大在公开信息披露的内容方面，位列所有样本国家的前10位。

附录B1 变量说明

注：本表说明了我们所搜集的表2中没有包含的175个样本国家的相关变量的名称及内容。

附录B2 信息披露和执行的横截面决定因素

注：本表为175个国家全样本数据的OLS回归结果，因变量在第1列给出。各变量的具体含义已在表2和附录B1中给出。括号中的内容为回归系数的标准差。

a表示在1%水平上显著；b表示在5%水平上显著；c表示在10%水平上显著。

附录B3 政府质量与信息披露内容指数的第一主分量

（基于175个国家数据、控制变量为人均收入和民主化程度）

注：上表显示了利用全样本数据进行OLS回归的结果。单元格内自变量（第1列）回归的回归系数和标准差（括号内）。回归的控制变量为2006年人均GNI对数值、民主化程度（1950-2006）和常数项。

a表示在1%水平上显著；b表示在5%水平上显著；c表示在10%水平上显著。

附录B4 政府质量与信息披露指数

（基于175个国家数据中的民主化国家子样本，控制变量为人均收入和民主化程度）

注：上表显示了利用175个国家中民主化（高于1950-2006年国家民主化程度得分平均值）国家子样本进行OLS回归的结果。单元格内为自变量（第1列）对因变量（第1行）回归的回归系数和标准差（括号内）。回归的控制变量为2006年人均GNI对数值、民主化程度（1950-2006）和常数项。

a表示在1%水平上显著；b表示在5%水平上显著；c表示在10%水平上显著。

附录B5 政府质量与信息披露指数

（基于175个国家数据，添加特雷斯曼控制变量）

注：上表显示了利用175个国家全样本进行OLS回归的结果。单元格内为自变量（第1列）对因变量（第1行）回归的回归系数和标准差（括号内）。回归的控制变量为2006年人均GNI对数值、民主化程度（1950-2006）、燃料出口、新闻出版自由和常数项。

a表示在1%水平上显著；b表示在5%水平上显著；c表示在10%水平上显著。

附录B6 政府质量变量与信息披露指数

（基于175个国家数据中的民主化国家子样本，添加特雷斯曼控制变量）

注：上表显示了利用175个国家中民主化（高于1950-2006年国家民主化程度得分平均值）国家子样本进行OLS回归的结果。单元格内为自变量（第1列）对因变量（第1行）回归的回归系数和标准差（括号内）。回归的控制变量为2006年人均GNI对数值、民主化程度（1950-2006）、燃料出口、新闻出版自由和常数项。

a表示在1%水平上显著；b表示在5%水平上显著；c表示在10%水平上显著。

附录B7 腐败指数和信息披露指数

（基于175个国家数据中的民主化程度较高国家子样本，添加特雷斯曼控制变量）

注：上表显示了利用175个国家中民主化（高于1950-2006年国家民主化程度得分平均值）国家子样本进行OLS回归的结果。单元格内为自变量（第1列）对因变量（第1行）回归的回归系数和标准差（括号内）。回归的控制变量为2006年人均GNI对数值、民主化程度（1950-2006）、燃料出口、新闻出版自由和常数项。

a表示在1%水平上显著；b表示在5%水平上显著；c表示在10%水平上显著。

*本文是一个旨在研究政治信息披露及其影响的大课题的一部分。Frank Se（hneider,2007）就这一课题收集的数据提供了初步报告。如果没有世界银行研究团队的详尽研究，本文就不可能写成。这个研究团队的成员有：Elena Gasol、Teymour Abdel Aziz、Doina Cebotari、Hania Dawood、Joyce Ibra-him、Stephanie Musialski、Ivana Rossi以及Larisa Smirnova。我们也感谢Christopher Brouwer.DanielChen、Nicholas Coleman、Williaru Gaybrick、Wonbin Kang、Francisco Queiro、William Easterly、Luigi Zin-gales以及参与研讨的各个大学。关于本文的所有数据及表格我们都公布在网上：http://www. economics. harvard. edu/faculty/shleifer/dataset和http://www. edhec. com/lopezdesilanes。

**Simeon Djankov，保加利亚经济学家，曾任保加利亚财政部长、世行高级经济学家。Rafael LaPorta，达特茅斯大学塔克商学院金融学诺贝尔基金会讲席教授。Florencio Lopez-de-Silanes，法国ED-HEC商学院金融和法学教授。Andrei Shleifer，哈佛大学经济学教授。这几位学者经常合写文章。原文发表于American Economic Journal:Applied Economics第2卷（2010年4月），第179-209页。感谢原杂志授权我们翻译出版此文。——编者注。

***中文版参见《比较》第24辑，中信出版社，2006年。——编者注

[1-1]Robert Barro（1973）,John Ferejohn（1986）, Adam Przeworski等人（2000）,AndreasSchedler. Larry Diamond和Mare F.Plattner（1999）,Torsten Persson和Guido Tabellini（2003）,Tiruothy Besley、Andrea Prat（2006）。

[1-2]也可参见Besley和Anne Case（1995），Rafael La Porta等人（1999），Daniel Treisman（2000），Alicia Aclser等人（2003）, Benjamin Olken（2007）, Alex Dyck. David Moss和Luigi Zingales（2008）,Claudio Ferraz和Frederico Finan（2008）, Martina Bjorkman和Jakob Svensson（2009）。

[1-3]例如，Aymo Brunetti和Beatrice Weder（2003），Djankov等人（2003），Besley和Prat（2006）, Ritva Reinikka和Svensson（2004）.

[1-4]如Jack Hirshleifer（1980）, George Stigler（1980）, Richard A.Posner（1981）。

[1-5]参见Mara Faccio（2006），Scott Gehlbach、Konstantin Sonin和Ekaterina Zhuravskaya（即将出版）。

[1-6]我们试图收集世界银行《营商报告》涵盖的所有181个国家的数据，但没有找到足够的信息。样本国家的分布如下：撒哈拉以南非洲地区的45个国家，中东和北非地区的19个国家，南亚地区的7个国家，东/中欧洲和中亚地区的28个国家，东亚和太平洋地区的23个国家，拉丁美洲和加勒比地区的30个国家以及经合组织的23个国家。

[1-7]直到2007年，像其他北欧国家一样，瑞典法律没有要求公开披露。

[1-8]其中包括韩国，凶为韩国的法律并未要求公开披露有关利益冲突的信息。实际上，我们可以获得韩国议员披露的所有信息。

[1-9]我们并不打算根据《信息自由法案》来获取议员披露的信息。《信息白由法案》通常排除了个人信息（例如，议员的资产），因此在不要求公开披露的国家，根据《信息自由法案》获取已披露信息的主张往往不能实现。在我们的样本国家中，有12个国家（安提瓜和巴布达、波斯尼亚和黑塞哥维那、法国、危地马拉、印度、以色列、牙买加、塞尔维亚、斯洛文尼亚、特立尼达和多巴哥、土耳其和乌克兰）颁布了《信息自由法案》，但是公众并不能依法获得议员们披露的信息。另一方面，在7个法律要求公开披露的国家（安哥拉、伯利兹、墨西哥、尼加拉瓜、秘鲁、俄罗斯和乌于达），虽然我们希望获取已披露信息的要求被拒绝，但是，如果根据《信息自由法案》提出获取已披露信息的主张，则有可能成功。即使排除这7个国家，本文的结论依然是稳健的。

[1-10]在其他3个法律不要求公开披露的国家（厄瓜多尔、圭亚那和巴拉圭），我们与当局和当地非政府组织取得了联系，他们证实没有公开披露。

[1-11]意大利、日本、卢森堡和西班牙，我们可以用笔记本记录，但不允许复印已填报的表格。

[1-12]在安哥拉和多哥，有一种“自由表格”系统。在摩洛哥和斯威士兰没有表格。巴布亚新几内亚的表格是保密的。我们也一直无法确认科摩罗、圣多美、普林西比和所罗门群岛是否有信息披露表格。

[1-13]加拿大、中国香港、爱尔兰、挪威和美国。

[1-14]加拿大、爱尔兰、波多黎各、西班牙和赞比亚。

[1-15]较早的一份文献（Djankov等人，2009）考量了这些信息披露变量，使用的是Treisman（2007）提出的回归方法。附录B2列出了这些回归结果。

[1-16]在Djankov等人（2009）和附录B中，我们也列出了其他一些腐败程度评价指标的回归分析结果，它们和文中ICRG腐败程度评分的分析结果类似。除此之外，我们还尝试了一些其他指标，例如政府不同部门的信任指数、基础设施服务质量、公务员在总人口中占比。所有这些指标和信息的公开可获得都呈正相关关系，但是在加入了人均收入或民主化程度的控制变量后，其回归系数就不显著了。

[1-17]尽管Treisman（2007）曾指出：白1950年以来的民主化程度得分平均值和腐败程度变量的相关程度最高，但是在表5的分析中，当我们将这一基于历史的民主程度评价指标替换为一些当代性的民主程度评价指标，其分析结果仍然成立。

[1-18]加拿大议员按照要求必须申报3份信息披露表格：一份为各主要项日的信息披露表格；一份对于自己接受的礼品馈赠的公开声明；一份关于自己接受过的赞助旅行的公开声明。

[1-19]表格中划“一”线为本通用表格包含而加拿大议员信息披露标准表格没有的项日（例如交通工具等）。

经济学课件XIII：
金融丑闻的交易谱系：从米尔肯到安然再到高盛

金融丑闻的交易谱系：
从米尔肯到安然再到高盛（上）

威廉· 布拉顿*亚当 ·列维京

引言

在过去的30年里，三起金融丑闻从根本上重塑了商业监管结构。最早的是1988年指控迈克尔·米尔肯及其企业德崇证券证券欺诈。该企业是为20世纪80年代收购浪潮提供资金便利的垃圾证券的策源地。对它们的指控标志着收购浪潮的结束[1-1]；然而，对于那些因米尔肯的垃圾证券资不抵债从而走向破产的银行而言，这一指控来得太晚。收购浪潮重构了《特拉华州公司法》[1-2]。银行的惨败引发了重要的银行法律改革，最终促成了1989年《金融机构改革、复苏和执行法》[1-3]及1991年《联邦存款保险公司改进法》。

随后是2001年安然财务和证券欺诈丑闻。这一事件导致了《萨班斯一奥克利法》的迅速出台。最近，围绕高盛及其合成型担保债务权证（Abacus2007-ACI）交易的证券欺诈丑闻助推了2010年《多德一弗兰克华尔街改革和消费者保护法》的通过[1-4]。

上述每起金融丑闻都推动了商业监管的重要变革，但是，人们总以为这些丑闻之间并无关联。本文认为，存在一个之前被忽视的交易纽带，使米尔肯、安然和高盛等事件紧密相连，即合成型担保债务权证这种交易结构，由摩根集团以广义指数担保信托证券（Broad Index Secured Trust Offering，以下简称Bistro）的名义创设并发展而来。

Bistro是以常规或者现金形式的担保债务权证（以下简称“CDO”）为基础。CDO这种证券形式源于米尔肯1987年创设的一种交易结构[1-5]。CDO将风靡于20世纪80年代的私人抵押证券化，用于公司债券和公司贷款。Bistro则将CDO与另一种金融创新产品信用违约掉期结合在一起。信用违约掉期由摩根于20世纪90年代早期创设。两者结合的成果就是“合成型”的CDO，意味着信用违约掉期的证券化。高盛的Abacus交易同样是合成型CDO，也是Bistro的直接衍生品。构成安然丑闻核心问题的基础交易同样也衍生于Bistro，即使它与米尔肯的相关性被不真实地歪曲了。

我们从交易视角来看待金融丑闻对理解企业、市场和风险承担有重要意义。这三个丑闻都涉及契约的合规性问题、糟糕的投机行为和大规模的赤字；都牵涉金融创新的先驱公司和随后蜂拥而至的大量交易商。陷入金融丑闻的三家公司都被视为代表白由资本主义市场的大型企业。祓卷入的三种交易结构的设计初衷是便于风险管理，却同样开启了新的市场投机模式。这三起金融丑闻都源于创造了新的市场，据称是能够引入准确定价机制和管理标准的市场，却事与愿违。

当然，这三起金融丑闻都不正当地利用了特殊目的实体（以下简称“SPEs”）[1-6]。SPEs是公司用来促进交易（能够产生监管和财务收益）的合法实体。具体而言，SPEs能够使公司“轻资产化”（asset light），即在不牺牲公司盈利能力的情况下可将资产和负债剥离出资产负债表。“轻资产化”可以规避会计准则和资本要求（当公司为银行和保险从业者时），提高了资产的回报率和股东价值；然而，这些交易缺乏相应的商业动机且远远达不到理想交易的标准。因此，当SPEs的交易体系产生赤字时，丑闻就此发生。

SPEs展现了这些丑闻带给律师和监管者的经验教训[1-7]。公司经常被视为“法人实体”[1-8]。传统公司包括资产、代理人和权益所有者。这些利益主体共同缔结合理的合同。公司还被视为“合同束”[1-9]。这种描述是恰当的，但仅在一定条件下成立。对于传统的经营公司，合同是不完全的，缺省条款一直由受治理准则约束的代理人填补。从这一点看，控制权非常重要，而且，传统法律模式将控制杈赋予经济剩余权索取者或者说股权持有者。

与公司一样，SPEs也是法人；但是，它们从来都不是以经营来实现商业目的的独立组织；控制权也并非掌握在股权持有者手中。相反，SPEs的操作指令源于复杂的交易文件。理论上，这些指令是完全合约或者非常接近于完全合约：事先就已经确定了不变的契约。SPEs要进行固定的操作。

然而，有影响力的利益相关交易主体操纵交易的机会已经出现。当由于上述操纵导致金融灾难时，丑闻接踵而至。与此同时，一个关键的监管难题摆在面前：是否应该像对待传统股权持有者那样对待利益相关主体，即使他们与SPEs的联系完全是以契约形式体现的？

这些丑闻间的相互关联表明了一种新的企业法律范式：即以功能控制为基础而非以股权为基础。在传统的公司法和公司金融经济学模型中，都遵循股东权益与合约方权益的分离。在传统模型中，股东“拥有”企业。企业转而与第三方缔结合约：股权在企业内部，合约则在企业外部，监管制度则通过追踪所有权确立企业之间的联系。

所有SPEs丑闻都涉及通过第三方合约而非股权进行控制，因此就避开了以股权为基础的传统监管。SPEs丑闻说明，和所有权一样，通过合约也可以实施控制。与法律界和金融界相反，会计准则已经意识到这一交易模式的变化。薪的会计方法否定了通过SPEs进行交易套利的形式主义（formalism），而是根据风险分配和命令权、基于个案分析来区分企业的内部人和外部人。这一企业功能化理念表明了责任的扩大：在股权关系之外，传统的诚信义务也适用于合约关系，比如高盛与Abacus。

本文讲述了SPEs的五个发展阶段及其相关的丑闻，以期清晰阐明企业功能模式。图1描述了这些丑闻的谱系。

本文第一部分讲述了CDO的诞生。CDO是由从米尔肯的客户手里购人垃圾证券的SPEs发行的一种新型证券，以此来清理客户的资产负债表。这种CDO从未实现米尔肯的意图。因为在此证券兴起之前，米尔肯即被判犯有证券欺诈罪。但是，从发行伊始，CDO交易结构就是一种监管套利丁具。与之相伴的是美国最大寿险公司之一，也是世界最大的垃圾证券投资者第一执行公司（First Executive Corporation）的垮台。第一执行公司试图利用CDO交易来规避资本要求，但以失败告终。

在第二部分，我们将说明为什么相同的交易结构致使第一执行公司倒台，摩根却取得了成功。令人惊讶的是，摩根组合了CDO和信用违约掉期，从而产生了Bistro。Bistro提出了一个问题：与自投的SPE的掉期交易事实上还是掉期吗？换言之，与自己签署的合约有实质经济意义吗？

图1 丑闻谱系

令人惊讶的是，摩根从美联储得到了肯定的答案，美联储肯定了基于Bis-tro所设立的SPE。与第一执行公司率先试行的交易结构不同，这一结构涉及第三方投资者。第三方投资者的资本承诺使SPE在财务上具有可行性。Bistro结构同样放大了SPE的资本基础，允许摩根通过与SPE的掉期交易对数十亿美元贷款进行套期保值。摩根通过上述套期保值交易规避了法定资本要求。这实质上就是“轻资本化”，增加了投资资本的回报。

Bistro是具有划时代意义的天才设计，但会带来一些可怕的后果。第三部分将从Bistro到安然去探究这些可怕后果的可能性。在安然事件中，世界上最聪明的一帮家伙创建了SPE和掉期变种，以掩盖其损益表上10亿美元投资组合损失；然而，安然的衍生品没有Bistro的核心环节：摩根的SPE融资是来自外部投资者的硬通货，而安然的SPE融资则是它自己的普通股。股份贬值致使安然自己创设的掉期交易对手资不抵债，也迫使安然大规模下调损益表上的收入。在两个月内，安然申请破产。安然曾经利用与自身的掉期交易而获得的未来收益，支撑公司的经营收入。这颠覆了资本主义制度最基本的准则：交易需有两方。丑闻就此爆发。

第四部分是题外话，论述由大型银行在2008年金融危机之前创建的结构性投资T具（以下简称“SIVs”）。银行通过SIVs走向了由安然开创却与之有别的另一条交易路径。安然不仅利用与SPEs的虚假掉期交易来增加公司盈利，同时还将经营不良的资产和相应债务放到SPEs处。这些安排都是有前提的：如果安然股价跌破规定水平，它就会重陷财务危机。当这些表外债务到期，安然受到最后一击，陷入破产。

安然丑闻致使美国修改了会计准则。在安然事件之后，与发起公司之间的合同关系能阻止通过SPEs将资产剥离出资产负债表[1-10]。但是，银行设计的SIVs却跃过了新准则的雷达监测。通过SIVs，银行能够扩大其证券化次级抵押贷款债务的投资组合，将资产寄存在表外并通过借贷为其融资。

表外处理使得银行在不增加资产和负债的情况下提高了净资产收益率，因而，也无需增加法定资本。但是，和安然一样，上述交易安排也存在缺陷。2007年当SIVs投资状况恶化时，银行兑现了“潜在”保证义务，将SIVs的资产和负债重新归人白己的资产负债表。这并不存在丑闻，因为与安然不同，这些大型银行将损失内部化，似乎遵循了规则；然而，从监管的角度看，事实上再度发生了“安然事件”。金融危机之后，监管当局再次修改会计标准，以禁止表外业务处理。基于这一修改，会计师为SPE这种新企业模式量身定做了新会计准则：摒弃了传统的合同与股权参与的区别，而是着眼于对所投资对象的控制，忽略交易安排所采取的形式。

SIVs只是先兆，2008年，银行以及其他经济部门随之崩盘。银行基于信用承兑了它们的债务，但大多数情况下依赖的是联邦紧急救助资金。到最后，银行利用SIVs进行表外处理所产生的风险被外部化并由整个经济体承担。SIVs的崩盘虽无丑闻发生，我们也应停止此种交易。

第五部分，叙述的线索又回到Bistro这一合成型CDO及其在高盛事件中扮演的角色。2000年后，Bistro转变成“赤裸裸”的合成证券化的模板：纯粹的赌博而非信用违约掉期的证券化。这种赤裸裸的合成型CDOs成为对美国抵押贷款的经营业绩进行赌博的便利T具。正因为此，它使得交易风险扩大，远远超过直接投资于抵押贷款和抵押贷款支持证券。这种新的交易模板改变了Bistro结构的经济特征：Bistro原本是银行用来规避信贷组合的法定资本要求；诸如高盛之类的银行则重构了这一交易结构的目的，促使交易一方（“做空方”）与SPE（“做多方”）就双方都没有信贷风险敞口的债务组合的市场表现进行赤裸裸的对赌。

高盛的Abacus 2007-ACI SPE就是众多此类合成型CDOs中的一个。与Abacus 一样，许多CDOs以违约告终。Abacus之所以引人注目，是因为高盛使CDO的购买者相信，帮助选择对赌资产的参与者同样也在做多，即便事实上该参与者是在做空；换言之，高盛是在推销确信资产将会贬值的市场主体推荐的资产，并且未披露该市场主体参与交易的本质和范围[1-11]。高盛也可如此辩护：交易结构预先假设了做空方和做多方，且双方均同意以资产对赌[1-12]。即使如此，高盛还是迅速削减了损失，并与美国证券交易委员会以5.5亿美元达成和解。这成为该机构史上最大的一笔和解金[1-13]。

高盛的问题在一定程度上源于2008年后银行家和救援计划的毒性。Abacus只是一个小规模的合规问题，却在特殊环境下被放大[1-14]。在其他时期，这一问题可能会被忽略。但是，在2010年，经济正从大型金融机构所导致的外部效应中复苏。在这些金融机构中，高盛最不引公众瞩目。它是一只傲慢的、通过推动高风险交易助推金融崩溃的“吸血乌贼”[1-15]，尽管其CEO声称高盛正在做“上帝的工作”[1-16]。随后，高盛因其交易对手得到了联邦救援而获益[1-17]，并很快“好了伤疤忘了痛”，重回贪婪逐利的老路。Abacus也就此坐大，因为2008年金融危机之后，它迎合了公众对大公司操行端正的需求。在这种情况下，即便是模棱两可的欺诈也足以引发执法人员、政治家和新闻界的愤怒。

我们认为，高盛的问题同样源于Abacus SPE提供的证券化产品的性质。一个既无资产又无行为主体的虚拟实体，如SPE，既不能进行投资也无法确切表达自己的意思，因为它“根本就不存在”[1-18]。于是，当事态变糟时，人们的目光就转向实体的发起人，发起人就成为事实上的证券发行者和营销商。通常可能会被视为正常关系的双方就此染上信托关系的色彩，并被迫承担信息披露义务。不幸的是，我们的描述更能解释这些丑闻。美国联邦证券法日益接受SPEs这类虚拟实体。因此，高盛丑闻并没有给SPEs相关法律带来预期的改变。

第六部分对SPE每一时期的关键特征及其对以股权为基础的传统企业模式的挑战进行了总结。为了实现传统财务核算和监管套利目的，SPE扮成了一个完全分离而独立的实体，从而打破了企业的传统模式，成为一种新的公司化身。对于创设SPEs的公司的责任，新的问题随之而来。本文所讨论的情况表明，由交易T程师们——律师、会计师和投资银行——所构建的形式上合法的分离实体，并不总能屹立在真实的经济世系下。会计和监管当局对此开始陆续作出回应。但是，在一系列丑闻和金融灾难之后，一个可行的途径正在形成。这一途径并非出自国会、公司律师或者银行监管者，而是来自美国金融会计标准委员会（the Financial Accounting Standards Board），一个颁布公认会计准则（GAAP）的私人机构。在确定企业边界和法律责任时，新GAAP基于实际控制和经济回报的动态模型，而非基于形式上的所有权标志。

有人称，立法者应对丑闻的行动将以“恶法”结局[1-19]。这揭示了部分真相。但是，我们得出了相反的结论。近年来SPE的使用大大超出了监管机构评估系统性影响的能力范围。即便是在遭受灾难性的损失之后，金融机构仍有推迟监管行动的政治资本。因此，当一个具有争议的合规性问题演化为彻头彻尾的丑闻时，作为更广泛的政治经济调整过程的一部分，金融机构就会采取措施延迟监管机构的行动措施。这种小错误到大丑闻，是金融资本主义及其“丑闻一监管一规避监管”周期循环的自然结果。当丑闻接踵而至，那些将交易结构推向极端的人只能责怪自己。即便如此，对于SPE的监管补救措施仍不完善，通过新的会计准则覆盖了表象，却没有追究发起人在公司法和证券法下的责任。

一、神话的起源：迈克尔·米尔肯和垃圾债券

我们的故事始于迈克尔·米尔肯、德崇证券和他们在20世纪80年代与垃圾证券共舞的粉墨表演。本文感兴趣的是米尔肯交易结构，即CDO。这一产品出现在米尔肯的谢幕演出里。即使如此，CDO仍处立在该时代最引人注目的合规性丑闻和储贷危机的风口浪尖上。更重要的是，我们由此可以看到之后的丑闻事件的关键根源：欺骗性金融资产的证券化、出于营销或者为逃避法定资本的监管铤而走险粉饰资产负债表、公司与其自身的掉期交易。

1.垃圾债券和美国储贷协会

米尔肯对公司金融的贡献在于他创造性地发行了非投资级证券（“垃圾证券”）。在米尔肯之前，债券市场只接受新发行的投资级债券。在此之前垃圾证券仅由价值暴跌的债券构成——这些证券发行时为投资级，只是后来的信用等级下降了[3-1]。米尔肯认为，垃圾证券遭遇了不合理的对待，因此其价值被市场低估了；这些证券是良好价值的代表，特别有益于投资组合的多元化以分散投资单一债券的风险[3-2]。

在20世纪70年代早期，米尔肯在德崇证券开始了垃圾债券的销售业务。截至1977年，他在市场上成功销售了大量的新发行垃圾债券[3-3]。这一新市场在20世纪80年代迅速发展。当时，垃圾证券成为公司并购融资（或者抵御收购）的首选T具。发行者发现，同样作为快速调动大笔资金的手段，垃圾债券市场是比银行信贷市场更有吸引力的替代品。依赖于早期学术研究对垃圾债券低违约率的误导性报告，垃圾债券的购买者意图寻求高回报[3-4]。这就是组合投资经理最后的必杀技：低风险，高回报。

米尔肯构建了垃圾债券发行人和投资者网络，通过杠杆化把德崇证券的交易运作成垃圾债券的二级市场[3-5]。此二级市场通过流动性供给，增加新发行垃圾债券的吸引力。这是一个专业交易：坐在比弗利山庄“X”型交易台上，米尔肯为买方和卖方牵线，并从每笔交易中收取佣金。他，也只有他，能够作为交点，连结市场上作为卖方的发行人、公司狙击手和作为买方的机构投资者。

有少数几个[3-6]成功的、联邦承保的储贷机构在买方和卖方同时占据着显著地位。例如，查尔斯·基廷（Charles Keating）曾利用德崇的垃圾债券为其收购林肯储贷银行（Lincoln Savings Loan）融资，致使该银行成为垃圾债券的重要客户[3-7]。规则就是付费游戏：如果你想让德崇承销你的垃圾债券，不言而喻，你要购人德崇未来发行的债券[3-8]。游戏者自愿加入。基廷并非唯一以“德崇式融资”收购储贷机构的垃圾债券投资者[3-9]。这些储贷机构，又以它们的联邦承保存款作为基础[3-10]，成为新发行垃圾债券现成的购买者[3-11]。

据称（我们看来是可信的），储贷机构参与米尔肯所策划的“菊花链”（daisy chain）计划，人为拉升了垃圾债券的价格，并使市场看起来更具流动性（高于实际流动性），这就增强了垃圾债券的吸引力，进而扩大了垃圾债券市场[3-12]。所谓“菊花链”计划，就是不对资产做任何根本性改变而哄抬资产价格的庞氏骗局的变种：一笔资产在“链”的成员之间来回倒卖，并且，成员在账簿中登记了每次销售的利润，即使该资产并没有任何实质增值[3-13]。

因此，就是这一撮与米尔肯相关联的储贷机构以米尔肯所确定的虚高价格互相售卖垃圾债券，利用交易中获取的假“收益”，至少在一段时间内掩盖了其真实的财务业绩（在某些情况下，是它们的所有者在变相掠夺）。它们也为米尔肯创造了一个市场，容纳更多的垃圾债券并攫取更多的承销费用。

2.最早的CDOs

米尔肯在其X型交易台上煽动的交易存在着潜在的流动性限制。毕竟，在“菊花链”上，每个债券的销售者同样还需要成为购买者。链条内的资金池，只有在成员业务扩大或者有新成员加入时规模才会扩大（这和庞氏骗局一样）；同时，潜在新成员的类别也存在限制。例如，依照规定，养老基金只能购买投资级债券，因此就远离了垃圾债券市场。其他机构的垃圾债券组合也受监管上限的限制。例如，联邦特许的储贷机构持有的垃圾债券不能超过资产总额的11%[4-1]。因此，德崇及其客户就有了共同动力去创新。它们要想办法包装垃圾债券使之能够规避监管壁垒。

直到最近，才发明出具有潜力的包装模式，即资产证券化。1970年，资产证券化最早出现在抵押市场。经过了80年代的发展，资产证券化成为更为复杂的交易形式。通过抵押贷款证券化，银行分离其投资组合中的住房抵押贷款，将其销售给自己创设的SPE[4-2]。SPE转而进入公开证券市场，销售长期票据。SPE使用销售票据所获得的现金收益向银行支付购买抵押贷款的价款。SPE所持有的抵押贷款资产池作为长期票据的兑付保证，以其产生的现金流支付票据的本金和利息。

早期的按揭证券产品其实是转支付凭证，代表的是对抵押贷款资产组合所产生的现金流的按比例给付请求。但在1983-1986年间，抵押贷款证券化开始分“层级”（tranch）——现金流被分割成不同的“档”。分层级操作起初只是为了降低利率风险，但是到了1986年，税法允许为减少信贷风险而对抵押贷款证券化予以分层级处理[4-3]。这意味着SPE能够发行不同级别的票据，也可以把按揭池的现金“收益”分成不同的“级别”：初级、中级、高级。初级持有者将首先承担抵押贷款的风险损失，中级持有者将承担次一级别的风险损失，高级持有者承担剩余风险。

风险越高，票据的利率就越高。由此，一个承载7%票面利率的按揭池可以被分拆如下：三分之一利率为6%的（最高级）债券、三分之一利率为7%的债券、三分之一利率为8%的（初级）债券。在实践中，根据经验法则，绝大部分证券化票据都属于高“层级”，比例在80%-90%[4-4]。因此，对于一个利率为7%的按揭池，我们可能会发现有90%的票据属于高层级，票面利率为6.5%；8%属于中间层级，票面利率为10%；2%为初级层级，票面利率为17.5%。平均票面利率不变，但收益会根据风险偏好在不同“层级”之间分配。这种结构化证券使发行者能够迎合市场多样化的需求。

证券化使银行将非流动性资产（并不存在个人住房按揭交易市场）转化成为可茌债券市场交易的流动性资产。但是，为什么债券市场会接受类似SPE这种空壳实体所发行的债券呢？市场会考察这一实体以发现其资产的价值。只要向SPE的资产转移被认为是“真实出售”并且SPE在构建时和银行自身能够“破产隔离”[4-5]，市场就会认为这些抵押贷款是被锁定在SPE内的。此外，SPE的按揭池在地域上具有多元性，SPE的票据亦由信用评级机构予以评级。再加上SPE票据的回报率要高于同级别的公司债券。把抵押贷款转让给SPE所取得的本金，银行又可据此开展新的贷款业务。这一交易会给银行带来新的收费收入。最后，基于会计和规避银行资本要求的目的，抵押贷款会被认为已从银行的资产负债表中移除（在未来的数年间，资产证券化的普遍应用使得抵押贷款市场异常繁荣，导致次级抵押贷款泛滥并最终引发金融危机。但是，这超出了本文的范围）。

如果垃圾债券作为证券化的资产能够替代住房抵押贷款，它的流动性就可以提高。这在德崇的两个客户，即皇家储蓄协会和第一执行人寿保险公司身上得到了体现。后者同时也是皇家储蓄协会母公司最大的股东[4-6]。

（1）皇家储蓄协会

皇家储蓄协会，加利福尼亚一家储贷协会，由房地美的前主席经营管理，也跟随德崇证券，将资产证券化技术应用于垃圾债券[4-7]。在1990年2月23日被联邦存款保险公司接管之前，皇家储蓄协会是美国排名第16大的储贷机构[4-8]。在1986-1989年间，皇家储蓄协会购入了价值16亿美元由德崇承销的垃圾证券[4-9]，以及15亿美元垃圾债券投资组合[4-10]，共占公司资产总值的10%[4-11]。无论怎么缩减也是第二大[4-12]。

1987年[4-13]，皇家储蓄协会发行了第一只债务抵押债券，由德崇证券承销[4-14]。皇家储蓄协会将价值2亿美元的垃圾债券转移给名为“长期债券公司”（Long RunBond Coip）的SPE，债券的价格为99.73美元（按票面价值）[4-15]；它在产业上多元化，且其评级要高于或等同于B或BBB（低投资级）[4-16]。这个SPE随后发行了价值1亿美元、为期三年的抵押票据[4-17]。出于对2：1的超额抵押率[4-18]和债券发行方与产业多元化的考虑，皇家储蓄协会和德崇证券就能说服穆迪（Moody）和标普（SP）给予该CDO以AAA的评级[4-19]。这看起来并没有优先一次级层级作为信贷支持，而是皇家储蓄协会似乎保留着在SPE的剩余权益。

上述操作使得被禁止持有非投资级别证券的机构投资者可以投资于垃圾债券，因而扩大了垃圾债券的市场规模。CDO的条款把它们自己装扮得非常具有吸引力：债券评级为AAA级，但是其收益率比同期限国债高85个基点[4-20]。上述债券的三分之一卖给了储贷机构（可能包括米尔肯“菊花链”的参与者），其余部分由养老基金和其他投资基金认购”[4-21]。

该交易为皇家储蓄协会提供了直接的流动性[4-22]——实时现金取代了需要多年支付的债券。据推测，SPE股权收益留存排除了资产负债表外会计处理，但还会有流回。保留SPE的股权意味着皇家储蓄协会既可以从SPE的超额担保中获益，也可以从垃圾证券高票面利率与SPE发行票据的低利率之间的差额中获利[4-23]。这一差额作为SPE的收入，在支付完CDO债券和CDO信托监察人（trustee）之后的余额，可能流回皇家储蓄协会。

投资银行不会坐失皇家储蓄协会发行的CDO所带来的机会。如一位观察家所揭示的：“投资银行家们在这一产品形式中发现了金矿。当时流通在外的公司债券总规模约6000亿美元，资产证券化使投资者们有机会把持有的债券转化为现金。”[4-24]

即便如此，皇家储蓄协会似乎对垃圾债券和抵押票据2：1的担保比例有新的想法。因此，当1988年末[4-25]设计另一个CDO产品时，它更严格遵循了住房抵押贷款证券化的模式，使用了“优先一次级”的结构。皇家储蓄的第二笔CDO分为三个“层级”。第一（可能是最大的一块）“层级”是AAA级，销售给投资者[4-26]；第二“层级”评级较低，作为投资组合由皇家储蓄协会的母公司持有[4-27]；未评级的第三“层级”卖给了圣迭哥的两家慈善机构（遵循了其他资产证券化的模式）[4-28]。上述结构明显可以让皇家储蓄协会将CDO进行表外处理[4-29]，即便通过留存SPE发行的第二“层级”CDO，似乎其保留了垃圾证券的部分风险和收益。图2对该交易进行了简要描述。

图2 皇家储蓄协会的CDO

皇家储蓄协会的这些交易并不必然招致丑闻。相反，它们只是轻微地助推了垃圾债券泡沫，在米尔肯和德崇债券的合规性丑闻和储贷危机灾难中显得微不足道[4-30]。然而，它的第三笔交易，作为美国历史上最大的保险公司破产事件的重要组成部分，却与丑闻紧密相关[4-31]。

（2）第一执行公司

第一执行公司是一家人寿保险公司，首席执行官弗雷德·卡尔（FredCarr）是位风险运作高手。他和米尔肯私交甚好，是“米尔肯最大和最好的客户”[4-32]。有别于大多数稳健的人寿保险公司，第一执行公司在业内颇具争议[4-33]。在卡尔的管理下，第一执行公司经历了令人注目的大幅增长[4-34]，并因营销新的险种趸缴递延年金[4-35]，而闻名于世。该产品承诺当下缴纳一小笔保费即可换取未来一大笔保险金给付。只有第一执行公司转而从垃圾债券的投资组合中获取高收益，这一回报才有可能[4-36]。事实上，第一执行公司持有的垃圾债券投资组合规模居世界第一[4-37]，在1989年累计金额接近110亿美元，而当时整个垃圾债券市场的总价值只有2050亿美元左右[4-38]。卡尔甚至授权米尔肯可自行处理第一执行公司账户内的相关债券交易[4-39]，米尔肯也持有第一执行公司的股权[4-40]。米尔肯充分行使了卡尔给他的授权。1982-1987年间，他所经手的第一执行公司债券交易营业额累计达到400亿美元[4-41]。

到1988年，第一执行公司陷入了财务困境[4-42]。它面临困难的选择：要么增加新的股本，要么停止新的承保业务逐渐缩小业务规模[4-43]。这一状况为前述的第三笔CDO交易提供了舞台。这不是承销产品，因此我们并没有直接的证据表明米尔肯和德崇证券涉足其中。通过简单联想可知，米尔肯等人肯定参与了。

第一执行公司在加利福尼亚州的子公司，执行人寿保险公司（ExecutiveLife Insurance Company）[4-44]，设立了六个SPEs。在形式上，这些SPEs与执行人寿保险公司保持距离，但是，实际上执行人寿保险公司却与它们联系紧密。这些SPEs为一家有限合伙公司全额拥有；而此有限合伙公司99%的股权属于执行人寿保险公司[4-45]。SPEs的管理人是执行人寿保险公司的顾问，曾是执行人寿保险公司第二高薪的雇员[4-46]。这些SPEs位于执行人寿保险公司的前总部大楼，其所在的房间曾是第一执行债券公司的办公室[4-47]。第一执行公司的法律顾问是这些SPEs的业务代理人[4-48]。

执行人寿保险公司向上述SPEs转让了7.89亿美元的垃圾证券，用以交换六个“层级”的CDOs。这些CDOs构成第一执行公司的第二大投资头寸。将债务换成债券，是以其面值进行的，而非按照它们的公允市价；“一分为六”的交易方式也规避了在第一执行公司的年报中披露该投资的要求[4-49]。这些CDOs似乎也没有经过评级[4-50]；执行人寿保险公司也从未转售这些CDOs[51]。

实际上，执行人寿保险公司也从未寻求再销售，因为上述交易纯粹是为了监管套利。保险公司被要求维持一定的资产准备金，以备投资组合发生损失时可以使用。这一准备金在历史上被称为法定有价证券估值准备金，现在叫做资产评估准备金。该准备金根据美国国家保险专员协会证券评估办公室所定的风险因子而定。在保险公司的投资组合中，不同资产的风险因子各异。这决定了这些资产的法定准备金水平[4-52]。例如，垃圾债券（CCC级别或更低）需满足20%的准备金率要求[4-53]，而BBB级的债券只需达2%的准备金率，A级或者更高级别的债券则只要1%的准备金率[4-54]。因此，1亿美元垃圾债券投资必须有2000万美元的准备金，而同样金额的AAA级债券仅需100万美元准备金。

对于未分级债券，监管者将根据不同债券的性质和特征确定其准备金要求。“可摊销私募债券，或者其他无市场现成报价的可摊销债券”等债券产品被分类为“Yes”，相应准备金要求为2%[4-55]。债券被分类为“No*’或“No**”，是指那些“已建立和维持法定证券估值准备金的人寿保险公司内才能归类为可摊销”的债券，相应的准本金要求分别为10%或20%[4-56]。

执行人寿保险公司转移给SPEs的所有债券可能都可归类为“No*’或“No**”[4-57]，而作为交换，执行人寿保险公司收到两个高层级的CDOs（占交易的90%左右）则被分类为“Yes”，而其他的初级“层级”则分类为“No**”[4-58]。图3描述了这一交易。

图3 执行人寿保险公司的CDO

通过从“No”’到“Yes”的转变，执行人寿保险公司可以减少1.1亿美元的准备金[4-59]并由此扩大了公司盈余，然而公司的资产和风险状况并没有任何改善[4-60]。正如第一执行公司的管理层向《华尔街日报》解释的那样，这一交易“创设了比相关资产价值更高的债券”[4-61]。

从经济学理论来看，这样的点金术是不可能的[4-62]。但是，经济学理论只是监管的假设前提。当真实世界中被监管公司面对监管者的新资本要求时，在资产负债表右侧上所做的任何花招，如能减轻监管要求，都具有重要价值。米尔肯事件中的其他实体也注意到了。正如有关的新闻报道所述：

坐落在比佛利山庄的哥伦比亚储贷公司的托纳斯·斯皮格尔（Thomas Spiegel）与其竞争对手第一执行公司同为米尔肯的重要客户，他从这家经营窘迫的信贷公司退休，并计划与第一波士顿证券华尔街营业处一起，把哥伦比亚近40亿美元的垃圾债券投资组合重新打造成售价高于资产价值的CDOs[4-63]。

CDO交易结构已经成为华尔街剧本中的一部分。

第一执行公司的不幸在于，监管者根本不买账。产业内相关媒体[4-64]的负面报道迫使加州保监局对第一执行公司的上述处理进行审查[4-65]。随后，1990年1月的“不许可”决定迫使第一执行公司的准备金增加了1.1亿美元[4-66]。监管者可能别无选择。1990年1月，第一执行公司同时还披露了上年度9.68亿美元的投资组合损失[4-67]。SPE垃圾债券的类似损失对CDO价值产生了很大的负面影响。垃圾债券市场就此崩盘。第一执行公司也随之倒闭。三个月后，加利福尼亚的保险专员关闭了执行人寿保险公司[4-68]。紧随其后，第一执行公司的纽约子公司也被该州保险专员关停[4-69]。1990年4月，米尔肯就六项证券欺诈认罪。当年5月，第一执行公司申请破产[4-70]。这是美国历史上最大的保险公司破产案[4-71]。赌博性投机的垃圾债券时代就此谢幕。

3.小结

第一执行公司的交易结构问题出在哪里？形式上，垃圾证券的转让是基于公司和独立实体之间的买卖合同；但是，实际上，受让人SPE确为第一执行公司的化身。第一执行公司把持着SPE 99%的股权，通过有限合伙的形式将控制权归于其中一个普通合伙人。这一合伙人又碰巧是第一执行公司的前执行官。而在办公地址上，这一实体又寄居于第一执行公司的另一家子公司；同时，该“独立”实体除掉期交易的债券之外并无任何资产。这些债券是按面值人账，并用自己签署的期票支付。任何债券价值的减少都意味着无法支付票据，由此导致的价值损失每一美元都将回流到第一执行公司的资产负债表中。事实上，那里什么也没有，第一执行公司是在与自己进行纸张交换。11年后，安然也在玩同样的把戏。

对米尔肯丑闻的媒体报道从未深究其金融交易。相反，媒体关注的是华尔街上流社会和富有传奇色彩的生活所体现的文化冲突、犹太新贵债券操盘手[5-1]、耸人听闻的内幕交易、劣质的假发、妓女和可卡因而已[5-2]。即使四分之一个世纪过去了，我们仍不能一窥米尔肯交易故事的全貌。

米尔肯丑闻的真实故事就隐藏在受指控但未经证实的垃圾债券交易“菊花链”以及与其相关的收购交易之后，这些交易使部分人大发其财却使他人遭受经济损失。垃圾债券对经济的破坏，只是鲁迪·朱利安尼（Rudy Giuliani）起诉和指挥米尔肯违反证券法的诱因，而非主旨[5-3]。这一本末倒置注定会导致历史悲剧的重演。

二、支点：BISTRO

在其后的数年间，其他有声望的保险公司在第一执行公司的失败中获得了成功：将垃圾债券剥离出资产负债表，在监管者的许可下，将其归人SPEs，并通过发行CDOs为其融资。在这些交易中，保险公司及其母公司会持有低“层级”的CDOs，承担最高程度的风险；而高“层级”的则销售给外部投资者[6-1]。法定资本要求被规避了，即便绝大部分风险仍保留在保险公司内部。事实上，随着20世纪90年代的发展，包括债券和贷款证券化的结构性金融产品，已成为常规业务。截至1996年，CDOs的年发行量已经飙升至186亿美元[6-2]。但是，正如我们将要提到的，这些产品中存在结构性的缺陷。本部分将描述Bistro的证券化。但1997年，在虚拟银行盛行的商业环境中，这一交易克服了上述缺陷。本部分第1小节将从充当Bistro基本构成的交易结构，即资产证券化和信用掉期违约开始。然后强调证券化和信用违约掉期对虚拟银行的作用，并指出它们无法解决的交易问题。本部分第2小节分析了作为上述两种交易结构合成体的Bistro如何解决了上述问题。

1.动机

假如一家大型银行向公司提供贷款，并持有该贷款直至到期。这家银行下设有维持优质贷款客户关系的公司贷款部。但银行内部的风险管理政策会限制对任何给定借款人的贷款额度，且这一限制常常会妨碍客户关系[7-1]。银行还需要用权益资本去支撑信贷投资组合，根据国内监管者所采纳的巴塞尔委员会银行业监管规则（巴塞尔协议I），公司贷款需要“百分之百”的支持。这被转换成为贷款本金金额8%的资本充足率要求[7-2]。银行寻求可以降低权益资本要求的方式，因为这是比融资和存贷款成本更低的可替代来源。更廉价的资本意味着更高的资产回报和更高的股价。1997年初，有两种方式可以打破贷款限制和权益资本要求，即CDOs和CDSs。

如第一部分所述，证券化是将贷款转化为现金的便捷方式。银行也正在如此操作：将住房抵押贷款投资组合债券化，随后把抵押贷款证券销售所得再贷款，从而使抵押贷款从银行的资产负债表中剥离。重复贷款为银行带来了新的费用收入。银行也需要与SPE签订合同，SPE据此来管理（或“服务于”）证券化池中的贷款——银行的额外收入来源[7-3]；同时，银行的基础资产就缩小了，这对银行而言是好事。当小银行产生更多的收入，像“资产收益率“和“净资产收益率”这样的基本业绩指标就会提高，银行的股价也随之上涨。银行实现了“轻资产化”。

我们的银行或多或少也能对公司贷款做同样的操作：将其转移给SPEs,SPEs再发行CDOs。不幸的是，这存在着一些障碍。因为利率缺乏吸引力。银行规模大、资金实力强且借贷成本低（一定程度上与吸收存款有关），收集借款人信息的能力也很强。但是，SPE所发行的证券，即便AAA级，也必须支付比银行更高的利率。因此，在证券化时，银行就损失了利差优势。另外，CDOs只适用于已完成的贷款，而不适用于已承诺但未拨付的贷款；银行还希望寻找能转移其贷款承诺风险的途径。最后，如果银行把贷款转移给SPE，它必须通知借款方，甚至在某些情况下需要获得借款方的同意。无论怎样，银行和借款方之间的、基于保密协议[7-4]所建立的关系都将分崩离析[7-5]。

对于上述问题，银行可以通过信用违约掉期予以克服。最早出现于20世纪90年代早期[7-6]的信用违约掉期，是金融主体据此转移其债务证券（“标的债务”）违约风险的衍生品。简言之，银行以其投资组合中的一笔贷款为“标的”进行掉期交易。银行作为“信用违约风险保护买方”，它的掉期交易对手成为“信用违约风险保护卖方”。在借款人违约时，信用违约风险保护卖方同意赔付贷款本金。作为交换，信用违约风险保护卖方将从信用违约风险保护买方（即银行）定期收取保险费。标的债务的违约风险越高，保险费就越高。从经济学上讲，信用违约风险保护卖方是在销售标的债务保险：信用违约风险保护卖方“做多”债务的履行，而信用违约风险保护买方则“做空”债务的履行。从银行的角度看，根据信用违约掉期，一笔贷款将不会有损失，除非同时发生下述两个违约：第一，贷款本身违约；第二，信用违约风险保护卖方违约[7-7]。

信用违约掉期产品相对于证券化的优势在于，作为标的债务的贷款并未转让[7-8]，衍生交易T具是基于外部性证券的表现而约定付款义务的合同，衍生交易的各方主体对标的证券没有所有权。结果就是，信用违约掉期的标的贷款仍在银行的投资组合中，似乎什么都没有发生。银行也得以维持其融资成本上的优势[7-9]。实际上，利用掉期交易进行风险转移同样可以挪出空间，使银行可以根据内部风险管理准则对客户发放更多贷款。更重要的是，对“另一银行”的风险转移意味着可以规避法定资本要求。公司债务背负的是100%的权益资本要求，即8%的完全资本充足率，而由另一家银行作担保的债务只需要20%的资本充足率，即1美元贷款本金仅需1.6美分的权益资本。监管当局将掉期交易的双方银行视为银行担保人[7-10]。银行与其他银行进行掉期是为了实现贷款投资组合的多元化[7-11]。

不幸的是，将掉期交易对手限定为其他银行机构也限制了银行进入掉期交易市场的机会。在该市场中，对冲基金和其他机构投资者（非主要贷款人），实际上无须可发放贷款的资金或者管理贷款的资格，也能接受公司贷款的风险和回报[7-12]。就利用信用违约掉期来转移银行的公司贷款风险而言，这并非唯一的局限。将给定公司贷款匹配给定的掉期交易对手，会产生成本：你必须寻找风险匹配的机构。如果信用违约风险保护的卖方想要对借款人进行尽职调查，就会产生新的问题，因为银行与借款人之间的保密协议会阻碍这一行动[7-13]。

简言之，银行想实现两个目的：第一，转移公司贷款的风险，就像通过CDO那样，但无须实际转移贷款。信用违约掉期可以达到这一目的。但是，为了降低交易成本并克服保密这个障碍，被掉期的贷款必须放人与其本身一样可被估值的投资组合中，就像在CDOs中的情况那样。信用违约掉期理论上可视同组合型投资。但是，组合投资化的信用违约掉期不能同时满足银行的第二个目的：规避法定资本监管。

2.Bistro的突破

Bistro解决了银行所遭遇的上述难题。它建立在“信贷关联票据”（creditlinked note）基础之上。信贷关联票据是将证券化和信用违约掉期加以简单拼接的一个巧妙设计[8-1]。

我们为银行构建一个简单的信贷关联票据。假设某银行正试图规避7亿美元贷款组合的法定资本要求。我们先组建一个SPE。SEP向公开市场销售信贷关联票据，筹集到7亿美元资金以交换7亿美元的贷款本金。由于SPE并没从银行购买任何的抵押贷款和票据，它可以持有这7亿美元资金，并将其投资于美国国债。我们不能就此打住，因为此时，SPE只能用美国国债利息减去自身的交易成本来履行它对票据投资者的给付义务；这个收益水平太没竞争力。因此，我们让SPE与银行进行7亿美元以贷款组合为标的的信用违约掉期交易，SPE作为信用违约风险保护卖方，银行则是信用违约风险保护买方。SPE就此可以获取信用违约风险保护的保险费。这就可以为其发行的票据提供更高的收益率[8-2]。

但是，与SPE这类“空壳”实体进行掉期交易的意义何在？这一问题的答案与为何购买SPE发行的票据一样：取决于SPE的资产。此处的SPE拥有7亿美元的国债，可以弥补标的投资组合的信用违约风险损失，因此可以作为信用违约掉期的交易对方。这SPE有充足的资金，也不从事可能导致金钱损失的其他业务，因此，它也不会带来一个真实经营实体作为交易对手所致的违约风险。标的投资组合的信用违约风险，将由票据持有人承担。SPE将在必要范围内变卖其国债以履行它在掉期交易中应承担的义务；当SPE的抵押资产消失，信贷关联票据的价值也会成比例下跌，SPE低“层级”的持有者将会首先承担风险损失，随后是中间“层级”，最后是高“层级”。

在银行看来，重要的是，银行的监管者允许银行与SPEs开展信用违约掉期交易，并以其为基础规避权益资本要求。在设定最低资本时，监管者交易看到的是SPE所持有的资产。在我们构建的信贷关联票据中，依据《巴塞尔协议I》的资本充足率要求，SPE持有的是风险权重为“0”的主权债务证券。这意味着银行不需要权益资本去支持贷款组合[8-3]。对于银行而言，只要规避掉法定资本要求的价值超过掉期交易定期支付的成本，信贷关联票据就是一笔划算的交易。更重要的是，这种操作规避的只是法定资本要求；而实际上并未从银行转移至SPE的标的投资组合，却无法规避GAAP；但风险也就限于此了。

我们转头去看1997年的摩根银行。在那里，金融交易T程师们正忙于创造Bistr0[8-4]。他们想要实现的是更多地规避权益资本要求，而不仅仅是7亿美元的贷款组合。因此，Bistro的第一笔结构性交易销售了7亿美元的信贷关联票据，并将所得款项存人SPE。SPE随后作为掉期交易的对手接纳了摩根的贷款投资组合：不仅仅是7亿美元的贷款，而是借款人达301个、金额高达97亿美元的贷款组合[8-5]1SPE所持有的7亿美元抵押资产，与作为掉期交易标的的97亿美元信用敞口不匹配，已经大大背离了传统的证券化模式[8-6]。

这是个棘手的问题。他们想到的解决该问题的方案是，将信用风险分析与SPE发行的票据分层级相结合。简单来说，假设Bistro SPE发行三个“层级”的票据——初级、中间级和高级（在此背景下被称之为“超高层级”）。进一步假设，SPE计划发行并只销售“初级”和“中间层级”的信关联票据。事实证明，超高层级信贷关联票据打包出售根本没有市场：回报率过低，无法吸引买家。因此，交易将在“假似存在”的基础上进行结构化。SPE将销售7亿美元初级“层级”和中间“层级”的信贷关联票据。上述信贷关联票据的权利取决于虚拟超高层级那部分的利益。摩根带着这一揽子产品光顾信用评级机构，并提交分析报告断言：标的投资组合的信用违约绝不可能耗尽SPE所有的7亿美元资产。信用评级机构表示同意，并给予初级“层级”（占所发行的信贷关联票据的三分之一）Ba2级、中间“层级”（剩余三分之二信贷关联票据）AAA级[8-7]。

目前为止，一切还好[8-8]。但是，无融资支持的“超高层级部分”仍是一个问题。摩根计划将“超高层级”风险留在标的投资组合中；但它同时还想以SPE的7亿美元为基础为整个97亿美元贷款组合规避法定资本要求。于是，它辩称，“真正”的风险已经转移给初级层级和中级层级信贷关联票据的持有者。可是，摩根的监管者美联储并不买账。因此，针对“超高层级部分”的风险，摩根转而与一家AAA评级的保险公司美国国际集团（以下简称AIG）[8-9]进行掉期。对于掉期交易下每一美元的风险承担，AIG每年可获0.02美分的费用。美联储认可了这一安排。AIG的功能相当于银行交易对手[8-10]。摩根的意图也因而得以圆满实现。

Bistro是一个巨大的成功。摩根迅速向其他寻求规避法定资本监管的银行推销这一交易结构（还有一些银行迅速抄袭了这一结构并与摩根竞争）[8-11]。在向其他金融机构推销Bistro交易时，摩根站在购买信用违约风险保护的银行和销售信用违约风险保护的SPE之间，与双方进行信用违约掉期，巧妙处理“超高层级部分”的风险。当硝烟散尽，摩根在自己的交易中扮演了与美国国际集团相同的角色，就其他银行的贷款组合中的“超高层级部分”风险，与它的客户银行进行信用违约掉期交易。与摩根进行“超高层级部分”信贷关联要据产品的掉期交易就意味着规避了法定资本要求。

银行每1美元的贷款不再需要8美分的权益资本，银行只需上述要求五分之一的权益资产，即账面上每1美元的贷款只需1.6美分[8-12]。最终，在推销出一堆Bistro交易产品后，摩根认为它的资产负债表内积累了太多的“超高层级”风险，于是开始试图将这些风险与另一金融主体进行掉期。糟糕的是，摩根又找到了AIG，而AIG总是愿意去冒险[8-13]。

3.小结

摩根的Bistro与第一执行公司的CDO的动机相同。在上述两个案例中，受监管的金融企业，为了规避法定资本要求，设计了创新的证券化衍生品，这些产品结构上具有惊人的相似性。在上述两个案例中，受监管的金融企业都与自我创设的实体进行“掉期”交易。在第一执行公司案例中，掉期的标的是用垃圾债券换SPE发行的票据；在摩根的案例里，掉期的标的是衍生品合约。在两种情况下，既没资产也没股本的SPE通过信用获得了资产。

但是，上述两个案例存在实质的不同。第一执行公司给SPE注资以换取SPE发行的票据。这意味第一执行公司利用SPE规避资本要求的目的被初始的“垃圾债券换票据”所致的资本要求部分抵消了。Bistro的结构则引入新的风险资本，无论是在信贷关联票据的销售上还是在“超高层级部分”风险的掉期上。

让我们剥开Bistro交易的外表，直视其本质。一个试图通过掉期转移证券投资组合风险的发起人设立了SPE；SPE通过借款为自己融资；借款投资于用来支持SPE及其发起人之间进行掉期交易的超级安全的证券产品，且该SPE发行票据的持有者承担着发起人的证券资产组合价值减损的经济风险；SPE票据的持有者收取掉期溢价和抵押资产利息（SPE对于国债的超级安全投资）作为补偿。

这一结构能够以不同的方式进行调整。能否用任一有价证券代替国债作为抵押资产？难道除了作为实体的外部投资者以外，其他实体不可以作为证券化票据的买方吗？另外一种融资模式会不会也能达到同样的目的呢？在第三部分，我们将看到安然对以上问题的肯定回答——它创设了以Bistro为基础的有毒变种，与失败的第一执行公司的CDO有诸多相似之处。

还要指出的是，Bistro通过衍生品合约为证券投资组合的持有者对冲风险。该持有者降低了风险，将风险销售给愿意承担风险的另一金融主体。这是信用违约掉期的两个主要用途之一。另外一个可能的功能就是投机。一方可以通过参与衍生品合约“买空”或者“卖空”标的债务，且不需实际上拥有该债务。衍生品更易于进行这样的对赌，因为赌博者并不要求预先支付资金去购人作为赌注的资产（当押注是该资产的价值上涨时，即做多头），或借人资产时也不会产生成本（当押注是资产的价值下跌时，即做空头）。

因此，Bistro可以同时适应投机和对冲。该交易结构并不要求银行对标的投资组合拥有所有权。标的投资组合可能是任何一种债务组合：信用违约风险保护的买方，实际上就是在赌该债务组合将会违约。此外，信贷关联票据的购买者也无须全额支付给SPE。毕竟，为什么要全额支付给SPE，然后让其用销售所得去投资于国债或者其他低风险、低回报的债券呢？票据的购买者可以继续持有省下的资本并自行投资。如此一来，Bistro交易直接将票据购买者套牢在信用违约掉期交易对手方的位置上[9-1]。1999年之后，此时已被称为“合成型证券化”的Bistro交易，绝大部分都具有对冲和投机的双重特征。这些变化也将体现在高盛Abacus的结构性交易中，后面第五部分将会对此加以讨论。

（对外经济贸易大学法学院 王云鹏 丁丁译 丁丁校）（未完待续）

*William W.Bratton，宾夕法尼亚大学法学院副院长、Nicholas F.Callicchio诽席教授，法和经济学研究所主任；Adam J.Levitin，乔治城大学法律中心教授，哈佛大学法学院客座教授。原文发表在Southern California Law Rewiew，感谢作者帮助我们获得授权。——编者注.

[1-1]ROBERT B.THOMPSON，Mergers Acquisitions,LawFinance 235(2010).

[1-2]参见Smith v.Van Gorkom,448 A.2d 858(Del.1985)(要求董事会有关接管的决议必须基于对公司“内在”价值的详尽了解，不能仅基于其市场价值）；Unocal Corp,v.Mesa Petroleum Co.,493 A.2d 946(Del.1985),认可了收购防御措施的适当性，并改变了董事回应主动收购要约行为的评价标准：从商业判断规则转变更为苛刻和客观的“应对威胁的行为合理性”标准，即董事们还需证明其采取的防御措施相较于威胁来说是合理的；Moran v.Household International,Inc.,500A.2d 1346(Del.1985),允许特拉华州许可的董事会采取“毒丸计划”。该计划的评估应依据前述Unocal中的标准，而非商业判断规则；Revlon v.MacAndrews Forbes Holdings,506 A.2d 173(Del.1986)，要求董事会一旦决定解散公司，就应最大化公司的短期价值。尽管收购浪潮的结局糟糕，但人们现在认为其促成了我们当前所熟悉的公司治理理念的兴起。见William W.Bratton Michael L.Wachter,The Case Against Shareholder Empowerment,158U.PA.L.REV .653,677-81(2010).

[1-3]Pub.L.101-73,103 Stat.183,Aug.9,1989.

[1-4]Pub.L.111-203,124Stat.1376,July 21,2010.

[1-5]“CDO”一词既指代证券也指代发行该证券的经济实体。

[1-6]SPEs也以“特殊目的工具”（SPVs）而为人所知。

[1-7]See Milton Regan,Teaching Enron,74 FORDHAM L.REV .1139(1005).

[1-8]例如,参见Trs.of Dartmouth College v.Woodward,17U .S .518,636(1819),公司是一个虚拟的东西，看不见，摸不着，只存法律上“存在”;Ralph Nader,Legislating Corpo-rate Ethics,30 J .LEGIS.193,202(2004)，公司是法人实体;John C.Coates,IV,Note,State Takeover Statutes and Corporate Theory :The Revival of an Old Debate,64 N.Y.U.L.REV.806,808-815(1989)；Samuel J .Alito,Jr,Documents and the Privilege A-gainst Self-Iincrimination,48U.PITT.L.REV .27,30(1986)。

[1-9]Michael C .Jensen William H.Meckling,Theorr o the Firm :Managerial Behavior,A-gency Costs and Ownership Structure,3J.FIN.ECON.305(1976).

[1-10]See,infra text accompanying notes 177-182(discussing FIN 46(R)).

[1-11]Complaint,SEC v.Goldman Sachs&Co. 10CV 3229(S.D.N.Y.April 16,2010),2,at http ://www.sec.gov/news/press/2010/2010-123.htm.

[1-12]高盛提出了两个方面的辩解：（1）任何遗漏都是非实质性的；（2）高盛内的参与者并不是故意的。见Submission on Behalf of Goldman Sachs & Co,In re ABACUS CDO,No.HO 10911(S.D.N.Y.2010),available at http://av .r.ftdata.co .uk/files/2010/04/Goldman -de-fence -doc -Part -I .pdf.

[1-13]SEC,Press Release,Goldman Sachs to Pay Record $550Million to Settle SEC Charges Related to Subprime Mortgage CDO,July 15,2010available at http ://www.sec.gov/news/press/2010/2010-123.htm.

[1-14]就其本身而论，这一丑闻堪与20世纪70年代的国外付款相比。前面提及的付款涉及对国外腐败人员的贿赂，用以促进高价产品在国外的销售。这些行为被视为“可疑的”，因为它们并非确切意义上的违法行为，目的确实是为了美国股东而追逐利润。但是，这些支付也并非完全适当的行为。当这些支付在“水门事件”的调查过程中得以揭露时，公司便采取行动遮掩这些行为。由于受到被公开的政府腐败的冲击，公众发现他们也不能接受公司的腐败，即便公司在国外的腐败行为是为了国内股东的价值。见GEORGE C.GREANIAS&DUANE WINDSOR,THE FOREIGN CORRUPT PRACTICES ACT 63(1982);DONALD R.CRUVER,COMPLYING WITH THE FOREIGN CORRUPT PRACTICES ACT 5(2d ed.1999)。

[1-15]Matt Taibi,the Great American Bubble Machine,ROLLING STONE,July 9,2009.

[1-16]John Alridge,I'm doing ‘God's"work,Meet Mr.Goldman Sachs,THE SUNDAY TIMES,Nov.8,2009.

[1-17]Congressional Oversight Panel,June Oversight Report:The:AIG Rescue,Its Impact on Mar-kets ,and the Covernment's Exit Strategy,June 10,2010,at 75,83,173-175.

[1-18]“CDO”这一术语同时被用于指称发行者和被发行的证券，似乎暗示其缺乏作为独立实体的实质性内容。

[1-19]See,e.g,Roberta Romano,Regulaing in the Dark,in REGULATORY BREAKDOWN:THE CRISIS OF CONFIDENCE IN U.S.REGULATION (CARY COGLIANESE,ED,2012);STE-PHEN M.BAINBRIDGE,GORPORATE GOVERNANCE AFTER THE FINANCIAL CRISIS (2012);Roberta Romano,The Sarbanes -Oxley Act and the Making of Quack Corporate Governance,114YALE L J.1521(2005);Larry E.Ribsein,Bubble Laws,40HOUSTON L REV.77(2003).

[3-1]George A.Akerlof,Paul M.Romer,Robert E.Hall,&N.Gregory Mankiw,Looting :The Economic Underworld 0f Bankruptcy for Profit,BROOKINGS PAPERS ON ECON.ACTIVITY,No.2,(1993),at 45.

[3-2] 为了创设垃圾债券市场，作出了很多明显自以为是的断言。

[3-3] Robert A.Taggart,Jr,The Junk Bond Market and Its Role in Takeover Financing,in MERGERS & ACQUISITIONS 5,8(ALAN J.AUERBACH,ED,1987).

[3-4] 第一份关于垃圾债券违约率的公开研究文献是Edward I.Altman和Scott A.Nammacher,The Default Rate Experignc on High Yield Debt,FIN.ANALYSTS J,July/August 1985(该报告转载自Morgan Stanley&Co.1985年3月份研究报告中的同名文献）。Altman和Nammacher发现，垃圾债券违约率极低，但是他们的测量方法存在很多不足。首先，测量方法并没有区分发行之初就已经是垃圾债券和“落难天使”，即那些发行时是投资级别但随后被降级的债券。相反，Altirnn和Nammacher关注的是垃圾债券整体。如果“落难天使”的表现要好于真正的垃圾债券，它就会掩盖垃圾债券的真实业绩。其次，测量方法中对于违约的定义多少有点形式化和狭隘，排除了债务重组中以证—代现金支付的情形。外币兑换也没有包括在他们所界定的违约概念中。见Akerlof等，注22，这会导致违约率中分子的减小。
然而，更大的不足在于，Altman和Nammacher把违约率视违约债务占发行在外所有债务总量的百分比，也就是说，他们所谓的1974—1975年间年均1.53%的违约率是指，在一年里违约的垃圾债券量除以该年度内所有发行在外的垃圾债券总量的商数。EDWARD I.ALTMAN 和SCOTT A.NAMMACHER,INVESTING IN JUNK BONDS:INSIDE THE HIGH YIELD DEBT MARKET 103-144(1987)。这一方法的问题在于，它必定会低估垃圾债券的风险程度，如果这一市场在扩张（反言之，如果市场在收缩，它也会夸大市场的风险），即假设在10年内，垃圾债券的初始规模为100并以每年翻一番的速度增长；同时，还假设所有垃圾债券的违约率为100%，但是，违约行为一直到第5年才出现。那么，在第1一4年间，违约率为0。在第五年，以Altman和Nammacher的方法测算，违约率为3.2%[=100/(100+200+400+800+1600)]。到第10年，违约率为3.1%(=3200/102300)。碰巧的是，当时的市场在急剧扩张，因此，Altman和Nammacher的方法低估了垃圾债券的真实风险。Altman之后的研究承认了上述方法中存在的不足，但是，这一反思来得太晚。他早于别人的研究已经被用于鼓吹多元化垃圾债券投资组合的安全性。见Edwad I.Altman,Revisiting the high -yield bond market,FIN .MGMT.June 22,1992;还可参见Edward I .Altman,Measuring Corporate Bond Mortality and Performance,44J.FIN .(1989);Paul Asquith et al,Original Issue High Yield Bonds :Aging Analysis of Defaults,Exchanges and Calls,44J.FIN.923(1989)。

[3-5] Akerlof et al.注22，第46页。

[3-6]在20世纪80年代，美国储贷协会整体所持有的垃圾债券只占市场的大约7%，Tag-gart,Jr.，注24;这7%高度集中于少数与米尔肯关系紧密的储贷机构，Akerlof et al，注22,at 53。截至1989年，储贷机构持有了超过135亿美元的垃圾债券或者6.5%的市场份额（市场规模为2050亿美兀）；AniseC .Wallace,Savings Units Trim “Junk”Holdings,N .Y.TIMES,April 2,1990(S&L holding size);Harry DeAngelo,Linda DeAngelo, & Stuart C .Gilson,The Collapse of First Executive Corporation :Junk Bonds,adverse publicity,and the 'run on the bank'ppecomenon,36J.FIN.ECON .287,290(1994)。仅加利福尼亚的一个储贷协会，即Columbia Savings Loan Association of Beverly Hills,当时就持有10亿多美兀的垃圾债券，在1986年，其持有的垃圾债券增至23亿美元，1989年增至63.6亿美元，占整个垃圾债券市场的2%还多。Richard W.Stevenson,“Junk Bond ”Shift Hits Columbia Savings,N.Y.TIMES,Oct.26,1989.See also James Bates & Greg Johnson,For Sale :Used S& Ls,Inclu-ding Lincoln,L.A.TIMES,Nov.3,1990。这些持有大量垃圾债券投资组合头寸的储贷机枸,包括Imperial、Silverado Savings (时任美国副总统的George H .W.Bush的儿子Neil是该公司的董事）和“Lincoln and Southmark and CenTrust Bank”等，因股东以及FDIC之于Milken被控的菊花链所提起的诉讼而被牵连。

[3-7]在1984年，基廷利用德崇承销的垃圾债券的收益收购了林肯储贷银行；FDIC,1MANAGING THE CRISIS:THE FDIC AND RTC EXPERIENCE 282(2003),at http://www.fdic.gov/bank/historical/managing/history1—11.pdf 随后,Keating把Lincoln 打造成了一个顶级垃圾债券买家。JERRY W.MARKHAM,3A FINANCIAL HISTORY OF THE UNITED STATES 170(2001)。与之相似，1983年，公司狙击手Victor Goulet,一个垃圾债券大投资商，收购了Imperial Corporation of America (ICA)的控股权。ICA 是Imperial Savings 和Loan Association of California 的母公司。Goulet 并购的融资来自Executive Life,与Milken 关系密切的重要人寿保险公司。下文将对其自己发行的CD0进行详述。Complamt,FDIC v.Milken No.91-cv -0433(S.D.N.Y.1991)at 140(以下简称“FDIC Complaint”)。Execu-tive Life随后获得了ICA9.9%的股权。另一个Milken控制的储贷机枸Comblaint,购人了8%的份额。到1988年,米尔肯提供融资的位于丹佛的住宅建筑商MDC,购人了Imperial 9.5%的股份,明显试图以此拉升公司股价。Stephen P.Pizzo,Congress to Investigalt “Daisy Chaic”of Thrifts,NAT’L MORTG.NEWS,Dec.18,1989。

[3-8] Richard Stengel,Free Mike Milken,SPY 45,48(Feb.1990)。FDIC Complaint,注28,at 158。米尔肯可能也想利用内幕交易来回报合作的同谋们。

[3-9] 在有些案例中,这些行为主体将银行作为自己的私人储钱罐,从中获利。见WILUAM BLACK,THE BEST WAY TO ROB A BANK IS TO OWN ONE:HOW CORPORATE EXECUTIVES AND POLITICIANS LOOTED THE S L INDUSTRY (2005);KATHLEEN DAY,S L HELL:THE PEOPLE AND THE POLITICS BEHIND THE &1TRILLON SAVIVGS AND LOAN SCANDAL (1993).

[3-10] FDIC Complaint,supra note 28,at 140.

[3-11] Dan Morain&James Granelli,Lincoln S&L Backed Boesky Takeover Bids:Irvine-Based Thrift Invested$100Million,Apparently Prooted,L.A.TIMES,Aug.30,1989。当一个垃圾债券看起来将要违约时,米尔肯会对其重新融资,借此来保持垃圾债券市场的良好业绩；Stengel,注29,at 49。

[3-12] FDIC Cornplaiot,注28,at 38,44-45。很多米尔肯附属的合伙企业也是菊花链的构成环节。Akerlof et al.注22,at47-48。But see DANIEL FISCHEL,PAYBACK:THE CON-SPIRACY TO DESTROY MICHAEL MILKEN AND HIS FINANCIAL REVOLUTION 285(1996)将垃圾债券市场的变体“菊花链”指控为“旁氏骗局”是无比滑稽的）。而我们认为,这一指控是可信的,我们也注意到这可能很难证明：由于人为抬高了价格,菊花链的成员们将有充分的动力去通过卖空进行欺诈,就像卡特尔的成员那样。

[3-13] Stephen P.Pizzo,Congress to Investigate “Daisy Chain”of Thrifts,NAT’L MORTGAGE NEWS,Dec.18,1989.

[4-1]11%这一指标并未出现在联邦成文法或其他法规中,但在储贷行业被广泛认可。“Gam -St Germain Depository Institutions Act of 1982”取消了对储贷机构投资于公司债券的这一限制。这一限制与无担保商业借款和商业票据的相关投资规定一致,被限定在S&L资产价值的30%。Pub.L.97-320,§329 96 stat.1469,1502,1982年10月15日[取消了12U.S.C.§1464(c)(2)(B)(1982)的最后条款。该条款规定,“只要信贷组织依本条款贷款金额未超过该组织资产的30%,信贷组织可以为了私人、家庭或者其他的日常目的而给予担保或者无担保贷款（对于上述的信贷产品,贷款可以附带合理的条件）；还可以投资、销售或者持有商业票据和公司债券,只要经FHLBB审核并同意。” ]

FHLBB规章规定,所投资的公司债券必须满足以下条件：在购人之前,该证券应至少被两家全国认可的投资评级机构在各自发布的最新评级报告中,评为四个最高级别之一。这意味着公司债券必须至少为投资级证券.12C.F.R.§545.75(b)(2)(1984);然而,立法又允许储贷机构将其资产总值的1%投资于公司债券,且不考虑其信用等级,“如果在实施其审慎商业判断中,它能够确信有足够的证据表明债务人将能够履行对证券的所有承诺,包括所有的债务付息要求”12C.F.R.§545.75(d)(1984)。换句话说,表面上,监管许可储贷机构资产的1%投资于垃圾债券,只要储贷机构相信债券不会出现违约。

FHLBB声称,“FHLBB希望澄清,对票据或者债券的投资可被视为对发行者的商业贷款,无论它们是否满足评级要求、适销性或者其他§545.75所规定的要求。”48FED.REG.23032,23045,May 23,1983。这意味着储贷机构可以购人垃圾债券并将其视为“商业贷款”（为了投资监管的目的）。因此,适用于储贷机构购人垃圾债券的比例限制就是为“商业贷款”所确定的资产价值的10%。12C.F.R.§545.46(a)(1984)。这一10%的比例加上上述的1%,因为储贷机构可以自行选择“贷款或者投资”；也就是说,在适用多个比例限制时,储贷机构可以就某一特定的投资或者贷款自行选择适用哪一种比例限制。12C.F.R.§545.31(1984)。这不应该与基于贷款和租约损失准备(Allowance of Loan and Lease Losses)的目的而进行贷款分类相混淆。

因而,储贷机构可以选择10%限额再加上1%,从而得到资产总额11%的垃圾债券投资。也请参见52Fed.Reg.25870,25876,July 9,1987；Taggart,Jr.,注24,at 18。11%的限制或多或少会被冲销,因为垃圾债券要和其他金融产品竞争这一总量限制,比如,真正的无担保商业贷款、商业票据、活期账户上的透支贷款、储贷服务公司子公司的无担保贷款以及为商品经销商提供的存货或者清仓贷款等。

[4-2]我们此处描述的是私有机构的抵押贷款证券化,并非是由房利美、房地美和吉利美担保的证券化产品。第一个私人抵押贷款证券化交易可以追溯至1977年,即美国银行于1977年9月21日发行的1.5亿美元的债券。见1977SEC No -Act.LEXIS 1343(SEC No -Act.1977)(描述了美国银行的这一MBS 交易）；Michael D.Grace,Alternative Mortgages and the Secondary Market,AM.BANKER,Oct.13,1982。看来,这事实上只是第三个抵押贷款证券化产品,但是,却是第一个真正意义上的、私人的、直接的资产证券化产品。第一个现代化的私人抵押债券看似应该是California Federal Savings and Loan在1975年9月25日所发行的5000万美元的债券,以FHA提供保险,VA担保的抵押贷款作为担保。Grace,ss-pra;Mortgage Bonds,U.S.NEWS&WORLD REPORT,Oct.13,1975at 86。第二个私人交易是1977年6月23日Home Savings and Loan Association (加州洛杉矶）所发行的2亿美元的债券,以传统的抵押贷款作为担保。美国银行的交易产品属于真正的抵押转支付的证券化产品,以前的交易看似是担保债券的形式。这意指支付债券持有者的收人来源并不必须首先来自于抵押贷款的收益。直到2004—2008年,私人抵押贷款证券化产品市场规模一直比较小。

[4-3]在1986年早期,美国国税局的一份专属信件裁定允许证券化产品的发行人保持10%的加强信用的初级“层级”产品。IRS Private Letter Ruling,8620014,Feb.7,1986。在1986年10月,美国国税局“房地产抵押贷款投资渠道”条款颁布,即26U.S.C.§§860A-860G。这些条款允许初级“层级”能够像高级“层级”一样售卖。Lending Institution Retains Subordinate Class of Pass -Through ertiicate,AM .BANKER,Feb.26,1987.ed Horowitz,Salomon Sells Junior Portion of Remic Security,AM.BANKER,June 18,1987;Richard Chang,Coast Holds Risk on Commercial MBS,NAT’L MORTG.NEWS,Mar.9,1987at 14;Mark Basch,Salomon Offers Two -Class Mortgage Security,AM .BANKER,Feb.26,1987at 3。

[4-4]Adam J .Levitin&Tara Twomey,Mortgage Servicing,28YALE J .ON REG.1,82(2011).

[4-5]此处的“破产隔离”是指,在银行被接管时,SPE的资产不会被并进银行资产,不作为破产财产；同时“破产隔离”还有其独立并清晰的含义,即SPE本身不能被申请破产清算。

[4-6]Susan Burkhardt,Denver firm buys 6.9% of ICA stock,SAN DIEGO UNIONTRIBUNE,Nov.6,1987 at C-1。其他Milken关联实体同样与皇家储蓄协会有大量利益关系。Susan Burkhardt,Denver firm buys 6.9% of ICA stoc,SAN DIEGO UNIONTRIBUNE,Nov.6,1987。

[4-7]Imperial母公司Imperial Corporation of America的董事会主席Victor Goulet,是一名从Milken 处获得融资的公司狙击手,Imperial Corp.of America Annual Reeorts,1986-1988。

[4-8]Scot Paltrow,FDiD Demands Drexel Repay Columbia S& L,L.A.TIMES,Nov .16,1990.

[4-9]FDIC Complaint,supra note 2,at 168.

[4-10]James Bates&Greg Johnson,For Sale:Used S&Ls,Including Lincoln,L.A.TIMES,Nov .3,1990.

[4-11]Susan Burkhardt,Junk -bond I Based Imperial offering wins triple -A rate,SAN DIEGO U-NION -TRIBUNE,Sept.25,1987

[4-12]最大的是加州的Columbia Savings and Loan of Beverly Hills,持有43.6亿美元的垃圾债券（这家公司位于DBL垃圾债券交易平台附近,享有地利）。James Bates&Greg Johnson,For Sale:Used S&Ls,Including Lincoln,L.A.TIMES,Nov .3,1990;Richard W.Stevenson,California Saving Unit Seized,N .Y.TIMES,Feb.24,1990。

[4-13]Major Debt and Equity Offenings by financial companies;In Seotember(Dollar Amounts in Millions),AM.BANKER,Oct.13,1987,at 6.

[4-14]从技术上看,这是一个担保债务权证。CBO与贷款抵押债券（CLO)有区别：一个包含的是债券,另一个包含的是贷款。本文中忽略了这一区别,用“CDO”这一术语同时指这两种产品。

[4-15]BUS .WIRE,Imperial Savings offers $100million in notes backed by high -yield bonds,Sept.24,1987.

[4-16]Susan Burkhardt,Junk -bond Based Imperial offering wins triple -A rate,SAN DIEGO UNION -TRIBUNE,Sept.25,1987.

[4-17]AM BANKER,supra note 47

[4-18]这一交易似乎要求SPE维持175%—180%的超额抵押率,作为契约受托人的Chemi-cal Bank被要求对抵押品每两周进行一次价值重估。Michael Quint,Bonds Fall on Fears of Japan Shift,N .Y.TIMES,Sept.25,1987,at D1。也可参见Leslie Gifford,Drexel Prices First Ever Issue Backed by Corporate Junk Bonds :Prices Down THE BOND BUYER,Sept.25,1987,at5(指出穆迪的评级标准是165%—250%的超额抵押率、多元化、市值计价的抵押品、根据价格波动每两周更新、市场价格和信用级别）。这意味着Impeml有义务在抵押池资产价值下跌日寸补足其价值。

[4-19]Richard Chang,Imperial Securities to Be Backed by Junk Bond Collateral,NAT,L MORTG.NEWS,Aug.31,1987.

[4-20]Leslie Gifford,Drexel Prices First Ever Issue Backed by Corporag Junk Bonds BPrices Down THE BOND BUYER,Sept.25,1987,at 5.

[4-21]Burkhardt,supra note 45.

[4-22]我们没有发现其他或替代性的动机使得Impeal从事这些交易。看似也没有法定资本的监管套利。当联邦允许储贷机构可以将其资产价值的11%投资垃圾债券时,Impeal却是加州特许的,而加利福尼亚在1982年就已取消了对储贷机构投资垃圾债券的限制。参见Paul Eric Teske&Julie Laumann,Savings and Loan Solvency,in REGULATION IN THE STATES 109,113(PAUL ERIC TESTKE,ED.2004)。Federal Savings&Loan Insurance Corporation (FSLIC),也保证Imperil可以没有限制地投资垃圾债券。发行CD0的动机可能很简单,就是为了使Imperil能够为其持有的垃圾债券融资,而非是基于其全部资产。由于CD0的创设事实上扩大了垃圾债券的买方市场一个使Mie和Dieel获益的市场发展,我们也不得不考虑Milken/Drexel对交易的推动。

[4-23]Leslie Gifford,Drexel Prices First Ever Issue Bacced by Corpoate Junk Bonds Prices Down THE BOND BUYER,Sept.25,1987,at 5.

[4-24]Leslie Gifford,Drexel Prices First Ever Issue Backed by Corporate Junk Bonds;Prices Down THE BOND BUYER,Sept.25,1987,at 5.

[4-25]Imperial Offering ‘Junk Bond,CMO,NAT’L MORTG.NEWS Aug.8,1988。National Mortgage Nees刊载的一篇文章讨论了一个计划中的发行。Appendix A to R.Russell Hurst,CDO Market,CDO Quarterly Review First Union Securities,Inc.May 22,2000,at 12,也列出了一个由Long Run Bond Corp 发行、Imperial Capital 和Caywood Chiiian 作为管理人、Dieel作为代理人的1.26亿美元CDO,发行时间为1988年1月11日。第二笔交易的规模似乎明显大于第一笔交易,尽管我们无法给出精确的数额。见Eric Home,Phoenix Lights Up Murky World of CDOs,PRIVATE PLACEMENT LETTER,June 18,2001(指出Imperial 两笔交易的总金额为6.06亿美元）。

[4-26]NAT’L MTG。NEWS。supra note 59。它是由Financial Security Assurance 发行。这是一家单一债券险种保险人,有权去否决CD0作出的债券销售或者买人行为。2012年8月6日,本文作者对Thomas Saake进行了书面访谈。Saake曾就职于Imperial,随后供职于Caywood -Christian,即Long Run Bond Corp.的管理人。Imperial 曾对Long Run Bond Corp 有控制权。根据Saake的介绍,FSA只准许了在Log Run Bond Corp组合资产上的债券销售,以保持其在资产清算时优先偿付债权人的利益。在Imperial失败后,Reslution Trust Corp接管了Impenal “中间层级”债券中的利益。

[4-27]NAT’L MTG.NEWS,supra note 59.

[4-28]Saake Interview,supra note 60.

[4-29]NAT’L MTG.NEWS,supra note 59.

[4-30]FDIC和RTC就Imperial与Milken、其他DBL执行官和他们的保险人所进行的交易相关的所有民事指控,最终以13亿美元达成和解。这要远远高于Milken与SEC所达成的4亿美元的和解。紧跟这一和解的是Milken1990年4月份所做的刑事辩护。Kurt Eichenwald,Milken Defends “Junk Bonds”As He Enters His Guiiy Plea,N.Y.TIMES,Apr.25,1990。1989年,国会通过了《金融机枸改革、恢复和执行法》,Pub.L.101-73,103Stat.183,Aug.9,1989。该法取消了储贷机构投资于垃圾债券的资格,并要求在五年内撤回垃圾债券投资。

[4-31]Harry DeAngelo,Linda DeAngelo, &Stuart C .Gilson,The Collapse of First Executive Corporation ：Junk Bonds,adverse publicity,and the ‘run on the bank ’phenomenon,36J.FIN.ECON.287(1994).

[4-32]FISCHEL,supra note 33,at 284.

[4-33]DeAngelo et al ,supra note65,at289.

[4-34]公司的保险收人从1974年的7亿美元增加到1989年的600亿美元。Kathy M .Kristoff,Behind Executive Life's Fall,L.A.TIMES,Sept.1,1991,at D1.

[4-35] Id.

[4-36] Id.

[4-37]GARY SCHULTE,THE FALL OF FIRST EXECUTIVE:THE HOUSE THE FRED CARR BUILT 1990(1991).

[4-38]DeAngelo et al .supra note 65,at 290.

[4-39]JAMES B.STEWART,DEN OF THIEVES 521(1992);BENJAMIN J.STEIN,A LI-CENSE TO STEAL:THE UNTOLD STORY OF MILKEN MILKEN AND THE CONSPIRACY TO BILK THE NATION (1992).

[4-40]CONNIE BRUCK,THE PREDATORS BALL：THE INSIDE STORY OF DREXEL BURNHAM AND THE RISE OF THE JUNK BOND RAIDERS 276(1989).

[4-41]SCHULTE,supra note 71,at 190.

[4-42]First Executive在1986年就陷人困境。当时纽约保险监管者迫使其就1.8亿美元的财务状况予以重述,使得其股东权益减少到9000万美元以下。KathyM .Kristoff,Bedid Executive Life’s Fall,L.A.TIMES,Sept.1,1991,at D1。随后,First Executive就开始从一个交易跳到另外一个交易,直到1989年最终走向穷途末路。到1987年,垃圾债券的违约率开始上升,米尔肯和德崇证券也因与Ivan Boesky的内幕交易丑闻被调查。考虑到First Executive持有大规模的垃圾债券以及其首席执行官卡尔与米尔肯的私交甚笃,投资者和保单持有人也开始紧张不安。1987年,纽约保险监管者发现,First Exeutive的纽约子公司通过虚造信用或倒签再保险（backdated reinsurance)的方式从Firs Stratford Life Co.of Dela-ware-First Executive和一个由米尔肯及德崇证券子公司控股49%的公司合营的企业,获取了数百万美元。对此,纽约监管机枸课以一笔创纪录的罚金。Scot Paltrow,Enigmatic Fred Carr,L.A.TIMES,April 8,1990 at D1(backdating)；Sabin Russell,Stat Probing Deal by Insurer to Cut Its Debts,S .F.CHRONICLE,Apr.4,1990at C1;Scot J.Paltrow,Wheel of Fortune Turns Against First Executive,L.A.TIMES,Jan.26,1990(该笔创纪录的罚金为25万美元）。First Stratford自有资产的69%都是垃圾债券——对任何一家人寿保险公司而言,这一比例都太局了。Sabine Russell,Junk-Bond Woes Ensnarv Insurers,S.F.CHRONICLE,Jan.22,1990at C1.Reinsurance 从First Stratford 获得的再保险为Executive Life of New York 的5.58亿美元准备金提供了支持。纽约保险监管当局的行动迫使Executive Life of New York 提高其法定资本。加利福尼亚的子公司ELIC,被允许可以向其姊妹公司支付1.51亿美元以满足纽约监管当局的法定资本金要求。但是加利福尼亚保监局随后又要求ELIC也增加资本。ELIC从母公司获得了1.75亿美元的现金和1.7亿美元的票据,使其资产净值增加到1987的204亿美元。

[4-43] Id.

[4-44]ELIC持有的垃圾债券达到其资产价值的65%左右。Sabin Russell,Stats Reciewing Deal by LA Insurance Firm,S.F.CHRONICLE,Dec.23,1989。

[4-45]DOI Completes Executive Life exam,orders action,BUSINESS WIRE,Jan.19,1990.

[4-46]Id.;Kathy M.Kristof,First Executive to Take Big Loss on Junk Bonds,LA.TIMES,Jan.20,1990,at D1(有限合伙)；Joseph M.Belth,Executive Life’s Junk Bonds—A Case Study in the Manipulation of Investments to Improve Their Apparent Quality and Provide Surplus Relief,17THE INS.FORUM 81(1989)。The first reporting on the transaction,对这一交易的最早报道是由Belth 做出的,称转让的是7.71亿美元的垃圾债券,受让者是6个公司,而非合伙企业。

[4-47] Id.at 81-82.

[4-48] Id.at 81.

[4-49]Joseph M.Belth,Executive Life’s Junk Bonds—A Cass Study in the Manipulation of Invest-ments to Improve Their Apparent Quality and Provide Surplus Relief,17THE INS.FORUM 81(1989).

[4-50]Anise C.Wallace,Making “Junk Bonds”Respectable,N.Y.Times,Dec.15,1989.

[4-51]同上。Darnel Fischel认为,设计CDO的目的是“为了比潜在的高收益债券更易销售”,并暗示说,California Insurance Department所认为的“设计CD0仅是为了不当降低资本准备金要求”的结论是错误的。FISCHEL,注33,at 290。然而,如果Fin Executive从未倒卖过CDOs,则Fischel的论点就不能成立。没有证据证明它倒卖过CDOs。

[4-52]HEARING BEFORE THE SUBCOMMITTEE ON OVERSIGHT AND INVESTIGATIONS,COMMITTEE ON ENERGY AND COMMERCE,HOUSE OF REPRESENTATIVES,Sept.9,1992,“Insurer Failures”(Statement of Richard L.Fogel,Assistant Comptroller General,General Government Programs,Government Accounting Office),at 10,14,at http ://archive,gao.gov/t2pbat6/147526.pdf.

[4-53]GOVERNMENT ACCOUNTING OFFICE,REPORT TO THE CHAIRMAN,SUBCOMMITT-TEE ON OVERSIGHT AND INVESTIGATIONS,COMMITTEE ON ENERGY AND COMMERCE,HOUSE OF REPRESENTATIVES,INSURANCE REGULATION,WEAK OVERSIGHT AL-LOWED EXECUTIVE LIFE TO REPORT INFLATED BOND VALUES,Dec.1992,at 13[herein-after GAO INSURANCE REGULATION REPORT].

[4-54]Shauna Ferris,“Someone Else,s Problem,”Thee Failure of the Guarantee Security Life Com-pany ,16 AUSTRALIAN ACTUARIAL J.1,26(2010)at http://www.actuaries.asn. au/Librar-ies/Information_Knowledge/46305_AAJ_v16i1_comp.sflb.ashx

[4-55]Belth,supra note ,83at 83;GAO INSURANCE REGULATION REPORT,supra note 87,at 36.

[4-56]Belth,supra note 83,at 83.

[4-57]Id.

[4-58]Id.

[4-59]Id.Kathy M.Kristof,First Executive to Take Big Loss on Junk Bonds,L.A.TIMES,Jan.20,1990 at D1.

[4-60]HEARING BEFORE THE SUBCOMMITTEE ON OVERSIGHT AND INVESTIGATIONS,COMMITTEE ON ENERGY AND COMMERCE,HOUSE OF REPRESENTATIVES,Sept.9,1992,“Insurer Failures”(Statement of Richard L.Fogel,Assistant Comptroller General,General Government Programs,Government Accounting Office),at 10,14,at http://archive .gao.gov/t2pbat6/147526.pdf

[4-61]Martin Mayer,The Latest Junk Bond Scam?L.A.TIMES,Jan.7,1990at D3.

[4-62]Franco Modigliani & Merton Miller,The Cost of Capital,Corporation Finance and the Theory of Investment,48 AM.ECON.REV.261(1958).

[4-63]Martin Mayer,The Latest Junk Bond Scam?L.A.TIMES,Jan.7,1990at D3.

[4-64]Eric N.Berg,An Eye on the Insurance Industry,N .Y.TIMES,Apr.17,1990(监管者最初注意到First Executive的CBO,缘于印第安纳大学保险学教授Jopeh M.Belth所撰写的一篇新闻报道：THE INSURANCE FORUM)。

[4-65]De Angelo et al.,supra note 65,at 327.

[4-66]Id.at 328.Se also HEARING BEFORE THE SUBCOMMITTEE ON OVERSIGHT AND INVESTIGATIONS,COMMITTEE ON ENERGY AND COMMERCE,HOUSE OF REPRESENTA-TIVES,Sept.9,1992,“Insurer Failures”(Statement of Richard L.Fogel,Assistant Comptroller General,General Government Programs,Government Accounting Office),at 15n.6,at http ://archive,gao.gov/t2pbat6/147526.pdf

[4-67]De Angelo,et al,supra note 65,at 293.

[4-68]Id at 298.

[4-69]id.

[4-70]id

[4-71]Scott E.Harrington,Policyholder Runs,Life Insurance Company Failures,and Insurancc Solvency Regulation,15:2REGULATION 27,28-29(1992).

[5-1]见,e.g,FISCHEL,supra note 33,at 4-7；BRUCK,supra note 74,at 205,331.

[5-2]见BRUCK,supra note 74,at 14-15.

[5-3]例如,参见ROBERTS,PAUL CRAIG,&LAWRENCE M.STRATTON,THE TYR-ANNY OF GOOD INTENTIONS 96(2000)；FISCHEL,supra note 33,at 123。对美国政府律师鲁迪·朱利安尼的公诉策略如此描述：“朱利安尼把RICO的含糊言语视为潜在的武器,以此诱导和迫使认罪答辩,并惩罚那些拒绝合作的人。他已经对那些内幕交易、股票假脱手(stock parking)和市场操纵等无标准的违法行为预先做出有罪推定。政府因而就会声称,据推测会为上述那些无标准的违法行为类似的行为同样构成‘欺诈行为,为对RICO的指控找到恰当理由。通过这种自展式逻辑,朱利安尼就能够对任何目标、在任何时候进行核弹式的攻击"无论这种潜在行为多么微不足道”。

[6-1] Connecticut Mutual Life Insurance Co.从事了一笔CDO 交易,将3.75亿美兀的垃圾债券和垃圾私募基金转换成了CD0,而通过发行票据和股份为CD0融资。Steven Bavaria,Will Connecticut Mutual's junk CBO start a trend?INVESTMENT DEALERS’DIGEST,Dec.23,1991。Connecticut Mutual 是9000万美兀的股权做垫（cyshlicf of equity)和低“层级”债务(构成了24%的第一受损人）的投资者。交易的结果与第一执行公司非常类似：它把3.75亿美元的垃圾资产从保险公司账簿中清理,并代之以“9000万美元的风险更为集中却更少为公众所见的资产”。这9000万美元的资产组合处于低“层级”,能够产生比3.75亿美元资产组合更为可观的收益。交易降低了投资组合中的垃圾债券占比。这一点十分重要,特别是在第一执行公司和另一家人寿保险公司First Capital破产后。这两家公司都是重要的垃圾债券投资者。在投资组合中垃圾资产占比较低有助于Connecticut Mutual代理人来推销他们的保单,鉴于“对持有垃圾债券的质疑,是潜在投保者选择哪家保险公司时首要考虑的问题”。资产证券化再次被用于掩盖公司的真实财务状况。如First Executive —样,一些保监局的官员开始担;认为该交易是“报喜不报忧地粉饰业绩”。但是,一个重要差异是：即便Conneticut Mutual把剩余风险留在其投资组合内,它还是把绝大部分风险卖给了第三方。
几年后,Equitable Life Assurance Society of America 也有一笔CDO 交易,即EQ Asset Trust 1993。它把垃圾资产（包括很多违约债券）掉期置换成更高评级的CD0资产,以此来提升其投资组合的伯用状况。Anne Schwimmer,Equitable Clears Decks of Junk with $700M Deal;Holding Company Takes on the Riskiest Securities,INVESTMENT DEALERS ’DIGEST,Oct.18,1993;Equitable debt sale yields $700mi llion,PENSIONS &INVESTMENTS,Jan.24,1994。Equitable Life向其创设的SPE发售了7.03亿美元的私募票据。Equitable Life及其子公司Equitable Variable Life随后又购人了2亿美元的类别为B的中间“层级”的CD0票据。该“B”类票据的半数被评为“投资级”,由此,Eqmtable Li得以规避其NAIC的法定资本要求。该要求仅适用于人寿保险公司,而不适用于其控股公司,即Eqmtable Companies。该公司购人了5000万美元的“C”层级票据和5000万美元的CD0股权。Equitable Life的附属机构DLJ购人了全部3.25亿美元的“AAA”层级,并将在144A规则下的私募市场(the private placement Rule 144A market )中予以转售。Equitable Life 再利用销售所得的现金收益购人“投资级”资产。这一交易使Eqmtable Life将风险与收益留在集团内部的同时,将垃圾资产改头换面成“投资级”资产。

[6-2] Karen Sibayan,1987to Present :A Wall Boon CDO Lane,ASSET SALES REPORT,Apr.17,2000。当时也开展了债券和贷款混合的多重资产交易。

[7-1]GILLIAN TETT,FOOL’S GOLD:HOW THE BOLD DREAM OF A SMALL TRIBE AT J.P.MORGAN WAS CORRUPTED BY WALL STREET GREED AND UNLEASHED A CATAS-TROPHE 45(2009).

[7-2]BASLE COMMITTEE ON BANKING SUPERVISION,INTERNATIONAL CONVER-GENCE OF CAPITAL MEASUREMENT AND CAPITAL STANDARDS,July 1988,at 14(8%capital),22(100%risk weight),at http ://www.bis.org/publ/bcbs04a.pdf.

[7-3]Adam J .Levitin&Tara Twomey,Mortgage Servicing,28YALE J .ON REG.1(2011).

[7-4]THE J.P.MORGAN GUIDE TO CREDIT DERIVATIVES 73(Risk Publications 1999)[hereinafter,MORGAN GUIDE].

[7-5]同上,另外一个关键问题也应引起注意。作为创始者的银行通常会留存CDO风险最高的低“层级”。然而,如果这一部分的数量累计达到了资产池中贷款本金金额的8%,银行就无法实现豁免法定资本的目的。

[7-6] 信用违约掉期确切起源的历史真相似乎已被掩盖。使信贷风险与其他风险相分离的各种不同的交易工具,比如,担保人和债券保险,已经存续数十年。但是,这一交易中的衍生交易形式似乎只能追溯到20世纪90年代早期。Bankers Trust在1991年就曾对一些最早期的上述交易进行授信。TETT,supra note 111,at 46。SATYAJIT DAS,TRADERS,GUNS,AND MONEY 269-70(2006)。摩根银行最早的交易是在1993年。交易内容是安排欧洲复兴开发银行来承担摩根银行给予其长期客户埃克森美孚公司48亿美元的授信额度的信贷风险。埃克森美孚公司当时面临的是因瓦尔迪兹油轮泄漏而招致的50亿美元罚金。TETT,supra nott 111,at 46-47。

[7-7] Id.at 16.

[7-8] 因此,也不存在会计或者税务上的问题。Id at 15.

[7-9] Id.at 16.

[7-10]Id.at 59.See SUPERVISORY GUIDANCE FOR CREDIT DERIVATIVES,August 12,1996,(Federal Reserve Board,SR96-17(GEN)available at http ://www.federalreserve.gov/boardocs/RLETTERS/1996/sr9617;APPLICATION OF MARKET RISK CAPITAL REQUIRE-MENTS TO CREDIT DERIVATIVES,June 13,1997(Federal Reserve Board,SR 97-18(GEN)available at http://www.federalreserve.gov/boarddocs/SRLETTERS/1997/sr9718。需要注意的是,信用违约风险保护卖方银行反过来必须以其自有权益资本为其所承担的风险提供支撑。参见MORGAN GUIDE,supra note 114at 59,从而限制了这一设计的效用。

[7-11]WILLIAM W.BRATTON,CORPORATE FINANCE:CASES AND MATERIALS 394(7th ed.2012).

[7-12] 或者是将贷款记载于它们的资产负债表中。见MORGAN GUIDE；supm note 114,at 16。

[7-13] TETT,supra note 111,at 45-51.

[8-1] SBC Warburg同时也创设了一个类似的结枸,一个17亿美元的交易设计,名为“SBC Glacier Finance,Ltd”。Glaciei完全是通过信贷关联票据获得资金,而Bistro则还存在着“超尚层级”的头寸。Ronald E.Thompson,Jr.,&Eva F.J.Yun,Collateralized Loan and Bond Obligatiom :Creating Value Through Arbitrage,251,261-262,in HANDBOOK OF STRUCTURED FINANCIAL PRODUCTS (FRANK J.FABOZZI,ED.1998)。似乎还存在其他一些名为“信贷衍生债券”(cedh derivative bods)将资产证券化与信贷衍生品相结合的早期尝试。我们也找到了关于该类产品的少许信息。事实上,它们是由包括“Cibank,Bankers Trust Co.JP Morgan,Merrill Lynch 和Salomon Brothers 等在内的衍生品交易商”营销。Sam Zuckerman,A New Tool far Credii Risk?U.S.BANKER,Nov.1996。目前并不清楚,这些交易是否已经关闭。从表面看,这些产品会涉及一个发行商作为一方交易主体从事“标的资产池”的掉期交易。这些标的资产假定由交易对手方拥有。该类产品本质上应属于“CBO权益‘层级’的合成形态”。

[8-2] 见MORGAN GUIDE；supra note 114,at 24-25,74.

[8-3] Id.at 59-61。需要注意的是,我们可以通过SPE分销更高收益率的债务证券——类似“AAA”级别的CMOs,来拉升信贷关联票据的财务回报。如此行事将对监管产生影响,会导致规避最低资本要求额度下降。

[8-4] Sam Zuckerman,A New Tool for Credii Risk?U.S.BANKER,Nov.1996.

[8-5] TETT,supra note 111,at 55.

[8-6] MORGAN GUIDE,supra note 114,at 75.

[8-7] Id.at 55.

[8-8]基于其投资级的资产组合,BiStro的证券被债券市场接受。借款人的身份和金额并未披露给票据的购买者。在一些欧洲国家,依据银行保密法律,身份秘而不宣,披露的只是信贷的“类别”。操作就是如此进行的：标的贷款自结账之日起就已进人投资组合——根本不存在积极的管理或者组合贷款的销售。

[8-9] TETT,supra note 111,at 60-62.

[8-10] Id.

[8-11] Id.at 57.

[8-12] MORGAN GIDE,注114,at 77。这就导致了一个问题：当摩根银行累积其他银行投资组合的“超高层级”风险时,其自身的银行资本要求是否要叠加计算？答案虽然是肯定的,但相关资本要求却不会过于繁重,这得益于信贷风险分析和交易账目处理的神奇组合。（“倘若第三方银行能够对交易账目下的剩余风险头寸适用内部模式,这一风险就不会使中间银行机构产生过高的法定资本要求”。）

[8-13] TETT,supra note 1,at 63。

[9-1] 见Michael S.Gibson,Understanding the Risk Of Synthetic CDOs 3,working paper July 2004(SSRN).

金融丑闻的交易谱系：
从米尔肯到安然再到高盛（下）

威廉· 布拉顿 亚当 ·列维京

三、私生子：安然的掉期交易产品

在休斯敦市中心，安然正在观察银行分拆资产负债表并提高回报率的举动。信心满满的安然决定对传统的工业经济实施轻资产化战略和髙科技的金融创新，自负地声称它将从根本上改变工业组织。然而，不幸的是，这些夸夸其谈和赚钱是两回事，美国工业经济的面貌依然如故。当然，安然确实改变了一件东西：Bistro（Broad Index Secured Trust Offering的简称）的交易结构；但是，一旦被“安然化”Bistro就把它的创造者们炸得面目全非，并摧毁了他们的公司。本部分将考察这一破坏性影响，并揭示银行金融创新和安然的商业计划及安然丑闻的关键交易之间极为密切的联系。

1.从华尔街到主街的轻资产化

为理解安然商业计划就不得不考察Bistro的积极方面。我们暂时撇开Bistro和最新避税手段的异同不谈，也不把它视为规避监管且无其他优势的金融创新产品，先来看看Bistro的两个基本构成：证券化和信用违约掉期。二者都使此前并不存在的距离型（arm’s length）风险转移成为可能；二者都为银行将其风险头寸再配置给愿意承担该风险的非银行金融主体提供了便利。证券化还提供了新的流动性来源和银行融资。特殊目的实体和信用违约掉期对手方所发行证券的投资者有机会获得以前被银行独占的投资类别[2-1]。随着越来越多的投资者从银行接受更多的风险，风险被更广泛地分散化，使金融系统更加安全（在金融危机之前，很多人都这样说）。

Bistro的合成型特征也加人了一些东西，即创建定制产品的机会。风险和投资组合模型变得更为复杂。对管理者来说，产品与非常具体的风险回报配置必须相符。与主要信贷产品不同，合成信贷产品可以定制化设计，以满足特定的需要。

总之，Bistro的积极因素在于，银行的交易能手们在没有市场的地方创造了市场，为最大化交易价值创造了机会。他们的创新有助于市场的完善，并通过促进积极的贷款组合管理和提高资产回报率提升了银行的财务状况。

2001年成为安然的CEO后，杰弗里·斯基林对金融部门的创新模式，特别是由此带来的资产回报率的提髙，印象深刻。金融比能源行业能产生更好的资产回报：“在传统的资产投资中，很难产生补偿性的回报率。在当今世界，你必须把知识植入传统产品中，否则你将只能获得普通回报率[2-2]”。

安然渴望像银行那样赚钱。如果银行可以通过把资产负债表内的资产转移给新的流动性交易市场中的买者，变得更灵活，更有利可图，安然也可以这样做。这将使安然放弃原来的经营业务，即背负大量资产的天然气生产和运输，成为一个纯粹的金融中介机构。通过使其他公司实现轻资产化，安然就能实现赚钱的目的。和大部分银行利用证券化和信用违约掉期一样，安然的中间业务也将创设一个从未存在的市场。这不再只是一个美好的愿望，安然起家的市场不仅覆盖能源领域，还包括其他可交易的商品，从纸浆和纸张到金属，甚至宽带服务。安然的交易几乎没有限制，只有“特殊类型”的产品（“小摆设”）不能被纳人安然的交易世界[2-3]。在这一交易世界中，安然做了银行也曾做过的另一件事：提供了一系列风险管理产品，绝大部分是针对客户的价格风险而提供的场外衍生产品。

为了说明所有这一切是如何运行的，我们假设安然创设了一个新的纸浆和纸张市场。启动一个本不存在的市场意味着安然要购置资产：要想做纸浆和纸张的销售商，必须要有稳定的货源供应。如果没有现成的供货合同，就必须直接拥有产品来源，即广阔的林地。因此，毫无疑问，匹配纸浆和纸张的买家和卖家意味着一笔土地投资。一旦安然把自己树立为一个卖家，它得把其他卖家和木材的买家带到一起。如安然所看到的，如果大量的木材使用者控制着供应源，这一新市场就会有投机性。安然的市场将会引起垂直一体化的林产品企业的注意。起初，他们会利用安然获得少量供给。后来，他们会发现，安然市场拥有足够的供给量，市场上的价格要比他们自己控制木材来源时的价格更低。他们还会发现，通过购买衍生品合约，安然市场可以维持价格的稳定。木材使用者会得出如下结论：过去，他们通过买断供给源来防范价格波动的影响；现在，他们通过安然的中间运作获得稳定的最低价格[2-4]。资产分拆自然而生：该产业内的企业将会实现轻资产化，他们拥有的大片森林资产将被抛售，并获得收益。从购置广阔林地起家的安然最后也会出让这块“硬资产”，并继续依靠其自营市场来获利。

安然从银行那里得到了两个进一步的启示。正如抵押池通过在不同借款人和地区房产市场上分散风险来创造价值一样，安然也声称，它能够为那些通过安然市场撮合在一起的合同网络购入产品的市场主体减少风险，而且这一风险减少不能被产业内独立的生产者一销售商所复制。斯基林的解释如下：

虚拟整合系统之于物理整合系统的根本优势在于，你只需更少的资本就可提供同样的可靠性。交付是非系统性风险。如果管道爆炸、压缩机出现故障或者线路损坏，你的投资组合规模越大，你能够解决上述故障的能力就越强。因此，比如说，我刚刚进入天然气买卖业务，正在把天然气从堪萨斯中部买到堪萨斯市。如果管道爆炸，我的买卖就完了。对安然来说，如果这条管道爆炸了，我可以从纽约绕道，或者可以引入加拿大的天然气并通过一些储备设施实现转售。如果可以多元化你的基础设施，你就可以降低非系统性风险，也就是说，可以带来非常强的实实在在的网络效应。但是，你必须做大，必须攫取初始的市场份额，否则你就完了……[2-5]

此外，如同银行根据客户需要定制风险管理产品一样，安然也会如此操作。安然声称其金融创新者的智力水平要高于传统意义上的市场：

我们可以提供其他批发服务提供商所不能提供的高价值产品和服务。我们可以把具体的组件重新包装，以满足顾客的特定需求。我们灵活地处理条款、价格和交付等，并将其融合为个性而全面的解决方案[2-6]

最后，安然期望能够超过银行，把“虚拟整合”带到传统的经济中，为工业组织带来新的曙光：

历史上，交易成本只在两个时期发生了相·本上的改变。一个就是铁路时代，另一个则是电话和电报时代……我们现在就要经历另外一个改变。由于互联网的出现，交易成本正在急速下降。并且，随着这些成本的消失，我认为，临时组建组织的经济形态将击败旧有的纵向一体化组织的经济形态[2-7]。

在斯基林的规划里，虚拟一体化将替代纵向一体化，并迫使大石油公司、大煤炭公司以及任何其他大公司都分裂成众多的微型企业，每个企业都在其利基市场中运行。通过其交易业务，安然再把所有的微型企业重新整合在一起，并保证全部交易都按较低的价格进行[2-8]。詹森和麦克林假设的“合同链”（Nexus of Contracts）企业将成为现实[2-9]。

2.Bistro在休斯敦开张

在安然宏大想法的背后，问题正在恶化。安然的收人和盈利报告一直稳步增长。基于进一步上涨的预期，它的股价从1997年的17美元一直攀升至2000年的峰值90美元。然而，上涨预期的实现越来越困难。一个原因是竞争对手的存在。安然开拓了一个新的领域进行市场交易，结果却是准入门槛的降低。很多企业在和安然竞争有利可图的业务，削弱了安然的利润率。另外一个原因是，那时安然刚刚下了一笔特别大的赌注，经济效应还没有显现。它已经投资了120亿美元，建设一个全国性的光纤网络来启动宽带市场。2001年，宽带业务运营一年耗资7亿美元，却没有获得可观的利润。更糟的是，2000年还痴迷于宽带业务的股票市场，突然改变了主意，认为生产能力已然过剩。宽带产业陷人财务困境。这给安然带来了麻烦。因市场对宽带业务的狂热，安然的股价已被哄抬到90美元。和其他公司的股价一样，安然的股价也开始下跌[3-1]。2001年上半年，安然的市值蒸发了39%[3-2]。

除此之外，还有另一个原因，安然持有一个“批发投资”（merchant investments）类投资组合，由科技和能源企业的大宗股票组成。在科技泡沫膨胀时，安然的损益表中包含了这一投资组合未实现的收入。当市场下行时，就是另一番景象。巳发行的股票成交量甚微，无法变现；对冲要么过于昂贵，要么无法实现[3-3]，问题由此恶化。这导致安然沦落到与1997年的摩根相仿的境地：它需要一个掉期交易的对手方（counterparty），来盘活难以变现的投资组合。既然市场不会自己产生这样一个对手方，安然就需要像摩根一样去创造它。

（1）Chewco 和LJM

安然大量使用了特殊目的实体[3-4]。这遵循了轻资产化的原则，把一项资产转移到特殊目的实体中，要比和第三方谈判达成交易容易得多。这同样也是基于盈利需要：一旦一项资产脱离资产负债表，转人特殊目的实体的名下，安然就可以与之设计交易从而产生收人。轻资产化同样也意味着债务的轻化。安然需要保持投资级的信用评级，以维持作为交易实体的可信性。这意味着要限制资产负债表内的债务总量。此时，特殊目的实体也极为有用，因为它们起着表外举债管道的作用。最后，安然有时想把资产转移到特殊目的实体，并增加账面收人，却无法找到第三方贷款人。但是，无论如何，它还可以继续，只需将特殊目的实体的承兑票据作为收人。

根据当时的会计准则，安然的特殊目的实体不在会计准则管辖的范围之内[3-5]。就证券化而言，特殊目的实体若要合格，就必须与一个不太可能破产的实体有真实的交易[3-6]。还有人认为，特殊目的实体总股本的3%必须来自外部的权益投资者[3-7]。他们必须拥有权力，去控制特殊目的实体内部的资产处置[3-8]。除此之外，外部权益资本必定面临着“风险”，因为作为发起人的安然并不能保证投资的结果[3-9]。

外部权益要求是安然的绊脚石。安然的管理者想要迅速完成交易，且很难获得外部风险资金的支持。1997年，斯基林决定，要马上向特殊目的实体投入一系列资产（以及相应的债务）。安然的管理层恪尽职守组建了一个叫做“Chewco”[3-10]②曝光。此前与该特殊目的实体相关的所有会计条目都不合规，导致安然在1997年中期至2001年之间的收人报表被追溯削减了4.05亿美元[3-11]。特殊目的实体回归安然资产负债表的同时导致负债额增加了6.28亿美元。然而，我们将会发现，这并非2001年秋发生在安然身上最大的不合规特殊目的实体[3-12]。

安然的首席财务官（CFO）安德鲁·法斯托（Andrew Fastow），炮制了一个复杂的方案来解决外部权益问题。1999年，他组建了两个有限合伙公司，LJM开曼有限合伙公司（简称LJM1）和LJM联合投资有限合伙公司（简称LJM2）。以安然最好的交易作为承诺，LJM1和LJM2从机构投资者那里筹集了3.9亿美元资金[3-13]。事实上，上述实体的组建是为了作为外部权益投资者加人安然所设立的特殊目的实体，以解决Chewco交易中的暗箱操作，即合规性问题。作为普通合伙人组成的管理层成员，法斯托控制着LJM1和LJM2[3-14]。这一安排充斥着假公济私的自我交易，看起来非常拙劣[3-15]。事实上，它和第一执行公司为自己的CDOs所设立的虚假有限合伙人极为相似。但是，它至少使轻资产化的交易得以成立，并顺利且迅速得以执行。

（2）Bistro地狱

如前所述，安然担心科技和能源股票投资组合的损失影响其损益表。股权掉期本可以解决这一问题。对于大笔未分散化股权的持有者，比如管理层持有的大量本公司股票，可以利用日常性的对冲工具来管理。一般而言，对手方是一家金融机构，且掉期期限一般为短期或者中期。我们可以在此描述一笔简单的交易。如果有掉期协议的股票在期限内上涨，持股的管理层将向银行支付价格上涨的金额。既然管理层是对冲方，并在公司拥有一部分股票，就管理层而言，这一交易就是虚假交易，因为在掉期上的损失等于股价上涨的收益。如果公司股价下跌，银行将向持股的管理层支付股票下跌的金额。通过买空该股票或者购人一份卖出期权，银行转而可以对冲股价下行的风险。

但是，掉期市场并没有足够的深度，来覆盖安然投资组合里的权益证券[3-16]。因此，安然从摩根和Bistro中获得启发，创设了一系列特殊目的实体作为对手方。

安然的第一步就是找到一个3%的外部权益投资者，由于遵循不同的会计准则，Bistro并不需要这一步骤。LJM充当了这个角色，它对这一系列中的每个特殊目的实体都进行投资（这些投资是否在规模上足以满足3%的标准是一个有很大争议的问题[3-17]。我们暂时假设它们符合标准）。

安然这一掉期安排的其余步骤直接比照Bistra。与Bistra—样，下一个步骤就是对特殊目的实体注资，特殊目的实体随后进行投资。结果就是，特殊目的实体内的资产基础为掉期提供了资金支持。对于Bistro，注资来自外部贷款人；特殊目的实体利用贷款所得款项去购置超级安全债务证券。然而，就安然的特殊目的实体来说，资产基础是安然所转让的安然股票，用以交换的是特殊目的实体签发给安然的期票。总之，安然转移给LJM的关联特殊目的实体12亿美元股票和更多股票的购买权利，外加1.5亿美元的安然票据，交换到特殊目的实体面值15亿美元的票据[3-18]。为反映向特殊目的实体发售的股票，安然增加了它的股东权益，金额为12亿美元。Bistro当时是债务融资，但是，融资渠道并非来自外部，而是摩根本身贷款给它的特殊目的实体的掉期交易对手。就Bistro而言，特殊目的实体是有资产基础的，然而，就安然的特殊目的实体而言，其资产基础是发起人安然的普通股，而非超级安全债务证券[3-19]。

我们还注意到，在安然事件中，融资环节并没有资金易手。特殊目的实体的注资只不过是安然一堆堆的票据转移，而非外部人的合理投资。与之相反，在Bistro中，7000万美元现金有三方主体的参与。事实上，安然的特殊目的实体与第一执行公司的CD0架构更相似，但是在可信性上安然更差。第一执行公司至少还转移了一个债券投资组合，来交换特殊目的实体的期票。安然则是凭空制造出新的股份，并打赌它的股票市价会保持上涨势头，不让它露出马脚。

各特殊目的实体和安然签订了股权掉期合同，交易金额达21亿美元，而这些特殊目的实体相信，它们持有的安然普通股票足以弥补掉期交易的任何损失[3-20]。然而，掉期的标的股权迅速下跌。在安然陷人破产之前的最后5个财务季度里，标的股票的价值下跌了11亿美元。在损益表中，虽然收益并没有实现，但安然仍根据掉期合同，对其合同权利按市值计价。于是，与特殊目的实体的掉期在此期间为安然公司提供了11亿美元的新增收人，掩盖了11亿美元的损失。最终来看，在安然报告的净收益中，掉期的贡献率为72%[3-21]。

正当安然利用掉期来掩盖损失时，掉期的对手方，即安然所设立的特殊目的实体走向崩盘。安然用来给特殊目的实体注资的普通股，同掉期的标的股票一起开始下跌。一旦安然股票的价值跌至低于特殊目的实体在掉期中的风险敞口，特殊目的实体就会资不抵债。安然的中层管理人员花了不少心思来重组特殊目的实体，以便向董事会隐瞒存在的问题[3-22]，但是，这些都无济于事。受掉期合同保护的股票的价格并没有止跌回升。损失必须以安然的股价来弥补，不然就于事无补；而安然的股票一直下跌。安然最终偃旗息鼓，在2001年第三季度，关闭了特殊目的实体并把掉期的标的股票重新计人资产负债表；重新披露了过去的收入下降，并冲销了向特殊目的实体发行股票带来的12亿美元新增股东权益[3-23]。

在上述披露后的一个月内，安然就陷入了破产[3-24]。随后的调查披露了一连串其他虚假交易[3-25]。但是，LJM的掉期交易仍是迄今为止规模最大的，根据破产前披露的信息，它是压垮安然公司的最大一根稻草。

3.影响

安然的掉期交易为何如此令人震惊？对Bistro和安然掉期交易的比较分析，可以帮助我们把握安然交易结构的欺诈本质。Bistro作为一个特殊目的实体依赖于外部贷款人为其注资，与此不同，安然的特殊目的实体跟随第一执行公司的做法，从安然借入资金。特殊目的实体借入的这些资金恰好掩盖了安然的表内风险。因此，风险从未被真正外部化，如果特殊目的实体在掉期中损失严重，即便它没有耗尽作为注资的安然股票的价值，它也没有残余资本去偿付从安然借来的贷款。因此，即使通过掉期交易，安然能在短期内掩盖11亿美元的损失，从长期来看，它仍不得不冲销应付给特殊目的实体的11亿美元票据（或其中的一部分）。唯一能避免这种冲销的情况是，特殊目的实体所持有的安然股票的价格还能上涨，完全弥补掉期所掩盖的损失。

即使安然股票上涨，其交易结构依然是有问题的。股票价格上涨的原因是投资者对盈利增加的预期。盈利预期转而依赖于最近的盈利结果。在安然的案例种，安然用一份以其股票为标的资产的掉期合同虚夸盈利；安然股票的经济价值又基于正的盈利报告，而如果没有掉期合同，这些盈利报告就无从谈起。这一“股票一盈利一股票一盈利一股票”的因果链条最终导致本质上不可靠的交易和会计结果。

安然掉期交易的实质就是：通过发行普通股票来掩盖收益表上的损失。这一行为违反了最基本的会计准则，事实上，也背离了资本主义的基本规则。公司可以发行股票筹集资本，然后利用筹集到的资本从事经营获得收人。它们不得跳过这一步骤，直接把股票销售的所得计为收入。企业的价值来自它可以在存续期内筹集资本和赚取金钱的能力；企业的股票市值是对企业上述能力的预测。安然通过特殊目的实体和掉期颠覆了这一体系：利用它的市值，即普通股票的价值，来支持其普通股票的价值。

安然丑闻的令人惊讶之处在于，人们在愤怒和谴责之余，并没有充分意识到安然交易结构的实质影响。每个人都知道安然的盈利是虚假的。然而，几乎没有人透过迷雾和幻象去考察安然如何伪造了盈利，安然的欺诈行为和每天有数十亿美元流通的交易结构之间有何明显的区别。

值得注意的是，安然从未隐瞒LJM的结构。它的财务状况为金融界提供了充分的依据做上述分析，并追问安然盈利结果的可靠性[4-1]。显然，这超出了金融体系的理解能力。金融交易的工程师们正在创造只有其他工程师们才能理解的交易结构。这些工程师们工作时，关注的是轻资产化，从未考虑到交易结构上的缺陷对发起人和整个经济的影响。

四、夭折的丑闻——结构性投资工具

安然也将特殊目的实体作为处理不良资产和关联负债的表外平台。这些安排是有条件的，如果安然的股价跌至规定的水平以下，安然就会重陷债务泥沼。这些表外债务的到期给了安然最后一击，使之以破产告终。在安然存续的最后一周，这些债务像罗马烟花一样爆炸开来。[5-1]

安然丑闻后，监管当局制定了更严格的会计准则。实际上，直到安然事件后，才出现了一整套针对特殊目的实体的会计准则。在安然事件之前，财务会计准则委员会（Financial Accounting Standards Board，FASB），一家制定公认会计准则（GAAP）的私人机构，已颁布了适用于一些特殊目的实体的详尽规则，例如CDO及其他一些证券化[5-2]。相反，对于其余类别的特殊目的实体，包括安然的特殊目的实体，相应的会计处理规则是随着实践水平逐步发展的。“3%外部股权规则”并非公认会计准则，只不过是申报公司及其审计人员图省事从美国证券交易委员会关于租赁的意见书中推出来的[5-3]。财务会计准则委员会多年来一直不满合并报表及表外交易的会计处理，但从未得到过足够的政治支持来进行干预[5-4]。安然事件改变了这种情况，给财务会计准则委员会提供了一个机会，可以对它其余类别的特殊目的实体发表意见，在其发布的第46号解释函（被称为“FIN 46（R）”）中，这些特殊目的实体被称为“可变利益实体”（variable interest entities）[5-5]。与公认会计准则不同，这一标准旨在设立如下会计准则：如果两家公司之间可能存在合同关系，那么即使与申报公司有关联的实体未达到多数股权，也仍应将该实体的报表并人申报公司的报表中[5-6]。

安然事件后，财务会计准则委员会此前以“规则”为基础进行标准设定的方法饱受诟病，被认为无效率并易遭操纵[5-7]。第46号解释函表明财务会计准则委员会已接受了上述批评，而且显然有能力采取以“原则”为基础的方法。在新标准下实质重于形式，不再拘泥于企业采取何种法律形式，而是考量其经济风险[5-8]。从历史上看，通过多数投票权实现的控制会导致合并。特殊目的实体揭示了此种方法的局限。繁冗的合同细则和高杠杆使股东权益的名义价值远高于其实际价值，只能作为一个形式上的事实存在，与该实体的管理、风险和收益（包括剩余风险和收益）无关。第46号解释函放弃了以“股权”来确定参与程度的模式，采纳了一个开放式概念——“次级财务支持”。如果一方要承担一个实体的大部分损失或收益或这二者，则需要合并[5-9]。发起人地位也举足轻重：根据某些实际发起模式，如果“创设”某个实体的一方在该实体中持有利益（或者参与很多），那么该实体就属于可变利益实体[5-10]。

我们可以考虑这样一个假设：发起人创设一个特殊目的实体，以3%外部股权与80%外部债务融资。剩余的17%资金由发起人为该特殊目的实体提供次级贷款。发起人又对一半的外部债务向债权人提供担保。这种情况将适用第46号解释函的合并。因为尽管该发起人提供的资本仅占该实体资本的17%，但该发起人在3%的外部股权之后承担随后57%的损失风险，因而承担了该实体的大部分风险和损失。更一般的，如果外部股权总计不到特殊目的实体总投资额的10%，根据第46号解释函，该实体与发起人的合同关系将受到实质性审査。持股低于10%的权益层（equity layer）太薄弱，因而不能抵御可预见的风险，于是，其他潜在的权益持有人可能被视为享有剩余经济利益，或者财务会计准则委员所谓的“主要受益人”。

第46号解释函前进了一大步。即便如此，大型银行仍然能够继续以安然模式的表外交易进行投资和借贷而不触发合并。它们的目的是扩大杠杆债务组合，而且不在自己的资产负债表中反映上述借贷。被称为结构性投资工具的特殊目的实体就是它们的工具。[5-11]

在鼎盛时期，结构性投资工具的规模达4000亿美元，是金融体系中的尖端部门。它们以金融创新的名义兜售[5-12]，被称为“现代金融的劳斯莱斯”[5-13]，对那些自视甚高的主要金融机构来说，结构性投资工具是“必需品”[5-14]。然而，整个结构性投资工具在2007年至2008年间消失殆尽。结构性投资工具的崩盘是2008年秋季金融市场完全崩溃的一个主要环节。尽管如此，人们对结构性投资工具的关注并不多。这是因为，相比随后发生的事件，结构性投资工具的失败显得无足轻重，而且结构性投资工具是结构十分复杂的金融体系中一个只有少数内行才懂的金融部门。我们认为，结构性投资工具的失败当时虽未成为丑闻，却应该被视为丑闻。

1.结构性投资工具

就像Bistro—样，结构性投资工具源于银行资本监管。第一轮银行风险加权资产监管《巴塞尔协议I》于1988年生效。《巴塞尔协议I》使得银行持有特定种类资产成本高昂。花旗集团意识到通过创设一个特殊目的实体并将高风险加权的资产转移给该特殊目的实体，就可以降低资本监管要求；同时，还可以利用特殊目的实体的结构，保有髙风险加权资产的经济收益[6-1]。这就导致了第一个结构性投资工具——Alpha的出现[6-2]。

当时设立结构性投资工具的目的是从事与银行相同的业务，从长期债务投资与短期债权的收益差额中套利，而不用依赖于存款性融资（deposit-based funding）。结构性投资工具通过发行中期票据和商业票据，为管理那些受到有效管理且回报率高的多样化资产投资组合提供资金。它们结合了对冲基金、证券化及传统银行业务的特征[6-3]。如对冲基金一样，结构性投资工具受到的监管较弱，而且都是非常成熟的投资者[6-4]。同对冲基金一样，发起人与结构性投资工具之间存在着顾问关系；结构性投资工具回报率越髙，发起人根据管理合同所得到的收人就越多[6-5]。与证券化工具类似，结构性投资工具是表外交易，有破产隔离，只能在经营限制和经营指南所允许的范围内开展业务[6-6]。和传统银行一样，结构性投资工具以短期借贷和长期资产进行杠杆式经营[6-7]。

结构性投资工具与银行的不同之处在于，不吸收存款因而不受监管，是一种影子银行。因此，它与Bistro结构在动机上是相关的。一家银行向结构性投资工具出售一笔资产，银行就可以免于法定资本的监管，同时还能获得进一步发放贷款的流动性。与此类似，通过普通证券化，结构性投资工具发行结构债券使银行获得了表外融资；结构性投资工具甚至有成本优势。回想一下Bistro 被发明出来后，银行的借贷成本比通过证券化借贷的成本更低。结构性投资工具也解决了这一问题，获得了AAA级利率（AAA-interest rates），这一利率甚至低于银行自身的借款利率。

结构性投资工具的资产大多是多样化的，但是都包括一些美国的抵押贷款关联证券（mortgage-related securities）[6-8]。无论资产类型如何，几乎所有结构性投资工具的资产都有很高的投资评级，至少在购买该资产时如此。基于超高质量资产基础会带来最高信用评级和最低借贷成本的理论，结构性投资工具不愿持有信用风险敞口。结构性投资工具通过发行短期负债，来为购买长期资产募集资金[6-9]。在所有其他条件相同的情况下，短期负债的风险低于长期负债，收益率也较低，由此降低了借贷成本。期限套利（duration arbitrage）由此产生，使结构性投资工具得以赚取利差。由于结构性投资工具的债务为AAA级，所以结构性投资工具可以投资于明显安全的资产，但仍能从期限套利中获取利润，这个利润相当于长期资产回报与中短期借贷成本的差额。由于结构性投资工具可以提供比其他AAA级短期债务稍高的收益，所以更易吸引到资本。[6-10]

另一小类与结构性投资工具相关的实体，被称为“简化型结构性投资工具”（SIY-lites，吉莲·泰特形象地称之为结构性投资工具的“变种表亲”）[6-11]。“简化型结构性投资工具”相比传统的结构性投资工具往往更多地投资于抵押相关证券[6-12]。“简化型结构性投资工具”与基本结构性投资工具的另一个不同之处在于其融资更多是短期性的[6-13]。“简化型结构性投资工具”债务的加权平均期限为3~6个月，为基本结构性投资工具的一半[6-14]。“简化型结构性投资工具”往往使用比基本结构性投资工具稍低的财务杠杆率，以抵消更大的贷款展期风险[6-15]。

结构性投资工具的资本结构都相对简单。它们的股权名义上由开曼群岛或泽西岛的慈善信托持有（这与皇家储蓄协会将其第二只CDO的初级“档”给予慈善机构的安排并无不同）[6-16]，发行采用优先级一次级结构的中短期债[6-17]。最次级的债权常常有类似股权的属性，在形式上与结构性投资工具的收益分成和经营业绩紧密关联[6-18]。

然而，为什么银行要将利差利润让给一个独立的实体呢？答案是银行无须也并没这么做。银行与结构性投资工具达成一项管理合同，通过合同规定的激励性报酬，抽走结构性投资工具的利润[6-19]。结构性投资工具的发起人除了担任投资顾问，也作为其结构性投资工具的投资经纪人，将结构性投资工具与债务投资者联系在一起[6-20]。它们还常常投资于结构性投资工具，买入作为结构性投资工具股权的次级债，吸走结构性投资工具的部分利润。只要发起人不被视为基于会计与监管资本的目的而控制结构性投资工具，这就是另一场“胜券在握”的轻资产化游戏。

结构性投资工具的融资性质意味着它必须每年为其债务的20%—50%再融资，“简化型结构性投资工具”的再融资比例更高。这其中孕育着风险。用短期融资进行长期投资，需要定期再融资以匹配债务到期日。这使结构性投资工具高度依赖稳定的信贷市场。资本市场的任何风吹草动都有可能给缺乏流动性的结构性投资工具造成灾难。

至此，结构性投资工具与其发起人之间的关系就变得复杂了。银行发起人承诺给结构性投资工具提供“流动性支持”，即当外部市场不愿意为结构性投资工具提供资金时，银行提供资金（或承诺回购结构性投资工具的资产）。根据《巴塞尔协议I》的规则，对于这些流动性支持，银行可以不计提监管性资本[6-21]。不过，上述流动性支持通常被限定为实体资产的5%—10%[6-22]。其结果是，结构性投资工具很容易受债务市场动荡的影响，一旦债权人不同意债务展期，结构性投资工具可能不得不迅速变现资产，以偿还债务[6-23]。

尽管如此，结构性投资工具的投资者仍然相信，他们享有无条件的100%流动性的支持，就如同隐含着信用风险求偿权。惠誉评级公司观察到：“一些投资者相信，与结构性投资工具管理公司相关联的投资银行在提供绝对的流动性支持。他们的理由是，当结构性投资工具违约时，银行会面临潜在的声誉风险。”[6-24]

图4 结构性投资工具

总之，在结构性投资工具的商业模式中，“资产一负债”的期限不匹配带来了重大风险。如果结构性投资工具无法将其短期负债展期，就不得不变现资产以维持杠杆比率并满足投资者的赎回请求。该商业模式假定：如果展期失败，结构性投资工具可以按市值出售资产，以此实现去杠杆化，从而避免遭受巨大的损失。这的确是2007年前结构性投资工具数次陷人麻烦时发生的事情[6-25]。

似乎没有人认真考虑整个市场被冻结的可能性。在此情况下，债务展期失败会迫使很多结构性投资工具同时以极低价格抛售变现资产，掀起“死亡螺旋”。2007年夏天的恐慌就是这样开始的，首先席卷了“简化型结构性投资工具”，接着具有“简化型结构性投资工具”资产特性的新结构性投资工具，最后是更早出现更有实力的结构性投资工具。

2.结构性投资工具恐慌症

美国住房抵押贷款市场——所有的证券都基于此——在2007年的春天开始出现危机的苗头。在投资者赎回的压力下，一些次级抵押贷款发起人走向破产[7-1]。不过，直到2007年6月贝尔斯登发起的两个对冲基金发出遇难信号，华尔街才清楚地意识到次级抵押贷款问题的严重程度[7-2]。这两个对冲基金投资的资产都非常类似于“简化型结构性投资工具”，包括投资于美国次级抵押贷款支持证券（MBS）和CDOs的巨大风险敞口。

贝尔斯登紧急救助了这两个基金，将它们纳人其资产负债表[7-3]，但基金的崩盘吓坏了与任何次贷投资产品有关的市场。2007年7月10日，信贷评级机构穆迪和标准普尔调低了数百种抵押贷款支持证券的评级，市场进一步感到不安。货币市场基金这类商业票据的投资者拒绝对简化型结构性投资工具的票据展期，挤兑随之发生[7-4]。

由于未取得展期，“简化型结构性投资工具”不得不出售资产。不幸且并非巧合的是，就在评级下调导致资产的市场价值下降之时，发生了挤兑，使得“简化型结构性投资工具”更难通过出售其资产获得流动性。而结构性投资工具大规模地甩卖其持有的抵押贷款支持证券和CD0，进一步拉低了资产价格[7-5]。8月中旬两个“简化型结构性投资工具”崩盘[7-6]，其票据评级从AAA级直降至CCC级[7-7]。评级的急剧下降导致任何与结构性投资工具沾边的金融产品都受到沉重打击[7-8]。正如一位投资者所说：“这是一个信心暴跌的大环境，没有人区分苹果和橘子[7-9]。”

尽管发起人没有任何法律义务这么做，他们仍将许多结构性投资工具纳人资产负债表[7-10]。发起人往往有义务提供流动性认沽期权，但极少能覆盖资产的全部价值。无论如何，银行提供了流动性，承担结构性投资工具的债务以保护其声誉资本并缓解市场动荡，可能也是害怕低价抛售会压低那些按市值计价的资产的估价，从而迫使银行筹集更多的资本。

最后，到2007年7月，6个“简化型结构性投资工具”和28个结构性投资工具无一幸免。最后一个结构性投资工具西格玛财务公司，也在2008年10月破产[7-11]。在一年多一点的时间里，所有的结构性投资工具和“简化型结构性投资工具”要么进人破产程序，要么重返其发起人的资产负债表。一个价值400亿美元的金融服务领域就此消失，但并未引起多少公开抗议或解释。

3.结构性投资工具的复仇：并非丑闻

结构性投资工具崩溃，这不是丑闻。丑闻不在于金融崩溃的事实，金融崩溃只不过重演了“资产一负债”期限错配和恐慌这一经典模式而已。丑闻部分在于会计处理和监管资本处理：这些价值数十亿的负债为何在银行的资产负债表外？丑闻也在于发起人的反应：从什么时候开始，为一个独立实体的债权人提供紧急救援成了一家银行的业务？如果结构性投资工具如银行声称的那样，是为了会计及监管目的而成立的真正独立的实体，那么银行绝不会承担结构性投资工具的债务。

也许有人会认为，救助结构性投资工具是基于合理的商业判断。对发起人来说，这一举动是有意义的，因为即使真的没有任何追索权，其声誉风险却是真实的。持有次级抵押贷款支持证券风险敞口的银行，不顾一切地避免抛售带来的低估价，抛售将迫使它们筹集资本以满足巴塞尔的资本充足率要求。对结构性投资工具的管理人而言，发起人银行的收购是他们所能得到的最好交易。然而，一个无可回避的事实是，即使结构性投资工具被作为独立的实体面世，并受到监管（更准确地讲，不被监管），结构性投资工具的游戏仍然建立在隐含追索权的基础之上。

鉴于这种情况，将结构性投资工具从银行的资产负债表中忽略是正当的吗？这是一个很好的问题。答案取决于对第46号解释函的解读。假设有一个结构性投资工具，以中期票据和资产担保商业票据融资90%，以由发起银行和对冲基金按50：50分成的次级票据融资10%；微不足道的股权由慈善信托基金持有；最后，还有默示担保。

我们要首先理解要求合并的第46号解释函。为确定相应的会计处理，应当讨论默示担保；根据第46号解释函，默示担保应被视为可变利益[8-1]。由于该担保使银行有可能承担结构性投资工具的全部风险，也就是说，银行吸收了该实体的大部分经济风险，按理说应被视为“主要受益人”，根据第46号解释函应并入发起人的财务报表[8-2]。当然，默示担保的性质是隐含的，换言之，在默示担保被执行前，担保并不存在，这使它纳人会计处理时有些棘手。

现在让我们尝试对第46号解释函作不同的解读，此种解读下，结构性投资工具成立时，该银行不是其主要受益人。根据第46号解释函，可变利益实体的“预期损失”并没有被确定为市场急剧下行时的“假定”风险敞口[8-3]。相反，它根据可变利益实体的预期现金流的“当期估值”来推算。换句话说，第46号解释函着眼于可能的损失，而不是潜在的损失。考虑AAA级资产内含的假设，此类估值只反映了很低的损失可能性。对上述银行而言，小的预期损失将被次级票据完全吸收。只要银行持有的票据不超过50%，就不会承担大部分损失，也不会成为主要受益人。后来的资产价值恶化并不影响会计处理，因为第46号解释函并不要求对估值时所作的假设进行定期更新。请注意，根据这一理解，无论担保是明示的还是默示的，都没有区别。

银行的实际信息披露与第二个解释一致。现在他们竭力做一些奇怪的解读。例如，花旗银行在2006年财务报表的脚注中披露，它有2270亿美元的未合并可变利益实体类资产。它补充道：

本公司可以与可变利益实体签订衍生工具合约；可以给可变利益实体提供信用证和其他担保，但这可能会扩大损失；可以做投资经理，可以拥有特定可变利益实体的股权。尽管实际损失预计并不大，但本公司与未合并的可变利益实体的交易可能会带来最高约1090亿美元的损失……[8-4]

1090亿美元大概只考虑了明示担保。我们认为，无论如何，1090亿美元实在不是一个小数字，因此不应该仅在脚注中予以披露，而且不做更多的解释。

虽然赤字一出现就引发了批评，但是，结构性投资工具事件并没有引起针对会计处理或审计失灵的执法行动[8-5]。根据假设，要么决定会计处理时搁置默示担保风险是适当的；要么出于会计处理的目的对损失估值作低风险化处理，使所有担保都成为了无关的因素。

值得注意的是，财务会计准则委员会在2009年通过的第167号财务会计准则中对第46号解释函进行了重大修订[8-6]。这一规范银行资本监管的新规则[8-7]，改变了主要受益人的认定，并强调除了重大损失风险外，还有权监督那些“对可变利益实体的经济绩效产生重大影响的活动”[8-8]。结果，与特殊目的实体订立管理合同的发起人更有可能被视为主要受益人，尤其在合同包含了与经营业绩挂钩的薪酬条款时，更是如此。此外，定量分析被定性分析方法取代[8-9]。换句话说，主要受益人状态不再由损失百分比这一数字确定。最后，我们必须在持续经营的基础上考虑发起人的状况，财务危机可能引发会计处理的变化[8-10]。综合这些因素，结构性投资工具应该被并人发起人的财务报表[8-11]。

4.安然公司复归？

安然的失败和结构性投资工具的崩溃当然是有区别的：前者有丑闻而后者没有。安然公司有意识转移垃圾资产，并不遗余力地构建交易，以使自己可在交易过程中汲取盈利。而设立结构性投资工具的银行显然善意地认为，AAA信用评级意味着安全性和稳健性。相比于银行，安然是在挑战会计准则的底线；而且失败来临时，安然的应对是隐瞒事实。

但是，事后的反思使我们可以找到两者共有的核心属性。在两个案例中，涉事公司均向受控实体销售资产，而在情况不妙的时候，这些实体就演变成了一个个骗局。在两个案例中，特殊目的实体都是滴答作响的定时炸弹，它的爆炸对发起人的财务报表产生了重大的负面影响。两个案例的交易结构都是基于过分乐观的假设：高评级的资产，无论是安然的股票或次级CDOs，都能保持其价值。风险在形式上被移交，但实际上从未离开发起人。形式超越了实质。会计准则在两个案例中被视如玩物，财务会计准则委员会则以其人之道还治其人之身，抓住机会重新起草标准，以确保问题事件不会再次发生。

五、恰当的继承者：高盛的合成CDOs

2010年7月15日，高盛同意向美国联邦证券交易委员会支付创纪录的5.5亿美元罚款，以解决Abacus 2007-AC1这一合成CDOs交易引发的证券欺诈指控[10-1]。美国证券交易委员会起诉的关键是，高盛作为特殊目的实体票据的承销商告知投资者：CDOs的资产是由一个独立的代理商选择的，而实际上，一个做空此资产的对冲基金在资产选择过程中起到了“重要的作用”。[10-2]

Abacus 2007-AC1交易是华尔街在房地产泡沫期间肆无忌惮的象征[10-3]。此交易在结构上很一般，在合成CDOs中也毫不起眼。AbaCUS2007-ACl是高盛在2004年至2008年间所做的47个合成CDOs中的一个[10-4]。其他银行也做了类似的交易；尽管地方法院驳回了基于协商的事实记录而达成的和解协议，花旗银行同意以2.85亿美元就类似的执法行动达成和解[10-5]。

就交易结构而言，Abacus是Bistro的翻版，但有一定的变形。与第一执行公司和安然一样，Bistro涉及受控实体。该实体使涉事公司可以订立规避监管要求或会计要求的合同，而这些要求适用于“真实的”（actual）证券投资组合。在Bistro中，证券化的信用违约掉期被用于对冲摩根现有的风险敞口。与此相反，Abacus中的信用违约掉期并不承担对冲高盛现有风险敞口的职能。相反，它们是“纯粹的”信用违约掉期，其中，风险保护的买方在标的资产中并无“可保利益”。Abacus的信用违约掉期并非对冲，而是对标的资产经营业绩的纯粹赌博。这意味着参与Abacus交易的任何一方都没有真实的标的证券。相反，标的投资组合是假想的，它被创设的目的只是为了暂时摆脱现有债务。它只是一份债务证券清单。类似Abacus的合成CDOs已经越过了轻资产化的范围，完全脱离了资产。

给出一份证券清单，然后根据其业绩表现打赌，这无异于一个赌徒对体育赛事的结果下注。Bistro结构提供了一种特别适用于此目的工具。回想一下，特殊目的实体达成一份信用违约掉期合约，其中它是风险保护的卖方。特殊目的实体通过发行信贷关联票据为自己融资。由特殊目的实体发行的信贷关联票据的持有人事实上是在赌标的证券不会出现违约。如果上述结果确实，他们的票据回报相当可观。而特殊目的实体的信用违约掉期的对手方则赌标的债券会违约。如果违约真的发生，他们将大发其财，而信贷关联票据的持有人将陷人不良投资的困境中（如图5所示）。

图5 合成CDOs

高盛和其他银行将这些交易结构视为其交易商军团的新存货来源。虽然合成CDOs在产生资产的过程中，并没有发生新的投资，但它的确为愿意做空和做多的投资者从事距离型风险交易提供了经纪服务。在高盛看来，Abacus只是将匹配的一X寸合同撮合在一起，从中赚取利差，这是一笔正常的衍生品自营业务。

如果不是次级抵押贷款市场的崩溃给交易带来灾难性损失，人们不会在意这些。但是，当交易血本无归时，高盛发现，不是所有人都接受基于自营商（dealer）的交易结构。合成CDOs不仅是掉期交易，而且是由高盛“发起”用来发行债务证券的特殊目的实体。如果一家传统的经营型公司（operating company）销售自己的债券，它就不是一个距离型的合同卖方。此时，就需要一个庞大的监管机构来确保信息的真实披露。当然也可以说，在结构化交易中，特殊目的实体的销售不同于此，它应被视为基于合同的销售，特别是考虑到证券私募这一事实。但是，这是一个模糊的未知领域。高盛正是这样卷人了违反证券法的行为，高盛的角色是对购买者负有披露责任的发行人，而不是一个买者自慎的自由世界中的自营商。生产自有证券存货的自营商看起来像是发行人。

1.Abacus 2007-AC1交易

高盛应保尔森公司（Paulson &Co）要求创设Abcus 2007-AC1。保尔森公司是由高盛提供经纪服务的对冲基金，也是高盛收人的一^重要来源[11-1]。保尔森公司此前至少也曾请求另一家投资银行——贝尔斯登——创设CD0，但被拒绝了[11-2]。

保尔森公司追逐此项交易的动机是它相信抵押贷款违约率会飙升，因此，它一直在设法做空按揭贷款。然而，因为交易中很少如此操作，所以按揭贷款很难直接做空[11-3]。但是，利用以按揭贷款作为标的资产的信用违约掉期，持有衍生品空头，然后做空按揭贷款。

保尔森公司想利用信用违约掉期做空按揭贷款。正如我们已经看到的，信用违约掉期需要两方：一个做空方，被称为风险保护的买方；一个做多方，被称为风险保护的卖方。只有保尔森公司与某个第三方达成高度匹配的掉期合约来对冲风险，高盛才同意向保尔森出售信用违约风险保护[11-4]。实际上，高盛在寻求扮演掉期交易的经纪人：一方面向保尔森出售风险保护，另一方面从第三方买入风险保护。在掉期市场中，这是一种非常典型的安排[11-5]。

（1）特殊目的实体

作为风险保护卖方的第三方就是Abacus 2007-AC1，它是一个由高盛创设的合成CD0，创设的目的就是推销一笔掉期交易的多头头寸，该笔掉期交易旨在将高盛的掉期和保尔森公司撮合在一起。高盛的合成CD0以Bistro为样板。作为发起人，高盛创设了一个通过销售信贷关联票据来融资的特殊目的实体。该特殊目的实体利用销售票据所得，作为风险保护的卖方买人一笔信用违约掉期。信用违约掉期会以一个证券投资组合为标的资产，在这里就是按揭贷款。特殊目的实体将票据销售所得投资于AAA级抵押品，通常是国债。国债的利息与信用违约掉期的溢价一并作为利得流向票据持有人（同时支付特殊目的实体的费用）。在标的投资组合违约的情况下，特殊目的实体中的国债被出售，用于支付给风险保护的买方。票据持有人承担损失。

Abacus 2007-AC1是一个正式的特拉华州公司，也是一个开曼群岛有限责任公司的全资子公司[11-6]。其资产包括：以发行信贷关联票据所得购置的证券；信用违约掉期的溢价权，这个信用违约掉期基于一个由90多种标的[11-7]资产构成的价值为200亿美元的投资组合。投资组合中的资产不得替换[11-8]。标的投资组合包括被穆迪评为Baa2级的纯粹次级或中级按揭贷款。从按揭贷款的发放人、档级以及利息支付人来看，标的投资组合具有多元化的特征[11-9]。

（2）信贷关联票据

回想一下，Bistro中仅有部分标的投资组合的风险被特殊目的实体的信用违约掉期所覆盖。这与Abacus是一样的。现说明如下：如果特殊目的实体不出售其最低“档级”的信贷关联票据，这个档级的票据只占发行量的10%，那么特殊目的实体不会对标的投资组合第一个10%的损失给予信用违约掉期保护，因此它赌的是10%以上的那部分损失，这就好比赌谁是比赛的前三名，而不是赌整场比赛的最终排名顺序。信贷关联票据中未售出（和未提供）的“档级”只是名义上存在。这种灵活性导致的结果是：合成CD0使发起人可以根据其投资者的投资组合管理人的具体需求来量身定制风险。

所以，虽然Abacus标的资产是20亿美元的投资组合，但特殊目的实体实际上并没有承诺20亿美元的保护。相反，它只对21%之间的损失提供保护[11-10]，且仅限于在此范围内所售出的“档级”。根据第144A条规则，高盛作为私募的承销商[11-11]，在Abacus销售的信贷关联票据中，50%的信贷关联票据（A-2类）是为资本构成中最底部的21%—34%销售的；25%的信贷关联票据（A-1类）是为资本构成中的35%一4%部分销售的。

买方是德国工业银行IKB，它购买了5000万美元的A-1类票据和1亿美元的A-2类票据。担任投资组合选择代理人的ACA资本管理公司（ACA Capital Management，LLC）购买了价值4.2亿美元的A-2类票据[11-12]。

因此，如果20亿美元的标的投资组合造成的亏损不超过4.2亿美元（21%），根据信用违约掉期，Abacus没有赔付义务。然而，如果损失超过4.2亿美元，根据信用违约掉期，Abacus就有赔付义务，但是不必承担投资组合8.8亿美元以上（44%）的损失。基于实际售出的信贷关联票据的本金金额，如果投资组合发生了4.2亿一7亿美元（21%—34%）的损失，Abacus承担的损失略高于其中的一半，或最高达1.42亿美元；如果投资组合发生7亿一8.8亿美元的损失（35%一4%那部分资本），Abacus就要承担其中的1/4，或最高达5000万美元。发生这些损失的风险，则由IKB和ACA承担。

（3）信用违约掉期与投资组合选择代理人

我们现在来看Abacus的信用违约掉期。对特殊目的实体来说，风险保护的直接买方不是保尔森公司，而是高盛；销售文件中并未提到保尔森公司。就像摩根和Bistro—样，高盛是在与它自己的特殊目的实体进行掉期交易。然而，由于保尔森公司和高盛随后的匹配掉期[11-13]，经济利益上的做空方是保尔森公司，而非高盛，就像信贷关联票据的持有人是经济利益上真正的做多方一样。媒体常常把高盛作为掉期交易的初始对手方[11-14]。这并不是一个异乎寻常的安排。许多CD0的发起人，如德意志银行和摩根士丹利，也是这样运作其合成CD0的[11-15]。其中一个商业理由就是，当发起人与掉期交易直接挂钩时，信贷关联票据将受惠于发起人的信用评级，而信用评级又与信用违约掉期溢价流的确定程度有关。与保尔森公司相比，高盛显然是一个更安全的交易对手。

实际上，只要标的资产是独立选出来的或是经由多空双方的公平谈判选出来的，合成CD0的发起人是经济利益上的空方，这并不一定是有问题的。实践中的做法正是这样，在发起人将一个合成CD0推向市场前，它指定一个实体作为“投资组合选择代理人”，让他代表信贷关联票据的潜在投资者就标的投资组合选择进行谈判。在Abacus 2007-AC1的案例中，投资组合选择代理人是ACA资本管理公司，它也将成为票据的购买者。ACA资本管理公司是债券保险公司ACA金融担保公司（ACA Financial Guaranty Corp.）的全资子公司，也管理诸如CDOs类的资产[11-16]。ACA被认为有激励谨慎选择投资组合，因为它对每个“档级”收取一定比例的费用，且“档级”越低，收取的费用越多[11-17]。Abacus 2007-AC1不是积极管理型的CD0，因此ACA的参与仅限于为该掉期交易选择标的资产[11-18]。作出了初始选择后，ACA作为投资组合选择代理人的作用就结束了。

（4）“超优先级"掉期

如前所述，当摩根创设Bistro B寸，“超优先级”部分的CD0引起了一个棘手的问题。因为算法不可行，特殊目的实体没有售出任何超优先级信贷关联票据。任何超优先级票据的收益率都没有什么竞争力。为使美联储非正式地同意此交易，摩根不得不寻找一个具有投资级别的信用违约掉期的交易对手，向后者出售标的资产组合的超优先级信用风险的无资金风险保护（unfunded protection），它找到AIG作为这一交易对手。

而当我们看到合成CDO时，就会发现一个超优先级信用违约掉期也是一个受限制的选择。交易中出现超优先级“部分”，并不是因为人们想用合成结构寻求法定资本的监管豁免[11-19]，而是因为有人想用它作赌注。实际上，保尔森公司就是这么做的。因此，高盛与保尔森公司达成的信用违约掉期交易，覆盖Abacus标的资产21%—100%范围内的损失。高盛与Abacus特殊目的实体的掉期交易覆盖了21%一5%范围内的损失。余下45%—100%的损失敞口属于超优先级风险，需通过高盛与第三方的匹配掉期交易加以移转。ACA愿意作为信用违约掉期的交易对手，承担标的投资组合50%—100%范围内的损失，相当于承担10亿美元的超优先级责任[11-20]。在Bistro结构下，这种超优先级信用违约掉期是直接在当事人之间订立的，而不是与特殊目的实体直接签订。请注意，与ACA的掉期交易并没有走得太远，它覆盖50%—100%的损失敞口，给高盛留下了45%d9%的未对冲多头，即1亿美元的损失敞口[11-21]。

上述安排使高盛10亿美元的风险都依赖其交易对手ACA的信誉。高盛对ACA不太满意，于是又聘请荷兰银行（ABN）担任掉期交易的中间人[11-22]。荷兰银行与高盛就标的投资组合50%—100%范围内的损失达成了一份掉期合约，同时与ACA也签订了一份掉期合约，以收取利差作为中介费[11-23]。如果荷兰银行基于掉期交易不得不赔付损失，它就会转而寻求ACA弥补损失，因为从经济利益上看，ACA最终要为标的投资组合的50%—100%这部分损失承担风险。荷兰银行似乎也对ACA有些担心，因为它根据匹配的掉期交易，用2700万美元从高盛手中买入了针对ACA的信用违约风险保护[11-24]。图6总结了Abacus 2007-AC1交易的关键部分。

2.圈套

让我们把自己当作客户，去高盛的掉期交易平台出售信用违约风险保护。我们与作为空头的高盛订立了一份掉期合约，期待掉期交易平台可以对冲风险，也就是寻找一个交易对手方，利用配套掉期，建立空头头寸。现在，让我们把自己当作从合成CDO中购人信贷关联票据的买方，且由一个独立代理人选择来CDO的标的投资组合，掉期交易的对手方是髙盛。人们对掉期交易平台和第三方配套掉期交易的预期是完全一样的。事实上，如果没有或者完全没有希望找到这样的掉期交易对手方，髙盛就没有任何理由发起这一CD0[12-1]。在金融衍生品的世界里，每一个对头都预先假定有一个空头。事实上，髙盛用掉期交易移转其短期风险始于其第一个合成CDO，即Abacus 2004-1[12-2]，Abacus 2007-AC1的投资者没有理由假定高盛不会对冲风险。保尔森公司（或其他同类公司）必然会出现。

图6 完整的Abacus 2007-AC1交易（虚线部分表示未披露的信息）

但是，重新包装合成CDO的工作比作为自营商来匹配传统信用违约掉期的卖方和买方要复杂得多[12-3]。在合成CDO中，标的投资组合是买卖双方借以交易风险的资产。它不是既定的，而是必须创造。这正是Abacus的问题所在。

ACA作为“选择投资组合的代理人”向投资者们兜售Abacus，而且Abacus 提供的材料强调：基于ACA的报酬与投资，ACA和信贷关联票据持有人之间形成了一个“经济利益同盟”[12-4]。ACA的名字被用来出售该笔业务：一封高盛的内部电子邮件指出，“我们希望利用ACA的信誉和特许经营权，帮助分销这笔交易。”[12-5]

从表面看，ACA的确是在为标的投资组合选择资产。不过，保尔森公司也影响了选择，似乎还否决了几个标的证券进入投资组合[12-6]。结果，经济利益的做空方（因此有充分的激励选择最垃圾的资产）对此交易中的证券发行人的经济状况有决定性的影响。这一事实并没有向证券的购买者披露。

可以说，这是一个重大遗漏。否则，高盛何必用风险一回报保证金，引人一个有恰当激励的独立决策者？不过，也可以作出一个完全相反的推断。在这个推断中，独立代理人不仅是资产类别的专家，也是特殊目的实体的信贷关联票据的购买者。如果保尔森公司选择的投资组合有着难以接受的高风险，那么ACA想必就会拒绝和高盛达成交易。最后，其他的做多方是经验老到的债务投资者，他们知道，交易必须达到令空头方的投注者满意，这个投注者可以是高盛或是某个最终做空方。

现在，让我们看看更加复杂的情节：ACA明知保尔森公司也参与其中，虽然并不清楚ACA是否知道保尔森公司参与的程度[12-7]。同时，关于保尔森公司在这笔交易中的角色，ACA似乎被误导了。据称，ACA认为，根据高盛员工法布里斯·图尔（Fabrice “Fab”Tourre）的陈述，保尔森公司真的打算投资Abacus票据，购买最初10%损失头寸的次级信贷关联票据[12-8]。这将使保尔森公司成为多头中的“最多头”，而不是空头。ACA没有理由反对保尔森公司的参与，因为结构性融资发行的惯例是次级或“权益”级证券的买方对投资组合的选择有发言权[12-9]。因为ACA相信保尔森公司实际上是多头方，所以在ACA看来，保尔森公司参与资产选择并不反常或有违ACA的利益，而且Abacus 的其他投资者可能也不会反对[12-10]。

3.清算

正如保尔森公司所希望的那样，Abacus 2007-ACl的标的资产经营惨淡。至2007年秋季，其中的84%出现违约[13-1]。至2008年1月，标的投资组合的99%已被降级，导致Abacus的做多方几乎损失殆尽[13-2]。信贷关联票据的投资者遭受了投资损失[13-3]。荷兰银行通过支付8.41亿美元低价抛售与高盛的超优先级掉期，而高盛通过配套掉期将这笔资金转移给了保尔森公司[13-4]。然后，荷兰银行转而要求ACA根据配套掉期进行赔付，但是ACA当时已无偿债能力[13-5]。荷兰银行作为ACA的保险接管中的债权人，最终仅得到1500万美元现金和一些价值可疑的“盈余票据”[13-6]。甚至高盛似乎也遭受了损失：它声称在此交易中亏损了1亿美元，这一损失相当于标的投资组合损失45%一9%时的未对冲多头头寸[13-7]。

美国联邦证券交易委员会似乎早在2008年8月就已对此交易展开调查[13-8]。为什么？安然先例给出了相应的解释：你可以制造出各种交易结构，并让律师和会计师背书，然后邀请蓝筹金融公司作为交易对手，直到赤字爆棚才会引起人们的注意。随后，他们才会开始质疑。最后，美国证券交易委员会在2010年4月对髙盛提起诉讼[13-9]。在3个月内，高盛与美国证券交易委员会以创纪录金额达成和解[13-10]，并因其可能赔钱的交易招致了巨大的声誉损失。

4.合同还是信托？

我们习惯将发行证券的公司视为通过代理人行动的法律实体，代理人是牵线人并最终负责公司的行为。基于合同的视角，传统的生产性公司是明确的合同指令和开放式的委托一代理关系的组合体，其中的空白由治理制度和信托法加以填补。

合成CDO采取了不同的运作方式，代表了商业交易演化发展的更高阶段。就其所有意图和目的来看，Abacus的特殊目的实体是一个没有代理人的公司[14-1]，它的所有功能由合同交易对手履行，如信托受托人和付款代理人，他们履行行政上的职责，这些职责已在合同指示中事先设定。在这里我们终于遇到一个无漏洞的合同公司，因为其合同文件提供了全部指示。简言之，Abacus 是詹森和麦克林所谓的“合同链”（nexus of contracts）企业的典范。

让我们从高盛的角度来看看，进而描述Abacus交易。合成交易结构的优点是为直接制造金融衍生产品——掉期和票据——提供了便利，这些产品可以由高盛的销售人员在市场上销售。尽管有交易上的复杂性，但相比传统的经营型公司发行的债券，新推出的金融产品还是相对比较简单的。即使传统的运营型公司的债务可以根据一份更简单的合同发行，分析师仍须掌握公司及其业务的现实复杂性，并且会出现无可避免的不透明部分。因此，销售传统债务产品的银行不得不投资于信息披露，从而改善信息不对称。假设不对债务进行评级，潜在的购买者也须投人研究，然后以其现有投资组合为衡量标准对债务进行评估。新的债务投资形式可能适合也可能不适合上述衡量标准。

相反，一个合成金融产品会更加透明——资产都在列表上，所有人都可以看到，且每种资产都有信用评级机构的评级。针对特殊目的实体的可自动生效的合同指令消除了大部分经营风险[14-2]。此外，发行实体可以根据机构投资者的债务投资组合经理预定需求量身定制。高盛的角色也有所不同：它进人市场，发现了赌徒们想要赌什么，然后设下赌局，告诉赌徒们，现在可以出来下注了。如果你不喜欢这场赌博，我们可以为你另设一场。总的来看，这笔交易不像长期资本投资，而更像在掉期交易平台上订立的公平的一次性赌博集，即一系列没有信托含义（fiduciary overtones）的单个合同交易。

批评者们一致同意将Abacus的真实模式置于公平交易的框架下。用严格的合同作为交易框架增强了美国证券交易委员会执法行为的政策影响。这预示着处理经纪交易商和客户之间关系的传统方法被打破了，使之超越合同的范围而进人信托领域[14-3]。

这是对该案例的合理解读[14-4]。此外，人们还注意到高盛表面上认购了Abacus 发行的信贷关联票据，从特殊目的实体处购买这些票据再将它们转售给购买者。从这个角度看，高盛是承担节约信息成本职责的看门人，并通过确保发行人信息披露的准确性获得声誉收益[14-5]。但是，在这里，高盛的角色也许应该更准确地定性为信贷关联票据的“承销商”[14-6]。高盛并不承担承销风险；这一发行采取私募模式，如果事先没有确定的现成买家，髙盛也不会购买信贷关联票据（这样一来，Abacus也就不会出现）。[14-7]

我们想试着关注该案例的事实及特殊目的实体的结构，来给出第三种更狭义的解读。事实上，Abacus是彻头彻尾的欺诈，但不具典型意义。它有一份事实告知（affirmative representation）：法布里斯·图尔声称保尔森公司将持有第一损失“档级”[14-8]。同时，还有貌似合理的辩词：髙盛辩称，在ACA的丰富经验和文件中的免责条款之间没有合理信赖该声明的基础。相应的，该辩护理由也有一个看似合理的反驳——高盛隐瞒了保尔森公司在该交易中的角色，这一事实的真正本质只有高盛掌握[14-9]。如前所述，此案例的确提出了一个选择问题：一方面是买者自慎和依靠自己，另一方面是投资者保护。但任何巧妙的欺诈案的事实中都隐含着这样的选择。而且，无论选择什么，与欺诈有关的法律大同小异，高盛及其代理人无须修改其战术手册。

如果法布里斯·图尔什么也没说，此案的定性会更加困难。争议点将是髙盛是否负有积极披露的责任，这一责任的前提是信托关系，显然在掉期交易平台中或者股票经纪及其客户之间并不存在此种信托关系。此种责任的成立意味着要采取比基于该案事实找到可诉性欺诈事由大得多的步骤。但是如果该责任作为“发起人一特殊目的实体”关系的附带义务，那就不需要从根本上重新界定“经纪人一客户”关系。

即使其行动完全由一组合同决定，Abacus也是一个发行证券的“公司”。它是特定种类的发行人，因为它没有自然人代理人，向投资者告知与它和它的产品有关的事实。事实上，在向ACA告知保尔森公司的参与时，Abacus甚至还不存在。即使欺诈行为通过Abacus实施，Abacus也只是一个不能实施欺诈行为的空壳。它是工具，而不是实施者。因此，透过Abacus，自然可以将髙盛视为始作俑者。高盛创建并控制Abacus；高盛的代理人向投资者告知与Abacus有关的事实。在这里，高盛不仅是自营商，也要向发行实体一样承担信息披露义务。

当我们考察法布里斯·图尔的误导性陈述时，更加强了将高盛视为发行实体的理由。法布里斯似乎将保尔森公司描绘成某个实体的权益的风险共担者，诱骗ACA放心地接受交易。因此，ACA和高盛并不是一次性掉期交易的对手方。高盛将掉期出售给ACA，就像投资于一家企业，其中保尔森公司投资于这家企业的第一损失和股权资本，因此与ACA直接建立利益同盟。无论高盛是有意误告事实或只是没有纠正ACA的误解，都是重大的欺骗。这与高盛先故意选择一个以其全部净资产做空公司股票的CEO后，再去承销该公司的普通股没什么不同。

我们的理论在学理上能否成立呢？2010年纽约南部地区对帕玛拉特公司案的判决提供了间接支持。在该案中，一个特殊目的实体发起人被判对特殊目的实体负有信义义务[14-10]。这就带来了一个问题，即上述义务能否以某种方式及于特殊目的实体的票据持有人，但是，如是推论巳经产生。间接支持的另一个来源是美国《1933年证券法》第15条[14-11]和《1934年证券交易法》第20条a 款[14-12]，即控制人责任条款（control person liability provisions）。在美国证券交易委员会对上述条款的解释中，控制人的法律责任归于有权指导公司管理或实施证券法主要违规政策的人员，无论该权力来自股权，抑或是合同或其他方式[14-13]。这显示出一个“实质重于形式”的欺诈责任认定方法：髙盛显然控制了Abacus。就理论来说，不利之处在于，责任认定的前提是Abacus的特殊目的实体在实施主要的违法行为，而高盛事件中的任何违法行为都始自法布里斯·图尔——高盛在交易中的代理人。

与我们的理论最接近的类推是适用责任目的而合并合法实体的相关学理，这很像会计上的强制合并报告。公司法中的“揭开面纱”[14-14]和“破产整顿”[14-15]是主要的例证。对于我们的解读来说，不利之处在于，美国联邦最高法院最近驳回了基于联邦证券法将两个密切关联的实体合并对待的意见。在Janus Capital Group，Inc.v.First Derivative Traders ~'案中[14-16]，原告要求基金的投资顾问就共同基金招股说明书中的错误陈述承担主要责任。然而，对于基金实体中的董事会而言，管理基金的是顾问实体，包括起草以基金的名义发出的文件。即便如此，最高法院仍采取了“形式重于实质”的方法，裁定对该错误陈述拥有“最终决定权”的实体，即本案中的基金，作出了适用于证券法的陈述。[14-17]

高盛和Abacus的案例很容易识别，即便如此，我们还是摒弃了一些负面启示。诉诸联邦证券法剥掉实体的层层伪装，査获欺诈的经济动机，并课以相应责任的时代似乎已经一去不复返了。所以，尽管丑闻和金融灾难引发了对实体表象相关规则的重大修订，从而把特殊目的实体带人合并会计处理的领域，金融业的会计责任制度仍然没有太大变化。它甚至有可能比以前更重视特殊目的实体之类的实体。

结论：企业的本质与丑闻监管

丑闻意味着贪腐，但贪腐不一定触发丑闻。银行的结构性投资工具会计核算显然并不牢靠，但它造成的混乱并未演变为丑闻，原因就是收回结构性投资工具（表明结构性投资工具从未真正独立）这一令人不齿的行动，减少了直接的金融震荡。在结构性投资工具中，并没有欺诈和隐瞒；监管机构也很早叫停了结构性投资工具。因此，结构性投资工具只是一场金融灾难，它本身不足以导致丑闻。

事实上，金融灾难甚至也不是必然结果。当联邦调查局对米尔肯采取行动后，垃圾债券市场仍在上行。米尔肯在1989年4月认罪，垃圾债券市场直到当年10月才崩溃。米尔肯成为目标，是因为他是金融界的“成功”人士，他的行动导致了负外部性。高盛成为金融危机后的执法目标也是由于类似原因。关于德崇证券、安然和高盛的每个执法程序都发现了证券违法行为。但大多数人认为，这几个案例的相通之处是犯罪者们的自由市场自大症。

本文主要关注了另一个不同的共通点——特殊目的实体，这一结构在Bistro 及其变体和轻资产化的商业规划中更为普遍。我们的论述强调了公司化身（corporate alter ego）的策略性使用，而技术专家的混淆视听又为此提供了便利。特殊目的实体是可疑的，因为没有人明白它们是什么。之所以没有人能够非常清楚地了解它们是什么，是因为这些实体在形式上有现行的合法模式，而实质上并非如此。特殊目的实体在实践中演化而来，所以缺乏一个精心筹划的公认模式，即使交易工程师们创造它们的目的是为了服务于发起人的直接财务目标。关于特殊目的实体的一个有效理论正在兴起，这一理论是以经济基本面为基础。即便这是一个关于企业的理论，也不是出自公司法，而是来自公认会计准则。

公司法对于化身实体是很包容的。历史上，这些实体曾经采取子公司的形式[15-1]。只要一个子公司维持其形式上的完整性，即使该子公司实际上按其母公司指令行事，其负债不大可能及于母公司[15-2]。因此，公司法对特殊目的实体几无置评也就不足为奇了。事实上，正是公司法的形式主义使特殊目的实体成为可能。公司法没有做出政策上的反对：如果轻资产化类交易提升了股东价值，那么董事会就应该这样做；随之而来的风险属于商业判断问题。安然和结构性投资工具的银行发起人将相关实体的资产和负债放回其资产负债表，也并不是公司法强制的结果。

但是，尊重形式上分离的惯例从来都不是普遍适用的。毫不奇怪的是，这些限定性条件往往来自公司法之外。会计师出于财务报告的目的，要求合并多数控股子公司的财务报表。合并报表包括两个方面：第一，公司化身的资产和负债流人母公司的报表；第二，母公司与公司化身间的合同不能创造利润。

特殊目的实体的整个关键就是创建一个类似子公司的公司化身，按发起人的指令行事，但不会因此被视为因会计目的而受到监管（对受监管的金融公司而言，可以不遵守法定资本的监管要求）正如我们一次次看到的，主要原因是为超高杠杆率融资提供便利。基于超高杠杆率适合分离的高安全资产这一理论，特殊目的实体大量涌现。没有可识别的股权投资的特殊目的实体往往是服务于超高杠杆率融资的最好实体。

Bistro结构是典型的例证。合同创设了特殊目的实体，分配其资产，管理CDO支付或得到支付的条件。这一结构一旦确立，特殊目的实体便不需再做任何事情。当然，交易文件并不能决定标的证券的业绩。但是，以上就是全部的奥妙所在。使用合成CDO，完全避免了购买和管理风险资产的麻烦业务。投资者承担的唯一风险是标的资产的业绩，经营风险被完全消除[15-3]。以下的做法显然会更好：“标的”资产，销售信贷关联票据，并将销售所得投资于美国国债，这是世界上风险最低、只需付出最少经营努力的真实资产。有多少利润，根据此类交易结构的合同，就抽取多少利润，而亏损也分“档级”按合同进行分配[15-4]。将这些好处加在一起，股权的传统功能就黯然失色了。即使类似Abacus的合成GDO采用公司而不是信托作为特殊目的实体的组织形式，该公司的董事也只是一个占位的傀儡，受托利益将归属于一个慈善信托基金。形式超越了实质。

Bistro的特殊目的实体是一个“企业”，但是，它只是一个纯粹意义的“合同链”企业——不是信用违约掉期就是票据，没有任何其他东西。这是一个纯粹的合同风险分配的节点。但是，与交易市场上的价格不同，各合同链并不是按自发秩序连接的。发起人必须创设合同，同时还要招徕投资者。发起人和实体的正式分离只在交易完成后才开始生效。髙盛便是因为在创设实体阶段的陈述和忽略Abacus的内容而陷入麻烦。在票据销售完成之前，没有Abacus 的存在，只有高盛。

接下来比较结构性投资工具，在这里，发起人在经营阶段而不是在创设阶段陷入困境。从逻辑结论上看，Bistro结构超级安全——用国债充实特殊目的实体。结构性投资工具的安全意味着AAA级和AA级资产，但并不意味着违约风险的消失。当意想不到的经济下行出现时，发起人的形式分离体制就会灾难临头。因为外界将结构性投资工具与其银行发起人联系在一起，银行也不愿强行坚持自己的形式分离体制。由此可以认为，结构性投资工具实质上从未被真正分离出来[15-5]。

接下来考虑合同在结构性投资工具中发挥的作用。一旦按下开关上的“启动”按钮，Bistro就开始自动运行。与此相对照，结构性投资工具要受到管理，而根据传统的合法企业模式，管理是一项股权职能。但是，控制性的股权利益与特殊目的实体的商业模式也不兼容。解决方法是与发起人签订一份管理合同，其中包含了与经营业绩挂钩的费用支付条款。发起人也以次级票据的形式获取次级债权人利益；而该次级票据的利息与业绩相挂钩。股权的传统职能——管理控制和承担剩余风险的职能——已通过合同予以排除。但是，对发起人而言，尽管控制了特殊目的实体且承担其经营风险，出于会计和法定资本监管的目的，也不能对特殊目的实体进行合并处理。

那么，尽管特殊目的实体采用了以创设股东权益为前提的商业形式，但其实质仍是通过合同重新分配股权职能。鉴于这一情况，非公认会计准则的“3%外部股权”规则深深误导了人们。它预先假定是传统的基于股权基础的企业理论决定了特殊目的实体的经济实质，然后又顺理成章地认为：极少的一部分发起人权益资本就可以使特殊目的实体和发起人相分离。其结果就是安然公司的LJM交易。LJM反过来给了人们一个教训：外部股权不能解决特殊目的实体和发起人的分离问题，因为特殊目的实体的重点不是外部股权。要想真正实现特殊目的实体与发起人的分离，就应取缔这一商业模式。

财务会计准则委员会作为一个政治机构，其作用并不是要取缔与上万亿美元交易相关的上述商业模式，相反它制造了这一商业模式。它在第46号解释函和第167号财务会计准则公告（SFAS 167）中分两步对特殊目的实体做出了回应，摒弃了传统的合法企业模式，代之以为特殊目的实体量身定制的新方法。在传统方法下，企业间的联系来自股权；联系一旦建立，企业间的合同几乎就退出了。与此相反，第46号解释函和第167号财务会计准则公告只审核最低股权标准：如果一个实体有外部股权的适当注资，该实体就具有无可争议的独立性；若非如此，可以根据合同，来确定发起人是否与实体分离的审査结果。因此，债务的损失敞口可能导致主要受益人地位和合并。通过投资咨询合同对经营决策和利润分享进行控制也能实现上述效果。此外，发起人在设立实体时通过强加的控制文件来决定商业模式，这种做法也是重要的。

这是对企业之间的关联关系和企业边界彻底的重新思考。旧方法根据股权收益与合同对手方权益的分离来设定——股权是公司内部的，而合同是外部的。根据新的方法，这一分离因情况而异，并基于风险和指令权的分配。值得注意的是，尽管新方法并不认为特殊目的实体的发明者们设计的合同将决定监管结果，但新方法仍与企业的合同理论，即企业是一个“合同链'十分兼容。如果公司是不同合同的集合，那么它对“股权”的自行分配就不能作为对其财务表现和风险资本充足进行实质性调查的理由。特殊目的实体教会我们，剩余风险与控制有无数种分配方法，通过形式上对股权进行分配只是其中之一。公司之间的每一类关系的实质都需要单独评估。股权与此可能相关也可能无关。

这并不是说，第46号解释函和第167号财务会计准则公告解决了所有与特殊目的实体有关的会计问题。结构性投资工具表明，即使在一个“实质重于形式”的新制度下，游戏仍可继续。关于会计处理的决策仍是不透明的，因为只有报告公司及其审计师知道相关的财务分析方法。只有出了问题，外界才会投来一瞥。

但是，概念上的障碍巳被克服。毫无疑问，正是安然丑闻和结构性投资工具的崩溃让我们越过了这些障碍。报告公司与财务会计准则委员会之间的权力平衡使标准设定只能被动而为。在这个独特但十分关键的商业监管领域，事实证明丑闻是必要的激励传导器。只是在这一点上，它才显得有意义。

相反，我们对高盛、Abacus和联邦证券责任体系的考察只是说明了关于实体完整性的观念是多么根深蒂固。我们认为，从证券欺诈的角度来看，高盛作为证券发行人出现时，就应该和Abacus合并。但是鉴于美国联邦最高法院最近对Janus 一案的判决，我们怀疑我们的理论是否有说服力。将Janus案与州公司法的形式主义综合起来考虑，我们担心只要涉及财务责任，法律环境仍然同以往一样易于受特殊目的实体的欺骗。

特殊目的实体是现代金融工程叹为观止的一个奇迹，是公司化身的一种新形式，即通过合同而不是股权进行控制。特殊目的实体走在法律和监管的前面，拓展了经营型公司的边界。只有会计准则应对了识别和限制特殊目的实体滥用的挑战。会计可能是欺诈的诱因，但是，一旦被纳入证券法，它也可以成为能有力地制止欺诈的强制要求。虽然会计处理传统上是法律的衍生品，但是如今法律却需要借鉴会计的做法，着手构建一个更有效的模型，使法律责任的确定依据企业之间的实质关系而非合同中规定的形式。

（对外经济贸易大学法学院王云鹏、陈晓辉、丁丁译，王云鹏、丁丁校）

[2-1]BASEL COMMITTEE ON BANKING SUPERVISION，THE JOINT FORUM REPORT ON SPECIAL PURPOSE ENTITIES，第11页（2009），见http://www.bis.org/publ/joint23.pdf.For someoriginators，对一些发起人而言，证券化还意味着获得更廉价贷款的机会--个评级为A的贷款者通过证券化可以把部分资产组合分割出去，这些资产组合一旦“部分化”发行，就可以获得AAA的评级。同上，第12页。

[2-2]Online Extra：Q &A with Enron's Skilling，Business Week，网络版，2001年2月12日。

[2-3]同上。

[2-4]安然在《2000年年报》中如是陈述：在变幻无常的市场上，一切都在变化，除了我们。当客户与安然有商业往来时，顾客将获得我们的承诺：无论市场环境怎样，他们的产品都会可靠地维持在可预测的价位上。由于安然有无可匹敌的机会获得市场和流动性，所以这一承诺是有可能实现的……我们提供多种可预测的定价方案。市场机会和信息使安然可以提供全面解决方案，这些方案能够在不稳定的市场或者正在经历根本性变化的市场中有效运行，比如能源市场或者宽带市场。安然，《2000年年报》，第6页。

[2-5]Online Extra，见前注139。

[2-6]《安然公司2000年年报》，第2页。

[2-7]Online Extra，见前注139。

[2-8]A Survey of Energy :A Brighter Future,Economist,2001年2月10日，第57页，见2001WL 7317640。

[2-9]Jensen和Meckling以大企业为分析对象，并将其解释为理性经济人合约均衡的附带结果。在复杂的现实环境中，参与者之间的关系相当复杂，减少代理成本就成为企业组织经济学必须解决的问题。参见Jensen &Meckling，同前注11，第310页。这一理论的阐述可以参见William W.Bratton，Jr.，“The New Economic Theory of the Firm”，Stanford.Law Review 第41卷（1989），第1471页、第1478—1480页。安然的雄心在于利用现实世界中的市场合约，把Jensen和Meckling 的“合同联合体”分解成更为简单、透明的合同单元。由于每一个合同单元都受到对应的产品市场的约束，代理成本也就不再是一个问题。

②Chewco，以《星球大战》中的角色伍基人“楚巴卡（chewbacca）”命名。——译者注

[3-1]Wendy Zellner &Stephanie Anderson Forest,“The Fall of Enron”，Business Week，2001年12月17日，第34—35页。

[3-2]安然在海外还有一笔规模很大的传统经济形态的投资。这些投资的回报无一例外都很糟糕。此外，安然的投资还包括：投资30亿美元在印度大博（Dahbol）修建发电厂；以13亿美元收购巴西圣保罗的主要配电厂；以24亿美元收购了英国威塞克斯（Wessex）的一家自来水厂。同上，第32—33页。

[3-3]参见William G.Powers，Jr.等人，Report of Investigation by the Special Investigative Committee of the Board of Directors of Enron Corp，第73~83页，2002年2月1日（以下简称Powers Report）。

[3-4]安然公司2001年的10-K表列出了3000多家附属实体。William W.Bratton，“Enron and the Dark Side of Shareholder Value”，Tulane Law.Review 第76卷（2002），第1275页、第1305页。

[3-5]参见FINANCIAL ACCOUNTING STANDARDS BOARD，FAS NO.140，ACCOUNTING FOR TRANSFERS AND SERVICING OF FINANCIAL ASSERTS AND EXTINGUISHMENT OF LIABILITIES （20001年3月生效）；FINANCIAL ACCOUNTING STANDARDS BOARD，FAS NO.125，ACCOUNTING FOR TRANSFERS AND SERVICING OF FINANCIAL ASSETS AND EXTINGUISHMENT OF UA-BIUTIES （1996年6月）。

[3-6]Ernst &Young，Financial Reporting Developments ；Accounting for Transfers and Servicing of Financial Assests and Extinguishment of Liabilities-FASB Statement 140，第13页（2001年5月）。

[3-7]3%这个标准是美国证券交易委员会的一条会计准则。该准则源于1991年证券交易委员会的总会计师关于租赁交易所签发的一份文件。GAAP的相应准则是EITF Topic D-14，“涉及特殊目的实体的交易”，EITT 90-15，“非实体租赁人、余值担保人和其他租赁交易条款的影响”，以及EITF96-21，“涉及特殊目的实体的租赁交易的会计执行问题”。证券交易委员会坚持认为，3%并不是一个明确无误的标准，外部融资的杠杆率应与交易的本质保持一致。参见Dominick J.Ragone III，Current Accouting Projects，2000Conference on SEC Developments （2000年12月4日）。会计行业也从未把这一标准视为一个完全量化的规则。

[3-8]2002年2月14日美国财务会计准则委员会（FASB）主席Edimmd L.Jekins，在Subcommittee on Commerce，Trade and Consumer Protection of the Committee on Energy and Commerce 的证词，（以下简称为“Jenkins Testimony”），第9一10页。这意味着外部股东必须至少持有特殊目的实体的大部分股权。文献同上。如果参股比例较小——只达到3%的水平，则外部股东必须拥有并控制100%的股权。文献同上。

[3-9]同上。

[3-10]Powers Report，前注149，第42页。John Emshwiller，“Fall of an Energy Giant：Andersen CEO Apparently Testified Inaccurately”，Wall Street Journal，2002年1月11日，第A4版。

[3-11]Powers Report，前注149，第42页。

[3-12]安然8-K报表，2001年11月8日，第2.B部分。

[3-13]这些投资者包括JP摩根大通、花旗、瑞士信贷第一波士顿（Credit Suisse First Boston）和美联银行（Wachovia）。承销这些收益的美林，也投入了2200万美元。John R Emshwiller，“How Wall Street Greased Enron’s Money Engine”，Wall Street Journal，2001年1月14日，第Cl 版。

[3-14]之于UM2，在法斯托和有限合伙人之间还有两层普通合伙人。Powers Report，前注149，第73—74页。

[3-15]Powers Report质疑：是否真正实现了控制权的充分分离。Powers Report，前注149，第75~76页。

[3-16]Powers Report，前注149，第100页。

[3-17]同上，第83—84页。

[3-18]《安然公司2000年年报》，第48一9页（前注16）。

[3-19]在一个特别不寻常的安排中，安然的中层管理人员找不到可利用的安然股份来为特殊目的实体注资。他们并没有向董事会寻求更多的授权，而是使用掉期安排中已被对冲的同一宗股票来对特殊目的实体注资。毫无疑问，当这些股票价格下跌时，这个特殊目的实体也就很快破产。Powers Report，前注149，第114一115页。特殊目的实体中的股票属于New Power Company。安然创立这家公司旨在向消费者直接销售电力。该公司的经营相当失败。参见Rebecca Smith，“How Enron，s Plan To Market Electricity Fizzled”，Wall Street Journal，2002年3月25日，第A1版、第A8版。

[3-20]《安然公司2000年年报》，第48一9页（前注16）。

[3-21]Powers Report，前注149，第98~99页。

[3-22]Powers Report，前注149，第98页。

[3-23]实际上，从一开始该笔12亿美元入账收入根本就不应该如此操作。根据GAAP，用公司自有普通股票换得的票据在入账时必须视为股东权益的减少。EITF Issue No.85-1，“实收资本票据的分类”（Classifying Notes Received for Capital）；证券交易委员会Staff Accounting Bulletin 第40号，Topic4-E，“股票销售的应收账款”（Receivables from Sale of Stock）。新发行的股票应以其购入价计入股本账户，但是应在该股本账户其他科目中借记（减去）其票面金额。

[3-24]Bratton，见前注150，第1322—1324页。

[3-25]Regan，见前注9，第1156—1162页、第1180—1186页、第1191—1195页。

[4-1]在《安然公司2000年年报》的脚注中提到了这一安排。年报披露了这些对冲交易。而且“安然确认了与这些衍生品市场价值随后变化相关的约5亿美元收入。该笔收入抵消了某些特定投资的市场价值波动……”参见《安然公司2000年年报》，第48页。前注16披露了安然曾向UM关联的特殊目的实体转移了12亿美元的资产，包括数以百万计的安然普通股、购入数百万更多股票的长期权利，以及票面金额为1.5亿美元的安然应付票据；且特殊目的实体用自己的15亿美元债务工具作为上述资产转移的对价。但是，年报并没有告诉我们特殊目的实体是如何解决其5亿美元的损失敞口。总之，一切谜题的答案都在那里。也可参见《安然公司1999年年报》，前注16。

[5-1]公认会计准则（GAAP）首次涵盖特殊目的实体是FASB颁布的STATEMENT OF FINANCIAL ACCOUNTING STANDARDS NO.125，ACCOUNTING FOR TRANSFERS AND SERVICING OF FINANCIAL ASSETS AND EXTINGUISHMENTS OF UABIUTIES，接下来是FASB 颁布的STATE-MENT OF FINANCIAL ACCOUNTING STANDARDS NO.140（2000年9月）0FASB 最近颁布的STATEMENT OF FINANCIAL ACCOUNTING STANDARDS NO.166，ACCOUNTING FOR TRANSFERS OF FINANCIAL ASSETS，AN AMENDMENT TO FASB STATEMENT NO.140（2009年6月）又重申了这一点。

[5-2]参见William W.Bratton，“Enron，Sarbanes-Oxley，and Accounting·Rules Versus Principles Versus Rents”，Villanova Law Review 第48卷，第1023页、第1043—1044页（2003）。

[5-3]同上。另见Barry J.Epstein 等人，Wiley GAAP 2010：Interpretation and Application of Generally Accepted Accounting Principles，第677~678页（2009）.

[5-4]Bratton，见前注174，第1043—1044页。

[5-5]参见FASB，Final Interpretation No.46（2003年12月修订）。其后出现了一系列类似解释文件，也可参见FASB Staff Position No.FIN 46（R）-6，“Determining the Variability to Be Considered In Applying FASB Interpretation No.46（R）”。

[5-6]银行监管机构直到2007年才做出相应的回应。在2003年，随着安然事件的曝光，美国参议院常设调查委员会要求联邦金融监管当局“立即启动一次联合审查，审查那些与美国上市公司有复杂的结构性金融产品交易的银行和证券公司，以确定哪些结构性金融产品、交易或操作为美国公司在其财务报表或者财务报告中做假账提供了便利”。Senate Permanent Subcommittee on Ivestigations，“FISHTAIL，BACCHUS，SUNDANCE，AND SLAPSHOT：FOUR ENRON TRANSACTIONS FUNDED AND FACILITATED BY U.S.FINANCIAL INSTITUTIONS，107th Cong.，2nd sess.，January 2，2003，S-Prt 107-82，第36—37页。因大量游说而有所耽搁，参见FI1VANCIAL CRISIS INQUIRY COMMISSION，FINAL REPORT OF THE NATIONAL COMMISSION ON THE CAUSES OF THE FINANCIAL AND ECONOMIC CRISIS IN THE UNITED STATES 205（2011）[以下简称“FCIC FINAL Report”]。联邦监管当局历时4年才公布其最终报告Interagency Statement on Sound Practices Concerning Elevated Risk Complex Structured Finance Activities。该指引要求金融机构应更为尽职（勤勉）且更为详尽和真实地记录高风险且复杂的结构性融资活动。这些金融活动的例子包括：交易“缺乏经济实质或商业目的”；交易主要为有争议的会计、监管或者税收目的而设计或实施，特别是当交易的完成是在年终或者某一客户报告期的期末时；交易会导致客户在其公开文件或财务报表中对所涉交易的披露有重大误导性或与交易实质不相一致，或与所适用的监管要求和会计要求不一致；交易涉及（金融机掏及其客户之间，或客户及其关联主体之间）缺乏经济实质或者商业目的的风险循环转移；交易涉及口头或者无书面记载的协议，一旦考虑到这些协议，就会对相关交易的监管、税收和会计处理产生重大影响，或者对客户的披露义务产生重大影响。72FED.REG.1372，1378，Jaall，2007。这一指引并不关注银行自营交易，比如创设结构性投资工具。相反，它旨在防止银行为安然这样的公司提供便利，这些银行并不自行创设安然这样的公司。

[5-7]Bratton，见前注174，第1040页。

[5-8]参见PRICEWATERHOUSECOOPERS，GUIDE TO ACCOUNTING FOR VARIABLE INTEREST ENTITIES：FIN 46R AND OTHER RELATED ISSUES 54-55（2007）。

[5-9]EPSTEIN，见前注175，第684页。

[5-10]更具体地说，为了创设一个利益实体而中止常规的经营性业务，第46号解释函有一个范围上的例外。文献同上，见第682页。

[5-11]uOnce-Thriving SIV Market In Financial Throes”，Asset Backed Alert，2008年2月22日。

[5-12]也可参见，“SIV market grows，so do SlV-Iites”，Asset Securitization Report，2006年8月21日。

[5-13]参见Henry Tabe，The Unravelling of Structured Investment Vehicles ：How Iiqudity Leaked through SIVs，Lessons in Risk Management and Regulatory Oversight 8（2010）。

[5-14]同上。

[6-1]同上，第46一7页。

[6-2]同上。

[6-3]Tabe，前注185，第6页。

[6-4]同上。

[6-5]同上，第78页。

[6-6]发起人通过咨询信用评级机构，设计了一个“操作说明”。该说明陈述了该实体的投资和财务战略，限制了管理者的经营裁量权。同上，第78—80页。

[6-7]同上，第78页。

[6-8]同上。更晚出现的SIVs倾向于更多地投资于抵押贷款关联证券。“Once-Thriving SIV Market In Financial Throes”，Asset Backed Alert，2008年2月22日；Jacob Gaffney，In One Week，Two European SIVs Face Liquidations，Asset Securitization Report，2007年9月17日。

[6-9]Tabe，前注185，第6—7页。

[6-10]同上，第122—123页。

[6-11]Gillian Tett，“Why Financiers Have Missed the New Monster”，Financial Times，2007年9月6日。Niicholas Dunbar，The Devil’s Derivatives：The Untold Story of the Slick Traders and Hapless Regulators Who Alomost Blew up Wall Street ···and Are Ready to Do it Again，第194页（2011）；FT Alphaville，2007年8月31日，见http://ftalphaville.ft.com/blog/2007/08/31/6965/barclays 一and-caim -capital -declare -16bn -siv -restructuring -success/。

[6-12]“Once-Thriving SIV Market In Financial Throes”，Asset Backed Alert，2008年2月22日；Jacob Gaffney，In One Week，Two European SIVs Face Liquidations，Asset Securitization Report，2007年9月17日。

[6-13]主要是通过1一3个月的回购协议或3—12个月商业票据。参见Tabe，前注185，第125—126页。

[6-14]同上，第129页。

[6-15]同上，第128页。

[6-16]SIV的正式股权一般体现为面值为500美元或者1000美元的股票。这些股票被处于避税目的而设立在开曼群岛或泽西岛的慈善信托基金持有；同上，第119页。SIVs也都会拥有一个特拉华州的子公司；同上。SIV自身会发行欧元计价的债券，子公司（经常会与SIV合作发行）会发行美元计价的债券以便被美国的保险公司购买。这些债券会以那些为回购交易做抵押的资产之外的全部资产作为抵押；同上。

[6-17]结构性投资工具的大部分债券是中期票据（MTOs），期限为1一10年，但是，13-18个月最为典型；同上，第124页。在典型的结构性投资工具中，80%的融资采取中期票据的形式；同上，第120页。另外的20%主要是期限在一年以内的商业票据（CP）；同上。中期票据和商业票据一般会被评为AAA级，并根据到期日和（或）“优先级一次级结构”分成不同档级。结构性投资工具也会以10年期“资本票据”（capital notes）或“收人票据”（income notes）的形式，发行次级债券；同上，第122页。资本票据是结构性投资工具的功能性权益，因为它们承担着剩余风险，而且它们常常会有“股权参与”（equity kicker）的效应，给自己带来超额利差和200个基点的收益率提高；同上，第121页。结构性投资工具的管理人按同一比例与资本票据的投资者分享利润；同上，第160页。而且，结构性投资工具的发起人一般还会投资于资本票据。结构性的杠杆化并不特别明显。它们的杠杆率，即优先级债务（MIN和CP）对资本票据的比例，往往在13x左右，也就是说每7.7美元的资本票据对应于92.30美元的优先级债务；同上，第127页。总而言之，结构性投资工具的债务的加权期限为6—12个月；同上，第129页。

[6-18]参见Michael Ehrlich，Innovation，Regulation and Financial Bubbles ；The Evolution of Structured Investment Vehicles 8—11（Leir Center For Financial Bubble Research Working Paper No.8）。

[6-19]BASEL COMMITTEE ON BANKING SUPERVISION，见前注138，第55—56页；Int’l Accounting Standards Board，Information for Observers at 3_5（2008年7月23日）。

[6-20]这一职责也可以外包。曾在穆迪公司担任结构性投资工具分析师的Charles Tabe博士如此描述结构性投资工具的薪酬安排：管理层薪酬由两部分构成：基本薪酬和绩效薪酬。基本薪酬一般是所筹资本的25个基点。绩效薪酬一般是该结构性金融工具带来的利润的50%，或者偿付高级债券投资者、从属费用和资本票据财务回报的固定收益部分之后的剩佘利润（一般与伦敦同业拆借利率持平或者是伦敦同业拆借利率加上小额价差；这一价差一般设定为25个基点）。我们可以举例说明。假设结构性投资工具的管理人筹集了15亿美元的资本票据，并进行杠杆化操作，杠杆率13.33。这就产生了200亿美元的资产投资组合（这还不是鼎盛时期的第二代金融工具的典型例子）。偿付高级债券和从属费用后的净收入一般会平均达到整个投资组合价值的35个基点，或者说是7000万美元。从这笔金额中，资本票据的投资者一般能获得固定收入4875万美元（假设整个投资期间伦敦同业拆借利率维持在3%）。在减去这笔固定收益和基本管理费用3750万美元后，该金融工具还留存1750万美元可供管理人（绩效薪酬）和资本票据投资者（资本票据财务回报的权益部分）平均分配。如此一来，在该案例中，结构性投资工具的管理人总共可获得1250万美元。Charles Tabe博士给Adam Levitin的电子邮件，2012年7月29日（副本由作者所有）。

[6-21]12C.F.R.Pt3，App.A，§§3（b）（4）（对于期限在一年以内的资产担保商业票据未使用部分的流动性融资，转换率为10%）；（b）（5）（对于期限在一年以内的其他未兑现承诺或者可由银行无条件撤销的期限在一年以上的其他未兑现承诺，风险权重为0%）。

[6-22]Fitch Ratings，The Difference Between Traditional ABCP Conduits and SIVs，ABCP/Europe Special Report，2008年4月8日。早期的结构性投资工具（即20世纪90年代期间）是以不同方式设立的。银行发起人在一年内持续提供100%的流动性支持，且所有发行票据都是优先级债券。随着结构性投资工具转而发行五花八门的“优先级一次级”结构性票据，流动性承诺开始收缩。参见Ehrlich，前注204，第7—11页。截至2007年，大约只有一半的结构性投资工具是由银行发起设立的。另外一半则是由对冲基金发起设立的。文献同上，第11页。对冲基金发起设立的结构性投资工具再与银行就信贷额度支持达成协议。

[6-23]相比于类似的结构性金融工具-资产担保商业票据（the asset-backed commercial paper，以下简称“ABCP”）管道，结构性投资工具的资产一负债期限不匹配导致的风险似乎最明显。ABCP管道只发行短期商业票据（期限在364天），而结构性投资工具则发行商业票据和中期票据。这意味着ABCP管道比结构性投资更容易面临延期风险。然而，为补偿这一风险，ABCP 需要100%的流动性融资支持。这意味着ABCP的投资者们必然会面临管道资产的信贷风险，而不是资产的市场价值风险，因为ABCP管道如果不能获得再融资，不会被迫以市场价格来清算其资产，以清偿它的商业票据。与此相反，结构性投资则只有极其有限的流动性支持。参见Tabe，见前注185。

[6-24]Fitch Ratings，The Difference Between Traditional ABCP Conduits and SIVs，ABCP/Europe Special Report，2008年4月8日，第2页。穆迪公司的前结构性投资工具分析师已经注意到：“即便发起人并没有法律义务去支持他们的金融工具，出于声誉方面的原因，在人们看来，它也不会放任自己所创设的金融工具拖欠优先级债务。”Tabe，前注185，第135页。

[6-25]Tabe，见前注185，第136—137页。

[7-1]Ownit Mortgage Solutions 在2006年12月申请破产，参见Subprime Shakeout，WALL ST.J.网址：http://online，wsj.com/public/resources/documents/infosubprimeloans0706-sorL html.Mortgage Lenders Network USA 在2007年1月申请破产，文献同上。New Century Financial 在2007年4月2日申请破产，参见Julie Creswell，New Century Files for Bankruptcy，N.Y.Times，Apr.2，20070其他的次级债的债权人虽未申请破产，却干脆停业，参见Subprime Shakeout。

[7-2]这两个基金，即髙级结构性信贷策略杠杆基金（High-Grade Structured Credit Strategies Leveraged Fund）和高级结构性信贷策略增强杠杆基金（High-Grade Structured Credit Strategies Enhanced Leverage Fund），终结了对美国证券交易委员会早期提起的金融危机诉讼案的关注。相关投诉，见SECv.Ralph R.Cioffi &Matthew M.Tannin，No.08-cv 2457（E.D.N.Y.June 18，2008）。

[7-3]Julie Creswell &Vikas Bajaj，$3.2Billion Move by Bear Steams to Rescue Fund，N.Y.TIMES，June 23，2007。

[7-4]瑞信（Credit Suisse）所控制的机构货币市场基金（Institutional Money Market Fund）的主要投资组合，在2007年6—10月间，单独从结构性投资工具中抽取了约90亿美元的融资。参见Tabe，前注185，第10—11页。

[7-5]Paul J.Davies，SIV -lue sector raises fresh credit concerns y FIN.TIMES，Aug.21，2007。

[7-6]Tabe，前注185，第11页。

[7-7]David Henry，Anatomy of a Ratings Downgradet BLOOMBERG BUSINESS WEEK MAGAZINE，Sept.30，2007，at http://www.businessweek.com/stories/2007-09-30/anatomy-of-aratings-downgrade.

[7-8]随着德国工业银行（IKB）发起设立的结构性投资工具莱茵兰基金（Rhineland Funding）的垮台，恐慌从高杠杆的结构性投资工具蔓延到一般的结构性投资工具。在2007年7月，莱茵兰基金拥有近273亿美元的流通商业票据。参见Paul J.Davies，SIV -lite sector raises fresh credit concerns，FIN.TIMES，Aug.21，2007；Gillian Tett et al.，Structured Investment Vehicles ’Role In Crisis，FIN.TIMES，Aug.12，2007。它的商业票据投资者们拒绝就其中一些票据展期；IKB也拒绝提供信贷额度，因为IKB自己也陷入了流动性紧缩。这一定程度上是因为它所设立的一家70亿美元的结构性投资工具，即萨克森基金（Sachsen Funding）的失败，文献同上。恐慌随后蔓延至切尼资本管理公司（Cheyne Capital）旗下的结构性投资工具切尼财务公司（Cheyne Finance），文献同上。

[7-9]文献同上。

[7-10]也可参见Parmy Olson，Barclays Bails Out Avendis Fund，FORBES.COM，2007年9月12日（需要注意的是，Barclay紧急救助了它发起设立的四个结构性投资工具或者高杠杆结构性投资工具，尽管每一美元的债务它的支付义务只有25美分，还是偿付了整整100美分）；Michael Connolly ，HSBC’s SIV Bailout May Increase Pressure on Other Banks，WALL ST.J.，2007年11月27日（需要注意的是，HSBC把450亿美元的结构性投资工具资产纳人其资产负债表）；David Wighton，Citi launches $49bn SIV rescue，FIN.TIMES，2007年12月14日（注意：Citigroup 在资产负债表中计人了490亿美元的机构性投资工具类资产）；Neil Unmack和Doug Alexander，Bank of Montreal Raises SIV Bailout to $12.7Billion，BLOOMBERG，2008年2月19日；Aaron Kirchfeld 和Neil Unmack，Dresdner Rescues $19Billion SIV9Follows Citigroup，BLOOMBERG，2008年2月21日。需要注意的是，Dresdner Bank AG将188亿美元的结构性投资工具类资产列人资产负债表，且总量为1400亿美元的结构性投资工具类资产被归入其他各个银行的资产负债表）。

[7-11]Tabe，见前注185，第6页。Gwen Robinson，Sigma collapse marks end of SIV era，FTAL-PHAVILLE，2008年10月2日，网址：http://ftalphavi!Ie.ft*com/blog/2008/10/02/16576/sigma-coUapsemarks-end-of-siv-era/。

[8-1]参见PRICE WATERHOUSE COOPERS，前注180，第74页；FASB Staff Position，FIN 46（R）-5，2005年3月3曰。

[8-2]同上，第12页。这的确会产生一个问题：将“默示”担保纳入会计决策到底意味着什么？这样做似乎会把默示担保转变成明示担保，义务的性质也会随之发生同样的转变。“默示”担保使银行有可能脱身而走；明示担保则伴随着信赖预期和有约束力的责任。

[8-3]EPSTEIN，见前注175，第684—685页。

[8-4]参见Citigroup，Inc.，Form 10-K，14647filed Feb.23，2007，可从以下网址查阅：http://www.sec.gov/Archives/edgar/data/831001/000119312507038505/dlOk.htm #fin49490_57.；Bank of America Corporation Form 10-K，filed Feb.28，2007，第132页，可从以下网址查阅：http ：//www.sec.gov/Archives/edgar/data/70858/000119312507042036/0001193125-07-042036-index，htm；SunTrust Banks Inc.，Form 10-K，filed Mar.1，2007，第47~49页，可从以下网址查阅：http://www.sec.gov/Archives/edgar/data/750556/000119312507043429/0001193125-07-043429-index.htm。

[8-5]参见Jonathan Weil，Citigroup SIV Accounting Looks Tough to Defend，Bloomberg，OcL 24，2007，可从以下网址查阅：http://www.bloomberg.com/apps/news?pid =newsarchive&sid =a6dgIOA￡MIrI。

[8-6]参见FASB，STATEMENT OF FINANCIAL ACCOUNTING STANDARDS NO.167，AMENDMENTS TO FASB INTERPRETATION NO.46（R），June 2009[以下简称“SFAS 167”]。

[8-7]参见12C.F.R，Pt.3，App.A，§§3.4，3（a）（6），App.C，§1（c）（3）（保留了就表外业务处理的适当性做出独立决定的权力）。

[8-8]SFAS 167，见前注228，第2页、第4页。

[8-9]文献同上，第3页。

[8-10]文献同上，第6页。

[8-11]FASB通过SFAS 167的例示对这一问题的解释已足够清晰。文献同上，第32—39页（例3和例4）。

[10-1]Press Release，SEC，Goldman Sachs to Pay Record $550Million to Settle SEC Charges Related to Subprime Mortgage CDO，2010年7月15日，见http://www.sec.gov/news/press/2010/2010-123.htm （以下简称为“高盛和解公告”）。

[10-2]Con^plaint，SEC v.Goldman Sachs &Co.and Fabrice Tourre，10-cv-3229（S.D.N.Y.Apr.16，2010）。

[10-3]高盛还必须与英国金融服务局（UK Financial Services Authority，FSA）就一项强制执行措施达成和解。英国金融服务局指控高盛未向该局说明收到了美国证券交易委员会的韦尔斯通知（Wells notice）。这违反了英国金融服务局的规则，即企业经营应满足关于专业技能、谨慎和勤勉的要求。该行为还违反了企业和监管者的业务往来应秉持开放和合作态度的要求。见http://dealbook.nytimes.com/2010/09/09/goldman -sachs -said -to -befined -30-9-million -in -brit-ain。

[10-4]FINANCIAL CRISIS INQUIRY COMMISSION，FINAL REPORT OF THE NATIONAL COMMISSION ON THE CAUSES OF THE FINANCIAL AND ECONOMIC CRISIS IN THE UNITED STATES143（2011）。

[10-5]该和解公布于2011年10月19日，涉及价值10亿美元的混合现金一合成（hybrid cash -synthetic）CDO，名为“Class V Funding III”。见Press Release，SEC，Citigroup to Pay $285Mil-lion to Settle SEC Charges for Misleading Investors About CDO Tied to Housing Market，2011年10月19日，见http://www.sec.gov/news/press/2011/2011-214.htmQ美国证券交易委员会认为花旗集团设立CDO是用来对冲一个自有的头寸，而不是充当CLN投资者和第三方空头之间的经纪人，且花旗集团也未披露它在利用CD0作为对冲基金，而非经济人，文献同上。和解协议并未获联邦地区法院批准，SEC v.Citigroup Global Mkts.Inc.，827F.Supp.2d 328（S.D.N.Y.2011）（Rakoff，J.）；原因是联邦地区法院需要更坚实的事实基础来保证和解的公平性。第二巡回上诉法院搁置了和解被驳回的上诉请求。SEC v.Citigroup Global Mkts.，Inc.，673F.3d 158（2d Cir.2012）。此外，花旗集团的银行家Brian Stoker被控在销售CDO的过程中有证券违法行为，但陪审团判他无罪。Chad Bray &Jean Eaglesham，Loss in Citi Case Deals Blow to U，S.，WALL ST.J.，2012年7月31日。

[11-1]WILLIAM D.COHAN，MONEY AND POWER：HOW GOLDMAN SACHS CAME TO RULE THE WORLD 490（2011）。

[11-2]Complaint，ACA Financial Guaranty Corp.v.Goldman，Sachs &Co.，No.650027/11（N.Y.Sup.Ct Jan.6，2011）[以下简称为“ACA Goldman Complaint”]，第27页。（“在接洽高盛之前，保尔森还接洽了其他投资银行，其中至少有一家出于对声誉的担心，拒绝了保尔森公司的请求，据报道，贝尔斯登的斯科特·艾科尔曾多次会见保尔森。他描述保尔森提出的需求，这一描述被多次引用：“对CDOs的特别在糟糕的标的按揭贷款下注，这就像一个赌球的人请求球队的老板弃用明星四分卫，以提高他赌赢的概率。”据艾科尔称，这样的交易“不可能通过贝尔斯登的道德标准审查；这事关声誉，根本不符合我们的道德指向。我们认为，我们不能销售另有他人在另一方做空的交易。”）

[11-3]Adam J.Levitin &Susan M.Wachter，Explaining the Housing Bubble，100GEO.L J.1177，1242（2012）。

[11-4]In the Matter of ABACUS CDO，File No.HO-1Q911，Submission on Behalf of Goldman，Sachs &Go.，[以下简称“Goldman SEC Submission”]，第11页，见http://av.r.ftdata co.uk/file&/2010/04/Goldman -defence -doc -Part -1，pdf。

[11-5]参见Joseph Cilia，Asset Swaps ：Creating Synthetic Instruments，Fed.Reserve Bank of Chic.Product Summary 13（Aug.1996）（详细说明了美林公司的STEERS交易，这表明美林公司是该特殊目的实体最初的掉期交易对手方，是在与第三方就自己的风险进行掉期交易）。

[11-6]Goldman Sachs &ACA Capital，Abacus 2007-AG1Hipbook，Feb.26，2007[以下简称“Abacus Flipbook”]，第19页。在特拉华州，联合发行人必须让美国的保险公司能够买到信贷关联票据，因为美国的保险公司经常受到限制，不能够投资于国外发行人的债务。参见DOUGLAS J.LUCAS ET AL，COLLATERUZED DEBT OBLIGATIONS：STRUCTURES AND ANALYSIS 14（2d ed.，2002）。也可参见Corrn*GeiL Stat*38a-102c （d）（限制了对于国外发行的债务权证的投资）；N.Y.Ins.Code §1405（对于国外发行的债务权证只允许有限的投资）。CDOs的注册地一般都在低税率的国外地区，比如开曼群岛、爱尔兰、卢森堡和荷兰。这关键是为了逃避美国企业税收法律的管辖。如果RMBS和CMBS根据26U，S.C.§860A et seq.而被视为房地产按揭贷款投资管道（Real Estate Mortgage Investment Conduit，REMIC），它们就可以获得美国的税收转移待遇（pass-thru US tax status）0有鉴于此，除非它们只持有未分档级的按揭贷款转手证券（mortgage pass-thru certificates），CDOs就不会被视为具有REMICs的资格。通过国外发行CDOs可以避过美国的企业税收管辖，因为仅仅投资和持有美国证券并不会被视为在美国境内从事商业经营或商业活动。Donald Gray Carden &Zey Nassar，US Tax Operating Guidelines for CDO Transactions in DEUTSCHE BANK，GLOBAL SECURITISATION AND STRUCTURED FINANCE 2007，123（2007），见http://www.globalsecuritisatioiL com/07_americas/DB07_120一127_US_CC.pdf.

[11-7]Abacus Flipbook，见前注244，第12页。

[11-8]同上。

[11-9]同上，所有这些资产都不是可变利率按揭贷款期权（option ARMs）支持的CDOs或者RMBS。

[11-10]我们假定，但并不确定，损失是基于净资产组合进行计算，而非基于单个标的资产。

[11-11]Goldman SEC Submission，见前注242，第11页。

[11-12]它自己购买了信贷关联票据，而且管理着三只CDOs，参见ACA Goldman Complaint，前注240，第59页。

[11-13]Goldman SEC Submission，见前注242，第11页。

[11-14]高盛还达成了一份利率掉期合约和一份带有CD0的流动性看跌期权合约。Abacus Flip-book，见前注244，第15页、第50页。

[11-15]Gretchen Morgenson &Louise Story，Banks Bundled Bad Debt，Bet Against It and Won，N.Y.TIMES，2009年12月23日，第Al 版。

[11-16]就这里的i寸论而言，区分ACA旗下的这两个实体并不重要，因此用ACA同时指代这两个实体。

[11-17]见前注244，第27页（部分管理费是从属性的和以业绩为基础的）。我们并不清楚ACA 对未发行的信贷关联票据收取管理费是否只基于标的投资组合的业绩。如果是这样的话，运营管理费将大大高于规定的费用和从属于已发行信贷关联票据的那部分费用之和。

[11-18]CD0的运营，即向投资者提供报告，归集并发放资金，由LaSalle银行负责，其职责包括：担任信托受托人、票据计算代理人和支付代理人。文献同上，第19页。

[11-19]IKB是一家购买信贷关联票据的德国银行，它寻求的是高回报低风险的加权资产。

[11-20]Goldman SEC Submission，见前注242，第14页。

[11-21]Goldman SEC Submission，见前注242，第14页。

[11-22]同上。

[11-23]AC A Goldman Complaint，见前注240，第50—55页、第74页。

[11-24]Goldman SEC Submission，见前注242，第14页。根据掉期合约，ACA将从荷兰银行收到450万美元的年度溢价。ACA Goldman Complaint，见前注240，第54页。

[12-1]当然，发起人对冲自有头寸的可能性也是存在的，就像花期集团的Class V Funding III CDO那样，见前注238。

[12-2]FCIC FINAL REPORT，见前注237，第143页。

[12-3]参见Robert B.Thompson，Market Makers and Vampire Squid ：Regulating Securities Markets after the Financial Meltdown’89WASH.U.L.REV.323，338-339（2011）（观察在合成证券化中“自营商或做市商如何从一个中立的靠价差赚取利润的证券存货供应商”。恰恰相反，像传统的承销商那样，自营商成了合成证券存货生产商，销售激励扭曲了做市商的中立性。）

[12-4]Abacus Flipbook，见前注240，第27页。

[12-5]有一些邮件交流是从保尔森公司到高盛然后再转到ACA。SEC Goldman Complaint，见前注235，第24页。

[12-6]Goldman SEC Submission，见前注242，第12—13页。

[12-7]同上。

[12-8]SEC Goldman Complaint，见前注235，第44~51页。

[12-9]对于RMBS和CMBS而言，权益投资者或者B部分的投资者拥有“否决权”，这使他们有权在销售之前核查资产并将资产从交易中副除，参见Adam J.I^vitin &Susan M.Wachter，The Commercial Real Estate Bubble，2HARV.BUS.L.REV.（forthcoming 2012）0鲜为人知的Magnetar 交易同样涉及权益投资者对合成CDO资产的选择。在Magnetar交易中，Magnetar对冲基金的权益投资（次级）是真实存在的，但是Magnetar对冲基金通过信用违约掉期使其在夹层部分的投资中也同样是做空方。Magnetar利用了它的权益投资特权迫使被选的标的资产不仅会对次级证券造成损失，也会波及它作为买空方的夹层部分的投资。Magnetar购入的权益“档级”只是个牺牲品，购入它的目的在于能够将一些垃圾资产选入标的投资组合，然后做空。参见fesee Eisinger &Jake Bernstein，The Magnetar Trade：How One Hedge Fund Helped Keep the Bubble Going，PROPUBLIC A （Apr.9，2010），见http://www.propuhlica.org/article/all-the-magnetax-txade-how-one-hedge-fund-helped-keep-thehousing-bubble 。

[12-10]ACA看似意识到0~9%“档级”的信贷关联票据根本不能售出，但是并知道其中的缘由，即保尔森公司并不是多头。

[13-1]ACA Goldman Complaint，见前注235，第69页；Gretchen Morgenson &Louise Story，Banks Bundled Bad Debt，Bet Against It and Won，N.Y.TIMES，2009年12月23日，第A1版。

[13-2]ACA Goldman Complaint，见前注240，第69页。

[13-3]不包括他们在标的资产违约前巳得到的收益。

[13-4]ACA Goldman Complaint，见前注240，第76—77页。

[13-5]Cecile Gutscher &Christine Richard，ACA Agrees to Give Regulator Some Control over Unit，BLOOMBERG，2007年12月27日，见http://marketpipeline.blogspot com/2007/12/aca -gives -control -to -regulator -to -avert html。

[13-6]ACA Goldman Complaint，见前注240，第78页，加上荷兰银行针对ACA的信用违约掉期，荷兰银行（以及它的临时买方苏格兰皇家银行）在这笔交易中似乎损失了7.99亿美元，其中减去了超优先级匹配掉期交易的净所得。

[13-7]Landon Thomas，Jr.，A Routine Deal Became an $840Million Mistake，N.Y.TIMES，2010年4月22日，第A1版。目前还不清楚的是扣除各种收费后（例如保尔森公司支付的预付保险费，ACA Goldman Complaint，见前注240，第32页；违约前的信用违约掉期保险费，其中包括荷兰银行因担心ACA而买入风险保护所支付的预付保费，以及出售给荷兰银行针对ACA而买入的信用违约掉期保护所支付的赔付），高盛的盈利是多少。需要注意的是高盛的掉期交易操作可能巳经对冲了Abacus的风险敞口。

[13-8]Susanne Craig et al，Firm Contends It Was Blindsided by Lawsuit，WALL ST.J.，April 19，2010。

[13-9]SEC Goldman Complaint，见前注235。

[13-10]SEC Goldman Settlement Release，见前注234。

[14-1]虽然该公司在特拉华州的子公司可能有一个董事会，而且它的开曼母公司也可能有管理层成员，但是这些管理人无需管理和运营任何东西，只有形式上的功能。参见In re Parmalat Securities Litigation，684F，Supp.2d 453，482-83（S.D.N，Y.2010）（认为特殊目的实体的发起人违反了向位于开曼群岛的董事会诚实披露的义务，但是由于开曼的董事会只有一个橡皮图章，因此真实披露并不会改变结果。）

[14-2]Anna Gelpem &Adam J.Levitin，Rewriting Frankenstein Contracts ：Workout Prohibitions in Residential Mortgage -Backed Securities，82S.CAL.L REV.1075，1078，1087（2009）。

[14-3]Onnig H.Dombalagian，Ijwestment Recommendations and the Essence of Ditty，60AM.U.L REV.1265（2011）；Steven M.Davidoff，et al.，The SEC v.Goldman Sachs：Reputation，Trustf and Fiduciary Duties in Investment Banking，37J.CORP.L _（forthcoming 2012）。

[14-4]见Andrew F.Tuch，Conflict Gatekeepers ：The Volcker Rule and Goldman Sachs 47_53Harvard John M.Olin Center for Law，Economics，and Business Fellows *Discussion Paper No.37April 2011，可从以下网址査询：http://ssm.com/abstract =1809271。

[14-5]同上，第56—57页。

[14-6]美国证券交易委员会的评论这样描述高盛在交易中的角色，但从未给其贴上如此的标签。

[14-7]关于高盛是否增加了承销商对交易的联结作用也是值得怀疑的。高盛的品牌及其专业当然帮助Abacus得到了更好的信用评级--种间接联结作用，但是ACA作为投资组合选择代理人存在即表明对于高盛给类似Abacus的交易结构带来的联结价值显然是有限制的。

[14-8]见SEC v.Goldman，Sachs &Go.，790F.Supp.2d 147，162（S.D.N.Y.2011）。

[14-9]见ACA Financial Guar.Corp.v.Goldman，Sachs &Co.，35Misc.3d 1217A （N.Y.Sup.Ct2012）（拒绝了被告在ACA诉高盛的诉讼中的撤销起诉的动议）。

[14-10]In re Parmalat Securities Litigation，684F.Supp.2d 453，480-81（S.D.N.Y.2010）。

[14-11]15U.S.C.§77o （2000）。

[14-12]15U.S.C.§78t （a）（2000）。

[14-13]见C.F.R §240.12（b）-2（f）（2011）（美国证券交易委员会解释性定义）。

[14-14]Walkovsky v.Carlton，18N.Y.2d 414，276N.Y.S.2d 585，223N.E.2d 6（1966）。

[14-15]In re Owens Coming，419F.3d 195（3d Cir.2005）。

[14-16]131S.Ct 2296（2011）。见Donald C.Langevoort，Lies without Liars^Janus Capital and Conservative Securities Jurisprudence，working paper，Sept 2012；William A.Birdthistle，The Supreme Court’s Theory of the Fund，37J.CORP.L 771（2012）。见Jill E.Fisch，Rethinking the Regulation of Securities Intermediaries，158U.PA.L REV.1961（2010）（主张共同基金应被视为金融产品而非企业）。

[14-17]文献同上，第2302页。

[15-1]在分离主体实质性合并的破产中有相关的司法判决，见/ra re Owens Coming，419F.3d 195（3d Cir.2005）。

[15-2]这一效果的经典案例是Walkovsky v.Carlton，18N.Y.2d 414，276N.Y.S.2d 585，223N.E.2d 6（1966）。

[15-3]见Gelpem&Levitin，见前注284，第1078页、1087页。

[15-4]同上，第1121—1122页（将特殊目的实体的分档级作为“自动破产”的一种类型加以讨论）。

[15-5]类似的情况也出现在信用卡证券化中，我们常常可以发现对信用卡发行人或证券保荐人的默7K追索权。见Adam J.Levitin，Skin -inthe -Game-.Risk Retention Lessons from，Credit Card Securitization ，80GEO.WASH.L REV.（forthcoming 2012）（讨论发行人对其证券化信托的援助）。根据SFAS166和SFAS167，大多数信用卡证券机构被要求回到其资产负债表上，文献同上。

经济学课件XIV：
环境监管的催化剂：五大环境灾难对美国环境立法的影响

环境监管的催化剂：五大环境灾难对美国环境立法的影响

马修·卡恩①②

环境灾害这类不可预知的事件往往会吸引大众的眼球。在震惊世界的环境灾害发生后不久，一般都会出台新的监管条例。例如，1969年美国克里夫兰凯霍加河大火，就是由火车喷溅的火花引燃河面上漂浮的石化残渣所致。这场大火发生三年后，美国通过了《清洁水法》。

那么，是这些环境事件催生了新的监管法案吗？这类事件带来的冲击通常会引发大量的媒体报道，从而激怒大众。对向拉夫运河丢弃毒性废弃物事件中的媒体“滚雪球效应”以及由此所致的《超级基金法》，[1-1]库兰等人（Kuran 和Sunstein，1999）对此进行了专题分析：

催化效应由此出现，1978年8月到9月，全美新闻都在讨论拉夫运河附近居民所面临的风险。在1979年和1980年，《超级基金法》颁布的关键时刻，这些报道仍在继续。毫无疑问，关于拉夫运河的报道对1980年《超级基金法》的通过起到了至关重要的作用。时年，美国《时代》杂志将其作为封面文章进行了报道，还发布了纪录片。民意调查显示，80%的美国人支持联邦政府采取行动，甄别并清理危险的垃圾处理厂。国会迅速作出了反应并出台了新的法规（Kuran和Sunstein，1999）。

《石油泄漏责任法》是显示这类事件冲击力的又一例证。

国会曾经花了15年的时间，试图通过《石油泄漏责任法》，但徒劳无功。沮丧的支持者预言，只有发生灾难性的石油泄漏才能打破这一立法僵局。1989年，这一灾难发生了。1989年3月24日发生了美国历史上最严重的石油泄漏。埃克森瓦尔迪兹号油轮触礁，将1000多万加仑石油倾倒入阿拉斯加威廉王子湾。在付出了如此惨痛的代价后，参众两院才通过了《石油泄漏责任法》，设立了全国性计划，来划分石油泄漏相应的经济责任，根据各自的责任为石油清理以及造成的损失埋单。而自1975年到灾难发生之前，两院对该计划一直僵持不下（Congressional Quarterly，1989，第682页）。

借助媒体的推波助澜，这些环境灾难打破了环保集团（寻求新的环境立法）和企业利益集团之间的力量平衡。在环境灾难发生之前，普通选民并没有激励去了解这些小概率事件。重大的环境事件打破了这种均衡。一次环境危机就像是提前预警，将人们的注意力引到此前不受关注的领域（Kurtz，2004），因为这些环境冲击会使人们开始担忧自身的安危（Viscusi和Zeckhauser，2006）。而对监管规范分析显示，选民们会呼吁新的监管规则来解决最近灾难所致的重大外部性（Peltzman，1999；Keohane、Revesz 和Stavins，1998）。如果这些环境灾难激怒了选民，他们的国会议员就会举行听证会，并颁布新的立法（Noll和Krier，1990）。污染企业，如埃克森和联合碳化物公司，担心它们长期积累的信誉会因这些环境冲击而毁于一旦（Karpoff、Lott和Wehrly，2005）。因此，这些企业可能更愿意接受新的立法。此外，环境灾难所造成的声誉外部性会影响整个行业。切尔诺贝利核事故给整个核电行业都抹了黑（Zeckhauser，1996）。

本文通过聚焦五大环境灾难（三里岛核泄漏、拉夫运河大火、博帕尔毒气泄漏、切尔诺贝利核事故以及埃克森瓦尔迪兹石油泄漏）来检测其对环境立法有催化作用这一假设。首先我将证明，这些事件都受到了媒体的极大关注。本文运用1973—2002年议员层面的面板数据，来分析在这五大事件之前和之后，针对环境立法的投票模式有何差别。本文的主要经验贡献是，利用事件研究法（event study）来检测单个议员是否受到这些环境灾难的“冲击”，进而提高其投票支持风险立法的可能性。

这么做最基本的经验挑战是，如何为国会环境投票模式构建可信的反设事实（counter-factuals）。我的经验方法依赖于面板数据库。我观察同一个国会议员在发生环境灾难和没发生环境灾难时的投票行为。因此，我能控制议员和自然年固定效应。在发生环境灾难的年份，比如发生埃克森瓦尔迪兹石油泄漏的1989年，我会观测议员对与最近环境灾难直接相关的环境立法的投票模式，以及与最近环境灾难无关的环境立法的投票模式。根据这两者之间的差异，可以检现议义员们是否加大了对与环境灾难直接相关的亲环境立法的支持力度（而按照他们原本的环境保护偏好，他们应该没有如此大的支持力度）。

本文通过研究发现，议员们不太可能支持与催化事件相关的亲环境立法。我认为，这种反直觉的结果源自环境立法产生过程的选择效应。在催化事件发生之后，保有“更绿色”投票记录的议员们更倾向于倡议立法。而这些议员提议的立法往往比普通议员提议的更具野心（更加严苛）。

本文发现，环境灾难对投票的催化效应有很大的差异。通过对事件逐一分解，我发现，证据表明在同一自然年中，议员们更倾向于支持与拉夫运河和博帕尔环境事件相关的亲环境立法（与其他的环境问题相关的立法相比）。我还研究了与议员自身特质相关的显著的投票差异。比如，从企业获得竞选捐款较少的民主党人，在这些环境灾难后，更可能提高对“亲绿色”立法的投票支持力度。

本文最后一部分探讨了在环境冲击之后颁布的这些新立法如何影响监管机构的发展。尤其是，为什么《超级基金法》引发了监管活动的急剧增加，而切尔诺贝利和三里岛核事故之后，核能监管几乎没有加强？

本文吸收了前人关于“国会对主要风险立法投票模式”决定因素的研究。赫德（Hird，1993，1994）研究了对《超级基金法》的投票情况，而汉密尔顿（Hamilton，1997，2005）研究了对《有毒物质排放清单》的投票情况。本文同时还借鉴了前人对新环境监管法规实施的决定因素以及时机的研究。研究者发现，诸如人均收入和压力集团（pressure group）参与等因素，起到了关键作用（Seldon 和Song，1995；Grossman 和Krueger，1995；Fredriksson 等人，2005）。

1. 媒体对五大环境冲击的报道

本文研究的五大环境冲击事件均得到媒体的大力报道。这些事件不仅仅是“环境”冲击，人为失误在其中也起到了很大的助推作用。当“人造”灾难，如核电厂事故、化工品排放或石油泄漏发生时，人们总是归罪于“贪婪”公司的失职。工业灾难发生的概率是企业安全投资的减函数（Ehrlich和Becker），1972）。如果埃克森石油公司这样的企业之前就预测到石油泄漏会导致公共关系如此恶化，它们就会进行更多前期投资来降低泄漏的可能性。[2-1]

媒体报道是这些事件成为监管催化剂的必要条件。附录A介绍了发生于1978—1993年的五大主要环境冲击事件。[2-2]《纽约时报》历史搜索引擎为计算每次环境冲击事件的新闻报道提供了一致的方法。我根据1971—1998年《纽约时报》上提到“石油泄漏”“核事故”“有害废弃物”的次数绘制了图1。如图1所示，拉夫运河、三里岛、切尔诺贝利和埃克森瓦尔迪兹石油泄漏，都大大改变了新闻报道的构成比例。在埃克森石油泄漏之后，关于到底泄漏了多少加仑原油的报道量不成比例地增加。[2-3]这些事实支持了泽克豪泽（Zeckhauser，1996）的论断，即相较于对人类健康和幸福的日常威胁，人们更重视集中损失。日常威胁的代价是分散的，而且很难甄别主要污染者（比如燃煤电厂对健康的危害）。

这些环境灾难发生之后，随着时间的推移，媒体的关注力确实在下降。为了证实这一点，我搜集了这些环境冲击事件发生后36个月逐月的媒体报道量。[2-4]图2显示了有关这些媒体报道的时间序列图。在环境事件发生三年后，针对这些环境灾难的报道量逐渐降为0。[2-5]

图1 《纽约时报》相关环境事件报道量

通过大量媒体报道的推波助澜，环境灾难可能会打破利益集团之间的力量平衡。标准的压力集团理论认为，组织紧密的生产者集团会成功阻止松散的、想搭便车的选民对环境立法的需求。普通选民没有激励去了解这些小概率事件。重大的环境灾难打破了这种均衡。

图2 《纽约时报》对四大环境事件的报道量

如此密集的媒体报道可以敦促国会采取行动。当媒体集中报道一件事时，就会降低人民了解该问题的成本。[2-6]对小概率罕见事件，比如化学品泄漏或核电站事故，人们之前可能从未考虑过其中的风险。大的冲击性事件能够“教育”无知的选民，向新立法和监管改革施压（Kane，1996；Sunstein，2003）。[2-7]如果人们相信“小数定律”，则催化效应会更加显著（Noll和Krier，1990；Rabin，2002）。人们往往高估小概率事件和高曝光率事件发生后的影响（ViSCuSi（Hamilton，1999）。对于小概率事件，比如核事故、化工品排放、石油泄漏，选民和国会议员可能会观测新的冲击性事件，并提高评估未来发生类似冲击性事件的后验概率。

本文聚焦这五起引发美国媒体极大关注的环境冲击的后果。我不打算解释为何这些事件引起了“滚雪球效应”。也确实有一些环境事件受到的关注相对较少，比如1986年瑞士巴塞尔化学品泄漏，导致莱茵河大量鱼类死亡。

2. 环境冲击事件“之前和之后”国会投票模式的差别

这一部分将分析1973—2002年美国众议院单个议员针对环境立法的投票记录。我的目的是，利用事件研究框架来检测催化事件是否也“震惊”了国会。同一个议员在发生催化事件之后的短期内，对与环境相关立法的投票是否会有很大的不同？

我的研究策略是利用我收集的面板数据，观测同一个国会议员在不同年份对不同类型的环境立法的投票情况。分析单位是议员对具体法案的投票情况。在给定年份，每个议员会对多个法案投票。其中有些法案与这五大环境事件相关，有些不相关。我将估计如下线型概率模型：

概率（Pro Environmentilt =1）=+B1 *1（Catalytic Billilt）+B2*Xilt+Uilt（1）

在这个回归式中，因变量为虚拟变量，如果议员i在t年对亲环境立场投了一票赞成票，那么亲环境ilt就取值为1。下面将说明如何将国会投票分成“亲环境”和“反环境”。在这一分析框架下，我可以控制单个议员固定效应，以及自然年固定效应。[3-1]如果讨论的法案属于附录B所列出的15种情况之一，虚拟变量1（Catalytic Bill ilt）就取值为1。附录B列出的15个法案是环保选举联盟（League of Conservation Voters）认为在环境冲击事件发生短时期内，最重要的立法投票。标准差按议员/年聚类（clustering）。

在这个回归分析框架下，我可以检测，在同一自然年对催化法案投票时，相比于对其他非催化法案的投票模式，议员是否更支持亲环境立场（即B1>0）。下面，我将对B1的估值视为催化效应。[3-2]通过分析催化法案虚拟变量和一系列解释变量的关系，我可以检测有关环境冲击会导致差异化效应的不同假设。在下一小节讨论数据之后，我会具体说明这些假设。

2.1 数据来源

我根据环保选民联盟每年的“计分卡”，决定每年哪些投票是对环境立法重要的投票，并鉴别在每次投票中怎样才算是“亲环境”投票。[3-3]

“记分卡”反映了来自19个权威环保组织的专家所达成的共识，由这些专家来决定哪些关键的投票需要为国会议员打分。环保选民联盟会给每年最重要的投票计分，包括环境健康和安全保护、资源保护、针对环境项目的支出……除非在极少数情况下，“记分卡”不包括没有选票记录的一致行动（无论是针对环境还是其他问题）。专业环保主义者和国家领导人愿意花时间去鉴别和研究这些关键的投票。（WWW.Lev.org）

我的数据库包括每个议员对380项环境立法的投票情况。如果一个议员任期是从1973—2002年，那么每个议员都会有380个观测值。[3-4]基思·普尔的Voteaew数据库的数据提供了有关每个议员对这些法案投票的信息。

有一点需要注意的是，有些众议院针对环保议题的投票情况没被纳人环保选民联盟的数据库中。附录C列出了所有与埃克森瓦尔迪兹石油泄漏有关的立法。在一年之内，国会就对8项立法进行了投票。这些投票大都非常相似。最后，众议院以375：5的投票结果通过了HR1465，对石油泄漏的责任和造成的损害设置了上限，并成立了一个基金帮助赔付这些损害。[3-5]

对于这380项立法，我逐一进行了详细分析，并找出众议院在上述五个环境冲击事件之后短期内投票表决的15个法案。在下文中，我将称这15个法案为“催化法案”。关于这15个法案的详细介绍，参见附录B。

在图3中，分析单位是法案。在该图中，我描绘出了不同年份亲环境立场的投票支持率。该图显示了时间趋势以及各自然年投票的分散情况。整体来看，在1989年之前，国会支持亲环境立法的倾向增加，而在90年代略有下降。

在对方程（1）进行估计时，我通常会加人议员和自然年固定效应。为了控制每个议员的综合政治观，回归设定需要引人普尔和罗森塔尔（Poole 和Rosenthal，1997）衡量政治思想的指标。[3-6]这一变量因议员和国会的不同而。

为了检验方程（1）中Bi是否为议员特征的函数，我利用了联邦选举委员会有关议员竞选捐款的数据（ftp：//ftp.fec.gov/FEC/）。我将联邦选举委员会数据库和VoteV1ew数据库中53%的议员的数据进行了合并，然后计算了20世纪80年代这些议员中每个人平均从企业募得竞选捐款的比例。下面将报告我对这一变量和催化法案虚拟变量所做的估计。我还用人口普查与地方经济信息系统数据，来找出1980年大学毕业人数超过州中位数的那些州，以及制造业就业比例超过州中位数的州。

图3 众议院对380项法案投票中亲环境的趋势

2.2 评估环境突难对投票和弃权的平均影响

我利用议员面板数据对方程（1）进行估计的结果见表1。控制议员固定效应、年固定效应和议员总体政治观，我对B1进行了估计。如果所有议员对所有法案都投票，将会有16.5万个观测值（435个议员对380项法案投票）。在假设（1）下，对第一个平均“处理结果”（treatment effect）估计的解释是，在同一个自然年内，相比对非催化事件环境立法的投票，对催化事件所致的环境立法的投票支持亲绿色的概率反而下降了5.4个百分点。[3-7]在下文中，我会解释，环境灾难事件之后法案的选择也许能解释这种反直觉的结果。

怕惹怒选民的议员可能不会投票支持高姿态的催化法案。更可能的情况是，议员虽然反对针对某行业的更严格的法规，但是也不想在众目睽睽之下投反对票，因为这样做就相当于将这个行业在下次竞选中推向了竞争对手，为对方提供竞选资金。表1第（2）列中，因变量是虚拟变量，如果议员没对某一法案投票，则虚拟变量取值为1。控制议员固定效应、事件固定效应（issue fixed effects）以及年固定效应，一个代表对催化法案的弃权率比对普通非催化法案的弃权率高2.1个百分点。相对于议员平均9.8%的弃权率，这一效应是很大的。

表1 议员环境投票模式

注：该表显示了对正文中方程（1）的三次估计。在第（2）列中，因变量是虚拟变量，如果议员没对某一立法投票，则虚拟变量取值为1。遗漏项为附录B没有包含的那些投票。括号内为标准差，按议员/年聚类。

2.3 灾难后提议的法规是否更加严苛

对于表1中系数B1的估计值为负的可能解释是，政治企业家企图利用这些环境冲击事件提倡更加激进的立法。这就会引人选择效应，比如在催化期间，进行投票表决的是更加绿色的立法。

衡量国会对某个具体事件的关注度的一个指标是国会听证会的数量。我利用美国国会大全数据库（Congressional Universe Database）来计算不同届国会不同类别听证会的数量。表2显示了1969—1998年，有关“核事故”“石油泄漏”“有毒废弃物”类别的听证会数量。有清晰的证据表明，在环境灾难发生后，国会有关这些主题的活动量显著增加（Kurtz，2004）。比如，有关核事故的听证会在1979年（三里岛）和1986年（切尔诺贝利）突增。我还考察了国会听证会提到五大环境事件的次数如何随时间而变。如表2所示，在这些环境冲击事件发生后短期内，国会很多听证会都会提到这些事件，但是随着时间的推移，提到的次数会大幅下降。比如，在美国第96届国会的听证会上，52次提到三里岛核事故，而在第100届国会的听证会上仅提到此事故3次。

表2 美国众议院和参议院听证会提到如下主题的次数

要按照“严苛性”给法案排序非常困难，因此我利用每个法案发起人的环境投票记录信息来分析环境冲击后的立法倡议人是否为“更绿色”的议员。对于1973—1998年投票表决且环保选民联盟认为重要的225个法案，我了解每个立法发起议员的名字。[3-8]对这些议员中的每一位，我都计算了他或她在1973—2002年间总体平均投票支持亲环保立场的比例。我将这一衡量平均环保主义倾向的指标与某一具体投票是不是针对催化法案投票（参见附录B）这一虚拟变量进行了回归。针对上述225个法案，包括年固定效应的最小二乘法回归结果如下：

Sponsor Pro-Green Score =0.569+0.158*1（Catalytic Bill）（0.019）（0.081）

在样本期间，平均而言，非催化法案发起人支持亲环境立场的比例为56.9%，而催化法案发起人支持亲环境立场的比例为72.7%。

对于附录B列出的15个催化法案，我测算了每个法案国会议员对亲环境立场的支持率。具体如图4的纵轴所示。而横轴显示的则是，对于这15个法案的发起人，我测算了1973—2002年，每个发起人支持亲环境立场的投票情况。如图所示，这两者存在显著的负相关。越是由更“亲绿色”的议员提议的法案，获得亲环境投票支持的比例可能越低。

图4 催化法案亲绿色投票的变化情况

对选择性假设更多的支持证据如图5所示。图5与图4类似，只是样本换成了上述225个法案，我希望从大样本中能够发现，随着环境冲击引起人们的担忧，国会的环境倾向会越来越绿色。[3-9]发起人的“绿色度”与法案获得的亲环境投票比例之间存在负相关关系。[3-10]

在表3中，我证明了这种发起人选择效应如何影响对方程（1）中B1的估计。表3与表1一样，唯一的不同是我仅关注1973—1998年议员的投票情况。如第（1）列所示，B1的估值为-0.0333。在第（2）列中，我控制了1973一2002年亲环境投票中，法案发起人的比例。比如，一位“绿色”议员总亲环境投票记录为0.75，则意味着该议员在75%的国会法案上投票支持环保选民联盟的立场。该变量的系数为负且统计上显著。而在国会上由环保主义者提议的法案，在众议院获得支持亲环境立场的投票比例反而较少。将这一变量加人方程式中，系数B1的估计值缩小为-0.0072，且统计上不再显著。由于我无法观察每个法案的“严苛性”，对此结果的一个直觉解释是，在这些环境冲击事件后，环保主义者在国会上，提出了更具雄心的法案，以期这些环境冲击事件能改变国会的环境偏好。

图5 1973—1998年众议院环境投票的结果

表3 环境投票结果是法案发起人特征的函数

注：该表给出了对正文中方程式（1）的两种估计结果。遗漏项为附录B中没有列出的投票。发起人总亲绿色投票记录这一变量的取值范围为0—1。这一变量代表1973—2002年法案发起人对所有环境立法投票中亲环境投票所占的比例。数据库包括了1973—1998年的投票情况，其中有关法案发起人的信息来自Voteview数据库。标准差按议员/年聚类。

2.4 五大环境冲击事件的不同影响

表1中的结果隐含假设三里岛、拉夫运河、博帕尔、切尔诺贝利以及埃克森瓦尔迪兹石油泄漏对议员投票具有相同的影响。在表4中，我放宽了这一假设。表4给出了对方程（1）的9种估计，其中每次环境冲击事件有其独特的影响。如表4第（1）列所示，每次事件的“处理结果”都有很大的差异。与同一自然年度其他环境立法相比，对与拉夫运河相关的立法，议员们支持亲环境立场的比例提高了15.1%；与同一自然年对其他非催化法案亲环境投票的倾向相比，议员对与切尔诺贝利相关立法的亲环境立场的支持率反而下降了27个百分点。[3-11]综观这五个环境冲击事件，系数B1估值为最大负值的是与切尔诺贝利和埃克森瓦尔迪兹相关的立法。如附录C所示，四个与埃克森瓦尔迪兹关立法的三，亲环境投票都占了绝大多数。

两次核事故（三里岛和切尔诺贝利）是否震惊了国会，从而增加了对亲环境立场的投票支持力度，《核责任法》为此提供了直接的检测。在这个例子中，国会在两个时点对相似法案进行了两次投票，其中一次在两次核事故之前。1975年12月8日，国会就修订HR8631进行投票，该修正案旨在修改原法案规定的核事故赔偿5.6亿美元的责任上限，而是改由行业承担所有损失。该修正案最终以176：217的投票被驳回。这次旨在修订1957年版《普莱斯一安德森法》（Price-Anderson）规定的核责任上限的投票，发生在三里岛和切尔诺贝利核事故之前。在这两次核事故之后，美国国会于1987年7月29日再次对修改《普莱斯一安德森法》核责任上限进行了投票（参见附录B，事件9）。其中有129位议员同时参加了1975年和1987年的投票。在这129位议员中，65位在这两次投票中均投了反对票，35位均投了赞成票。还有25位在这两次核事故之前赞成提高核责任上限，而之后也即在1987年的投票中反对提高该上限。只有5位议员在1975年投了反对票而1987年投了赞成票。

2.5 不同议员反应差异化的证据

这一部分会证明催化效应，即方程式（1）中的B1，如何随议员的可观察特征发生变化。表1的第（3）列为这一假设提供了初步检验。我在方程式中加人了议员总体政治思想和所投票的是否为附录B列出的15个法案的交叉项（interaction term）。需要提请注意的是，普尔一罗森塔尔政治思想指标，是利用每届国会议员的所有投票记录信息来构建的。如第（3）列所示，自由派议员更可能投票支持亲绿色的催化法案，而保守派议员（他们的思想因素得分为正）投票支持这些法案的可能性较低。这说明，环境灾难对国会在随后立法中的投票的影响呈两极化。[3-12]

为了进一步检验议员反应的差异性，表4显示了从不同维度对方程（1）的估计结果。表4的第（2）到第（5）列给出了按地域进行的分离估计（separate estimate）。如第（2）列所示，东北部的议员受环境事件的影响，在与拉夫运河和博帕尔相关的立法投票中，提高了他们对亲环境立场的支持力度。[3-13]南部的议员，除了在与拉夫运河相关的立法上支持亲绿色外，还是一贯投票反对催化法案[见第（4）列]。第（6）列和第（7）列显示了民主党和共和党投票模式的差别。需要注意的是，民主党的常数项比共和党的常数项高出了11个百分点。惊奇怪的是，除了对与博帕尔事故相关的立法投票外，两党议员对环境灾难的反应差不多。而对与博帕尔事故直接相关的立法，民主党支持亲环境立场的概率提高了6.5%，而共和党支持亲绿色立场的概率反而下降了16.1%。

表4最后两列检验了大学毕业率（高于各州中位数）和制造业就业率（高于各州中位数）较高的州的投票行为。对比第（8）列和第（1）列，我发现，受教育程度较高的州议员的投票行为与州平均情况差异甚微。同样，除了针对与拉夫运河相关的投票，制造业州的投票模式也与全美平均的投票模式无异。制造业州的议员比一般议员更支持《超级基金法》。

议员差异的第二个维度是，议员竞选捐款中来自公司的捐款占比。在环境冲击比如埃克森瓦尔迪兹石油泄漏事件之后，面对新的潜在法规，受影响的企业并不是消极参与者（passive players）（Bonard和Keim，2005）。这类企业可能会游说友好的国会议员，致力于公关活动以改变公众的想法，并组织更加严格的法规。[3-14]

在表5中，我检测了从公司募集竞选捐款较少的议员在环境冲击事件之后，是否更有可能投票支持亲环境立场。为了检测这一点，我首先利用子样本对方程（1）进行了估计，这个子样本就是我可以利用联邦选举委员会的数据获知竞选捐款的那些议员。对系数B1的所有估计见表5，第（1）列与表1中第（1）列对全样本的估计基本类似。表5第（2）列引人了催化法案虚拟变量与公司竞选捐款之积这一交叉项。我们先看看没有从公司募得竞选捐款的议员的情况。在同一自然年，相对非催化法案，这些议员在催化法案投票中支持亲环境立场的比例提高了5.7%。议员从公司募得的竞选捐款的比例每提高10%，该议员在催化法案投票中支持亲环境立场的概率就下降7.5个百分点，这是很大的影响。第（4）列对回归进行了分解，并允许对B1的估计随着不同的环境事件而变。需要注意的是，没有从公司募得竞选捐款的议员所有B1的估值均为正。通过分析可以发现，公司竞选捐款对催化法案投票中亲环境立场负面影响较大的是与三里岛、博帕尔和切尔诺贝利相关的立法。[3-15]

表4 按议员特征分类的环境投票模式

注：该表给出了对方程式（1）的9种估计结果。遗漏项为附录B没有包含的投票。民主代表的是民主党议员的子集。共和代表的是共和党议员的子集。高教育州指的是1980年大学毕业生的比例高于州中位数的州。高制造业州指的是1980年制造业就业人数占比高于州中位数的州。标准差按议员/年聚类。

表5 环境投票模式为议员特征的函数

注：该表显示了对正文中方程（1）的四种估计结果。遗漏项为附录B中没有列出的投票。公司竞选捐款占比的均值为0.149，标准差为0.085。标准差按议员/年聚类。

在对表5的回归分析中，我将竞选捐款视为外生变量。鲍德温等人（Baldwin 和Magee，2000）在研究北美自由贸易协定的投票模式之后认为，议员来自企业和劳工利益集团的竞选捐款是内生的。有长期支持自由贸易协定记录的议员，更易获得企业利益集团的捐款。还需要强调的是，我的数量经济学设定考虑了议员固定效应。该固定效应捕捉了公司捐款对平均亲环境投票的总体影响。我更聚焦于公司捐款对著名法案（而非普通法案）投票的总体平均影响。[3-16]

3. 环境冲击之后法规的增加

表4给出的结果显示，在上述五个环境事件中，拉夫运河事件使与之相关的法案投票中亲环境投票增加得最多。拉夫运河事件后不久，国会颁布了《超级基金法》。超级基金是一个巨大的监管项目。到2000年，美国环保署花了将近300亿美元来清理1500个有毒废弃物遗址（Greenstone和Gallagher，2005；Dower，1990）。相反，与其他四个环境事件相关的立法所引人的监管项目，相对要小得多。

为什么与《超级基金法》相比，与其他环境事件相关的立法相对弱小，可能的原因是有众多潜在需要清理的遗址。美国审计署称，这样的遗址大概有13万一42.5万之多（Dower，1990）。“即使到今天，仍有1/4的人生活在离超级基金确认的遗址的三英里之内。每年，超级基金评估潜在毒性废弃物遗址，都会发现之前未知的化学物品和废弃物。需要进一步的研究和技术来评估这些化学物品和废弃物对人类健康和环境的潜在威胁。”（http：//-www.epa.gov/super-fund/action/20years/texttl.htm）美国环保署要评估鉴定这些废弃的遗址是否列为国家优先级，然后投人资源去清理。由于这些都是废弃的遗址，因此，环保署没法通过激励来实现环境目标，因为那个地方已经没有能动（active）的经济行为人可激励。[4-1]

并非所有的环境冲击事件都会带来法规的大幅增加。切尔诺贝利核事故对美国核监管委员会的影响微乎其微：

美国核反应堆不同的装置设计，更大的停堆裕度，更坚固的外壳结构，以及操作控制能够使其避免由于失误而导致类似切尔诺贝利事故……对切尔诺贝利事故的评估显示，该事故在美国商业核反应堆的设计下完全可以避免。然而，切尔诺贝利事故再次强调了以下几个方面的重要性：理论上和操作上的安全设计、操作控制、管理人员和操作员严格按照指令操作的能力和动机，以及深度防范潜在事故的后备装置（http：//www.nrc.gov/reading-rm/doc-collections/fact-sheets/chemobyl -bg.html）。

三里岛核事故导致了更多监管活动，但由于美国核电站并不多，所以改善核电站人力资本以及灾难准备的总效应有限。该核事故导致的彻底改变包括“应急反应计划，反应堆操作员培训，人因工程，核辐射保护，以及其他许多核电站操作领域”。它还导致美国核监管委员会加强和提高监管。[4-2]三里岛事件之后的监管改变的一个例证是，美国国家研究委员会（NRC）驻站检测员项目（该项目最早成立于1977年）的膨胀，要求至少有两名检测员居住在美国核电站附近或者全职在核电站工作，以日常监督核电站的操作符合NRC 法规。[4-3]

在博帕尔事件之后，美国出台了《有毒物质排放清单》。在此项目下，超过临界规模的制造业工厂必须每年向美国环保署报告其化学物质有防文情况。环保署下属的审计机构会抽查这些工厂报告的属实情况。1993年，环保署抽查了836家，由于申报样本有23000之多，这仅相当于样本的2.7%（Hamilton，2005）。同环保署其他项目比，《有毒物质排放清单》是非常小的项目。汉密尔顿（Hamilton，2005）曾写到，在2004财政年度，环保署的总预算为83.7亿美元，而《有毒物质排放清单》项目仅分得660万美元。[4-4]

埃克森瓦尔迪兹石油泄漏事件之后颁布的《石油泄漏责任法》，旨在激励石油运输公司进行更多的前期预防性投资，以降低未来发生石油泄漏的概率。1990年《石油污染法》颁布后，导致石油泄漏的工厂主和经营者，需要负担遏制泄漏石油扩散、清理以及由此所致的损害成本（http：//-www.epa.gov/oil-spill/opaover.htm）。有学者（Epple 和Visscher，1984）证实，加强监管执法力度与降低石油泄漏存在相关性。他们的证据支持了直观的说法，即可信的法规会改变盈利企业的污染行为。

对这五起事件的研究发现，当被监管企业非常有限（比如核电站），或当存在利润最大化企业，如石油公司和制造业工厂，因害怕社会制裁或因有可靠的惩罚机制而改变它们的行为时，环境冲击事件之后并不会带来监管的大幅增加。《超级基金法》是个例外。与其他案例不同，美国确实存在很多需要进行检测后按优先级别排序清理的有毒废弃物遗址。此外，由于众多遗址是被遗弃的，因此没有能动的经济行为人可以激励，以使其更“绿化”自己的行为。由于这些原因，美国环保署要身兼两职：既要鉴定哪些遗址需要清理，又要决定如何投资来清理（Sigman，2001）。

4.结论

本文利用事件分析法来研究上述五大环境灾难在形塑美国监管政策中的作用。三里岛、拉夫运河、博帕尔、切尔诺贝利以及埃克森瓦尔迪兹石油泄漏都引起了媒体的广泛关注。这些事件后，与此相关的国会听证会数量剧增，国会针对与这些事件相关的立法进行投票表决。

我利用面板数据法来检测，这些事件是否影响了国会议员，从而增加了他们对直接与这些事件相关的立法投票时的“亲环境”倾向。研究发现，总体来看，相对同一自然年内的非催化法案，议员在催化法案投票时支持“亲环境”立场的平均概率反而降低了。对这种反直觉的结果我给出的解释是，法案选择效应。通过研究证实，催化事件之后，与之相关的立法一般都是由更“绿色”的议员提议的。这些议员可能提议更严苛的监管立法。

通过分解这五起事件的影响可以发现，拉夫运河最显著地影响了议员在与之相关的法案中对亲环境立场的支持力度。而对其他环境冲击事件，比如切尔诺贝利和埃克森瓦尔迪兹石油泄漏，我发现，相较同一自然年度其他环境立法，在与这些冲击事件相关的立法中，议员支持亲环境立场的概率更低。

本研究还强调了议员们对不同环境冲击事件导致的法案有不同的反应。控制单个议员固定效应和议员政治思想指标，从企业募得竞选捐款较少的东北各州自由派议员，在环境冲击事件之后，更可能支持亲绿色立场。

本研究聚焦于与环境冲击事件相关的风险监管。进一步研究或许可以检测其他类型的冲击事件，比如“9·11”事件之后国会投票的情况。如果冲击事件之后都是对更具野心的风险监管进行投票，会不会由于过激而导致采纳很多从社会角度来看无效的监管法案？或是说，这些冲击事件提高了颁布帕累托改进型法规的可能性，因为这些法规扩大了消费者利益集团，克服了搭便车问题？

附录A

文中提到的五个环境冲击的简要介绍：

纽约拉夫运河。20世纪40年代和50年代，拉夫运河流域是工业废弃物掩埋场，21000多吨化学废弃物掩埋于此。20世纪70年代，拉夫运河附近的居民开始抱怨他们面临的健康问题：癌症高发率、先天缺陷率高、流产率高以及皮肤病高发率。最终，纽约州发现空气和土壤中危险化学物质的浓度超标。美国环保署声称，1974—1978年拉夫运河附近出生的婴儿总先天缺陷率高达56%（Greenstone和Gallagher，2005）。1978年8月2日，纽约市卫生专员宣布公共突然事件，两周内，卡特总统宣布该区域处于紧急状态。

三里岛。1979年3月28日，发生在宾夕法尼亚米德尔敦附近的三里岛2号反应堆核事故，虽然没有造成职工和附近居民人员伤亡，但是成为美国商业核电站史上最严重的事故。一系列事件，设备故障、相关设计问题以及人员失误，使得2号反应堆堆芯局部融化，但场外放射性泄漏并不大。

博帕尔。1984年12月3日，位于印度博帕尔的联合碳化物工厂突然发生泄漏，有数千加仑高浓度气体泄漏到空气中。到裂缝被封住时，已经导致2000多人死亡。

切尔诺贝利。1986年4月25日和26日，在距离基辅80英里的切尔诺贝利，发生了世界上最严重的核电站事故。该事故直接导致30多人死亡，并且由于方圆20英里的高辐射水平，超过13.5万人被撤离。

埃克森瓦尔迪兹石油泄漏。1989年3月24日，埃克森瓦尔迪兹号油轮触礁，将约1100万加仑原油倾泄人生物物种极其丰富的威廉王子海湾。

附录B

15个催化法案[7-1]

三里岛

1.HR4338，核电站紧急撤离计划。对Weaver修正案投票，禁止使用核监管委员会基金为没有提交核监管委员会认可的紧急撤离计划的州颁发核电站经营许可证。这是三里岛核事故之后众议院第一个较大的有关核能的投票。该修正案可能推迟了为一些核电站颁发经营执照，强调了对大的人口中心而言建立核电站所涉及的风险。这使得有些州可以通过拒绝提交核电站紧急撤离计划而阻止为新设核电站颁发经营执照。1979年6月18日，以147：235驳回。赞成票即为亲绿色投票。

2.核反应堆，HR3000，能源部民用项目。对Fuqua修正案投票，旨在终止ClinchRiver 快中子反应堆，并拨款1.07亿美元用于执行能源部的一系列研究和设计替代反应堆。这代表了卡特政府的妥协，三年前，卡特政府试图终止Clinch River的建设，但并未郑重承诺会构建其他反应堆技术。1980年7月26日，修正案以182：237驳回。赞成票即为亲绿色投票。

3.核反应堆安全，HR2608，核监管委员会的授权。对Bingham修正案投票，要求核监管委员会向国会报告经营的反应堆遵循的是哪条特定安全法规。修正案还要求核监管委员会提供一个困扰众多反应堆的安全问题清单。由于近年来核监管委员会安全要求清单迅速膨胀，早期建成的核电站很难符合标准，因此就拓展了“不受新法规约束”的范围，允许建成不到5年的核电站比当前安全标准落后10—15年。该修正案的通过代表了环保主义者的重大胜利，他们可以据此使核工业陷人尴尬之地，并给安全改革施压。1979年11月29日，以217：161通过。赞成票即为亲绿色投票。

4.核工程暂停，HR2608，核监管委员会授权。对Markey修正案进行投票，将任何获准新建的核工程暂停（延期）6个月。这是有关核能的一次关键投票，也是凯莫尼委员会（Kemeny Commission）公开批评核监管委员会对三里岛事故的不当处理后第一次成员投票。该修正案的影响部分只是象征性的，因为直到三里岛事故被充分研究之前，核监管委员会的核工程暂停都是自我实施的。该修正案不适合在建的核电站，最多也就影响6—8个正在申请许可的新核电站。卡特政府反对这一修正案。1979年11月29日，以135：254驳回。赞成票即为亲绿色投票。

拉夫运河

5.HR7020，清除有毒化学物质。该投票暂定了法规，通过了一项法案，创建了16亿美元的“超级基金”用于资助清除倾倒或泄漏到环境中的有毒化学物质。由美国环保署负责基金的管理和毒害物的清除工作。这项资金的86%来自对石油和化工行业的征税。政府有权起诉不按规定倾倒废弃物的企业，让其负担清理成本，并对由此造成的自然资源破坏最高给予5000万美元的罚款。然而，石油泄漏没有包含在内。总统被授权采取行动清理和防止石油泄漏，控制危害公众健康的有毒物质。该法案虽然没有之前的参议院法案（也是为受害者提供补偿）那么强硬，不过也是一项不菲的成就。1980年12月3日以274：94通过。赞成票即为亲绿色投票。

6.有毒废弃物法规。Gramm（D，TX）修正案提议生产、储存或运输相对少量废弃物的企业豁免《资源保护和回收法》（Resource Conservation and Recovery Act）。《资源保护和回收法》是国家主要法律，监督这些废弃物的管理和处理，旨在避免再出现类似拉夫运河这种有毒垃圾废弃场。1982年9月8日，修正案以148：183驳回。反对票为亲环境投票。

7.有毒废弃物受害者普通法法律权利的消失。Dannemeyer（R，CA）对《资源保护和回收法》授权法案的修正案是，移除保留个人、州和地方政府在普通法下诉讼有毒物质制造者权利的条款。1982年9月8日，修正案以85：225驳回。反对票为亲环境投票。

博帕尔

8.超级基金知情权。对Edgar-Sikorski修正案投票，该法案要求排污者公开其有关致癌物和其他毒性极大的化学物质的排放。该修正案引人了《有毒物质排放清单》。1985年12月10日以212：211通过。赞成票即为亲绿色投票。

切尔诺贝利

9.核事故责任1号，对HRM14的修订。《普莱斯一安德森法》最初于1957年通过。其最初目的是作为一个十年期的短暂措施，来鼓励当时的新兴核电产业的发展。事实上它被延长了两倍，最终于1987年8月1日到期。该法保护电站及其承包商在发生事故时部分免责。核能行业是美国唯一不需要为其事故造成的伤亡及损害全额赔偿的行业。Eckart提出了修正案并投票，该修正案认为商业核电站应该为其事故造成的损害负全责。事故发生后，核电站所有者需要将一定数量的资金划拨到赔偿基金，以用于全额赔偿所造成损害。1987年7月29日，Eckart修正案以119：300驳回。赞成票即为亲绿色投票。

10.核事故责任2号。这是对《普莱斯一安德森法》HRM14的另一份修正案。对Wyden修正案进行投票，该修正案主张，实施能源部核计划的私人公司，要对由于严重失误或内部操作不当造成的核事故负责。而在《普莱斯一安德森法》下，这些联邦承包商完全免除事故责任。Wyden修正案覆盖了联邦核项目的各个方面，包括核武器生产、研究和检测，到放射性废料的运输、存储和处理。1987年7月29日，Wyden修正案以193：226驳回。赞成票即为亲绿色投票。

11.核电站许可证。对Markey修正案投票’该修正案提议禁止核监管委员会为位于纽约州的Seabrook、New Hampshire和Shoreham全负荷运作的核电站颁发许可证，除非纽约州的紧急撤离计划能满足核监管委员会旧规则的要求。1987年8月5日，该修正案以160：261驳回。赞成票即为亲绿色投票。

埃克森瓦尔迪兹石油泄漏

12.石油泄漏责任和州的权利。针对HR1465（即石油污染责任限制）的Miler （D，CA）修正案，提议移除授权州清理的条款。1989年11月8日，修正案以151：270驳回。反对票即为亲绿色投票。

13.Hughes修正案旨在组织州和地方法律比众议院法案设置更高的责任上限。该修正案还提议废除一些州要求石油泄漏者承担全部清理成本的法律，如阿拉斯加、加利福尼亚、缅因州。1989年11月8日，修正案以171：252驳回。反对票即为亲绿色投票。

14.修订HR1465石油污染责任限制，提议改变责任标准，使得这一责任限制不适宜于由于疏忽（而不仅仅是严重疏忽）而致的石油泄漏。1989年11月8日以213：207通过。赞成票即为亲绿色投票。

15.修订HR1465，使得这一责任限制不适宜于由于疏忽（而不仅仅是严重疏忽或主观操作失误）而致的石油泄漏。1989年11月9日以185：197驳回。赞成票即为亲绿色投票。

（戴维 译）

因篇幅所限，附录C和参考文献略，特向作者和读者致歉，需要者可向《比较》编辑室索取：bijiao@citicpub.com 。

①Matthew E.Kahn，加州大学洛杉矶分校经济系、公共政策系环境研究所教授。《比较》编辑室曾出版过其著作《绿色城市》（2007年）。感谢作者给我们推荐文章并授权我们翻译发表。——编者注

②作者感谢英文编辑和匿名审稿人对本文的建设性评论。Michael Gnade，Corey O'Hara和Charlotte Taylor提供了出色的研究协助。作者还感谢Harvard、Rice、USC和U:Santa Barbara研讨会参与者以及Aimee Chin、Matt Kotchen、Sam Peltzman、Jesse Shapiro 和Cass Sunstein 的有益评论。

[1-1]在探讨印度博帕尔联合碳化物公司（Union Carbide ）毒气泄漏的后果时，Lazarus （2004）写到：“推动新立法（尤其是环境法）的，往往是导致悲惨结果的环境事故。”

[2-1]研究者已经就企业在何种环境下会“绿化”自己进行过研究（参见Lyon和Maxwell，2004）。

[2-2]针对博帕尔事件的详细描述，参见Fischer（1996）。

[2-3]我运用《纽约时报》搜索引擎逐年搜索了从1969年到2003年每年提到“石油泄漏”的报道量。有关主要石油泄漏的数据来自http：//www.endgame，org/oilspills htm。我利用这些数据进行了如下最小二乘回归：每年提到石油泄漏的次数=109.57+13.12*1.（1+主要石油泄漏事件泄漏的总加仑数）+307.78*（后埃克森瓦尔迪兹石油泄漏）-2.28*趋势。“后埃克森瓦尔迪兹石油泄漏”是个虚拟变量，在1989年、1990年和1991年该变量取值为1，其余年份为0。回归结果显示，在控制主要泄漏事件的年泄漏量之后，与其他年份相比，紧邻埃克森瓦尔迪兹石油泄漏后的几年，《纽约时报》提到“油泄漏”的道要308。

[2-4]《纽约时报》上的文章按照环境冲击事件发生后的月增量计算。我通过《纽约时报》在线历史存档来搜寻这些文章。然后利用关键词搜索来搜寻不同的环境冲击。时间间隔为从冲击事件发生当天，逐月计算。

[2-5]利用Vanderbilt 电视新闻档案数据库（http：//tvnews.vanderbilt.edu/displayindex.pl）的数据，我发现，每个月晚间新闻提到的次数与《纽约时报》报道量高度正相关（相关系数超过0.7）。Vanderbilt档案数据库可以通过关键词搜索在1968年以来主要电视台（ABC、CBS、NBC）晚间新闻节目的内容。

[2-6]埃克森石油对预防石油泄漏所付出努力的官方陈述，参见http：//\vww.exxonmobil.com/corporate/Newsroom/NewsReleases/Corp_NR_Changes.asp .

[2-7]在本文的研究中，我没有明确对提议法案的数量以及它们如何排序进行建模。国会中有策略的环保主义者可能会进行序贯博弈（sequential game），在环境冲击事件后提议比较激进的立法。如果该法案未获通过，他就会再倡议稍微不那么激进的立法，以此类推。我所适用的计量经济学方法将还原环境冲击事件后这些相关法案的投票差异[即方程（1）中的B1的差异]。

[3-1]表5中的公司竞选捐款比例是整个20世纪80年代每个议员的平均值。

[3-2]我利用特征分析法来评估这些法规所能带来的好处。近期Greenstone和Gallagher （2005）在进行出色的特征分析后得出结论，人们无法拒绝如下假设，即根据《超级基金法》清理过的遗址附近的房价并不比未清理遗址附近的房价有更大的升值潜力。对此的一个解释是，潜在房主并不信任政府会清除这些有毒的遗址。Bui和Mayer （2003）考察了有毒物质排放清单和当地房价的关系，发现它们之间基本毫无关联。

[3-3]资料来自League of Conservation Voters Scorecards （see www.lev.org）和Keith Poole"Vote-view webpage。

[3-4]参见http ：//www.nrc.gov/reading -rm/doc -collections/fact -sheets/3mile -isle.html.

[3-5]NRC意识到了对核电站职工培训以及建立适应职责项目（fitness -for -duty programs ）的重要性，以免饮酒和嗑药误事。通过要求NRC及时通报工厂事故情况以及NRC操作中心24小时待命，NRC 提高了其应急准备效率。（http ：//www.nrc.gov/reading -rm/doc -collections/fact -sheets/3mile -isle.html）

[3-6]Hamilton （2005）还详细分析了制造业企业严格遵守有毒物质排放清单所致的成本。

[3-7]这一结果与Krnpnikov等人（2006）提供的证据一致。他们发现，增加有关遗产税或政治的信息对共和党人和民主党人的影响完全不同。尽管共和党人支持取消遗产税，而民主党中对此不了解的人支持的比例更高。而在我的研究中，这些环境冲击事件降低了获取现状信息的成本，但议员对这些新信息的反应不一。

[3-8]由于这些地区人口密度大且有很多老旧的有毒工业遗址，这种投票行为与Pashigian （1985）的自利假说也相符。

[3-9]方程式（1）中对B1的估计是通过计算E （亲环境投票I年份T和催化投票）-E （亲环境投票I年份T和非催化投票）。

[3-10]Keith Poole’s Voteview数据没提供自106届国会以来法案发起人的姓名。Voteview也没提供有多个发起人的法案的发起人姓名。

[3-11]Congressional Quarterly （1989，第686页）的引述强调，对国会情绪影响最大的是埃克森瓦尔迪兹石油泄漏之后，针对严格石油泄漏法案的投票。

[3-12]Keith Poole的数据提供了380个法案中这225个法案发起人的姓名。

[3-13]“你可能会每天看报纸新闻，因为你觉得作为公民和选民，你有义务了解社会事务。你可能简单享受阅读有关环境政治的文章。通过这些案例所传达的知识可能非常有趣，而你内在想了解事态的求知欲就会在无意中影响你未来的投票决定。”（Hamilton，2004，第241页）。

[3-14]旨在了解美国人对建设核电站的态度的民意调查显示，核灾难的确会影响公民对建设核电站的态度（Rosa和Dunlap，1994）。在三里岛核事故之前的一个月，57%的人支持建设核电站。而三里岛事故之后的一个月，支持率下降到了46%，而反对建核电站的比例从之前一个月的30%上升到了45%。

[3-15]议员固定效应能反映议员自身的思想，以及他所代表的选民对环保一以贯之的态度（Peltzman，1984）。

[3-16]我这样做面临的主要挑战是，如何确定“催化法案”的“窗口”。比如，1978年拉夫运河大火引起了全国媒体的广泛关注。那么1984—1985年投票表决的《超级基金法》算不算“催化法案”呢？我的目的是考察环境冲击事件对议员行为的直接影响（immediate impact）。如果选择较宽的“时间窗口”，议员可能会了解《超级基金法》投票的“政党利益”（pork benefits）。在本文的实证研究中，我选择了较窄的“机会窗口”，并将发生在环境冲击事件之后短期内产生的法案称为“催化法案”。图2显示，媒体对环境冲击事件的报道在几年后会恢复到正常基准水平。

[4-1]其他利用环保选民联盟数据的研究者包括Nelson （2002），Hamilton （2005），Gershten-son、Smith和Mangun （2006）。Nelson （2002）利用1988—1998年环保选民联盟数据来评估思想、选区以及政党对美国参议院对环境问题的投票的影响。他的数据覆盖了91位参议员的130次投票。该研究将按规模调整后的得分分解为四个因素：普通选区，支持参议员的选区，政党领导力以及参议员的思想。研究结果发现，参议员的思想对有关环境问题的投票特征具有最重要的影响，而党派和地区忠诚度能解释议员思想的74%。

[4-2]环保选民联盟网页上没有报告众议院1977—1978年的数据。

[4-3]研究每次环境灾难之后国会的行动就能发现投票一边倒的情况。三里岛核事故之后，众议院就修订HR4388，即增加500万美元用于美国核能监管委员会（Nuclear Regulatory Commission）安全检查员的培训，进行了投票表决。投票以350：10通过。但环保选民联盟并没将这一法案视为1979年主要环境投票。

[4-4]我对代表政治思想的衡量指标源自Poole和Rosenthal的两个因素（http：//voteview.com/dwnomin.htm）。他们通过对国会投票模式进行主要成分因素分析，在二维思想空间找到国会每位议员所处的点。从政治学文献来看，这是非常常用的衡量立法者偏好的指标。需要提请注意的是，Pole和Rosenthal （1997）构建指数时用的是所有投票，而非仅仅是环境投票。他们解释称，第一维度为衡量一位立法者是自由派还是保守派。

[7-1]减少样本，仅仅检测1977—1993年对立法的投票模式，结果同样稳健。要知道，本文提到的五大环境事件发生在1978—1989年之间。

经济学课件XV：
软预算约束

软预算约束

雅诺什·科尔奈[1-1]

1976年，在斯德哥尔摩大学的一系列讲座中，我首次表达了软预算约束的观点。1978年，我出版了关于软预算约束及其他问题的首部著作，我在讲座中表达的观点就成了这部著作的第1章。[1-2]距该观点首次问世至今已将近38年，其间，研究这一问题的学者们在理解软预算约束方面取得了很大的进展。本文将总结在2014年的今天我将如何阐释软预算约束，并对那些解释和分析软预算约束的研究予以回顾。

软预算约束综合征

综合征

综合征这个词是从医学中借用的，用来表示理想状态下的健康组织所没有的一系列症状，即可识别、可观察的现象。出现这一系列症状可能有一个或多个原因。

医学致力于发现病因，而临床实践必须找到治疗这些症状的办法，即便病因有时并未被完全理解。[2-1]在一个活体内，综合征通常可能表现为多种形式：甲症状，乙症状，或者一组症状表现得更为明显，而其他症状表现不明显或者根本没有出现。

经济学家只偶尔使用综合征这个词，尽管它能很方便地描述经济组织中的一些现象。比如，经济学家通常并不把资本主义经济危机称为综合征，但我愿意这么做。历史上发生过很多次不同的危机，其症状各不相同，其根源也各有不同。但这些危机有一些共同之处：所有不同类型的危机经常同时发生。

这也就是我运用软预算约束综合征这一术语的原因。

现象

软预算约束综合征的一个主要共同特点在于：各相关组织的行为都受一旦陷入严峻的财务困境能否得到救助这一预期的影响。这一基本描述中的每一个词语都需要更为详细的解释。

在很多类型的有预算约束的组织中，其行为也可能存在软预算约束综合征，如家庭、企业、非政府组织（NGO）、非营利性投资项目[2-2]、国家机器中的地方政府组织（LGOs）、公共资金支持的机构和国家层面上的中央政府。软预算约束的最初研究集中于企业界，后来拓展到了其他类型的组织。

前文提到“严峻的财务困境”时，有意识地避免了解释它的具体特征。在最开始的研究中，我关心的问题是社会主义国家长期亏损的国有企业并不会关门大吉，政府会对其亏损埋单。但这只是严峻的财务困境的一种；救助的最初动机可能源于许多其他现象。前面列出的任何一种类型的组织都可能财务破产，无法按期支付费用、偿还累积债务或者完全失去可信度而无法再筹到新的贷款。另一种可能触发救助的财务困境类型为，如果灾难已经发生，或者预期该组织已经濒临灾难的边缘，该组织将及时得到救助。这一定义非常宽泛，既包括对单次困境的单次救助，也包括对长期困境的频繁救助。

软预算约束研究刚刚兴起时，救助者通常是政府，包括中央政府或其下属组织。后来的研究者注意到了另外几种救助者或者补贴提供者：大型银行或银行财团（Treisman，1995），及私人／公共基金会。跨国救助通常由国际货币基金组织这样的国际组织，或者欧盟这样的区域性联盟的行政管理主体来实施。

一开始，引起最多关注的救助方法是单一的、重复的或者可能是经常性的政府补贴。这些是用得最多的救助方式。事实上救助方有多种方式可供选择：全额或部分债务豁免、变更税法以减轻被救助方的税负、债务重组、税收减免和对信用堪忧的借款人提供贷款等。当被救助方的收入来源于销售产品或提供服务，而这些产品和服务的价格受到管制时，也可以选择提高价格。

软预算约束综合征定义的关键组成部分是预期和行为。关于预期和行为也存在诸多误解。有的观点将软预算约束等同于救助，但实际上并非如此。企业或家庭陷入困境时得到特殊救助，并不意味着软预算约束。软预算约束存在且仅存在于被救助机构产生救助预期的情况下。这些机构之所以产生救助的预期，是因为它们可以从以前的案例中得出结论，比如别人在陷入困境时就经常得到救助。这种预期的出现并不仅是下意识的，而且是影响其决策和行为的重要因素。

我们暂且不讨论这种救助预期有多强，或者这种预期是否正确，同样暂且不考虑影响行为的因素以及救助的对错，以便阐明这一概念：预期是否存在，以及预期是否影响行为。

总的来说，软预算约束不仅仅是财务现象，它是内在相关的这些机构，即申请救助方和救助提供方之间的社会关系。双方关系是不对等的：申请方受提供方支配，一方弱、另一方强，一方地位低、另一方地位高，其关系是纵向而不是横向的。鉴于后者占主导地位，这二者的关系严格意义上说就不是一种经济关系，而是权力与从属的关系，在这种关系中，存在一种持续的行为模式。双方的行为都由特定的动机决定，下面将进行原因分析。

原因分析

对于互动的各方追寻效用最大化这一观点，我并不满意，我认为这个观点言之无物。我们必须更具体地去理解各方的动机。

我们先看一下在第一阶段，即财务困境发生之前的影响因素。

先从申请救助的机构开始。在八类机构中，有七类不是利润导向的，每一类机构的动机都是复杂的，不可能简化为单一因素，因此都需要单独讨论。为了避免求全，这里只挑出几种跟本文主题相关的机构，对它们的动机予以讨论。

家庭希望增加支出，获得更好的生活条件。如果家庭目前较为贫困，房子狭小，他们会盼望住进更好一点的住所、购入第一辆汽车。他们的急迫从心理上来说也是可以理解的：他们希望很快拥有这些东西。生活改善之后，他们会进一步要求更多。这从某种意义上来说是一种支出激情。只要经济大环境看起来还不错，家庭很容易获得贷款，他们就感觉不到自己面临的预算约束，支出也会进一步加速。经济越繁荣，刺激支出的动力就越强。

对于非政府组织、国家机器中的地方政府组织、服务于特殊目的的预算机构或者与营利性企业无关的投资项目来说，都希望扩展自己的业务。医院想要更好的设备、更新的住院处，消防和急救部门想要更好的车辆，军方想要更多更先进的飞机、检测设备、军舰和坦克，福利基金会想对其受益人提供更多支持，等等。为实现建立之初的宗旨，有足够的诱因使它们产生支出和扩展的倾向。

政府内的政治力量希望更多的预算资金，以增加自己的支持率（即增加自己的选票）。国家机器内的每一位高级官员都致力于为自己治下的活动争取更多的资金（Desai and Olofsgard，2006；Kaiser and Taugourdeau，2013）。

我将上述这些心理动机的共同点称为扩张冲动。扩张冲动刺激了支出增长，只有在碰到约束时支出增长才会停止。其中，银行审慎授信、对支出设立法定限额或国家控制等做法可能起到缓冲作用。但是支出冲动，扩张冲动、投资饥渴和“财政依赖成瘾”（fiscalalcoholism）[2-3]，都是天生的本能特性，在心理学上都能找到很好的解释。扩张冲动来自内在，而扩张约束来自外部。

最后来看一下营利性企业。如果企业以长期利润最大化为唯一目标，逻辑上来说，它会主动约束支出。[2-4]但是商业领域中的交易波动使得动机理论看起来过于简单。经济环境不错时，营利性企业的扩张冲动也会占上风。与此同时，竞争会强化企业的扩张冲动，因为企业认为只有不断发展才能保住现有市场地位。如果企业停止增长，它就会落于人后。在这种环境下，获得银行授信也很容易，因为银行也想扩张。很多企业的支出增长与盈利增长有关：比较容易获得贷款使得投资飞速增长。在扩张遇到约束之前，这一过程会一直持续下去。

本文的目的不在于从宏观经济学的角度对这一过程进行分析，而在于分析其动机：导致某些机构或早或晚陷入过度支出、最终申请救助的明确诱因是什么。[2-5]

下面我们来看一下困境即将发生或已经发生的不同阶段。

这些组织寻求救助的动机不言自明。主导因素很简单，就是努力生存，这个欲望如此强烈，乃至压抑了其他所有因素。如果家庭不能偿还债务，就会面临基本的生存问题。各类非营利性组织致力于完成它们被赋予的职责。国家层面的中央政府要承担日常的政府职能；政府内每一官员的政治生命可能依赖于能否避免财务困境。营利性企业通常有很强的欲望不惜一切代价存续下去，避免清盘。

一些组织一旦陷入困境，生存意愿就足以促使它们申请救助。

然后我们来探讨一下提供救助方的动机，而且要考虑多个动机才有意义。一方面，动机取决于救助方和被救助方的关系，哪一个特定申请者对哪一个特定机构提出了救助申请。考虑支持率的政治家和慈善基金在帮助陷入困境的家庭时，动机肯定是不一样的。而且，在特定关系内，救助机构也可能同时有多个动机。我们来看几个例子。

银行这样的贷款机构是逐利主体。在借款人身上的支出被当作沉没成本，不忍心看这部分钱化为泡影。用专业术语来说就是，“投入过多、难以放弃”，即继续提供资金和贷款帮助借款人再融资，相对于停止贷款亏掉之前所有支出来说，更为有利。[2-6]

有时，中央政府、地方政府组织和一些大型企业都倾向于救助陷入困境的组织，以避免微观经济危机的溢出效应。如果一家企业无法付款给自己的供货商，供货商又无法付款给自己的上游企业，就会形成了一条逾期债务链。事态进一步发展的话，发生宏观危机的风险就越高。救助那些无力还债的重要债务人，或许能避免这一风险。

救助也有其道德层面的诱因：维持社会稳定以及单纯的同情心。在邻居因无力偿还住房抵押贷款房子遭拍卖时，或者企业因为破产而解雇员工时，很多人不忍心袖手旁观。这种高贵的情感在很多政治决策者身上都有，即便这种情感不够强烈，抗议运动和政治对手的嘲讽也会迫使他们提供救助。

微观危机的大规模爆发可能加剧社会紧张情绪，执政党支持率下滑。政治家们提供救助，可能出于政治生涯的考虑，也可能是出于民选政治结构下使选民支持最大化的考虑。

一些被救助者，如知名品牌企业、闻名遐迩的剧院或著名的博物馆，可能因为其头上的光环而在申请救助时获得批准。

救助一家组织的隐含目的可能还包括获得商界或艺术界支持，或者在政治界建立恩庇／侍从关系（Robinson and Torvik，2009）。这种困境／救助情景的不断重复可能强化相关各方的关系。

救助者也可能考虑自身的利益：申请者可能向决策者或其顾问行贿。即便不存在违法性质的腐败，决策者也可能受人际关系影响：申请者可能是朋友、老同学、校友、同一俱乐部成员或者同一政党内的持相同政见者。

当然还存在很多别的动机，但上述例子可以表明，将救助的意愿归为单一动机是错误的。

还要考虑一个心理因素：救助预期是如何形成的？对这个问题，不存在普遍适用的简单答案。被救助方的决策者从历史上的救助中获取经验，不局限于自身的救助历史，也包括有记录的其他组织获得的救助。如果别人获得过救助，他们可以预期自己也将获得救助。或者，被救助方的决策者可能形成这样一个假设，即潜在救助提供者的兴趣或动机可能是：“我们是城里唯一一家大企业，破产的话会损害市场的声誉。”

预期可能是清醒而现实的，也可能是错误的。被救助方可能错误估计潜在救助提供者愿意采取的行动。但是，错误的预期也会形成特定的行为。

解释软预算约束的逻辑就是如此。相关各方（救助方和被救助方）的行为可以通过其两个阶段内的倾向来解释，困境发生前为第一阶段，提出救助申请、形成救助决策为第二阶段。动机及其社会心理学条件形成了倾向和最终行为。由于很多条件同时存在，现象就会发生。发生的频率和强度都不是预先设定的，但这是另一个问题了。

结果

一次具体救助可能利大于弊，这将在后面讨论治疗方法那一节中加以讨论。但是，我仍然将软预算约束综合征视为不健康的症状。

1.软预算约束鼓励过度支出。既然没有生死存亡的威胁，就不需要担心陷入严峻的财务困境。救助总会保证我们生存下去。过度体现在很多方面：

市场需求脱离控制，即使一部分需求实际上没有可用资金的支持[2-7]，需求最终变成了脱缰野马。[2-8]

软预算约束鼓励决策者们做出不负责任的投资决策。决策者无法识别风险，无法判断可能造成亏损的后果。他们认为一切都有保障：救助者将承担保险的职能。这基本上就是标准经济学中的“道德风险”。

2.软预算约束降低了决策者对价格和成本的敏感性。决策者既然相当确信困境时能得到救助，就没有动力来厉行节约，因为救助者会为其过度支出埋单。

3.软预算约束改变了申请救助或申请补贴机构的管理者的前景，也改变了管理者们对注意力和精力的配置。他们的注意力和精力不是集中在最初的职责上，如制造型企业如何提高产品质量、削减成本、开拓市场等，而是将更多注意力和精力放在如何维护与潜在救助者的关系上，它们巴结庇护者，忠诚地听命于他们。

这三个后果一起降低了申请救助机构的效率。

4.软预算约束还会损害整个社会的道德水平。我之前提到的严重金融危机都涉及无法履行事先达成一致的偿债义务、违反合同和其他承诺。这通常指债务人无法偿付债权人、供应商或自己的员工。软预算约束综合征倾向于鼓励决策者违背合同，停止支付商品或服务，或者停止偿还债务。他们认为困境总能应付过去，肯定有什么人来救自己[2-9]。

软预算约束还造成了有失公平和诚信的再分配。这是对社会主义国家国有企业之间带有官僚性质的利润再分配的反应（见本书第3章，“软预算约束——基于企业数据的分析”，原文与AgnesMatits合著，最初发表于1983年）。同样，资本主义国家也存在不公平的利润再分配，匈牙利的地方政府在2011—2013年获得债务减免也激起了类似情绪，对此的分析可见本文的附录。这里可以引用两个当时的新闻标题，看看那些没有得到例外救助的团体做何反应：“22城市昔日不举债、今日悔断肠”（Eber，2014），“表现越好越被罚”（Sóvágó，2013）。勤俭节约又诚信的利益受损，过度支出又失信的反而受益，恰恰就是这个结论将最终损害整个社会的福祉。

一些必要说明

目前为止，为了厘清概念，我们做了一些简化。接下来，我们将进行更为精确的探讨。

我已经运用预算约束之“软”与“硬”来进行解释，实际上“软”与“硬”还有程度不同之分。不管存在多强的软预算约束综合征，任何机构都不可能完全确定能否得到救助。潜在的救助提供机构的行为可能是不连续的。从这个意义上来说，不存在完全意义上的软预算约束。但是，这一认知反而可能促使救助申请者更积极地寻求救助提供者的帮助。

预算约束不同程度的“软”与“硬”最终反映了获得救助或支持的预期的可信度；发生危机时获得救助的主观概率有多大？这一主观概率在实践中很难观测与衡量。一个方法是问卷调查（Anderson、Korsunand Murell，2000），另一方法源于计量经济学对可观测与衡量的变量进行分析，用代理变量来定量分析救助的可能性（Pettersson and Lidbom，2010；Tjerbo and Hagen，2009）。

从之前的讨论可以看出，申请救助或支持的机构与提供救助的机构之间有多少种关系、软预算约束综合征有多少种形式以及这一综合征有多严重，都取决于当时的具体环境。所以我还是倾向于不做过于普适性的论断，比如简单粗暴地说软预算约束存在于社会主义国家，硬预算约束存在于资本主义国家。现在，让我们进入下一个主题。

软预算约束存在的条件

何时（历史的哪个阶段）、何地（哪种体系下，哪个行业内，哪个领域）存在软预算约束综合征，综合征有多严重？这些问题如果能通过详细的问卷调查得到答案，当然最好不过，但不巧的是，我只能依靠自己的印象，有的来自我自己的研究，有的来自跟这一主题相关的文献。在查询相关文献时，范围不但包括直接应用了软预算约束理论的著作，也包括那些描述“道德风险”的文献。

社会主义体制：改革前

在1988年，共有26个社会主义国家。在我1992年出版的《社会主义体制》一书的第7—8页，有一张表列出了这些国家。现在，这个数字已经变为2个。按照当时所采用的标准，当前只有朝鲜和古巴才是严格意义上的社会主义国家。这一部分开始时提出的问题适用于过去的社会主义国家，而不是现在的。不过，提出这一问题仍然有意义，因为正是社会主义国家的实例才带来了对软预算约束这一现象的认知，在社会主义国家它的表现更为极端，也更引人注意。社会主义国家的软预算约束综合征也为研究资本主义国家的这一现象提供了参照系。

我将社会主义体系分为两个阶段或者说原型：传统社会主义和之后的变革期；换句话说，斯大林模式与后斯大林时代的社会主义改革时期。

在传统社会主义国家内，国有企业显然面临软预算约束。企业的投入和产出以金钱来衡量，官方的政治学教科书认为收入必须大于支出。这就是自主成本法原则，俄语里通常被称作khozraschot（Joffe，1949）。这样，理论上看来的确有预算约束；企业自身的计划也表明它们是追求利润的。但是，企业高管没有动力来实现这一目标，给予他们的物质激励和精神激励都远远不够（见Kornai：Overcentralization in Economic Administration，1959［1957］）。不管企业是盈是亏，对其未来的经营和发展没有任何影响。亏损或者自动得到弥补，或者随时调整管制价格使其向成本靠拢。唯一要求企业做的就是完成生产计划。投资决策首先考虑的是要建立多大产能、何时投产，预期盈利能力在决策过程中不起关键作用。当然也会设立成本目标，但是超支也从来不是问题，新设施不能按时完工才会受到惩罚。如果从狭义的账面意义看，投资的确亏损，例如不能按时收回成本，但亏损还是会以别的形式弥补。

对中央政府、地方政府（如匈牙利和苏联）或者政府内的其他机构来说，其融资决策由主管部门做出，财政执行纪律也由主管部门来制定。各种非政府组织（如工会、专业协会、青年或妇女组织等）实际上作为政府和政党的传导机制存在，它们的存在完全取决于政府和政党领导人是否希望它们存在，愿意为它们拨出多少资金。不会因为没钱付给它们，就停止这些组织的运行。

这里我们运用了软预算约束这个术语，也就是说国有和半国有领域内存在极端的软预算约束。

现实中，有一种组织面临硬预算约束，事实上，预算约束的硬度最高，这一组织就是家庭。在传统社会主义国家，除去一些次要的个别例外情况，家庭没有任何来自银行或商业机构的信用贷款，[3-1]也没有信用卡。消费者以现金支付。即便家庭愿意，他们也无法过度支出或欠债。

社会主义体制：改革时期

一些社会主义国家，如南斯拉夫、匈牙利和波兰，率先进行改革，强化市场机制。这些推行改革的国家之间差异很大，在如何脱离旧的经济秩序和改革的时机方面都存在很大差别。但是它们之间有一个共同点：每一个国家都将集中控制的经济体系与分散化的市场经济相结合。

这种种变革旨在形成一个新的经济体系，它能赋予国有企业更大的自主权，给国企管理者更多的财务激励，某种程度上也给企业发展更多的自由，使企业更多关注盈利而不是完成中央行政计划。这样，企业盈利与否又开始变得重要了。如果企业亏损的话，后果会怎样？在推行改革的社会主义国家，银行对企业的信贷开始或多或少地成为独立的一部分。但这也带来了难题：如果企业无力偿还贷款，又会发生什么呢？

这些条件对传统社会主义国家的企业管理者来说是全新而陌生的，也使预算约束成为一个重要问题。但事实不容乐观。尽管已经部分甚至全部取消了行政计划，经济协调机制也发生了根本变化，软预算约束依然存在。匈牙利的经验具有特别意义，该国在减少经济中的集中计划、强化市场作用方面走得最远。尽管如此，也不足以出现硬预算约束（可见我1986年的研究《匈牙利的改革进程：愿景、希望与现实》以及1992年《再论社会主义市场经济》）。波兰和南斯拉夫在社会主义经济改革阶段也有类似的经历。但是，当小型私人部门开始飞速发展时，发生了更为激进的变化。对于小型经济组织来说，硬预算约束一开始就存在，也一直如此。[3-2]

让我们从历史的角度来看待社会主义国家及其两种类型：传统社会主义及改良社会主义。数十年过去了，我仍然认为我在1980年的《短缺经济学》（重印于2011年）中的这个论述是正确的：不光传统社会主义国家的国有企业面临软预算约束，经过改革之后的市场社会主义经济中也是如此。

不过，我也有两个基本观点发生了变化。

1.软预算约束在解释短缺经济中的作用。在本书的第一章里，有我的一项完成于1978年的研究，总结了我写作《短缺经济学》时所持的观点。我当时列出了一些使经济体成为长期短缺经济的因素。我认为在所有因素中，软预算约束是最根本、最重要的因素。没有硬预算约束来抑制扩张冲动和投资欲望，对投资品的需求就无法得到满足。家庭部门面临硬预算约束，其需求受到限制，在投资、生产和消费之间存在很多漏损。投资需求一旦失控，所有市场的供给也会失控。

后来，我修正了这一观点：这些因素是短缺经济发生、发展的必要条件，但不是充分条件，其他条件也必须满足。

这个问题引发了世界性的争论。在所有批判我观点的经济学家里，先看看执教于英国的波兰籍经济学家斯坦尼斯瓦夫·哥穆尔卡（Stanislaw Gomulka）。他的文章最初以英文发表（见Gomulka，1985）。对此我在1987年做出了回应，这篇回应文章重印于本书的第6章。

在修正《短缺经济学》的观点并回应哥穆尔卡的文章时，我们仍处于社会主义阶段，我不得不进行自我审查。我甚至都没有试图指出最重要的因素：社会主义国家不会容忍私人企业自由进入或者允许基于私人所有权的企业部门获得大发展。我也没有提到（或者说我自己认为不能提）进口产品自由流入是消除短缺的决定性因素。

这些争论当然对我也有影响。但更令人信服的是，我目睹了周围所发生的这些变化，并在理论上对这些经历进行了再思考。1970年代匈牙利处于社会主义转型时期，曾出现过合法的或地下的私人部门经济活动的增长，或至少容忍了其增长。比如，家庭农场、集体农场的辅助产业以及各种私人部门活动。当时，私人部门蓬勃发展，为食品和私人服务业的供给做出了相当大的贡献，弥补了国有企业、合作社和政府控制的进口所无法满足的缺口。这也解释了为什么这些部门的短缺经济消失了，特别是食品供给方面，而其他部门仍然存在短缺经济。

我在《消除短缺经济》（1995年）一文中将重新思考过的观点又推进了一步，该文对1994年匈牙利的分析重印于本书的第8章。当时言论自由的所有障碍都不复存在。我总结了长期短缺经济存在的所有必要条件和充分条件。改变这些条件，总短缺就会消失，当然也不排除有些部门还存在短缺的可能。读者在阅读本文时，可以看一下表3。现在看来企业的软预算约束已经不是主要因素，但仍是解释变量之一。软预算约束是一个最重要的中间解释变量，它的正确位置就在复杂的因果关系链的第二层。

我认为，即便国有企业部门还存在软预算约束，只要允许私人企业进入，严重的长期短缺还是会消失。私人部门能满足国有企业部门满足不了的那部分需求。

中国经济可为这一观点提供佐证。[3-3]中国仍然有数量可观的国有企业面临软预算约束（吴敬琏，2002，2005；许成钢，2011；Zhang and Freestone，2013）。但是现在已经不存在长期的总短缺，因为市场上已经充斥着来自私人企业的商品和服务，进口产品也很常见（尽管进口经常受到限制）。大部分商品和服务可自由进入市场；只有极少数商品的价格受到政府管控。

2.软预算约束综合征后果的相对权重。软预算约束与硬预算约束的概念产生于我寻找长期短缺产生原因之时。从一开始我就意识到，也在论文中多次提到，软预算约束有损效率。但是当时我关注的是软预算约束→短缺这一关系链，对软预算约束→效率损失这一关系链的重要性强调不够。

当时，在提出软预算约束这一概念之初，我已经指出这一现象同样可能存在于资本主义体制。我对这一问题研究得越深入，对软预算约束→效率损失这一联系的认识就越深刻。我很久以前已经相信，对经济效率的不利影响应该是我们关注软预算约束综合征的首要原因。

资本主义体制：存在软预算约束的部门

资本主义国家的软预算约束存在于多个领域。不光在某些条件下可能随机出现，在机构和行为模式的特定组合中也可能经常出现，在许多情况下，就产生了软预算约束综合征。但是资本主义体制的其他部分可能基本上没有软预算约束综合征，换言之，对这一病变免疫。

下面列出九个易受软预算约束综合征影响的领域。

1.国有企业。先以匈牙利为例。据报道，布达佩斯交通部门（BKV）和匈牙利国有铁路部门（MAV）产生巨额亏损。显然公共交通的价格受到政府管控，价格水平使得票款收入不足以涵盖运营成本，更别说对未来发展进行投入。这如何在乘客与中央政府和地方政府之间分担？我的任务并不是在这里给出一个具体的特定答案，事实上针对这一问题有大量文献可查。这要求一个强有力的解决方案，随着时间推移并不需要太多变化。事实上，伴随着不断的抗议、威胁和请求，谈判也在不断进行，承诺遵守的有之，违背的有之。国有企业的债务得以部分或全部偿还，从而获得新生。这类事件显然是软预算约束综合征的表现。最终，企业会形成这样的预期，事情肯定不会恶化到地铁、公共汽车和货车长期停运的地步。所以企业有充足的理由等待救助。很多国家的国有企业都存在这种类似的情况。

2.地方政府。很多国家的地方政府都与长期债务、财政赤字、逾期账单、累积债务和无力偿债这些问题相伴。在很多国家，虽然不是所有国家，债务“重组”被作为拯救地方政府组织的手段。关于软预算约束综合征的这一表现也有很多文献[3-4]。匈牙利是其中最有名的一个反面典型（Vasvári，2013）。本文的附录（因篇幅所限，略）讨论了匈牙地方政府如何债台高筑，中央政府如何在2011—2013年再次对其施以援助。匈牙利的经典案例可以为其在软预算约束教科书中争得一席之地。

3.预算资金支持机构和非政府组织。同时具有预算资金支持机构和企业双重所有权特征的组织可归入此类。[3-5]从财务角度来看，这些组织通常都以“非营利”原则为基础。大部分医院、住院设施、博物馆、艺术中心和非商业性的剧院与歌剧院都属于第3类。[3-6]非营利这一特征意味着为用户提供服务所得到的收入不能完全覆盖其成本。这些机构都必须依赖于中央政府或地方政府的补贴。这种情形类似于第1类国有企业的情形：这些机构不断濒临破产边缘，然后申请救助，通常也会获得救助。某种程度上，他们会对救助形成预期，这些预期通常也不会落空。[3-7]

4.银行。那些分析危机的经济学家们从历史中发现了严酷的事实和事件演化的顺序。如果一家濒临破产的银行没有得到救助，储户就会发生恐慌，其他债权人也开始担心不能收回自己的资金。这就会使银行陷入清偿危机，并对其他金融机构乃至整体经济带来冲击效应（knockoneffect）。1929—1932年大衰退爆发初期就是如此，最近一次由2008年9月15日雷曼兄弟破产所引发的金融危机也是如此。如果一个国家的金融监管部门或银行业自身对濒临破产的银行施以援手，通常有可能避免危机；有时国外银行或国际组织也会参与救助。“大而不倒”就是美国业内对那些大银行的说法。这一惯例几乎为通行做法（从这个角度看，雷曼兄弟是极为特殊的个案），银行潜意识里对救助相当依赖（Buiter，2009；Gros，2012；Stern and Feldman，2004；Khwaja and Mian，2005）。这是现实中软预算约束存在的实例。

5.不可或缺的私人企业。这里所说的主要指耗费巨大资源的大型企业，如重型机械和飞机制造厂。这里也同样存在“大而不倒”的现象：一旦破产，随之而来的就是产生一波失业大军，其上游供货商也会无力偿债。这类大型企业将迫使政府不得不援助它们。有些私人企业可能不是大型企业，但享有天然垄断（Segal，1998），也就拥有了类似的讨价还价的筹码。不管所有权是国有还是私有，只要企业觉得自己不可或缺，就容易产生软预算约束综合征。

我在2009年的一项研究（本书第12章）《软预算约束综合征与全球金融危机》中，列出了发达国家对第4类和第5类企业进行的救助。关于这些案例的报告也促进了软预算约束这一概念的广泛传播。

匈牙利经常发生体育俱乐部陷入困境，申请援助、并最终得到政府援助。这些俱乐部或明或暗是商业化的私人机构。我必须承认，我曾经认为这是匈牙利特例，但最近读了一篇名为《职业足球领域的软预算约束》（Storm and Nielsen，2012）的文章之后，我意识到，欧洲许多实际上以盈利为目的的私人体育俱乐部经常接受政府补贴，来弥补交易损失，而且它们对补贴有完全的预期。那些举世闻名的足球俱乐部认为，如果自己破产，令他们在本城、本市和本国球迷中的声望一落千丈。这就给了他们谈判的筹码（也可见Andreff， 2011；Storm，2012）。

6.以公共资金融资的大型优先项目。在某些情况下，国有企业和私有企业都会参与这类项目，有些情况下这类项目由私有企业独办。两个典型的例子是超音速协和飞机和英法海峡隧道。各类大型军事订单和基础设施开发也属于此类。这类项目与第5类有相似之处，可视为其一个子类别。共同之处是没有一家企业处于主导地位，有时政府有关部门对项目直接指导控制。这样一来，公共资金和私人资金之间的界限就不那么清楚了。通常，用“大型”项目来描述还不够准确，因为项目耗费了巨额资金，通常也会吸引全社会的广泛关注，当然保密的军事项目除外。这是催生软预算约束综合征的温床，无论怎么超支，这类项目都不会中止。维基百科关于“经费超支”（Costoverrun）的词条列出了37个有名的，或者更准确地说是臭名昭著的巨型项目。除了前面已经提到的两个例子，其他还有悉尼和蒙特利尔的奥运场馆、苏格兰国会大厦、空客的两条生产线以及波士顿大隧道工程。最近的一个例子是索契冬奥会，耗资510亿美元，远远超过了最初规划的成本120亿美元，比所有历届冬奥会花费的资金都要多。匈牙利的两个例子在数量级上要小得多，即布达佩斯4号地铁线和多瑙河佩斯岸边的CET商业中心。

7.享有行业支持的企业或个体制造商。可能迫于工业、商业或地区性利益群体、游说或政治力量的压力，必须对这些机构给予行业支持。典型的例子是欧盟对农产品制造商的大量补贴（Rizov、Pokrivcak and Ciaian，2012）。削减或取消这些支持会遭受政治阻力，引发抗议运动。这个话题一直饱受争议，也在不停的谈判过程之中。一个不变的支持论据就是一旦没有这些行业支持，原本富裕的农民家庭就会破产。从美国和欧洲历史上的农业补贴可以看出，要解决软预算约束这一问题殊为不易。

8.通过腐败得到救助的私人企业。第7类机构获得补贴是完全合法的，也合乎道德规范（尽管在补贴的使用上仍有争议）。第8类包括那些不道德的、公开或私下违法的例子。如果一家企业陷入困境并且未受到重视，就会破产。但它只要得到主管部门某些形式的支持，比如降低缴税额、提高政府采购的价格等等，也可能被拯救。它所要做的只是贿赂相关决策者。腐败越能带来最后的救助，软预算约束的情况就越严重。

将第7类和第8类区分开来，只是为了理论上的分类可以明确无误。现实中，这两类的界限通常很模糊。

9.中央政府。数百年来，中央政府不时陷入金融危机。危机有多种形式。最终都是支付问题：储备耗尽、入不敷出。更为常见的是债务危机：无法偿还到期本息，无法获得新的贷款。灾难情形可能还未最终发生，但危险已迫在眉睫，信用来源已经枯竭。莱因哈特和罗高夫（Reinhart and Rogoff，2009）对长期历史上的危机做出了优秀的分析。该书回顾了过去两百多年间的多次危机，分析了历史上发生过危机的66个国家。在这些危机中，320次危机起源于中央政府的财政问题，250次主要是外债问题，另外70次主要是国内债务问题。[3-8]在绝大多数危机中，国家都渡过了难关；除极少数例外情况，这些国家都没有因为财政问题而在地图上消失。在可供选择的解决方案中，全国层面的救助是其中之一。实施救助的可以是另一个国家的中央政府，几个国家中央政府的联合体，超国家的区域一体化的中央机构，或者国际货币基金组织这样的国际机构[3-9]。

危机为一国居民带来了痛苦。危机时的当权阶层通常要付出高昂的政治代价。即便如此，也不会使政府官员免受过度支出和过度举债的诱惑。救助预期削弱了对金融危机的恐惧：无论如何，发生危机时，总会得到某种救助。我并不是说，所有面临这些问题的政府之所以会过度支出或者无限举债，是因为他们肯定自己会得到救助；相反，我要说的是，它们之所这样是因为它们深知获得救助的可能性并非不现实。在民主国家，政府经常更换，它可能会想谁知道偿还贷款时谁在台上呢？由此可见，软预算约束综合征同样存在于中央政府，尽管不同国家、不同政治周期之间可能有所差别。[3-10]

目前为止，我已经谈到了资本主义体制存在软预算约束的9个领域。我们暂不分析个人、群体和家庭部门，先来比较下面这个领域与刚才提到的9个领域。

10.未得到救助的企业和个体制造商。小型家庭企业、个体制造商、中小企业都可归为此类（其中一些例外可归为第7类）。事实上，大部分大企业在严重的金融危机中既没有救助预期，也没有得到救助（第5点谈到了几种例外情形）。

企业登记和破产的数据间接支持了我的这一观点。2000—2010年间，匈牙利年均消失的小企业比例为2%—6%，中型企业为0.8%—3.5%。2010年之后的数据尚不可查，但通过另一个数据源也可以说明，自2008年至2013年上半年，在500000—600000家企业中，每半年有10000—18000家企业不复存在。[3-11]这两组统计数据都表明企业的“死亡率”相当高。[3-12]

我将大胆从企业的存活数据中得出一些推论。几乎所有濒临破产的企业都会在绝境中挣扎一些时日，做出数番努力，之后才放弃。它们的失败意味着没有得到帮助。多年来一直如此，它们也不会形成救助的预期。所以我大胆判断这一部门存在硬预算约束。

如果能有数据来表示第1类至第9类和第10类的比率，即受软预算约束影响和不受其影响的比率，对我们的分析将大有裨益。这意味着就如何衡量二者受影响的程度达成共识。有两种可能的方法。一种使用两类机构中的就业人数，另一种用其对GDP的贡献。遗憾的是，就我所知，尚没有人做这样的计算。在150—200个国家的统计中，这一比率差别很大，主要取决于政府在社会中的作用。从直觉出发，我将做出如下猜测。

当今的资本主义国家，在第10类，即在面临硬预算约束的机构中就业的人数，大于在第1—9类面临软预算约束的机构中就业人数的总和。从占GDP比例来看，第1—9类占比可能较大，但不可能占到GDP的绝大部分。无论如何，受软预算约束影响的比例相当大。

这里用的方法有很多缺陷。第4类，即银行对GDP的贡献按惯例以增加值衡量，通常较小。这只反映了银行业运用的人力资本和有形资本所占的比例，不能反映其直接和间接影响。第5类，即不可或缺型企业，和第9类，即中央政府，也存在这种情形。在经济中的关键部门，在主要权力部门，软预算约束都有明显影响。这也可以说，软预算约束对整个资本主义体制都有影响。

不幸的是，这一思路只是建立在一般理论推导和直觉的基础之上。迄今尚没有学者做出数理估计。本文的结尾部分列出了一系列需要进一步研究的课题，但这里我要说的是这是未来研究项目中最重要的课题之一。尽管我已经相当诚实地承认上述推论建立在推测的基础之上，我还是想总结一下。基于我所认识的资本主义国家与软预算约束的关系，这个比较还是正确的：社会主义体制以软预算约束为特征，资本主义体制以硬预算约束为特征。但是，资本主义体制也有很多有影响力的部门深受软预算约束的影响。

资本主义体制：家庭部门

软预算约束这一概念如何应用于家庭这一基本经济单位呢？首先从狭义的角度解释。我们已经提到，在改革前的经典社会主义经济中，家庭没有渠道获得消费贷款：他们必须量入为出，进行储蓄。从这个意义上讲，家庭部门面临硬预算约束。另一方面，消费贷款不仅存在于资本主义经济中，它非常普遍。贷款、信用、分期付款、信用卡、住房抵押贷款都是家庭管理的组成部分。

家庭不能按时偿还消费贷款或者债务也相当常见。危机爆发时，家庭经常努力重新协商贷款条件。这种司空见惯的再融资过程与救助有所不同，救助指的是中央政府以非常规手段介入并削减家庭负担。这种救助运用的是政府自己的资金，最终由纳税人承担，也可能部分或全部由发放贷款的银行负担。当今的匈牙利已经发生了一系列这种救助，以帮助那些因借了外币计价的住房抵押贷款而债台高筑的家庭，这些家庭贷款时受优惠利率吸引，忽视了汇率风险。这一事件在《背弃承诺》一文中加以了分析，该文为本书第13章。

对家庭的大规模救助可能诱使公众形成预期，认为在类似的情况下得到救助的可能性很高。要判断这样的预期是否已经形成为时尚早，更遑论这样的预期有多强或多广泛。可以确信的是，匈牙利政府所采取的一系列帮助深陷外币债务漩涡的债务人的措施，在家庭部门创造了催生软预算约束的条件。

至于其他国家在帮助无法偿还住房抵押贷款的家庭方面有什么救助计划，这些救助计划有什么影响，我的信息不多。在有救助计划的情况下，同样将带来救助预期，换句话说，软预算约束也可能出现在家庭部门。[3-13]

救助个人和家庭部门还可以从广义的角度来解释。非市场化的社会保险体系也可能存在一些软预算约束综合征。那些受到损害或陷入困境的人收到了所有保费收益，但这并不是以自愿的私人保险计划为基础、通过支付保费获取保险金的商业化和市场化交易行为，而是使用公共资金即政府资源，这也可以视为一种救助。根据这一推论，软预算约束的影响也可以扩大到其他现代福利领域。如果居民依赖于家长式的政府和社会救助，我们可以认为类似于软预算约束综合征的预期也会产生。[3-14]

这个问题实际上可以引发多方位的思考。它与政府的规模和职能有关，与维持陷入困境、需要帮助、贫困和处于弱势地位的群体的稳定有关。要详细探讨这些重要问题可能超出了本研究的范围，我只想指出，当我们开始探究软预算约束综合征的成因与后果时，这一问题可以走得有多深远。

后社会主义转型时期

让我们先从软预算约束综合征的角度来看一下经历了1989—1990年转型之后的苏联和东欧地区的社会主义国家。在最初的数年，这些国家的产权关系经历了激进的改革。转型前国有制占主导地位，转型后私有制占主导。从而，在整个经济中，硬预算约束也开始取代软预算约束占主导地位。

伴随着产权关系的转型，法律体系也经历了转型。法律法规保障了合同的执行，重新定义了债权人和债务人的关系。在转型国家中，匈牙利首先实施了严格的破产法；破产法加速了大批企业破产。关于破产与清算的法律与监管在各个国家得到实施，并运用于实践，而不是仅停留在纸面上。这一时期，该地区私有企业的破产率相当高。[3-15]

然而，尽管在后社会主义转型时期，前面提到的9个领域仍然存在软预算约束综合征（Lizal and Svejnar，2002）。我必须强调中央政府和地方政府掌管的公有企业的地位（Mykhayliv and Zauner，2013）。转型之后一部分仍然是国有企业，一部分被私有化，后来又被国有化，或者由资本主义经济中的政府创建并作为其自有财产。公有企业部门越大越强，经济就越受软预算约束影响。推动市场化改革的中国经济学家们，对这一风险进行了有力的论述[3-16]。

治 疗

本文前两个部分从正面讨论了软预算约束综合征，解释了现实中产生这一现象的原因。下面我们转向规范的方法。既然存在软预算约束综合征，我们该做些什么呢？

在最近一次金融危机最严峻的时候，劳伦斯·萨默斯，克林顿执政时的财政部长，为《金融时报》写下了一篇题为“警惕道德风险”（2007）的颇受争议的文章。在开始规范讨论之前，我必须表明立场：我不是硬预算约束的原教旨主义信徒。很多人这么想，但这是错的。

经济学家们受标准经济学启发，受福利经济学影响，倾向于制定最优救助的规则。什么有利于全社会福利的最大化？他们对其优劣、利弊多方权衡，然后制订一个至少是理论上的方案，规定何时应该救助、何时不应救助。

我并不赞同这一观点，这一点熟悉我的研究的读者应该都不意外。我认为没有任何一个福利函数可以表现“公共利益”。不同的价值不可能被衡量，然后通过神奇的计算方法加总。挽救一千个家庭使之不会无家可归，能带来多少福林的福利改善？或者另一方面，如果一家银行，产生救助预期，受预算软约束影响，轻率而不负责任地向不止一个家庭而是数千个家庭发放贷款，能带来多少福林的损失？这样的成本—收益计算在我看来是妄自尊大的空话。

我确信我们无法划定一条精确的规则，规定何时予以援助何时不予援助。潜在的救助提供者在决定每一次救助或者集体救助时，必须衡量所有政治上、经济上、社会上和道德上的影响。从我的角度，我会建议一个程序要求：仔细准备，进行可行性与影响分析，关注每个相关者的观点。无论这些程序要求是否得到满足，让决策者根据自己的责任自主决策。

如果征求我对一次具体救助的建议，我通常都会同意予以救助。举一个例子，我也认为不救助雷曼兄弟是一个灾难性的错误。[4-1]第一个大的破产导致了多米诺效应，美国和世界各地都引发了大量破产和灾难性后果。

实施救助，不管是经济上必要的还是出于社会稳定的考虑，都是一门艺术，要同时最小化软预算约束的影响。具体的选择从来不可能是完美的。软预算约束必然会产生一定的影响。[4-2]

在做出某次具体救助的决策时，决策者必须要考虑下述因素。救助的好处当时立即就会显现，而弊端会延迟很久才会出现。救助的影响是定向的、可见的、易感知的；它为特定人们带来了显著的放松感。员工兴奋于其工作得以保留；医生和病人对医院继续开门心存感激。另一方面，经常性救助的“教育效应”则影响了每一个人，无形地影响人们的心理。大部分救助在政治上都是受欢迎的，因此官员们会觉得难以对救助说不。

具体的单次救助可能是必须的，每次救助可以帮助经济体健康运转。但这一观点必须结合下文来看：软预算约束综合征是一种病，这也是我称之为综合征的原因。软预算约束是之前提到的第1—9类机构先天就有的、隐藏于其基因的一种病。我们必须承认这一点。

医疗机构不会对病人的先天性疾病袖手旁观，而是尽力防止其恶化，尽可能减少其痛苦。我还是建议经济学家和官员们对软预算约束综合征采取同样的态度。让我们打破错觉：这一问题最终不可能全部消失。随时间推移它还会不时发生。但这并不意味着我们要对它的坏处袖手旁观，什么也不做。它的不利影响可以通过法律手段从各方面加以抑制，比如审批发放贷款时鼓励按照更为审慎的标准、进行更为细致的风险评估（Feldetal.，2013）。银行业监管方面还有很多事情可做。监管机构有权在必要时进行干预。在国家层面的财政政策决策上，有很多著名的专家赞成为预算赤字和债务水平设置上限，并将其形成立法，甚至编入宪法（Kopits，2004）。[4-3]

软预算约束的一个典型表现是申请救助者和潜在的救助提供者之间的谈判。这里以长期亏损的国有基础设施企业（铁路、公共交通和公用事业）以及以预算资金融资的机构（医院、教育机构）为例。一旦危机爆发，政府总会定期对其进行救助。然后事态周而复始：重组→债务积累→重组→债务累积……显然在当前的收入结构下，政府管控其产品和服务的价格，这些机构无法摆脱这一恶性循环。显而易见的解决方案一般根本无法实施：调整价格以便使收入大于成本。人为制定低价格有很多经济和社会理由。[4-4]如果使用一个稳定的公式来确定政府对每家机构的成本给予多少补贴，在这种情况下，问题就变得容易多了，这也会引导企业和预算机构的预期。这个做法不可能完全消除软预算约束，但是只要致力于实施这样一个稳定的补贴公式，事情就会发生改变，只要有变化，哪怕还有谈判，谈判的数量也会减少。

从我的角度来看，对于这些努力我抱有很大的兴趣，也寄予了很大的希望（如果我能说服自己的话）。但必须承认，我还是不能消除自己的疑虑。社会主义国家已经经历过管制、行政命令乃至的禁令。如果监管者引入新的监管政策，被监管者很快就会找到对策。设计这些规则的律师和金融专家们相信他们已经设计出了非常精明的监管法则，但是从基层来看，企业、非政府组织和地方组织也没闲着，他们对具体情况更为了解，也更为谨慎，他们迟早都会找到规避监管的途径。上层下一步要做的只能是进一步收紧监管或限令的网，进一步改善和细化。[4-5]这样的自我强化趋势又会引发过度监管的担忧。

硬预算约束经常被认为可以惩罚那些不当作为的组织，如过度支出和无当举债等。但是，要惩罚的不是这些组织，而是这些组织内做出错误决策的个人。应当建立激励机制，使企业该救的就救，但是企业的管理层要付出沉重的代价，比如失去工作和特权、个人职业生涯中断等。在国家立法和内部监管层面，都需要清晰界定管理不当和个人赎罪的关系。

这个思路清晰无误，也与经济学和管理学上关于激励的相关建议一致。再加一点，这种处罚更易得到那些道德观健全的人的支持。有时不负责任的管理层的确会受到应得的处罚。即便他们没有违法，不能在法院给予其判决，官方机构和业界也会通过“看不见的手”对其加以处罚：犯了严重过错的管理层丢掉工作、名誉受损、职业生涯急剧逆转。这种消息的传播也可阻止软预算综合征深化。不幸的是，还有很多反面的例子。很多银行、股票经纪所或公司陷入财务困境时得到了救助，而其管理层仍然拿到了高额薪水和奖金。或者他们虽然从现有职位上离职，合同也确保他们可以拿到数额可观的离职金，合同里的“离职”条款是他们的保证。这样的合同条款完全合法。鉴于这些原因，我不禁怀疑法律或行政手段与个人承担责任之间到底有没有一致性。

这方面有一个重要问题，就是建立个人承担财务责任的体系有悖于资本主义所有权关系转变的主要历史潮流：在偿还债务时个人的责任是有限的（可参见我在1993年的文章《转型国家财政纪律的演变》，即本书第7章）。最初法律非常严酷地保障贷款合同履行：债务人要么还钱，要么被关进监狱！[4-6]20世纪初，出现了一个伟大的制度创新：有限责任公司，所有者对公司债务所承担的责任以自己在公司的投资额为上限，其个人资产不受影响。这种新的结构又发展成了联合股份公司和其他形式的有限责任公司。此后有限责任公司对信贷的需求迅猛发展。越来越多的企业主准备用贷款来尝试创新，这带来了巨额利润，也面临着巨大的风险。贷款供给与需求同步增长。债权人通过设定贷款条件（利率、期限和担保物等），事实上容忍了一部分债务人不能满足这些条件，为此债权人提取或有准备金，这也正是众所周知的资本主义发展史。没有有限责任制，过去几个世纪的经济增长和极大地改变了人们生活的创新将不会发生，或者不会这么快。

但是一经发生，增长和创新带来了好处，也伴随着软预算约束综合征的出现，作为个人有限责任的一个副作用。事实上，这正是软预算约束的根源之一。这也是软预算约束综合征被视为现代资本主义的一种先天性症状的主要原因。

关于消除软预算约束综合征的思考不应该局限于立法、监管和物质激励，也应该考虑道德激励。问题的这一面我在2013年的文章《违背诺言》（本书第13章）里进行了分析。很多人的观点仍然来自于父母、师长那一辈的教导以及文学作品，认为诚实的人应该重信守诺。如果你承诺过偿还贷款，那就要偿还。[4-7]当然，道德上的说教通常换来的不过是某些人的嘲笑或愤世嫉俗的不屑一顾。我自己是理想主义者，不准备默默接受这一点。尽管我承认道德信念的作用有限，我仍然将其作为抑制软预算约束综合征弊端的工具之一。

与其他方法的关系

本文的前三个部分旨在描绘现实：软预算约束综合征是什么，以及我们能做些什么来抑制其弊端。现在让我们从观点转向分析与软预算约束现象相关的概念、模型和研究方向。

制度经济学与行为经济学

本文所介绍的所有问题不但与制度经济学和行为经济学的理念相符，更是制度经济学与行为经济学的一部分。

软预算约束综合征提供了一个好的例子，经济学的这两个流派都可以拿来分析，尽管这两个流派在很多方面都有不同之处，或者说两个流派在软预算约束这一问题上形成了交叉。其基本背景就是特定机构之间的长期关系产生了清晰的行为模式。实际上，揭开软预算约束综合征的谜底，也有助于我们理解不同政治背景下、不同历史阶段，即社会主义体制或资本主义体制中的制度→行为模式之间的因果关系。

道德风险

让我们思考下述实验。我们采访了那些了解软预算约束的经济学家，这些经济学家或者读过这方面的文章，或者应用过这个概念。我们选择的采访对象主要来自于社会主义转型国家，但有些可能根本没有在转型国家生活过，只是承担欧洲复兴开发银行或世界银行的某项任务，或者是大学里从事比较经济学或研究社会主义体制的教职人员。我们要求采访对象说出在听到“软预算约束”后所联想到的东西。

接着我们做了另一系列采访，这一次的采访对象是来自西方的经济学家，从未涉猎过软预算约束。这次我们要求采访对象说出在听到“道德风险”后所联想到的东西。

之前从未有人做过这样的实验，但我确信，两个群体在听到两个概念后所联想的内容里，很大程度上是重叠的。

我们能否得出结论，认为这两个术语实际上描述的是同一件事情？“软预算约束”和“道德风险”是同义词吗？难道首先是我，接着是其他人，只是为一个广为人知的现象又找到了一个新名字？或者用一句更具讽刺意味的老话来说就是，旧瓶装新酒？在我看来，二者的区别要大得多。首先我要说的是，尽管软预算约束的概念最早受社会主义国家经历的启发，但它并不是苏联或东欧国家专用的术语，相反它是主流经济学中的常用术语。家庭部门的预算约束是所有微观经济学入门第一课所讲授的内容，课本中总有一条直线来表示预算约束。之后，当同一门课程讲到一般均衡理论时，企业却没有预算约束：传统理论认为企业的行为可以充分地由利润最大化这一客观函数来反映。[5-1]许多受过西方经济学训练的经济学家们很容易就接受了这种表达方式，主要是因为他们对此已经习以为常。

本文的第一部分详细介绍了软预算约束的概念。这里我主要解释一下道德风险。道德风险最初是保险业中的术语。[5-2]认识到保险公司将承担任何损失，投保人就会变得不那么细心来规避损失。而且，一旦发生损失，投保人也不再那么关心损失所造成的后果，反正保险公司会理赔。[5-3]

这一观点在经济学中得到更为广泛的运用和阐释（参见Arrow，1963，1965）。比如，银行存款一直享受不同形式的保险，以防止银行因为突发事件（如银行挤兑）而不能支付。存款享有保险这一认识使得银行在放贷时可能丧失应有的审慎，甚至承担致命的风险。一般来说，道德风险指一方倾向于承担额外风险，而由此引发的成本由另一方承担。

随着信息经济学的发展，对道德风险的解释也进了一步。在信息经济学的框架下，道德风险可视为一种信息不对称。在一笔交易中，交易一方（如投保人）掌握的信息比另一方（保险公司）更充分。前者的风险得到（全部或部分）保护，而且对自己的决策有完全认知。后者不了解前者的情况，还要为其行为的后果负责。研究问题的这个方法带来了很多卓有成效的高端智能化模拟研究（Bolton and Dewatripont，2005）。

关于道德风险的理论文献与合同理论和委托—代理理论也有联系。道德风险的一个事实基础就是没有任何一份合同是“完美”的，合同不能涵盖所有的细节。合同一方（如供应商）可能利用这一点，寄希望于另一方履行其义务（在本例中义务为按合同约定价格付款），因为另一方不可能审查每一个细节。即便在这个简化的例子里，也可以看出监督的问题。监督也正是委托—代理关系内的中心问题。没有任何一个委托人可以对代理人进行完全的监督。那么代理人有什么动机来实现委托人的利益最大化呢（Bolton and Dewatripont， 2005：Eisenhardt，1989）？

再次，我只是简要介绍道德风险这一领域内极为丰富的且仍在不断扩展的纯理论研究。道德风险的研究者所提出的问题正好也是软预算约束研究者所考虑的问题。这些问题没有涵盖软预算约束的所有课题，仅仅是其中一些重要的方面，分析也主要集中于信息和激励方面。

同时很多研究者已经将道德风险的理念运用在经济政策实践的范畴。之前我提到，道德风险这一表述已经出现在2007年劳伦斯·萨默斯为英国《金融时报》所写文章的标题里。这引发了极大的反响，也不乏争议，道德风险这一概念是争论的焦点。从实际内容看，道德风险与软预算约束最关注的问题存在重叠：陷入困境的大企业和大银行该不该救？纳税人该不该为那些微观层面的组织管理不当的恶劣后果埋单？如果微观层面上一些重要的组织破产，会有什么不利后果，会不会带来多米诺效应？政府干预会不会给决策者的思维过程带来长期的负面影响？这方面已经有许许多多的经验研究，在商业媒体和学术期刊上都很常见，这些经验研究运用道德风险理论的概念和论据来分析最近的金融危机。一个很好的例子就是这篇题为《道德风险的风险：解密亚洲危机》的文章（Chang，2000）。这里概括的运用道德风险理论的经验研究文献和分析软预算约束综合征的研究之间存在很多惊人的相似之处。

尽管不想显得自大，我还是要大胆得出下述结论：尽管道德风险与软预算约束之间存在大量重合之处，后者的相关文献已经为也还将继续为前者的相关文献提供可观的额外知识。

对比两个概念的起始点也很有意义。道德风险的起点是保险人和救助人所面临的困境及其对行为的影响。道德风险是行为决策的后果。而软预算约束则源自已经或即将陷入困境的微观单位的行为。回想一下，西方的经济顾问们在1989—1990年间第一次来到原来铁幕后的国家，看起来好像道德风险这一名词从他们的词典中给抹去了。在面对社会主义国家的企业效率低下这一问题时，他们很快运用起了软预算约束这一术语。几乎在他们所有的经济政策建议中，都提到了硬预算约束。换句话说，道德风险来自于金融部门：财政部、银行、股票交易所和企业的财务主管们所做的决策如何产生影响。而软预算约束的分析则首先看实体经济和那些提供产品和服务的企业的行为。

“道德风险”这个词本身就反映出它关注的首先是风险承担和风险共担。风险在软预算约束领域也是一个重要问题，但是软预算约束综合征还会反映在与风险无关的制度架构和行为模式中。

道德风险的相关文献，无论是从理论的角度还是从经济政策实践的角度，都主要关注信息和激励。而软预算约束文献涵盖的范围更广：激励的深层次社会和制度根源，与政治制度的关系，社会主义体制和资本主义体制的软预算约束的一般特征等。从这个层面上看，它超越了经济学的传统研究领域，研究那些原本属于社会学和政治学的范畴。软预算约束综合征使救助者（包括实际救助者和潜在救助者）和被救助者之间形成特殊的社会关系。在二者的关系中，下层受上层控制，上层对下层加以利用，从而使双方关系看起来像手无寸铁者与位高权重者之间的关系。

软预算约束文献的多样化非常有实践意义。而道德风险方面的文献，特别是与实际经济政策相关的经验研究文献，主要关注金融领域。当然，软预算约束方面的文献也关注企业和银行，但是关注的范围更广，还包括地方政府、医院、运动俱乐部和农业政治游说等。

道德风险方面的文献从两个学科来研究道德风险：一个是经济学，还有一个是一定程度上的政治学。而软预算约束的相关文献则运用了一种更全面的多学科研究方法，其研究不仅涉及经济学和政治学，还借鉴了经济史、社会学、个人与社会心理学、法学与伦理学等学科的观点、概念及方法。

本文的下一部分将回过头来讨论这两种理论之间的差异如何产生以及如何消除这些差异。

时间不一致性

运用数理模型进行纯理论研究，经常面临的一个问题就是时间不一致性：按照理论假设，理性的决策者应该具有严格的一致性，但是他们在不同时期做出的决策是不一致的。当时郑重做出承诺，过后就违背承诺。如果该承诺包含一定的威胁但事实上威胁并没有付诸实施，声誉就会缺失，威胁的可信度也大打折扣（可置信威胁的问题）。[5-4]随着博弈论越来越多地运用于经济学，纯理论研究者们也越来越关注时间不一致性的问题。

这一问题急需运用博弈论的工具来进行模型分析。沙费尔（Schaffer，1989）第一个设计了这样的博弈论模型。数年后，德沃特里庞和马斯金（Mathias Dewatripont and EricMaskin，1995）的研究更进了一步，使用清晰明了的案例，通过模型分析了软预算约束的时间不一致性（参见我们2004年合著的《软预算约束》，重印于本书第11章，其中简要介绍了德沃特里庞—马斯金模型）。融资中心（financing center）要提出警告，必须遵守财政纪律，不能超出预算约束，也即任一单位都不能依赖救助，当这些单位发生危机时，它不会救它们。尽管有这样的警告，危机还是会发生，紧接着融资中心也会食言，最终还是会提供救助。可以用理论模型证明，在特定条件下，国家食言提供救助是理性行为。银行及其债权人间也存在类似的关系。银行最初设定的贷款条件很严格，之后也会容忍重新谈判贷款条件。

德沃特里庞—马斯金模型引发了人们极大的兴趣。这时很多经济学家才认识到，软预算约束并不是转瞬即逝的现象，而是更为严肃的现象，对它也可以进行模型分析，这一认知增加了它的权威性。[5-5]随后有很多研究将这个模型应用于实践领域，或作为进一步理论研究的基石。第11章列出了它被引用的次数，其中包括2001年之前运用类似方法的研究。之后，更多的研究使用了类似的方法。

时间不一致性模型的运用为软预算约束的研究带来了极大益处。当我对此提出需要谨慎的警告时，并不是想故意贬低它的重要性。我见过这样的解释，将时间不一致性视为软预算约束的本质和核心观点。有人甚至更进一步，将融资中心违背不救助的承诺这一解释性模型等同为软预算约束理论本身。对此我不能苟同。时间不一致性是软预算约束综合征的解释性理论的组成部分，是整个复杂的理论构造中的一个重要面板，但绝不是理论构造的整体。软预算约束理论的涵盖范围更广泛，构造也要复杂得多。

我个人无法构建一个数学模型，让所有人都将他视为软预算约束模型。软预算约束过于复杂，无法由任何一个可控的数理模型来完全代表。如果能有学者构建一系列不同的模型，每个模型能反映软预算约束综合征的不同方面，就已经很令人满意了。

前面已经讨论了软预算约束与道德风险在时间不连续性方面的重叠之处。事实上，在数理模型的文献中，这两点被当作截然不同的两个方面［比如Bolton and Dewatripont（2005）对这一问题做出了最好的理论阐述］。虽然在理论模型领域，已经发展出两类不同的模型，但是，在现实世界中的软预算约束综合征方面，两种现象（以及很多其他现象）有紧密联系。

财政分权

支出预算的职能一定程度上在中央政府和地方政府之间进行分配，税收收入和其他强制性税费收入也在二者之间进行分配。现有的分配机制和合理的分配机制是公共财政研究的重要内容（见Stiglitz，2000，第6部分）。

看起来，中央政府与地方政府的关系中就存在软预算约束综合征。就算地方政府陷入严峻的财务困境，它也不可能破产解散，否则将引起混乱和无政府状态。中央政府应该让地方政府自己尽力解决问题吗？还是中央政府应该不计代价替其解决问题？很多研究已经将软预算约束的研究结果与财政分权相结合[5-6]。本书第11章对这些研究做了简要回顾。附录部分从匈牙利财政分权的角度介绍了软预算约束综合征，以及2010—2013年间中央政府如何对地方政府施以援手。

进入与退出

微观经济学中的市场结构理论讨论了商业领域的进入与退出机制。商业经济学中的发展理论对此也有涉及。

在认识进入机制的规律方面已经有了很多发现，但在退出方面的研究较少。软预算约束综合征为这一问题打开了新的思路。救助，特别是一系列的援助，可以视为人为地延续一家企业的生命。软预算约束综合征阻止了公司的自然死亡。

在这一点上，软预算约束妨害了进化论在经济行为中的应用。企业面临着自然选择的进程，而自然选择的进程受软预算约束影响，理应破产的企业没有破产或者破产进程被推迟。

软预算约束研究也与熊彼特的创造性破坏理论相关（Schumpeter，［1942］2010）。熊彼特及后来的很多经济学家们都将创新、建设、革新以及终止那些发展停滞的企业视为两个平行的、互相关联的过程。而软预算约束综合征在其中所起的作用就在于妨碍或者终止第二个过程，使得老企业能够幸存，而危机就在一定程度上起到了促进技术发展的作用。基于熊彼特理论，有关危机处理的理论和政策争论也有很多反对救助的声音。

从上述讨论可以看出，关联点和相同之处都很明显，在很多文献中都援引了软预算约束。但是以熊彼特理论为基础的学者们在进入与退出、经济进化理论、增长理论等方面所进行的研究，都尚未将软预算约束的主题及其概念体系和方法论引入其研究领域。

政治庇护主义

这里我指的是政治学的一个新兴研究领域，可能只有十几年到几十年的历史（Piattoni，2001；Roniger，2004）。在描述软预算约束综合征的第一部分中我们提到，在其背后的动机中，救助可以视为政治恩庇人赐予其侍从的一种福利（参见本文的附录部分）。

我跟踪了政治学在这个问题上的研究，学者们仍未意识到可以通过分析政治力量对哪个经济单位进行援助和哪个社会群体经常性地得到援助来认识政治庇护主义。软预算约束综合征和政治庇护主义的例子中存在相当多的共同之处。

软预算约束综合征的研究项目

上一部分我们回顾了从不同角度进行的研究，这些研究不仅同本书的主题相关，而且有所重叠。我必须强调这一重叠是部分重叠，而非完全相同。软预算约束的衡量和解释是一个独立的课题。用卡拉托斯（ImreLakatos，1978）的话来说，这是一个独立、清晰的研究项目。

现状：好消息

可能有些科学研究者并不在意人们对其研究工作的反馈，而只关心实际的科研工作，但是我认为大多数人并非对此毫不关心，尽管他们有时羞于承认。对我来说，我承认，我很在意同事、同行以及大众给予的反馈。我努力收集关于软预算约束概念传播情况的信息，这意味着不仅关心我本人的著作所得到的反馈，也关心其他人的著作所得到的反馈。随着时间推移，越来越多的人加入到此项研究中来，我也愿意评估我们这些人所做的共同研究获得的反馈。我先来探讨一下正面因素。

关于科学著作最常用的衡量方法是看引用量。在我能使用的许多来源中，我仅仅选择了一个：搜索引擎“谷歌学术”。搜索结果显示，本书英文版第一章引用次数为685次，第五章为1065次，第11章为11658次。[6-1]我也注意到，德沃特里庞和马斯金（1995）关于博弈论的模型引用次数为1224次，钱颖一和罗兰（Qian and Roland，1998）关于财政分权的文章引用次数为1035次。其他语言版本也得到引用，因此总引用次数更高。

那些主题是软预算约束现象的理论研究或者对此进行经验研究的著作数量，比引用量更能反映出软预算约束概念的影响力。那些参考了软预算约束著作的人也可以被视为加入了我们的研究，我们手头没有这方面的统计数据。但是，我们可以得到如下印象：[6-2]2014年3月4日在谷歌搜索中输入“软预算约束”可以得到134篇文章。[6-3]由于我输入的是英文，这一结果中并不包括匈牙利文、中文、俄文、波兰文和其他语言。在上述134篇文章中，61篇是理论性的，73篇是经验研究的。根据研究领域划分，后面的这73篇经验研究文献中，31篇是关于行政方面（财政分权），25篇是金融领域，7篇是卫生领域，3篇是工业领域，2篇是农业领域，5篇是其他领域。这些经验研究与以下国家有关：22篇关于中国，7篇关于意大利，4篇关于日本，3篇关于乌克兰，美国、俄罗斯、罗马尼亚、瑞典各2篇。还有21篇文章与欧洲、亚洲、非洲或者若干个国家有关。[6-4]我还用谷歌搜索了匈牙利文的软预算约束。在这些经验研究中，12篇与匈牙利有关。

谷歌搜索的结果显示，软预算约束研究的领域不断拓宽，这一拓宽被另外的研究方法所证实，即计算排名前20位经济学杂志中有多少篇文章不仅提到了软预算约束概念，而且讨论或者至少使用了软预算约束的概念框架或分析工具。[6-5]这些文章中的大多数，有30篇，出现在最有影响力的杂志《经济学文献杂志》（Journal of EconomicLiterature），其中，我写过两篇，一篇是独著，另一篇是合著，其余28篇是其他作者写的。另外，还有《经济学展望杂志》（Journal of Economic Perspectives，22篇中我写过两篇）；《美国经济评论》（American Economic Review，20篇中我写过1篇），《金融经济学杂志》（Journal of Financial Economics，13篇全是其他作者写的），在每本杂志中我都列出了作者人数，表明有多少人参与了这项工作，这些杂志在选择文章时是非常严格的。与软预算约束有关的文章不仅出现在综合性杂志而且还出现在专门性杂志上，包括金融、环境经济学、增长理论、经济地理学等。

就词典而言，可以在《牛津经济学大词典》（Black，2002）以及《新帕尔格雷夫经济学词典》（Eatwell、Millgate and Newman，1987）以及《帕尔格雷夫法律和经济学大词典》（Newman，1998）中找到软预算约束。

许多关于软预算约束的参考文献中并未提到我的名字，这也表明此概念已经成为一个公共概念。

2000年，在经济学领域具有重要影响力的《经济学文献杂志》让我与合作者埃里克·马斯金、热若尔·罗兰（Gérard Roland）花大量篇幅，来讨论软预算约束综合征和相关问题（此研究即本书的第11章）。这可以被视为软预算约束理论通往标准化之路的一个重要台阶。

此时，我可以认为，软预算约束理论的传播是我本人学术生涯的最重大成功。但是，我还希望强调一下关于现状的不那么令人可喜的一面。

现状：坏消息

软预算约束概念以及相关的理论和经验研究工作主要在社会主义以及后社会主义转型国家的学者中比较流行。这些学者主要对社会主义和资本主义的比较研究以及社会主义转型研究感兴趣，此外还包括一些生活在曾经被铁幕环绕的国家之外的经济学家，他们为这些地区担任建议者、分析者和学术研究者。

其他研究人员包括那些注意到软预算约束研究项目并加入其中的人，比如金融或者卫生经济学家，或者是信息经济学或合约理论研究者。我在前文中有几处已经提到过这一点。但是，尽管有上面所说的好消息，软预算约束研究并未真正触动其中的大多数研究者。我以下面三个领域为例，来说明这些坏消息。

1.经济学研究分为很多流派和领域。许多学派相互之间有交集。软预算约束综合征的研究必须在那些思想交集最大的地方取得突破。我在此前曾经提到，组织和行为经济学的重叠程度最大。这提供了足够的空间来检验一些关于上述研究领域的英文经济学杂志。我们总共检验了2010—2013年的五份杂志，其中仅有五篇投稿中涉及软预算约束。

2.让我们来观察一下另外一个非常重要的出版领域：金融和经济政策出版物。我们检验了如下两份最有分量的出版物：2010—2013年的《金融时报》和《经济学人》。[6-6]政治经济学家、经济记者和学术经济学家经常关注与软预算约束相关的问题，但这样的文章很少在上述出版物中出现。

3.我们再来看看关于最近一次金融危机的分析。西方的文献，从经济新闻报道到经济学杂志，很少使用软预算约束概念来分析，当然也有少数值得注意的例外。[6-7]

最典型的是布恩和约翰逊（Boone and Johnson，2010）以及布林德（Blinder，2014）所做的研究，他们都从多角度全面深入分析了最近的金融危机，他们也触及了本书中提到的一些现象，但并未使用软预算约束概念和分析框架。再举另外一个例子，我在准备本文时，读了两篇关于亚洲金融危机的文章。一篇的作者是软预算约束的著名研究者黄海洲和许成钢（1999），另一篇作者是主流经济学家张夏准（Chang，2000）。后者根本没有引用软预算约束研究，但其实他本来可以在保持自己研究方法的同时从软预算约束研究中获益的，他本来可以对金融危机进行更加深入的研究。

为什么软预算约束理论已经发展了几十年仍然无法真正融入主流经济学？[6-8]要回答这个问题，我本人无法保证完全没有偏见。我想，对于那些研究一个科学概念的传播是难是易的社会学者来说，这可能是一个有趣的话题。

我必须首先从我自己以及那些早期就从事软预算约束研究的同事那里找原因。我们没有付出足够的努力来传播我们的理念。仅举一例。我上面提到在那些受人尊敬的制度和行为经济学期刊上没有很多有关软预算约束的文章。我必须承认，我本人和同事们都没有试图在上述期刊上发表文章，也没有参加他们的会议，来传播软预算约束理论。

“制度”、“行为”、“规则”这些词语是我学术词典中的基本词。[6-9]从1955年我开始撰写我的第一本著作到2014年写作本文，这些词语便是我学术思维中的天然成分。然而，我必须承认，我在检索制度和行为经济学专题讨论会的出版物方面比较迟钝。我是现在才开始引用他们，也没有加入他们的专业学术组织。也许是一种针锋相对的感觉促使我这么做的吧。难道他们没有注意到我长期以来一直从事制度经济学和行为经济学研究吗？那我又能从他们那里学到什么呢？这样做的结果真是令人惭愧。

回顾我的思想和著述之旅，我刚才所描述的迟疑可能也表现为我对道德风险关注不够。我提到过，我早期的一篇文章曾经分析了软预算约束和保险的相似性。尽管我对道德风险的概念非常熟悉，我并没有将它引入到我的语言体系中来。如果我和同事们对这些概念和思想更加开放，我们也许已经打破了软预算约束理论和概念所面临的障碍。

也许我该就此打住。我说我自己想要说的，也希望其他人写他们想要写的。也就是说，我不想就此打住。我总是希望兼顾各方观点，力求客观，这迫使我对为什人们不愿意关注软预算约束综合征表达自己的观点。让我们来分析一下为什么大多数经济学家并不接受和使用软预算约束研究项目的成果。

坚持使用特定的词语和习惯的表达方式是知识分子众所周知的特性。他们不会轻易使用其他词语和表达方式，即便这会更舒服。例如，在西方大学受教育和成长的经济学家习惯于使用“道德风险”这一词汇。他们沿用扩大该词语原有含义的惯例，来分析当前的问题，比如说最近的金融危机。他们内心并没有寻求其他词语的动力。

然而，比起词汇使用来说，有一个更深层次的原因可以解释为什么软预算约束这一研究工具没有得到广泛传播：它最初起源于社会主义体制中的国有企业。如果一个美国大学或者国际经济组织的经济学者听到了这个词，他们通常这么想：软预算约束是与社会主义国有企业联系在一起的。如果它发生在一个扭曲、荒谬、几乎失灵的经济体系中，有什么理由值得关注它呢？

事实是，大多数西方经济学家，无论是作为普通民众，还是作为关注世界命运的知识分子，对于铁幕背后发生的事情并无兴趣。对于作为关注世界命运的知识分子来说，当然要关注军备竞赛、冷战以及柏林墙的倒塌。但是，作为专家，他们并不非常关注中央计划经济的运行、中央机构和下属机构之间的关系以及盈利和亏损对企业意味着什么。因此，软预算约束并没有引起他们的注意。

与软预算约束综合征相关的各种思想（和其他许多有价值的思想及发现）成为社会科学研究领域的贫民窟，仅仅是因为它们与社会主义经济相关。当然，并没有人公开说，那些令社会主义国家的人感兴趣的东西只对这些人重要，而对大多数西方经济学家来说，则没有思想上的重要性。但是，这种观点在西方学术圈内的确相当普遍。这也是为什么大多数职业经济学家对软预算约束综合征的文献并不感兴趣的原因。他们并不认为软预算约束对他们自身所生活的世界或者他们所遇到的问题具有意义。他们对于这样的著作并不关注，也并没有意识到软预算约束综合征同样可以发生在资本主义经济环境下（请参考《短缺经济学》1980年版，第311—322页）。

我曾经将软预算约束理论的“准标准化”（semi-canonized）视为成功。现在我要说，这一“准标准化”是一个失败，因为这种标准化并没有触及软预算约束理论更重要的其余部分。关键的问题是“未来经济学家的教育”。软预算约束并没有被纳入经济学课程。我们可以看看在博士研究生课程中是如何对待这一理论的。我们察看了8本教材，[6-10]其中都没有关于软预算约束概念或者理论研究和经验研究的只言片语。

现在我必须回到自我反省，即原因分析中的第一点。我和这一研究项目的其他参与者确信，软预算约束综合征的思想和研究方法提供了额外的知识，帮助我们理解当前时代的许多重要问题，但这并不能影响教科书的作者。麦克洛斯基（McCloskey，1998）所说的“关键问题是你能否说服你的同事”同样适用于这一情况。一些人被说服，但另外更多的人则不然。

研究任务

下面我列出了我所认为软预算约束研究项目未来重要的研究领域：

1.首先是经验研究的扩张。已经有很多研究通过计量经济学分析来支持其结论，在如何衡量软预算约束的程度以及量化其影响方面，已经有很多好的思想出现（比如Josselin、Padavano and Rocaboy，2012）。这些经验研究也可以启发理论研究。

2.我在本文的第二节中推测了当前各经济体预算约束的软硬程度。这些推测需要深入的经验研究来检验和量化。20年前，我试图开启一项这方面的国际比较研究，但很快就放弃了。也许未来某天有国际组织可以实施这一研究。

3.软预算约束的理论研究存在巨大的空白。对于软预算约束最初研究的反应是正面的，尤其是对于那些将软预算约束问题纳入博弈论分析框架的人。然而，如果我没有搞错的话，这些开创者已经将兴趣转移到其他方面。几乎没有人试图在这方面继续进行研究，尽管软预算约束理论需要更多的数学模型。

4.软预算约束和微观经济学理论之间还未建立起联系。本书中对这种可能性做出了一些解释（见1980年文章“软预算约束和硬预算约束”，第二章，Maskin和Roland2004年的文章）。举例而言，关于厂商、家庭、市场和一般均衡的常用模型都基于一个不言自明的假设：决策者是硬预算约束的。如果这一假设被推翻，决策者的预算约束是软的，情况会怎样？如果预算约束是软的，需求函数将如何变化？如果考虑到软预算约束问题，不仅微观经济学而且宏观经济学也会出现很多新问题。

我并没有能力对上述问题给出明确答案，我只希望研究者们能够迟早来研究这些问题。

5.我在本文的几个地方指出，软预算约束并非严格意义上的经济学现象，它有着重要的政治、法律、社会和心理学特征。然而，目前基本上只有经济学家关注它。迫切需要政治学家、律师、社会学家和心理学家也来加入到该研究领域中来。

软预算约束研究任重道远。我相信这一重要和启发性的研究将继续拓宽和加速。

（辛晓霞 译）

因篇幅所限，本文附录略，特向作者和读者致歉，有需要者可向《比较》

编辑室索取：bijiao＠citicpub.com。

[1-1]本文是即将出版的匈牙利文版《科尔奈文集》第四卷《软预算约束》的导言。———编者注

[1-2]《短缺经济学》首次出版于1980年，其中有一章专门阐述了软预算约束。随后我又在多个期刊上发表了多篇论文，即1980年的《软预算约束与硬预算约束》、1983年的《预算约束的软化———对企业数据的分析》和1986 年的《软预算约束》，分别重印于该书的第2章、第3章和第5章

[2-1]维基百科显示，症状这个词来源于希腊词根“同时发生”。

[2-2]例如，基础设施、科研、医疗或军事项目的资金都由公共资金融。

[2-3]这一说法来自Gyorgy Kopits。

[2-4]这里假定私人企业面临硬预算约束。当然，预算约束越弱，支出倾向就越。

[2-5]从更长的历史来看，当过去的那些微观和宏观灾难依然历历在目时，决策者有时会变得更为谨慎，因为。关于痛苦经历的记忆褪去后，过度支出的倾向又会抬头，扩张过程重新开始。

[2-6]这个案例的先驱研究可见Dewatripont and Maskin （1995），其基本观点已经被后来的诸多研究者引。

[2-7]见本卷第4 章，1983 年我与Jorgen Weibull 合著的“专利、买方市场与卖方市场”；以及Goldfeld and Quandt （1988，1990，1993 ）；Magee and Quandt （1994 ）；Pun （1995 ）；Quandt（2000）。

[2-8]Goldfeld 与Quandt 将软预算约束造成需求增加这一后果称为“科尔奈效应” （Kornai effect）。

[2-9]见“背弃承诺”一文，完成于2013 年，重印于本书第13 章，中文版见《比较》第64辑。

[3-1]但是有两种反向的信贷机制，即居民贷款给政府。一种是购买国债。市场经济中的居民购买国债完全是自愿行为，而社会主义体系下的居民可能承受种种压力从而不得不认购。另一种是私人汽车销售时所隐含的信贷。汽车买方要等上数年，订单才会被执行，但购买汽车的款项已经全部或部分事先支付。换句话说，购买汽车的居民实际上贷款给了政府的汽车贸易部。

[3-2]改革后的社会主义经济体也出现了消费信贷，主要是住房抵押贷款，用来修建私人公寓和家庭房屋。通常情况下，贷款都严格得到了偿付，并没有造成硬预算约束的显著软。

[3-3]中国经济在下文还会被多次提到。中国改革进程很难划分为两个时期，1989—1990 年被作为社会主义体制与后社会主义转型期的清晰分界线。在中国，社会主义体制经历了渐进的变革，两个阶段几乎互相融。

[3-4]Baskaran （2012），Padovano （2013），Josselin、Padovano and Rocaboy （2013），Dietrichson and Elleg rd （2013）.

[3-5]Vahabi （2011）引入了“半国有” （parastatal）部门的概念。在Vahabi 的概念框架里，将美国联邦政府设立的两家相当特殊的机构房利美（Fannie Mae）和房地美（Freddie Mac）归为半国有部门。这两家机构的目的是帮助或拯救那些无力偿还住房抵押贷款的人。这实际上就是软预算约束综合征的表现。

[3-6]我在一篇题为《医院行业的软预算约束综合征》（2009 年）的文章中，谈到了医疗行业的这一问题，该文即本书第9 章。很多作者都讨论过这一问题：Bordignon and Turati （2009），Tjerbo and Hagen （2009），Crivelli、Leive and Stratmann （2010），Brekke、Siciliani and Straume（2012）。Eggleston and Shen （2011）坚持硬预算约束并相应削减成本可能降低医疗服务的质量。

[3-7]匈牙利政府近年来非常热衷于扩张非营利性部门，主要涉及公用事业，也有其他行业。这也就进一步助长了软预算约束的范围。

[3-8]Agnes VidovicsDancs做出了这一分类，将外债定义为与外国辖区发生的债务关系，内债定义为在一国辖区内所发生的债务关系。数字可以给人更直观的认识：有360 次危机最初是银行危机，有320 次危机由财政危机引发。

[3-9]在诸多关于财政困境、解决政府债务高企问题及近年与国际危机相关的清偿能力不足及其政治影响的论文中，值得一提的有：Gyrffy （2013），Boone and Johnson （2010），Baskaran and Hessami （2013）。

[3-10]软预算约束问题与一种特定的财务援助计划相关。尽管不是所有情况下都是如此，但大多数情况下，自然灾害、内战或大饥荒之后对一国的援助通常通过该国政府进行分配，这就是我为何在这里提到这一问题的原因（Svensson，2000；Janus，2009）。

[3-11]两个数据源采用的统计方法有所不同，数据没有直接可比性。看起来好像危机爆发后，中小企业破产的速度有所加快，但出于方法论不同的原因，这一论点无法得到证明。

[3-12]Réka Branyiczki 统计了匈牙利企业登记和破产的数据。可以在我的网站上查到她更为详尽的报告和更为翔实的数据，见本书第4 卷的背景资料www. kornai － janos. hu／ Kalligram4 ＿hatter. html。

[3-13]家庭部门出现软预算约束是有一定条件的，据我所知，尚没有研究运用科学的方法论和软预算约束的理论框架来分析家庭部门的预算约束。如果能从美国的两大机构房地美和房利美在帮助住房抵押贷款者方面所起的长期作用这一角度进行分析，将会很有借鉴意义。

[3-14]关于运用数理模型进行理论分析的研究，可参见Lindbeck and Weibull （1988）以及Bergstrom （1989）。

[3-15]之前提到的匈牙利中小企业大量破产的数据也印证了这一观点。

[3-16]Chow、Song and Wong （2010），Wu （2002，2005），Xu （2011），Li （2008），Zhang and Freestone （2013），Shi （2004）

[4-1]当然谁都可以这么说，毕竟马后炮更容易。

[4-2]当时的正面影响通常伴随着对行为的长期影响，这一点很多研究者从行为经济学的角度进行了论述，见Werner de Bondt （2010，第146 页）：“很多评论者对政府的快速反应给出了好评，然而这带来了软预算约束的风险。风险就在于过度消费成为常态；权利（entitlement）取代了责任；补贴取代了效率；政治阶层开始习惯于挑选经济上的赢家和输家。”

[4-3]反对的声音也不绝于耳。很多人担心通过宪法来强制执行一个数字上限是不现实的。匈牙利2011 年通过了相关的基本法，但很快不得不做出修订，以便反映匈牙利真实的债务水平。 这里即便有基本法，也存在软预算约束。

[4-4]人为降低价格到多低才合理是另一个问题，这里限于篇幅无法分析这一复杂的问题。

[4-5]“中央集权能解决软预算约束的问题吗？”是Ben － Bassat、Dahan and Klor （2013）一项研究的颇具吸引力的标题，他们将问题引向财政分权。根据作者在以色列的经历，这个问题的答案是否定。

[4-6]狄更斯在其传世大作《大卫·科波菲尔》中生动地刻画了威尔金斯·米考伯的形象，他的这句话如今已被称为米考伯法则：“赚20 镑，花19 镑19 先令又6 便士，生活就幸福；赚20镑，花20 镑又6 便士，苦难的生活就开始了。”可怜的米考伯先生没有遵守自己的原则，被抓进债务人监狱，当然后来获救。

[4-7]在美国知识分子中颇具影响力的一份期刊刊登了一篇Kuttner （2013）评论Graeber（2012）的文章，其中引用了Graeber 与一位律师在一个露天招待会上的对话，对话围绕国际货币基金组织强迫第三世界国家进行财政整顿的合法性进行：“‘但是’，她反驳到，一切都不言自明，‘他们借了钱！当然要还钱。’”Kuttner 作为一个有名的经济记者，引用了Graeber 的评论，这一观点“如此有说服力，因为它实际上已经不是一个经济观点，而是一个道德观点，”Kuttner 自己又说：“根据定义，债务是一个必须偿还的。”对一个非经济学专业的读者来说，更震撼的是这篇文章的标题“我们不应该偿还债务”。

[5-1]从这个层面来说，引入预算约束可视为公司行为模型的一个创新。

[5-2]我在软预算约束研究的初期就用过这样一个明喻：“政府就像一家无所不包的大保险公司，承担了所有的道德风险，这就带来了众所周知的后果：投保人在保护自己的财富方面就不那么用心了。”（参见《软预算约束》一文，最初于1986 年刊发于瑞士期刊Kyklos ，并重印于本书第5 章。）遗憾的是，长期以来我并没有在这一比喻的基础上对道德风险做进一步更充分的研究。

[5-3]这里使用“道德”这个词，可能是因为有道德的投保者即便在没有不这样做的物质激励的情况下，也不会粗暴地处置自己的资。

[5-4]Judit Szabó 在1988 年首先对软预算约束进行了动态研究，比较了以前存在软预算约束和一直存在软预算约束的情况。

[5-5]事实上，已经出现了很多数理模型来研究软预算约束的其他主题，见本书第4 章（Kornai and Weibull，1983；Goldfeld and Quandt，1988，1990，1993）。但是Dewatripont and Maskin 的研究标志着理论经济学家们取得了实质性的突破。

[5-6]比如钱颖一和Weingast （1997），钱颖一和Roland （1988），Goodspeed （2002），金和辉、钱颖一和Weingast （2005）。

[6-1]在理解这一统计时，需要记住的是，正如导言中所讲的，《短缺经济学》的读者是最先对软预算约束给予关注的，尽管这一概念在此前的著作中也曾经出现过。此书1980年的版本得到2638次引用，大多数是引用软预算约束这一部分的。此外，还应该加上其他六种语言版本的引用。

[6-2]这一计数是由Adam Kerenyi 做的，他的报告可以在我的网站上找到：www. kornai － jonas. hu／ Kalligram4＿ hatter. html，位置在本文之后的背景文章中。为了对以上分析有正确的理解，我要强调，在谷歌中输入“软预算约束”会出现30万个结果。谷歌专家告诉我说这些结果并非完全可信的估计。因此，我们的分析是基于提供真实出版物的搜索结果（总共51 篇）。实际上，真实的搜索结果应该大大高于51篇（但很可能也大大低于30 万篇）。

[6-3]首先，那些我作为作者或者共同作者的文章被清除，然后是那些在同样文章被多次引用的，最后是那些少量引用的也被清除。在剩下的134篇文章中，软预算约束是研究主题或者重要的讨论内容。

[6-4]为了避免重复，那些研究匈牙利问题的实证研究从英文文献中忽略，因为他们通常也会有匈牙利文版本。这些会被单独处理。

[6-5]这一检验由Miklos Rosta 所做，可以在我的网站上找到：www. kornai. jonas. hu／ Kalligram4＿hatter. html，位置在本文之后的背景文章中。我们将具有最重要五年影响因素的时期作为“领先期”。关于这方面以及其他信息可以在我的网站上找到。

[6-6]这一检验由Eszter Rekasi 所做，可以在我的网站上找到：www. kornai. jonas. hu／ Kalligram4＿hatter. html，位置在本文之后的背景文章中。例如，其中包括所检验的杂志的名字和图片。

[6-7]这些例外包括HansWerner Sinn，慕尼黑IFO研究所的所长（Sinn，2010），Willem Buiter教授，他曾经是英国货币委员会委员，目前是花旗银行首席经济学家（Buiter，2009），他们的著作广泛使用软预算约束理论。

[6-8]Lakatos （1978）在发展和衰退研究项目中做了区分。所有那些在“好消息”部分中所讲的都表明，软预算约束还处于发展。

[6-9]引用《短缺经济学》（1980）结尾部分的话，“明确的社会关系和制度状况产生了明确的行为模式和经济规则”。

[6-10]这一检验由EszterRekasi进行，可以在我的网站上找到：www. kornai. jonas. hu／ Kalligram4＿hatter. html，位置在本文之后的背景文章。

经济学课件XVI：
发展的机制

发展的机制
企业家和创新者的自我发现

刘培林 张鹏飞[1]

一、导言：沿着熊彼特之路前行

第二次农业革命之前，全球人口增长缓慢，经济始终羁绊于马尔萨斯陷阱之中。第二次农业革命把农业生产率提到一个新高度，能供养大量非农部门人口和更大规模的总人口。紧随第二次农业革命发生的工业革命，把人类带入现代增长阶段，大量的突破性技术不断涌现，同时，人口预期寿命、总人口规模和人均生活水平不断提高。由此可以总结出第二次农业革命以来经济增长和发展的“四位一体”现象：人口预期寿命大幅度提高、人口规模快速增长、技术快速进步和经济快速增长（参见图1）。[2]

不同时期的学者，基于自身观察，对上述“四位一体”的不同侧面和不同片段给出了相应解释。

图1 世界人口增长与技术发展史上的一些主要进展

资料来源：RobertW.Fogel（1999）

1.斯密《国富论》的分析与伏笔

斯密（Smith，2008，第15页）强调，分工通过三种方式促进生产率提高。第一，边干边学和熟能生巧；第二，各人专事一业，减少变换工作所损失的时间；第三，机械发明使一个人干许多人的工作。斯密（2008，第16—18页）区分了两种类型的机械发明者。一种是把全部注意力倾注到一种简单事务上的普通工人，为使其所承担的工作快速完成而进行发明；另一类型发明者则是不事具体事物制造、但专门观察所有事物的哲学家或思想家。他们通过把最不相干的事物聚集起来而进行发明。随着社会进步，哲学家从事的行业也会分出更多门类，专事具体门类的哲学家也因熟能生巧而提升效率。斯密（2008，第26页）还指出，狭小市场条件下，人们不能终身专事一业；而便捷的交通和贸易体系所覆盖的市场规模越大，则通过交易卷入分工体系的人也越多，分工程度也就越高。

我们不妨把斯密所说的两类发明分别称为“劳动者发明”和“哲学家发明”。从性质上看，前者和斯密归纳的分工促进生产率提高的前两个源泉更接近，可以被称为“分工深化”（deepening of the division）；而后者的性质则有很大不同，可以被称为“分工广化”（augmenting of the division）。“分工深化”是斯密所强调的分工程度提高的主要方面，是在大体明确的技术路线上的工序细化或为提高工效而进行的边际改进，更接近于“从有到快、从有到好”。“分工广化”则是开辟新的技术路线，更接近于“无中生有”。斯密并没有对分工广化进行深入分析，甚至没有提出这个论题，可能主要是因为他所观察到的现象，只是工业革命刚发端20—30年的经验，他无法想象身后250多年人类技术进步和分工广化的巨大成就。

我们想提出的问题是，理解人类增长和发展的主要机制，仅仅靠甚或主要靠“分工深化”是否足够？如果分工深化就是增长的主要机制，那么，设想这样一种情形：市场连通性足够好，市场规模对分工的制约降到最低，所有人都如斯密强调的那样卷入分工体系且终身专事一业，进而使得斯密意义上的分工深化达到极致。在这种情形之下，增长是否会有极限？是否可持续？

显然不能。逻辑分析和历史经验都表明，主要依靠分工深化，不足以解释已有经济增长史，必须在分工深化的基础上，进一步寻找经济持续增长的机制。[3]不过斯密所提出的“哲学家和思想家发明”，实际上已经埋下了极富远见的理论伏笔，为后来的企业家和创新精神的研究，奠定了基础。

2.熊彼特《经济发展理论》的贡献和有待深化的分析

熊彼特（Schumpeter，1962）基于对斯密身后近一个半世纪内资本主义所展现活力的观察，解释了发展的机制。其出发点是所谓的“循环流转”状态。这种状态之下没有新生事物不断出现，即使所有人在各自岗位上专事一业，把斯密强调的分工深化的潜力用尽，人们最多可以期待一个有限的生活水平。也就是说，循环流转状态下的分工所推动的增长是会遇到天花板的。这种状态，实际上也就是索洛（Solow，1956）所阐述的没有技术进步时的“稳态”。

在循环流转状态的基础上，熊彼特进一步引入了“企业家”的创新活动，提出了一整套与凯恩斯理论极为不同的雄心勃勃的、同时解释长期经济发展（经济增长）与短期经济波动的框架。

但熊彼特（1962，第六章）并未全面分析企业家的来源和产生机制，只是在分析经济周期时指出，导致周期的根本机制是，企业家并非随着时间推移而均匀地出现，而是在不同时间间隔上集群式地涌现。之所以如此，是因为一个或少数几个（具有原创性的）企业家的出现，为其他（跟进型）[4]企业家的出现提供了便利条件，而这会进一步导致更多企业家的出现。

如果说熊彼特的框架把经济持续增长内生化的话，我们想追问的是，如何促进最有原创性的企业家更多地、更频繁地涌现出来？在原创性企业家出现之后，如何促进更多的跟进型企业家产生出来？这样，就可以实现平均速度更高、且波动幅度更小的增长。所以，这样的追问意义重大。我们还想追问，为什么某些国家有大量企业家从事创新活动，而有的国家则缺乏企业家？这些问题在熊彼特的框架内难以得到回答，需要另外的解释。

3.分工与知识积累：当代研究进展和我们关切的问题

熊彼特的著作发表到现在，又过去了一个世纪，经济增长已经充分展现了其面貌。经济增长和发展理论也不断深化。索洛（1956）提出的新古典增长模型指出，长期来看，人均收入持续增长的源泉是技术进步。但该模型中，技术进步不依赖于诸如人口、储蓄、投资等经济变量，到底技术进步从何而来，没有加以分析。

杨小凯（Yang，1991）分析了交易成本对分工深化的影响。贝克尔和墨菲（Becker and Murphy，1992）也指出，协调分工的成本较之市场规模而言，对分工的影响更为重要。我们认为，即使分工协调成本降到很低水平，如果分工仅在现有知识体系内展开，所能带动的生产率提升是有限的。

贝克尔等人的上述研究还指出，“更多的知识将提升专业化分工的利益，因此会提高最优的分工水平”。我们认为，贝克尔等人这里所称的“更多的知识”，显然已经超越了斯密意义上的“分工深化”，而呈现出我们下面将要分析的“分工广化”的特征。

其他众多的内生增长理论，也从不同角度对持续增长的源泉——技术进步提出了解释。赫普曼（Helpman，2004）的综述指出，当代内生经济理论通过某种外部性来解释人均收入持续增长。“在罗默（Romer，1986，1990）的框架中，外部性存在于知识中；而在阿罗（Arrow，1962）的框架中，外部性存在于资本中……卢卡斯（Lucas，1988）也诉诸外部性，然而，与罗默不同，他引入的外部性存在于人力资本中。”琼斯（Jones，1999）指出，包括阿吉翁和豪伊特（Aghion and Howitt，1992）的重要论文在内的内生增长文献的共同思想是，知识是非竞争性的，一旦被发现，就可以被包括发现者在内的众多主体免费或以很低成本加以利用。

外部性、知识的非竞争性等，都是解释经济持续增长的重要因素。我们关切的问题是，如何使得外部性来得更大些，如何使得发现知识的活动更加活跃、更有成效？

特别地，我们从这样一个角度入手：人力资本的内涵到底是什么？人力资本和知识的关系是什么？知识积累和人力资本积累的机制是什么？也有文献提出了类似关切，如赫普曼（2004，第40页）曾经指出：“人力资本是仅包含在人的身上，还是也包含在社会中，它与罗默的‘知识存量’有何不同？我觉得人力资本的概念以及人力资本与‘知识存量’的含义区别都未被清楚地阐明。”

此外，强调人力资本重要性的文献的政策含义，往往是增加人力资本投资，特别是公共部门投资，如增加教育投入。但如何才能有效积累人力资本，是否仅靠增加教育投入、改善健康水平等看似能积累人力资本的措施，就足以获得预期成效？如果仅靠这样的政策就能奏效，那么持续经济增长和发展似乎并不是非常困难的事，只要改变政府支出结构，扩大教育等人力资本投资就足以解决问题。但研究发现，仅靠此类政策并不能显著促进生产率提高（参见Pritchett，2004）。大量旨在提升发展中国家教育水平的发展援助项目收效甚微。这表明，促进人力资本积累不仅需要增加投入，更关键的是改善人们自我积累人力资本的激励。

我们围绕所关切的问题而展开的分析，有三个特点。第一，从方法论上讲，我们采取与通常经济学模型不同的做法。已有的几乎所有经济增长模型，都建立在代表性行为主体的基础上。这种处理办法的现实含义是，知识或人力资本积累的行为主体是同质的，同质的主体在知识创造或人力资本积累过程中，发挥着等量齐观的作用。这固然能揭示许多重要机制，但也会损失许多重要信息。[5]我们试图从更贴近实际的假设出发，关注知识积累过程中不同个人发挥的迥异作用。这种迥异是由不同主体的激励和能力两方面因素所决定的。

第二，从人力资本和知识存量的关系入手展开分析。我们认为两者既不是等同的，也不能割裂开来。虽然许多知识物化在资本品中，但更重要的知识载体是人，人力资本的主要内涵就是人所掌握的知识。

第三，从制度层面入手寻找解释。也就是说，为充分促使人群中潜在企业家和创新者脱颖而出，需要什么样的制度条件？诺思（North，1981）开创的新制度经济学的主要假说是，能有效缩小私人成本和社会成本之间差距的制度，能有效降低交易成本的制度，是促进增长的好制度。但我们认为这些结论尚不能很好地回答我们所关切的问题。比如，即使所有主体的私人成本和社会成本完全一致，即使交易成本处于很低水平，而人在分工体系中的位置却一成不变，是否能够充分释放增长潜力？

我们所关切的问题，不仅是经济增长和发展理论的基本问题，也是我国深化改革需要回答的现实问题。为了“让一切劳动、知识、技术、管理、资本的活力竞相迸发，让一切创造社会财富的源泉充分涌流，让发展成果更多更公平地惠及全体人民”，就必须回答我们所关切的问题。

本文的基本观点是，形成便利于全体社会成员充分发挥能动性的制度条件和文化氛围，让全体社会成员中潜藏的企业家和创新者，能在充分而自由地参与实践试错的过程中不断自我发现、自我实现，创造出更多新的知识，是发展的根本机制，是一条能够兼顾效率与公平的包容性发展道路。

下文安排如下。第二部分阐明激发所有社会成员的能动性，进而促使全体社会成员中潜藏的企业家和创新者脱颖而出，是兼顾效率和公平的包容性发展的根本机制；第三部分分析这一机制所需的四方面条件；第四部分是结束语，将结合日本的经验和教训，对我国改革和发展提出简短的政策建议。

二、发展的机制：在激发所有人能动性的过程中使潜在的企业家和创新精神充分释放

发展，应当是包容性的，有效率和公平两方面内涵，即，第一，人均收入以潜在最高速度持续增长；第二，人际之间形成合理的分配关系。[6]下面就此展开分析。

1.比分工深化更重要的增长源泉是分工广化

前文指出，即使把斯密强调的分工深化发展到极致，经济增长也会遇到“天花板”。这种天花板，就是索洛（1956）所指的没有技术进步、人均收入不再增长的“稳态”；也就是熊彼特（1962）所指的“循环流转”，即人类没有新的经济和商业机会可以去响应，只能例行而机械地按照过去的经验行事，收入水平也无从增长。

观察19世纪以来的历史不难发现，与上述分工深化相辅相成的更重要的现象是分工广化，即分工网络向未知世界拓展。后者是比前者更重要的生产率提高源泉。如前所述，当代内生增长理论认为，不断研发出来的新知识的非竞争性，是导致递增报酬的源泉。而贝克尔等（1992）对分工理论的研究也认为，虽然分工协调成本较之市场规模对分工的影响更重要，但倘若没有新的知识积累，则即使协调成本降低到很低水平，分工格局最终也难以持续演进。

所以，分工结构演进，不仅表现为分工深化，即既定知识总量下制造工序的细分，更本质的表现是分工广化。两者结合起来，形成了这样的画面：新的知识（包括科学技术、经营管理、商业模式）不断积累，并不断为社会大多数人掌握，最终推动人均收入持续增长。[7]倘若没有基于新知识生产的分工广化，人均收入水平和生产率便会处于长期稳态水平，人均收入增长最终将趋于停滞。[8]

2.分工广化主要由企业家和创新者所推动

卢卡斯（1988）强调人力资本带来的外部性是持续增长的源泉。但正如赫普曼所指出的那样，人力资本的内涵尚待深入研究。在标准经济学模型中，人力资本或知识都被抽象为数学符号。我们认为，深化对经济增长机制的认识，就必须深入分析人力资本和知识之间的内在联系，必须深究知识积累和传播过程中不同的人所扮演的角色，而不能把它们均视为黑箱，也不能像通常的经济学模型中暗含的假定那样，认为所有劳动者都是同质的，在发展过程中同步地积累同样的知识和技能。

事实上，熊彼特（1962）已经提供了阐明人力资本内涵，并把人力资本和知识两个概念统一起来的线索。在他的框架中，企业家不断通过创新活动打破原有的“循环流转”状态，推动人均收入增长。沿着这样的线索，就可以把以新知识生产为主要特点的分工广化、以新知识传播和广泛利用为主要特点的分工深化，与人力资本联系起来。

不难理解，新知识生产和使用涉及两类人才，一类是企业家和创新者，另一类是大批满足一定素质要求的从事标准化或有较强可替代性活动的劳动者。[9]人力资本积累的主要内涵，就是不同的人群所研发和所掌握的知识存量。人均收入增长的过程，实际上就是新知识不断积累、扩散并转化为人力资本的过程。在这个过程中，企业家和创新者的职能是生产新知识；而普通劳动者的职能则是把积累的有效知识用于生产活动。在这样的意义上，可以说持续增长是企业家和创新者通过生产新知识而带来的红利。刘易斯（1983，第45页）曾经指出过这一点。他说：

必须有少数人愿意充当先驱者；一旦他们开拓的事业得到成功，其他的人通常将步他们的后尘而不会对事情本身加以深思，除非他们这样做会受到等级、种族或宗教的阻碍。在这个意义上，增长取决于机敏的领导。当然，这类机敏的少数人越多，他们被允许的活动范围越广，这个社会经济上的增长将会越迅速。正是这种人数比例和活动范围的差异造成了各个社会之间的基本差异。

表2 打开“知识”和“人力资本”的黑箱：人力资本和知识的关系

企业家和创新者也需要接受一定的教育和培训，但这并非他们在知识体系中的根本职能。因为现有教育体系所能给予他们的，都是已知的知识。

需要指出的是，企业家和创新者以及从事普通生产性活动的劳动者，在人类技术发展不同阶段上所要解决的新问题、所从事的具体活动，其复杂程度都是不断提升的。比如，当代普通劳动者从事的日常生产活动，可能比100年前科学天才的探索复杂得多。

建立了知识和人力资本之间的联系之后，还需要深入分析知识外部性和人力资本外部性之间的关系。赫普曼（2004，第41页）认为，目前尚没有关于人力资本外部性的确切证据，他指出，“要考察的问题是，人力资本是否存在外部性，因为人力资本驱动的可持续的长期增长要求存在这样的外部性。有关这一点的证据含糊不清……我认为这些发现——经济学家们还不能找出有力证据来说明人力资本存在外部性——仅仅是尝试性的。我极力主张的假设是，工人们相互学习，因此人们会预期，在有着受过较多教育的同事的环境中，一个工人的生产率会较高。”赫普曼（2004，第42页）接着指出：“在知识积累中存在外部性吗？阿罗综合分析了对发明活动的资源配置，给出了肯定的回答。罗默着重指出，不仅存在这样的外部性，而且它们是现代经济的一个主要特征和经济增长的一个源泉。阿罗提出的关键论据是信息，它不像普通商品，它能够被个人和商业企业重复使用而不被损耗，并且不能排除个人和商业企业使用公共信息。由此，新知识的收益不限于其最初的创造者：这样就产生了外部性……确实有许多经验研究指出了研发活动外部性的存在。”

如果承认知识的外部性，而前文又建立了知识与人力资本之间的关系，那么，知识的外部性必然经由人力资本的外部性体现出来。从现实中不难观察到这样的现象：一个人的人力资本能够创造多大价值，会受到所有其他人人力资本水平高低的影响，正如俗语所说的“一个好汉三个帮”。盖茨如果空降到非洲某个国家，很难创造出类似微软那样的成就来。这些现象是支持人力资本外部性的证据。

人力资本外部性的经济含义是，必须整体提升所有人的人力资本水平，才能最大程度地促进增长。没有大量普通劳动者的配合，企业家和创新者拓展的新知识就无法形成最大的正外部性。同样，没有了企业家和创新者拓展的新知识，大量普通劳动者的人力资本的外部性也就大打折扣，虽然普通劳动者相互之间的人力资本水平也有一定外部性。

建立了知识、人力资本和持续增长之间的联系之后，需要回答一个带有终极意义的问题。随着时间推移，人类知识存量越来越多，继续获得新突破是否会变得更加困难？这个问题的经济含义是，从长期来看，经济增长速度是否最终会慢下来？琼斯（1999）的综述也表明，已有增长文献尚未在这个问题上达成一致意见。我们认为，这个问题需要从两个角度加以分析。

首先，这和人类预期寿命提高的余地有关系。前文曾指出，第二次农业革命和工业革命以来，出现了四位一体的现象，即人口预期寿命提高、人口总规模增长、快速技术进步和快速经济增长。人口规模增长背后很重要的原因之一，正是人口预期寿命提高。麦迪森（Maddison，2001，第30页）指出，人类预期寿命由1820年时的26岁，提高到目前的78岁，10倍于前8个世纪所累积增加的寿命。预期寿命延长后，人们拥有更长的可用于试错或边干边学的时间，人口预期寿命延长具有重要的经济学含义。如果未来人口预期寿命提高速度放缓，则意味着知识进步和经济增长慢下来的可能性。

但还有另外一种可能。如果新知识突破不是沿着原有技术路线继续推进，而是开辟全新的技术路线，使后代普通劳动者能在较短时间内（比如25岁之前）掌握这些新知识，则人类未来经济增长速度并不悲观。这种可能性也有不少例证。波普尔（Popper，1960，第36—38页）指出了知识进步的无限可能性，他指出，“知识具有无尽之源泉”。“每解决一个问题，会带来新的待解问题；随着这样的进程日益深化，新的问题将更具本源性，相应的解决办法也更加具有突破性。”但在笔者看到的文献范围内，波普尔似乎对知识进步的速度并无明确交代。熊彼特虽然提出了创新的分析框架，但对于资本主义制度下创新活动的长远前景却持悲观态度（1999，第十三章）。我们认为，在可预见的未来，熊彼特的预言尚不会实现。

3.在实践和试错中自我发现是企业家和创新者脱颖而出的主要机制

前文指出，持续增长是企业家和创新者通过试错和创新活动拓展分工网络和知识前沿所带来的红利。那么，长期经济增长的机制，本质上就是产生尽可能多的企业家和创新者。

与先天遗传相比，企业家才能、创新性活动才能以及从事普通生产活动的才能，更主要的源泉是后天习得，包括系统的学校教育、实践与试错。与前两者相比，后者更重要，下面具体分析。

首先要说明的前提是，人们之间的先天能力是不同的。斯密（2008，第23页）不赞同这个前提。他认为，“人们天赋才能的差异实际上并不像我们所感觉的那么大。人们壮年时在不同职业上表现出来的极不相同的才能，在多数场合，与其说是分工的原因，倒不如说是分工的结果。”他的观点意味着，人应该在已有知识体系中的某个岗位上一直工作下去，以使边干边学带来的生产率提升效果最大化。而我们则认为，人的天赋才能有差别，人们不会否认爱迪生、爱因斯坦、牛顿、盖茨、乔布斯等人的才能高于普通大众。人群当中有一定比例的人具有企业家和创新潜能。这些人在实践和试错过程中，有一部分凭借天时、地利、人和等各种有利的条件组合，最终脱颖而出，生产出新的知识和技术，促使分工广化。

那么，如何把这些具有企业家和创新才能的人才“识别”出来？我们认为，现有经济学文献对“信息不对称”的分析，无助于解决这个问题。这里的信息问题是“自我信息不完备”。具体而言，任何人对于自身是否具备以及具备多高程度的企业家或创新才能，一开始并不确知。明确认为自身没有企业家和创新才能的人，对于自己到底在现有分工体系中适合什么岗位，一开始同样也并不确知。解决“自我信息不完备”问题的唯一机制是，每个人在对自身潜能先验判断的基础上，利用实践和试错过程中不断积累的信息，形成对自身能力的更准确的后验判断，从而逐步形成“自我信息完备”的结果，进而发现自我的企业家和创新潜能，或者发现自己在现有分工体系中最适合的岗位。这个过程可以被称为“在试错中发现自我潜能”（Self-discovering by Trial-and-Error）。[10]

与接受教育相比，实践和试错是孕育企业家与创新者的更重要的机制。这是因为教育体系所能给予学生的知识和技能，绝大部分都已经是旧的。

同样，较之增加教育投入而言，激发人们自我积累人力资本的积极性更加重要。而这种积极性主要来自对人力资本在实践中可能发挥的作用的预期。倘若“英雄无用武之地”，那么，人们就没有积极性去积累成为英雄的才能。如果大学毕业之日就是失业之时，那么，即使免费提供大学教育，学生也未见得会认真学习技能。而与此相反，倘若“天生我材必有用”，那么，人们会积极地、多方位地提升和积累自己的才能，即使政府不提供教育或补贴教育，人们也会自我寻求受教育机会，自我投资于教育，或注重在职学习和技能积累。这也有助于理解为什么许多旨在促进教育发展的政策不能有效带动经济增长。

归结起来，在实践和试错中发现自我潜能，是企业家和创新者脱颖而出的主要机制；是普通劳动者在现有分工体系内发现最适合岗位的主要机制；也为每个人提供了积累人力资本、提升自身能力的有效激励。

4.分工深化与分工广化的合理搭配决定着长期增长绩效

由企业家和创新者所推动的分工广化，是较之分工深化更重要的生产率源泉。但这并不意味着只要有分工广化，就能充分地促进增长，就如同只有分工深化不能充分推动增长一样。两者必须以适当的方式组合起来，才能充分推动增长。

就个人而言，如果在现有知识体系中的某个岗位上持续工作，能够把斯密意义上的分工深化效应最充分地发挥出来；但代价是，损失在未知领域尝试其他机会可能带来的创新效应。损失创新效应带来的社会成本远远大于私人成本，因为知识有正外部性。

反过来，如果个人决定在未知世界进行新的探索，就意味着放弃在既有岗位上边干边学的生产率提升效应。而在未知世界里试错充满风险和不确定性。[11]当一个人认为他自身具有企业家或创新潜能，并认为进行新的冒险和试错的成就，大于在原岗位上边干边学的成就时，就会选择前者，否则会选择后者。[12]

就整个社会来看，也存在类似的权衡取舍。但是和个人微观层面的权衡取舍有所不同的是，虽然没有一个机构可以先验地估计出社会中潜藏的企业家和创新者比例，但可以肯定，一个社会中肯定有这样的人才存在。这样，从全社会角度看，如果所有成员都被固定到既定分工体系的各环节，虽然斯密意义上分工深化的效应能充分发挥出来，但由于没有人进行冒险和试错，也就没有新知识的突破，人均收入增长终归会停滞。这不是最优的局面。

与此不同，如果有一定比例的人口在未知世界中冒险和试错，就一定会有新知识生产出来，进而成为增长的新源泉。这样做的代价是，这些探索未知世界的人损失了在原有知识和分工体系内边干边学的生产率提升潜力。

探索未知世界的成功概率，与从事冒险和试错的人口比例，并非线性关系。所有人都从事冒险和试错的成功概率，并不比只有那些具有企业家和创新潜能的人参与试错的成功概率高多少，但却损失了大部分社会成员在原有知识和分工体系内边干边学带来的生产率提升效应。于是，从全社会角度看，这个权衡取舍关系存在一个理论上最优的度。当然，这个最优的度是任何机构和个人都无法计算出来的，也只能在千千万万人的相互作用和试错过程中试出来，进而推动收入水平按照潜在的最高速度增长。

5.各类人才尽展其能是形成合理收入分配关系的决定性途径

从更广阔的视角看，上文分析的让潜在企业家和创新者在试错中自我发现、让从事标准化作业的劳动者在现有分工体系内找到最合适的岗位的机制，是既充分促进增长、又能在初次分配环节形成合理收入分配关系的机制，进而也是只需较小程度二次分配便能较好地改善所有人生活水平的机制。

倘若不能形成这样的局面，收入分配会有可能呈现两种后果。一种是低收入水平下的普遍贫穷的“公平”，虽然政府不需要通过二次分配手段缩小收入差距。比如计划经济时期政府指定所有人的岗位和工资水平，人的能动性被大大抑制的情形。另一种更不利的局面是，收入水平低，且收入差距大，经验表明，这种格局下的政府往往腐败无能，实施转移支付的能力较差，甚至存在穷人补贴富人的逆向转移支付，高收入阶层基本上就是权贵阶层，社会和谐无从谈起。

三、激发人的能动性所需的四方面条件

上文分析了实现包容性发展的根本机制。形成这一机制，有赖于一套有效的制度体系和文化氛围，至少涉及如下四个方面。

第一，为文化植入包容的基因，形成鼓励创新、包容失败的社会氛围和教育理念，避免把企业家和创新者湮灭在摇篮里。

制度经济学强调文化观念、教育理念、主流社会观念等对交易成本的影响。但这些因素的影响远不止于此，更重要的是还会影响人们承担风险和探索未知世界的意愿。不同国家人口中先天能力分布结构应该大致相同（Lin，1995）。也就是说，如果美国3亿人口中有1个乔布斯和1个盖茨，那么中国四倍于美国的人口规模中，从先天能力角度讲，也应该有4个潜在的乔布斯和4个盖茨。[13]那么，中国的乔布斯和盖茨们哪里去了？这也正是钱学森之问所关注的问题：“为什么中国培养不出创新者？”

回答这个问题，需要从教育活动的内在特征，和不同社会的文化理念等两个角度入手。

现代教育体系中除了一些高等院校兼事新知识的生产以外，其他大部分教育机构的主旨，是把已经积累的知识以最经济、最节约的方式传递给后代人。这就要求以大致接近的教学大纲和教学内容，对后代人进行标准化训练。这在各个国家都是一样的。那为什么不同国家新知识的生产情况相差悬殊？这就需要考虑文化理念及其在教育体系中的表现。

不同的社会对失败的包容程度、对冒险和尝试新事物行为的宽容程度各异。潜在的企业家和创新者能否成长起来，首先取决于他们的先天才能是否在后天成长过程中不被湮灭。显然，鼓励冒险、宽容失败的文化理念，更有利于企业家和创新者的成长。刘易斯（1983，第57页）指出：“在每一个社会里都有一些人天生酷爱试验新技术、新产品或新的经济形式，而蔑视公认的见解或既得利益。有的社会赞赏和鼓励这类任务，而有的社会则认为他们是应予以压制的海盗型冒险家。但是，经济增长在很大程度上取决于社会风气培植这类人物的程度和给予他们的活动范围。”

反思中国的教育和文化理念不难发现，孩子从小听到的最多的词就是“听话，乖”，这意味着孩子从小就被告知，要听从于一个外在于自身的“权威”的指导。而这个外在权威的基本倾向，是引导和教育人们按照“和大多数人行为相近的平均意义上的规范”行事。如果说一国人口先天能力服从正态分布的话，那么，这种理念既不鼓励“冒尖”，即不鼓励潜在的天才们积极探索未知世界；同时也力图使更多的人“不掉队”，即推动处于能力分布另一端的人们努力向中间靠拢。这种文化理念在教育体系中放大和强化的结果是，人们后天能力和绩效的分布，比起先天能力分布而言，方差更小。其好处是能够培养出一大批守纪律的劳动者队伍；但代价也是高昂的，会在很大程度上抑制人们探索未知世界和承担风险的愿望，进而会在相当程度上将企业家和创新者湮灭。从图2可以直观地看出这一点。[14]

所以，一个包容失败、鼓励冒险和创新的社会文化理念，是激发全体社会成员能动性、实现包容性发展所需的社会观念的重要内容。[15]

第二，保障劳动果实的安全性，让包括企业家、创新者和从事标准化劳动的人，都有充分的积极性踏上竞技场。[16]

这一点相对容易理解。新制度经济学（North，1981）强调，私人收益和社会收益差距最小的制度是好制度。保障劳动果实的安全性，当然包括这样的含义。我们想指出的是，仅这一条尚不足以发挥全部的增长潜力。[17]

图2 先天能力分布与后天绩效分布的差异

第三，提高社会流动性，让人们能够在竞跑中变换跑道相互超越。社会只有保持足够的流动性，其成员才可以自由地在千千万万种已知或未知的机会中试错，寻找能最大程度发挥自身潜能的机会。[18]设想一个社会所有人口通过某种方式配置到现有分工体系各环节后，限制流动，限制转岗转业。这种格局下，虽然可以在一定程度上获得边干边学带来的生产率提升效应，但由此带来的损失要大得多：从普通劳动者角度看，难以在现有分工体系内找到最适合自身的位置，边干边学的效应难以充分发挥；从潜在的企业家和创新者角度看，无法自我发现，拓展知识边界，实现分工广化。虽然不排除一部分人一开始就遇到最适合的岗位并一直工作下去，但许多人只有在充分流动的过程中，才能在现有知识分工体系内发现最适合自己的位置，或在现有知识分工体系的边缘探索未知世界，发现自我潜能。[19]

当然，并非所有人都愿意流动，因为流动总是伴随着风险和不确定性。而某个人不愿意流动，本身实际上就是一种自我发现，表明其愿意在目前岗位上工作下去。而那些愿意在流动中发现自身潜能的人，往往是愿意承担风险、渴望创业和创新、渴望成为企业家的人。一个社会的企业家和创新者，最终也主要来自这些人群。如果一个社会限制流动，或者退一步，虽然不限制但也不能很好地鼓励这种流动，那么，其人口中蕴藏的企业家才能、创新和创业才能就很可能被禁锢，不能充分发挥出来。

如果母国不能为人才提供自我发现的制度条件，他们很可能跨国流动。比如，中国科学院的分析表明，我国流失的顶尖人才数量居世界首位，其中科学和工程领域在发达国家的滞留率平均达87%。[20]

需要指出的是，不少人虽然希望在“流动”中发现自身的企业家才能或创新才能，最终却走向失败；同时也损失了在某个岗位上坚持下去所能够获得的边干边学效应。应当认识到，实践和试错中的大量失败者，并不应该视为社会包袱，他们事实上间接地为社会贡献了知识、经验和教训，这也是社会知识存量的有效组成部分，是一个社会筛选企业家和创新者所必须付出的代价。这也提出了第四方面的要求。

第四，随发展阶段提升相应地精心设计社会安全保障网络和基本公共服务体系，让人们敢于拼力奔跑，无惧摔倒；也让所有愿意踏上竞技场的人都具备起码的上场资格。

从拓展知识前沿、推动分工广化的角度看，参与试错的主体数量越多，成功的主体的数量才越多，虽然两者不是线性关系。人们是否愿意承担风险，在实践和试错过程中创业和创新，取决于试错成功的预期概率和预期收益，与试错失败的预期概率和预期收益。社会安全网的保障水平和基本公共服务的水平，实际上是试错失败的预期收益的底限。可以想象，社会安全网的保障水平越高，公共服务水平越高，则试错失败的预期收益就越高，人们也就越倾向于在实践和试错中从事创业与创新活动。

不过，应当认识到，社会保障和基本公共服务水平过高也有不利影响，一方面需要征收较高税收，从而会影响创业和创新与投资活动的积极性；另一方面也“养懒汉”，导致社会中不愿冒险、安于现状的人躺在社会安全网和公共服务体系之上，享受高福利。上述两种效应构成一个权衡取舍，需要设定一个合理的社会保障水平，使得增税收和“养懒汉”的负效应，不超过激发冒险精神、鼓励试错带来的正效应。

社会安全网和基本公共服务还有另一个重要作用。前面分析的第一方面条件涉及的先天能力分布，在代际是相互独立的，父辈具有较高企业家和创新才能的，子辈未必具有同样可比的能力。理论推演中可以设想如下简单而理想化的情形：每一代人都同时出生，共同继承上一代的所有遗产，在绝对公平的零起点上开始竞跑，在实践中发现自我潜能，并同时推动社会进步，之后再同时离世，并给下一代留下共同的财富。但实际上并非如此，人们的出生在时间上是继起的，出生时所继承的各种经济社会地位相差悬殊。生于贫困家庭的孩子倘若没有基本公共服务支持，甚至连成为普通劳动者都比较困难。这种情形就是森（Sen，1999）所说的能力剥夺。赫克曼（Heckman，2012）最新的研究也表明，“早年的生活经历攸关一生……针对能力发展的早期干预收效巨大……所以要进行预分配而不是再分配”。

要保障充分激发新出生者的潜能，就必须使得每个新出生者都具备时代要求的基本技能。另外，由于人力资本具有外部性，所以，一个社会底线的人力资本水平，对企业家和创新者乃至全社会的福利，具有重要的正向影响，这种正向影响不是随着底线人力资本水平提升而线性提升，而可能以更高比例提升。要保障每个孩子特别是贫困家庭的孩子具备基本人力资本水平，就需要政府通过诸如遗产税、收入税等手段进行转移支付。但是，过高的税率会损害父辈的积极性，进而不利于父辈发挥自身潜能，有违本文前面第二方面条件所强调的精神。所以，这里也存在一个权衡取舍，需要设定一个合理的税率，使各代人的潜能发挥所产生的总效应最大化。这是认识遗产税、收入税、公共服务、政府转移支付等制度的新视角。

关于这些权衡取舍，基于经济学原理不难推出这样一个比较静态推论，即随着人均收入水平提高，一个社会既有必要也有财力相应提高最优保障和基本公共服务水平。

上述四方面条件，缺一不可。这提供了理解各国发展绩效的重要线索，也应该成为我国改革的指引。

四、结束语：把促进创业上升为国家战略和基本国策

上面的所有分析，似乎更适合于技术前沿国家。那么，这些分析对发展中国家而言，是否适用？我们认为，毫无疑问是适用的，体现在两个方面。

第一，发展中国家虽然具有技术模仿的后发优势，但在所有其他条件都相同的情况下，具备上述四方面条件的国家，无疑能使得更多的企业家和创新者成长起来，更快地实现技术模仿和经济追赶。

第二，后发优势基本释放完毕之后，追赶型国家需要参与前沿性技术创新。届时，支撑快速追赶的体制，需要转变为支撑前沿创新的体制（Acemoglu、Aghion and Zilibotti，2006）。但是，这种体制转换不可能一蹴而就。日本的历史表明，政府指导、大企业集团、终身雇佣、年功序列等一整套制度安排，使得日本成为第一流的模仿者，工厂效率和工厂成本达到了全世界最有竞争力的水平；但大企业所从事的创新，只是既定技术路线上的增量改进（岛田晴雄，1998，第200—206页）。这种制度安排在相当大程度上禁锢了社会的流动性和创新活力，大企业和大银行结成的集团的夹缝中，留给新的原创性创新尝试者的空间非常小。这是导致日本在1980年代制造业登峰造极之后，落后于信息革命步伐的重要原因。

从日本的经验可见，支撑模仿的体制向支撑前沿创新的体制转换，障碍来自两个方面。一是对成功支撑20—30年高速追赶的体制过度自信，尤其是当高速增长期的经济增速明显快于同期前沿国家水平时，这样的体制很难被认为是不好的体制。二是更加重要的因素，即利益结构。支撑高速追赶的体制下所形成的各种安排，形成了一种互洽的稳定的利益结构。这样的利益结构，调整起来殊为不易。

综合如上所有分析，并考虑到当代日益明显的“在创业中创新”的特征，我们以这样的政策建议结束本文：应把促进创业上升为国家战略和基本国策。较之其他战略和政策，这样的战略和政策，所需的公共资金更少；能更充分激发巨大的人力资本潜力，特别是企业家和创新精神，实现人尽其才；且在任何时候、任何情况下都是“无悔”的。

当所有社会成员都满怀希望地参与现代化进程，在充分参与实践和试错的过程中追逐梦想，为现代化建设贡献力量并体面地分享成果时，充满活力而永葆生机的和谐社会就具备了长效保障，一个真正意义上的现代化国家也就具备了坚实基础。

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[1]本文是国务院发展研究中心重点政策研究基础领域———《中长期发展》的研究成果，也是国家自然科学基金（项目号71073033、71273012、71173058和71350002）的研究成果。本文受益于刘世锦等著《“陷阱”还是“高墙”：中国经济的真实挑战与战略选择》中提出的“参与促进型改革”理念的启发，也受益于国务院发展研究中心学术沙龙上诸位同事的评论和新供给论坛上诸位成员的评论。当然，文责自负。

[2]我们认为，第二次农业革命是全球人口规模快速增长和人类得以自由探索未知世界的转折点。而菲尔普斯（Phelps，2013）则强调，富有活力的现代经济并不特别依赖于技术进步。

[3]斯密（2008）的中心思想之一是，分工促进生产率提高，而市场机制是协调复杂分工的有效机制。我们完全同意斯密强调的市场对分工的协调作用。本文主要围绕分工促进生产率提高的机制展开分析。

[4]这里两个括号内的内容，为本文作者根据熊彼特的分析所加注。

[5]也正因为如此，目前不少研究生产率的文献，放弃了代表性企业的做法，从更加细致的微观层面直接分析不同生产率水平的企业进入、退出的影响，和要素在不同生产率水平企业之间配置的宏观影响。

[6]与这两个关键内涵相伴随，经济发展过程中还会逻辑自洽地发生一系列重要结构变化（Kuznets，1968）。不过，解释了两个关键内涵，其他结构变化大体上就能得到解释。

[7]当然，从现象上看，这个知识积累和传播的过程将伴随相应的投资活动。

[8]虽然在达到“稳态”之前的转移动态过程中，人均收入会有有限的增长。

[9]政治家对经济增长而言非常重要。刘易斯（1983，第三章，第三节）比较详细地分析了这个问题。

[10]豪斯曼等人（Hausmann，et.al.，2003）曾经提出，发展是一种自我发现。不过他们分析的是开放条件下小国促进发展的政策措施。

[11]奈特（Knight，2006）把已知概率分布、但结果不确定的情形称为风险，把概率分布都不知道的情形称为不确定性。

[12]当然，如果一个人每天尝试一个新事情，始终变动不居，那么，不仅损失了边干边学带来的生产率递增效应，很可能也不利于其才能的自我发现。

[13]如果人口规模停止增长，则潜在的企业家和创新者数量会停止增长，新知识的生产速度也相应减缓。同时，人力资本和知识的外部性将发生两个方向的变化，一是人口规模增长放缓会导致外部性减小，二是知识存量持续积累会导致外部性增强。所有这三个效应最终的总效应如何，无法从理论上先验地确定。

[14]图2假定天降之才的分布和文化教育试图实现的分布的均值相等。倘若这种文化和教育理念使后天能力与绩效分布的期望值低于先天能力分布的期望值，则会带来更大的生产率损失。即使这种文化能够把后天能力分布期望值提高到比先天能力分布期望值更高的水平上，也仅能带来一个人均收入水平更高的稳态（即获得了一种水平效应），难以指望人均收入水平的长期增速达到潜在的最高水平（即损失了增长效应）。假以时日，增长效应带来的累积损失会超过水平效应带来的好处。

[15]从这个角度看，目前学术发表通行的同行评审（peer review）的做法，虽然有显而易见的好处，但也有扼杀天才想法的坏处。

[16]森（Sen，1999）的观点，与本文比较接近。他提出实质自由不仅是发展的手段，也是发展的目标。实现自由意义上的发展，要避免能力剥夺等。不过森并未从人在试错中自我发现的角度来论述自由促进增长的机制。

[17]许多人担忧要素成本上升对竞争力的影响。比如，一个流行说法是，工资水平上升将削弱中国竞争力。笔者认为，这种说法本身虽然不无道理，但这种担忧情绪如果导致对要素成本的人为控制的话，则有百害而无一利。可以这样说，要素成本提高本来就是增长和发展的题中之意，要素回报率提高本身就是要素所有者分享生产率提高成果的自然表现。如果生产率持续提高的同时，要素回报不能相应提高，那么要素所有者将丧失进一步改善配置结构、进一步寻求提升要素生产率的积极性。一定意义上可以这样说：要素成本随着发展水平提高而相应提高，本身就是劳动果实安全性的体现。

[18]刘易斯（1983）比较详细地分析了通过保持纵向流动性，为统治集团提供新鲜血液，对于保持统治集团活力的重要性。我们这里分析的流动性的含义更加广泛，除了纵向流动性外，更重要的还有横向流动性，虽然我们不涉及政治家等议题。

[19]“英国的古典派经济学家在探讨长子继承权的影响时常常得出这样的结论：这种影响是迫使除继承人以外的儿辈们更具冒险精神和更为流动。”参见刘易斯（1983，第55页）。

[20]“我国流失顶尖人才数居世界首位”，《人民日报》，2013年6月6日，第9版。

公共品的非政府提供

张琦 朱恒鹏 [1]

在新古典经济学范式下，“公共品”是作为市场失灵的情境之一加以研究的。其含义是，现实当中有许多物品和服务，由于自身的物理特性，使其具有如下两点性质：（1）非排他性（non-excludability），意指该物品或服务无法排除那些不付费的使用者。（2）非竞争性（non-rivalry），意指该物品或服务一旦产生，就能以零边际成本向更多的消费者提供。

由于上述两点性质特别是非排他性的存在，使得这些物品或服务无法由市场提供或提供不足，因此市场失灵了。或者，即便某些物品和服务可以“排他”，但由于其非竞争性，额外增加一名消费者导致的边际成本为零，因此也“不该”排他，否则就是无效率的。如果某种物品或服务非排他，或非竞争，或二者兼有，这样的物品或服务即是“公共品”。于是其结论便是：公共品应当由政府提供。这就是主流经济学公共品理论的全部逻辑起点。

进一步，政府提供不一定意味着政府生产。实践中对于“公私合作伙伴关系”（Public－Private－Partnership，PPP）模式的提倡，其思路便是将公共品的“提供”和“生产”区分开来，但是重点关注“生产”环节的外包，“提供”主体一般仍默认为政府。“政府购买服务”是这一思路的通俗表述。

但是，姑且不论主流经济学公共品理论本身的缺陷，即使“政府购买服务”这一思路也并不意味着公共品理论和实践的终结。这是因为，“政府购买服务”仅仅意味着公共品生产主体的多元化，但其提供主体仍是一元化的。只有建立起公共品提供主体多元化的理论框架，即公共品的非政府提供理论，才能在理论上完善现有公共品理论，进而在实践中更好地解决公共品提供问题。

一、公共品的多元化提供与多元化生产

现实中，某种公共品可能是由单一主体来提供的，也可能是由多元主体来提供的；提供主体可以是政府，也可以是私人企业或其他类型的组织。反过来，某一主体可以提供单一公共品，也可以提供一揽子公共品，同样，该主体既可以是政府，也可以是私人企业或其他组织。进一步，提供主体和生产主体可以是同一个组织，也可以是不同的组织。将公共品提供和生产区分开来，是20世纪后半叶公共品理论的重大发展，也是1980年代欧美各国对公用事业实行“再私有化”实践的理论基础。[2]将提供和生产区分开来的思路是：公共品所需费用仍主要由政府通过税收筹集，但政府将生产环节“发包”给私人企业或其他非政府组织，并通过各种手段对公共品生产者进行监督，以确保其产品和服务符合要求。当然，承包公共品生产业务的私人企业或其他组织，除了从政府手中得到税收融资外，往往也通过使用者付费的途径向消费者收取一定的费用（有时仅是象征性收费）。但是，承包公共品生产业务并主要依赖政府税收融资的私人企业和组织，与完全依赖使用者付费来为公共品融资的私人企业和组织，行为上有本质的区别。按照公共品提供的“政府—市场”二分法，后者才是真正意义上的市场提供。理论上讲，政府将公共品生产“发包”的做法属于政府采购的一种类型，经济学中对这一环节的研究主要涉及“委托—代理”框架下的激励理论。[3]但委托—代理理论本身并不能解释：政府为何会选择将公共品生产环节承包出去？通常的解释是：公共部门在公共品生产方面往往效率低下。如斯蒂格利茨曾归纳道，软预算约束、人事制度、官僚追求组织规模最大化行为等，都成为导致公共部门生产效率低下的原因。[4]此外，一些经验研究表明，政府采取承包制而非亲自生产与许多其他因素相关，例如，地区人口规模与公共品生产承包制之间呈现U型关系，也即小城市和大城市采取承包制比较多，而中等城市采取承包制则比较少。[5]然而，仅仅指出公共部门生产公共品的低效率，并不一定意味着作为承包者的私人部门就一定高效率，因此不足以解释政府将公共品生产环节外包的做法。对公共品生产环节外包的现象给予充分的解释，需要一个包含消费者（同时也是选民）、公共部门、私人部门在内的完整的理论框架。

将公共品提供主体和生产主体区分开来，并不意味着提供主体就只能是政府，也并不意味着生产主体就只能是企业（不论是私人企业还是公共企业）。公共品提供主体既可以是政府，也可以是各种非政府组织（如社区业主委员会）；同样，生产主体既可以是企业，也可以是政府或其他组织。因此，公共品的提供主体和生产主体，都是多元化的。

面对现实中多元化的公共品提供主体和生产主体，首要的问题是，为什么会产生多元化？上面提到的政府将公共品生产环节外包的做法，相当于生产主体多元化。然而，提供主体也可能是多元化的。因此，对多元化做出完整的解释，必须同时考虑提供主体和生产主体的多元化。

（一）公共品提供主体多元化

提供主体多元化的前提条件是：个人拥有自由选择的权利。如果政府禁止其他形式的提供主体出现（或表面上允许但实际上禁止），从而使自身处于集公共品提供者和生产者为一体的垄断地位，那么多元化就不会出现。此外，如果政府提供并直接生产某些具有规模经济性质的公共品，如供水、排水、电信等，那么即便允许其他提供主体存在，事实上它们也很难出现。在这些情况下，正如私人品市场上垄断厂商利润最大化行为的后果一样，政府所提供和生产的公共品必然是税赋价格较高而数量不足、质量较低。而在政府力所不及的地区，将出现其他形式的提供主体，如传统中国乡村中的宗族、乡绅、乡邻互助组织等等，均扮演着公共品提供者的角色。[6]最需要解释的多元化是，同一地区既有政府也有非政府组织充当公共品提供者。按照公共选择理论的观点，理性的个人意识到公共品的消费共同性或不可分性之后，将采取某种集体选择机制。最理想的公共品纯粹自愿交换供给形式，是采取“一事一议”的办法，即针对每一项公共品都进行单独融资，从而使得每项公共品的税费结构与数量和质量能够一一对应起来。这也正是在威克塞尔（KnutWicksell）看来唯一不会造成任何强迫和扭曲的办法。[7]然而，“一事一议”式的公共品“税费—数量”决策无疑将导致巨大的决策成本，出于现实的决策效率考虑，理性的个人将宁愿承担一定程度的强迫和扭曲，选择普遍性税收制度并授权政府充当一揽子公共品的提供者。但是，政府提供的一揽子公共品不可能满足人们的所有需求，具有某些共同需求的个人将选择政府以外的其他公共品提供者，如各种俱乐部、协会等等；此外，由于公共品的时空特性，政府提供的公共品并不能均等地涵盖所有的区域细节，如政府警察提供的安全巡逻服务并不能均等地涵盖各个居民区，因此社区业主委员会往往会根据自己的需求雇用保安人员提供安全巡逻服务。又如，某些公共品的需求收入弹性为正，而不同人群对公共品的需求收入弹性大小不同，随着收入的增长，弹性较大的人群将对公共品有更高的需求，但政府提供的公共品往往符合中等收入弹性人群的需求，从而相关利益者将选择政府以外的其他公共品提供主体。[8]

正是由于政府作为单一主体所提供的公共品种类、涵盖范围等无法满足区域内各个人群的全部需求，因此相关利益方必然会选择除政府之外的其他公共品提供主体。公共品提供主体多元化，并不需要诉诸政府腐败的论据，即便政府丝毫没有腐败现象，人们也仍然会选择多元化的提供主体。并且，政府提供的是一揽子公共品，而其他主体往往专门提供某一种公共品，如果把政府比作综合商店，那么其他提供主体就类似于专卖店。[9]从某种意义上来说，公共品提供主体多元化现象，正意味着建立在自愿交易范式上的公共品需求和供给理论在实践中的体现，人们在政府以外的提供主体那里，复活了威克塞尔心目中“一事一议”式的公共品“税费—数量”决策模式。

（二）公共品生产主体多元化

公共品生产主体多元化，与提供主体多元化相比，涉及不同的理论基础。提供主体多元化的根本原因是公共选择，而生产主体多元化则主要出于经济效率方面的考虑。公共品生产过程中，首先面临的问题是规模经济或规模不经济。不同的公共品，具有不同的规模经济边界。虽然总体上来看，几乎所有公共品生产都表现出规模经济的特点，但有些公共品拥有很大的规模经济边界，如供水、排水、电力、公交等；而有些公共品的规模经济边界则很小，如公共安全巡逻服务、消防，随着规模的扩大将很快进入规模不经济的状态。因此，针对生产技术中规模经济边界不同的公共品，提供主体选择最有效率生产主体便是很自然的做法。此外，有学者将公共品分为“资本密集型”和“劳动密集型”，前者主要指公共设施和公共工程等，后者主要指公共安全、教育、医疗等，并指出资本密集型公共品涉及较少的甚至单一的生产主体，而劳动密集型公共品则涉及大量的、小规模的生产主体。[10]

现实中，公共品生产主体多元化往往表现为政府（作为提供主体）将某些公共品生产环节外包给其他主体（私人企业或其他组织），从政府的角度来看，这是一个“生产还是购买”的抉择问题。按照最简单的交易成本理论观点，如果市场购买的交易成本过高，则不如自己生产划算；反过来，组织内部的交易成本也随着组织规模和层级的扩大而上升，当内部交易成本过高的时候，则不如市场购买划算。基于同样的理由，政府将公共品生产环节外包的做法意味着政府内部组织生产的交易成本过高，不如从外部购买划算。然而，以内部交易成本过高来解释政府在公共品生产上的外包行为，只能说明“应当”外包，并不意味着政府就“愿意”外包。政府组织和企业组织一个最大的不同之处在于，企业面对直接的成本—收益约束，如果不实行严格的成本管理将面临亏损乃至破产的风险，而政府只面对来自选民的、间接的预算约束，即便亲自生产公共品花费了高昂的成本，也很难受到市场竞争中那种优胜劣汰的惩罚。经验表明，1980年代欧美各国政府大规模外包公共品生产环节，乃至直接采取公共部门私有化政策的动因主要来自财政赤字的压力，以及私有化带来的税收净增长的诱惑。[11]可以想见，若非出于被迫，政府自愿、主动地将公共品的生产环节拱手外包几乎是不可能的。

当然，外包行为本身并不意味着将公共品生产外包就一定“优于”自己生产。现实中甚至会出现这样的情形：政府将公共品生产环节外包，恰是为了掩护自身的腐败行为，高额的政府采购成本一旦曝光，可以将责任的绝大部分推卸给承包者，并声称自己也是出于上当受骗才选中该承包商。大量关于政府官员在公共工程、公共设施招标过程中触目惊心的腐败现象的报道，说明“外包”行为本身并不足以证明自身的优越性。评价外包环节的腐败行为无需诉诸道德评判。公共品生产“外包”是否更加优越的标准是：市民（消费者）支付的税费价格与获得的公共品数量和质量即“税费—公共品”组合是否更优。由于腐败行为往往表现为潜在的承包商以回扣等各种形式向官员行贿，由此一旦中标并生产公共品，承包商会把行贿费用作为成本计算到最终公共品中去，结果是要么市民（消费者）支付了过多的税费，要么公共品的数量不足或质量低劣，或二者兼而有之。所以，单从效率标准上讲，腐败也是不可取的。

因此，导致公共品生产主体多元化的原因也是多样的，或许是政府组织内部生产不划算（简单交易成本理论的观点），或许是出于财政赤字的压力，或许是为了更好地掩盖腐败行为等等。不过，多元化生产主体这一局面本身就意味着众多主体之间可能产生竞争，从而可以在某种程度上实现竞争性市场的诸多优点，如更好的公共品质量、更低的税费等等。

最后，公共品提供主体（政府）将公共品生产环节“外包”是一种笼统的说法，容易使人误以为要么将某种公共品生产全部外包，要么全部自己生产。实际上，外包往往采取“部分外包”的形式。以“城市清洁”这一公共品为例，“城市清洁”又可细分为“垃圾收集”、“垃圾运输”、“垃圾处理”几个环节。提供主体完全可以将垃圾收集和垃圾运输环节外包，但亲自从事垃圾处理。对此的一种解释是前面提到的“资本密集型”和“劳动密集型”理论，即垃圾处理需要专门的场所、设备和技术等等，属于资本密集型公共品，因此适合较少的甚至是单一的生产主体；而垃圾收集和垃圾运输则不需要昂贵的设备，也不需要过于专门的技术，属于劳动密集型公共品，从而应当交由众多的生产主体来完成。对此的另一种解释可以诉诸“资产专用性”（Asset Specificity）理论。[12]所谓资产专用性就是确保某项交易得以达成所需的专用投资。某项交易所需投资的专用性越强，市场签约的可能性就越小，组织内签约的可能性就越大，即采取层级制替代市场的可能性就越大。因为人都是机会主义的，觉得违约有利就会违约，而某项交易涉及的资产专用性越强，违约的风险就越大，此时市场签约的交易成本足以高到阻止交易发生，因此明智的选择便是采取组织内交易，即通过纵向一体化（vertical integration）将专用性资产纳入自身组织中。按照这种理论，“城市清洁”这一公共品的生产，垃圾收集和垃圾运输并不涉及较强的资产专用性投资，而垃圾处理则需要较强的专用性投资。现假设政府决定将所有环节外包，则企业或其他组织面对垃圾处理这一业务时，如果担心政府违约导致专用性投资无法收回成本，明智的选择就是不承包垃圾处理业务，只承包垃圾收集和垃圾运输业务。特别是在面对强势政府时，企业和其他组织在承包那些涉及专用性投资较强的公共品生产环节上，将持十分谨慎的态度。因此，“资产专用性”理论在一定程度上能够解释为何在某些公共品生产业务上即使政府“愿意”外包，也往往无人愿意承包，从而政府不得不亲自组织生产。

（三）公共品提供主体多元化才是关键

上面主要运用公共选择理论和交易成本理论，对公共品提供主体多元化和生产主体多元化两种现象给出了初步的解释。现在我们关心的是，如果不考虑分配（distribution）效应，单以配置（allocation）效率为标准，公共品提供主体多元化和生产主体多元化，哪一种更重要？或者，哪一种更有助于实现较高的配置效率？这一问题没有精确的答案，应依具体的情形而定。但如前所述，公共品提供主体多元化与生产主体多元化的关键区别在于：提供主体多元化意味着公共品融资模式的多元化，而生产主体多元化通常仍处于一般税收融资模式之中，只是在生产环节打破单一生产主体局面，引入某种程度的竞争机制。一般税收融资具有强制性，因此这一关键区别意味着，公共品提供主体多元化包含更多的自由和更少的强制，而自由也就意味着更高的配置效率。[13]

假设有两类人群，两种公共品，如消防和城市清洁，两类人群对两种公共品都喜欢，但一类人群相对更加偏好消防，而另一类相对更加偏好城市清洁。如果只有单一提供主体如政府，那就意味着只能通过一般税收来为两种公共品融资，即便采用一次性总付税或人头税的形式确保税收环节不产生扭曲，但在支出环节仍存在扭曲：两类人群都感到自己更加偏好的公共品供给过少，而自己相对不那么偏好的公共品供给过多。这里假设政府对两类人群是一视同仁的，在提供两类公共品时不偏袒任何一方，因此两种公共品均为中等水平。如果政府有意偏袒某一类人群，如偏袒更加喜欢消防的人群，那么更加喜欢城市清洁的人群将会产生更大的被剥夺感。政府通过一般性税收来为两种公共品融资，因此在税收环节无法对两类人群区别对待，即使税费是以“公平”原则征收的，但两类人群都感到自己缴纳的税负与得到的公共品不成比例。现实中，公共品的种类显然不止两种，按照对各种公共品偏好程度不同分类的人群也不止两类，从而我们面对的是“M类人群—N类公共品”的情形。人群数量M和公共品种类N一般并不相等，可能M＞N，也可能M＜N，因为可能出现某类人群对一种以上公共品具有相同程度偏好的情况。这一情形将导致单一公共品提供主体下的配置扭曲更加复杂。

事实上，在两类人群—两类公共品（当然也可以很容易地扩展为M类人群—N类公共品）情形下，采取一般税收融资模式已经产生了分配效应，因为每一类人群更加偏好的公共品中都包含其他人群的税负贡献。进一步，每一类人群都意识到自己所偏好的公共品是由包含另一人群的全体人口所缴纳的税负来承担的，因此每一类人群都倾向于使自身更为偏好的公共品过度供给。此处“过度”的含义是，每一群体都倾向于使自己偏好的公共品供给数量超过自身缴纳税负所能承担的数量。其后果只有两种：或者政府对所有群体“一视同仁”，从而引发持久的财政赤字；或者政府追求预算平衡，迎合某些群体的偏好并对其他群体进行剥夺。这种情形下的财政赤字并不需要诉诸“财政幻觉”的假设。所谓财政幻觉，是指在间接税制之下，纳税人感觉自己所缴纳的税负较实际负担更低，从而对公共品的需求更高。而且，作为众多纳税人中的一员，每个人都没有激励去消除这种幻觉，而是选择保持“理性的无知”（rationali gnorance）。当然，在有财政幻觉的情形下，财政赤字的规模会更大。[14]

如果每一人群所偏好的公共品可以实现排他，那么将每种公共品的提供和融资交由偏好它的人群进行决策，将是最有效率的，此时的公共品就成为布坎南所推崇的“俱乐部物品”（club goods）。如果公共品具有不可分性或不可排他，即公共品具有跨人群的外部性，如上面提到的消防和城市清洁，那么两类人群必须就两种公共品的数量进行集体决策。在此情形下，虽则两类人群对两种公共品的偏好不完全相同，但二者之间存在着某种替代关系：对更加看重消防的人群来说，减少消防的数量须以较多的城市清洁作为补偿以保证效用水平不降低，对更加看重城市清洁的人群则反之。可以预见，两类人群出于互利的考虑，将通过某种集体决策程序对两种公共品的提供数量进行“交易”或“妥协”，最终的结果是两类公共品的实际提供数量均位于两类人群最期望的数量之间。布坎南指出，如果两类人群意识到必须同时对两类公共品数量进行集体决策，而不是对每种公共品分别独立决策，那么一致同意规则将能够确保交易的达成，交易的结果是帕累托改进的。并且，当参与交易的人群数量超过三类时（包括三类），无论是采用一致同意规则还是简单多数规则，交易的结果均是帕累托改进的，且简单多数规则下的均衡解集是一致同意规则下均衡解集的一个子集。[15]这种“公共品纯粹自愿交易”的思路可以揭示“政府”对各个人群一视同仁的深层原因，一个民主的政府正是由不同偏好的人群之代表组成的。

现实中，绝大多数公共品都具有排他性，即便消防和城市清洁也是如此。消防服务在一定区域如邻里社区内属于公共品，但对距离该区域较远的居民来说，这一服务是享受不到的。这里排他性并非体现在技术上不可排他，而是地理位置决定了公共品在客观上是排他的，这类公共品也被称为“区域性公共品”（regional public goods）。理性的个人将通过自愿交易的途径创立或选择各式各样的公共品提供主体，如业主委员会、非政府组织甚至是私营企业，自然也包括成立地方政府。应当指出，公共品提供主体多元化当然具有规范含义（即更有效率），但其首先是一个实证结果。按照社会契约论的观点，政府本身就是在社会契约即人与人之间自愿交易的基础上诞生的。而地方政府本质上就是一种超出家庭范围的互助社。

公共品提供主体多元化的工具性价值或曰规范结论，即是本小节开始提出的在配置的意义上更具效率。进一步，公共品提供主体多元化的规范结论，与“财政联邦主义”的规范含义十分类似。[16]财政联邦主义，与我们这里的公共品提供主体多元化的主要区别有二：其一，财政联邦主义主要基于政府间关系，而多元化包括但不限于政府间关系，更主要的是政府和非政府组织之间的关系；其二，财政联邦主义主要考虑人口在地域上的分布，而多元化包括但不限于人群的地域分布，同时也强调基于个人口味（tastes）的人群组合。实际上，基于人口地域分布特征的“区域性公共品”概念，其背后的假设是居住在同一地区的人具有相同的口味，因此，“区域性公共品”不过是“俱乐部物品”的形式之一。

综上，就公共品提供的配置效率而言，提供主体的多元化较之生产主体的多元化更为重要，不论是基于人口的不同地域分布还是个人的不同口味。

二、公共品提供的自主组织：一个演化博弈的解释

就公共品的提供而言，政府、企业、非营利性机构等均属外部组织，而合作社、社区委员会等则属自主组织。现实中，自主组织和外部组织均扮演着公共品提供者的角色。而在主流经济学的语境下，除了政府，要么不可能出现其他的提供主体，要么不应该由其他主体来提供；前者的理由是非排他性导致的搭便车行为，后者则基于非竞争性，认为即使能够排他也不应该排他。基于此，私人企业即便可以提供公共品，也被认为是不恰当的；而合作社、社区委员会等自主组织，又被认为提供公共品不足或干脆无法提供。然而，现实中确实存在着大量提供公共品的自主组织，对此应如何解释？进一步，即便在现实中公共品由自主组织提供的比例很小，是否就意味着自主组织提供公共品的潜在水平是不足的？公共品的自主组织提供与外部组织提供，孰优孰劣？对这些问题的回答，首先要解释的是：提供公共品的自主组织为什么会出现。在此，我们不打算诉诸立宪层面的契约论思想，否则人与人之间通过订立契约成立的政府归根到底也是一种自主组织，这样一来，所有的组织都成了自主组织。因此我们考察的是具体公共品提供层面的自主组织，在这一层面上，公共品受益人直接参与提供的组织才是自主组织。

关于人们是否能够自主组织起来提供公共品，对这一问题的探讨至少可上溯至休谟。[17]赞成者和反对者都能从休谟的论述中找到依据。对公共品“自发提供”和“不能自发提供”两种情况，都可建立起各自对应的博弈模型。经典的“囚徒困境”博弈描绘了一幅公共品提供的悲惨景象：理性的个人不会自发地提供公共品，从而无法走出困境。然而，通过简单地修改博弈中的收益结构和行动规则，就可以很容易地走出囚徒困境。即便在一次性二人完全信息静态博弈中，除了囚徒困境型公共品博弈之外，还可以容易地建立起自愿型公共品博弈模型、最弱者决定型公共品博弈模型等，这些模型均表明，人们自发地提供公共品是有可能的。[18]

更现实地考虑公共品提供问题，我们会发现，许多公共品都具有数量维度，如垃圾清理作为一种公共品，是可以用数量来刻画的：略微清理、适当清理、彻底清理分别对应着不同的提供数量。有些公共品似乎不具有数量维度，如作为公共品的桥梁，其数量维度只有0或1：要么提供，要么不提供。不过，对于桥梁之类的公共品，可以用质量维度来刻画：虽则桥梁的数量总是1，但桥梁的质量无疑千差万别，材料、结构、维护、寿命等等都可以来描述桥梁的质量。换言之，质量维度可以转化为数量维度来刻画。一般地，可以认为公共品在数量上具有连续性，而非离散性。公共品在数量和质量上的维度，对于自主组织来说非常重要。

以博弈来刻画公共品的提供问题，前已述及，通过修改一次性二人博弈中的收益结构，也能得出提供公共品的均衡而走出囚徒困境。但是，现实中自主组织提供公共品的事例往往表现为长期的、稳定的合作关系，而非偶然的一次性合作。因此用持续的、反复多次的博弈来刻画公共品的提供问题更加贴切。

博弈论中演化稳定策略（evolutionary stable strategy，ESS）的概念，对于理解公共品的自主组织提供十分有用。ESS的概念最早由史密斯（John Maynard Smith）给出，史密斯的定义是：

对所有的J≠I有：

E（I，I）＞E（J，I） （1）

或 E（I，I）＝E（J，I）且E（I，J）＞E（J，J） （2）

满足上述两个条件的策略I被定义为演化稳定策略。[19]

关于上述符号还需作一说明。其中E（I，I）表示当其他参与人选择策略I时，本人也选择策略I时的收益（或效用），同理，E（I，J）表示当其他参与人选择策略J时，本人选择策略I时的收益。条件（1）的意思是，策略I是对自身的最佳应对策略，即当其他参与人选择策略I时，本人的最佳应对也是选择策略I。条件（2）的意思是，如果其他参与人选择策略I时，本人可能有不止一个最佳应对，如策略I和策略J均是本人的最佳应对策略，但是当其他参与人选择策略J时，本人选择策略I仍是最佳应对。如果策略I满足条件（1）和（2），那么策略I就是一个演化稳定策略，所有人都选择策略I就构成一个演化均衡。

就公共品的自主组织提供而言，可以I表示“合作”（即参与提供公共品），以J表示“背叛”（即不参与提供，或搭便车），E表示收益（或效用、期望效用）。那么，如果E（I，I）>E（J，I）成立，就意味着其他参与人都选择“合作”（策略I）的情况下，本人的最佳应对策略也是“合作”。如果其他参与人都选择“合作”（策略I），但本人选择“背叛”（策略J）也不会影响到自己的效用，即E（I，I）=E（J，I）成立，那么本人有可能选择“合作”也有可能选择“背叛”；但是，当其他参与人也开始选择“背叛”（策略J）时，本人的最佳应对却是选择“合作”（策略I），即E（I，J）>E（J，J）成立。这种情况下，“合作”策略是一个演化稳定策略，可以预期，自主组织提供公共品的局面将出现。就公共品的自主组织提供而言，E（I，J）>E（J，J）是一个关键条件，该不等式意味着，在其他人都选择搭便车的时候，本人选择提供公共品仍然优于本人也选择搭便车。这里的现实意义是很简单的，即本人从单独提供公共品（由于公共品数量具有连续性，不需要提供全部公共品）中获得的效用大于本人所付出的成本。以垃圾清理为例，虽则每个人都有搭便车的动机，都指望别人去清理而自己坐享其成，但如果别人都选择搭便车，那么自己还是愿意去清理而不是选择搭便车（此时没有便车可搭了），因为自己还是偏好清洁而非肮脏，即E（I，J）>E（J，J）。如果出现E（I，J）<E（J，J）的情形，那就意味着本人从单独提供公共品中获得的效用低于本人所付出的成本，大家都选择搭便车而宁愿忍受肮脏的环境，这就是典型囚徒困境的局面。

现假设A、B二人面临一个对称的[20]公共品提供策略型博弈，每个人都有两种策略：“提供”（策略I）和“搭便车”（策略J），公共品带来的收益为V，个人单独提供公共品付出的成本为C，二人共同提供公共品时每人付出的成本为C/2。这里假设公共品的生产过程不存在规模经济，若存在规模经济，则二人共同生产时每人分摊的成本将低于C/2。不过即使存在规模经济，也不会改变博弈的结果。从而二人的收益或效用总计有四种情况：A、B都选择“提供”时，二人获得的收益均为V-C/2；A提供B搭便车时，A的收益为V-C，B的收益为V；A搭便车B提供时的收益则相反；A、B都搭便车时收益均是0。由此可得下面的收益矩阵：

对于公共品来说，总有V>C/2，这表示二人都认为在分摊成本的情形下该公共品是值得拥有的，否则该公共品（public goods）就成了公害品（public bads）。

如果V>C，那么该博弈有两个纯策略纳什均衡，即（提供，搭便车）和（搭便车，提供），但这两个纳什均衡都不是对称的，此时博弈没有演化稳定策略。

如果V<C，那么该博弈有唯一的对称纯策略纳什均衡，即（搭便车，搭便车），而且搭便车（策略J）是一个演化稳定策略，因为E（J，J）=0>V-C=E（I，J），J是对其自身的最佳应对。这是典型的囚徒困境局面，而且这一局面可以得到演化。换言之，如果二人都采取搭便车（策略J），那么“公共品无人提供”这一局面将得到演化。如何演化？演化的结果是什么（这句话的意思是，当V＜C时，“公共品无人提供”这一局面是有可能持续存在的，即社会陷入公共品的“零自发供给”状态而无法调整。但是下面的分析表明，这并不是唯一可能出现的结果。二人“每次都采取搭便车”固然是一个纯策略纳什均衡，同时也是一个演化稳定策略，但并不是唯一的演化稳定策略。正是其他演化稳定策略的存在，使公共品的自发提供成为可能。）

在公共品提供博弈中，对二人来说最优的结果（V-C/2，V-C/2）似乎无望出现，（提供，提供）不仅不是一个纳什均衡，而且也不是一个演化稳定均衡，“搭便车”却是一个稳定演化策略。不过，“搭便车”并非唯一的演化稳定策略。[21]在扩展式而非策略式公共品提供博弈中，“针锋相对”也是一个演化稳定策略。该策略的内容是：在博弈的第一回合首先选择合作（提供），在接下来的回合中按照对手在上一回合的行动而行动，如果对手选择合作，那么继续合作，如果对手选择背叛（搭便车），那么自己也以背叛回击。实验结果表明“针锋相对”策略能够使参与者成功地走出囚徒困境，并且该策略是演化稳定的。[22]当然，每次总是选择背叛（搭便车）的策略仍是一个演化稳定策略，但这一策略很容易被“针锋相对”策略“侵入”。换言之，针锋相对式的“合作”是可以扩散的。并且，人们对未来越是重视，即主观贴现率越低，针锋相对策略就越稳定，就越能够抵制其他策略的“入侵”。[23]

因此，在公共品提供博弈中，即便V<C，即单个人提供公共品付出的成本大于公共品带来的收益，如果每个参与人都采取“针锋相对”策略，则对二人来说最优的结果（V-C/2，V-C/2）是完全有可能出现的。并且在惩罚对手的背叛之后仍然选择合作，将能确保对合作的暂时偏离仍然回到最优的结果上来。[24]

此外，当V>C时，公共品提供博弈有两个纯策略纳什均衡，即（提供，搭便车）和（搭便车，提供），这两个均衡都是不对称的，因此它们都不是演化稳定策略。然而，混合策略（V-C）/（V-C/2）将是一个演化稳定策略，即A、B均以（V-C）/（V-C/2）的概率选择“提供”。[25]这就意味着，A、B均有可能提供公共品，当然也均有可能选择搭便车，但公共品自发提供的概率为正。现实中，以混合策略作为公共品提供的手段往往意味着，A、B二人以某种“默契”的安排轮流提供公共品，或者按照某种“惯例”行事。[26]惯例可能是“周一、周三、周五由A提供，周二、周四、周六由B提供，周日共同提供”，也可能是“每人轮流提供一周”等等。此外，上述博弈模型是一个对称博弈，即A、B是完全同质的，如果A、B具有某种不对称的特性，则惯例可能倾向于某一方。如，传统中国乡村的公共品提供惯例可能是“富人提供，穷人搭便车”，或者“有钱出钱、有力出力”；中国人聚餐时的惯例往往是“最有钱的人埋单”等等，这里博弈各方都是有角色特征的，而非完全同质。当然，“针锋相对”策略同样也可以成为一种惯例。

上面的分析对现实中的公共品自主组织提供现象给出了强有力的解释，从而使得公共品的自发提供得以走出“一锤子买卖”式的囚徒困境局面。

当然，正如一切理论模型一样，作为对现实的简化和抽象，任何模型必然会抽象掉许多因素，只保留核心关注的因素。欲对公共品自主组织提供的相关问题进行更好的解释，必须考虑更多的、复杂的制度情境（Institutional Situations）[27]因素，同时诉诸实验研究和案例研究方法。事实上，关于公共品的实验研究已有大量文献。[28]在实验研究当中，学者们考察了各种各样传统上被视为外生变量的因素，如人群规模、交流机制、人群的异质性（heterogeneity）、惩罚机制、互动回合次数、建立的规则等等。实验研究再次告诉我们：公共品自主组织提供的制度情境是十分复杂且微妙的。限于篇幅，本文不再对公共品自主组织提供的制度情境进行分析。

三、小结

主流经济学的公共品理论，其逻辑出发点是“效率”，即市场无法自发提供公共品或提供不足，因此需要政府提供。然而，任何公共品的公共提供，都同时涉及效率和再分配两方面的因素，不存在只涉及配置而不涉及分配的公共品。因此，主流经济学的公共品理论及“公共经济学”理论，存在固有的矛盾：一方面以效率（帕累托意义上的）为出发点，以市场自发提供不足为由主张公共品的政府提供，另一方面在实际公共支出中，却无法将配置因素和再分配因素分列开来。如果不考虑宏观财政政策对经济的“稳定功能”，公共支出的正当性（legitimacy）究竟应建立在“配置功能”还是“分配功能”的基础上？欲使公共品理论具有逻辑上的自洽性（logicalself consistency），需要更宽广的理论视野和更坚实的理论基础。此外，“市场失灵”和“政府失灵”的二分法，容易将公共品提供问题简单地归结为在“市场”和“政府”之间“二选一”。事实上，公共品的需求和供给涉及复杂的组织和制度因素。本文的分析表明，公共品的提供主体多元化才是更符合公共品理论的实践，而仅有生产主体的多元化是不够的，并给出了提供主体多元化的理论基础，即公共选择理论和交易成本理论。

自改革开放以来，中国经济经历了30多年的高速增长，经济总量已经跃居世界第二，更重要的是，近年来财政收入以更高的速度增长，政府从未像现在这样“阔气”。但另一方面，随着人口红利的消失和老龄化社会的到来，未来政府在医疗、养老等方面将面临巨额的公共支出，并极有可能引发持久的财政赤字。由此而来的一个现实问题就是，我们究竟希望政府在公共品提供方面扮演什么角色？或者，我们究竟希望政府提供哪些公共品？医疗、养老甚至还包括教育，这些被笼统地冠以“公共服务”名称的，基本都不属于公共品，而属于广义的“社会福利”范畴。换言之，由财政支出提供这些公共服务，其正当性建立在“分配功能”而非“配置功能”的基础上。如果说在医疗、养老等领域，由政府通过社会保障方式筹资来提供能获得更多政治支持的话，那么由政府基于“配置功能”的公共品提供则具有相对较弱的合法性基础。其一，可以被笼统地视为“公共品”的基础设施建设越来越无法以大规模公共投资的形式提供，这不仅是因为民众对基础设施建设中高发、频发的贪腐现象越来越不满，也不仅是因为大规模基础设施建设将引发政府的债务风险，更重要的是因为我国大规模基础设施建设已经基本饱和，继续以大规模基础设施作为政府提供公共品的主要内容既不合理也无必要。其二，随着人均收入的不断增长，民众对公共品的需求也将越来越多样化，将从对基础设施建设之类“硬件公共品”的需求转移到对安全、环境、司法乃至文化之类“软件公共品”的需求，而这些公共品的提供和生产将极大地需要民众的参与。此外，随着城镇化进程的加快，大量公共品将越来越体现出区域性、小规模的特征，而随着各种非政府组织、民间团体等社会组织管理的进一步放开，可以预见，越来越多的公共品提供主体将大量涌现，政府作为公共品单一提供主体的局面将一去不复返。其三，随着行政体制改革乃至政治体制改革的推进，预算民主、决策民主将逐步得到实施和落实，以往那种“关起门来搞决策”甚至“一把手拍板”就决定公共品提供内容、数量的做法将越来越不合时宜。因此，本文提出的关于公共品多元化提供主体的论述，或可对中国未来的改革实践有一定的参考价值。

[1]张琦，中国社会科学院经济研究所助理研究员；朱恒鹏，中国社会科学院经济研究所所长助理。

[2]明确将公共品的提供和生产区分开来，最早可追溯到马斯格雷夫。可参见Mus-grave.R.A The Theory of Public Finance:A Study of Public Economy，New York:Mc Graw-Hill Book Company，1959，第15页。

[3]可参见让—雅克·拉丰、让·梯若尔：《政府采购与规制中的激励理论》，石磊、王永钦译，上海：上海三联书店＆上海人民出版社，2004年，第543-560页。

[4]约瑟夫·斯蒂格利茨：《公共部门经济学》，郭庆旺、杨志勇等译，北京：中国人民大学出版社，2005年，第168—176页。

[5]罗纳德·奥克森：《治理地方公共经济》，万鹏飞译，北京：北京大学出版社，2005年，第37页。

[6]费孝通：《江村经济———中国农民的生活》，北京：商务印书馆，2001年，第152-156页。

[7]詹姆斯·布坎南： 《公共物品的需求与供给》，马臖译，上海：上海人民出版社，2009年，第37页。

[8]在某种意义上，政府提供的公共品往往符合中等收入弹性的人群需求，是“中位选民定理”的表现形式之一。

[9]文森特·奥斯特罗姆、罗伯特·比什、埃莉诺·奥斯特罗姆： 《美国地方政府》，井敏、陈幽泓译，北京：北京大学出版社，2004年，第98页。

[10]，第99—100页。另参见罗纳德·奥克森：《治理地方公共经济》，万鹏飞译，北京：北京大学出版社，2005年，第20页。

[11]维托·坦齐、卢德格尔·舒克内希特：《20世纪的公共支出》，胡家勇译，北京：商务印书馆，2005年，第77—87页，第218页。

[12]奥利弗·威廉姆森：《资本主义经济制度》，段毅才、王伟译，北京：商务印书馆，2004年，第78页。

[13]当然自由本身就具有价值，无须通过其促进效率、促进繁荣等工具性价值来论证其重要性。在此姑且只取其工具性价值。可参见阿马蒂亚·森：《以自由看待发展》，任赜、于真译，北京：中国人民大学出版社，2002年，第19—22页。

[14]可参见詹姆斯·布坎南、理查德·瓦格纳： 《赤字中的民主———凯恩斯勋爵的政治产》，刘廷安、罗光译，北京：北京经济学院出版社，1988年，第129-134页。

[15]可参见詹姆斯·布坎南：《公共物品的需求与供给》，马臖译，上海：上海人民出版，2009年，第97-115页。

[16]华莱士·奥茨：《财政联邦主义》，陆符嘉译，南京：译林出版社，2012年，第38页。

[17]休谟：《人性论》（下册），关文运译，北京：商务印书馆，1980年，第578-579页。

[18]可参见阿耶·希尔曼：《公共财政与公共政策———政府的责任与局限》，王国华译，北京：中国社会科学出版社，2006年，第67-79页。

[19]约翰·梅纳德·史密斯：《演化与博弈论》，潘春阳译，上海：复旦大学出版社，2008年，第14—15页。原文为两个条件间的关系为“或”，应为“且”，即两个条件须同时满足。也可参见罗伯特·萨格登：《权利、合作与福利的经济学》，方钦译，上海：上海财经大学出版社，2008年，第42—46页。

[20]所谓“对称”是指二人属于同质的（homogeneous），并无明显的角色区别。

[21]罗伯特·萨格登：《权利、合作与福利的经济学》，方钦译，上海：上海财经大学出版社，2008年，第163-166页。

[22]罗伯特·阿克塞尔罗德：《合作的进化》，吴坚忠译，上海：上海世纪出版集团，2007年，第39页。

[23]同上书，第40-43页。

[24]同上书，第82-84页。阿克塞尔罗德将针锋相对称作“一报还一报”，他指出针对对手的背叛给予惩罚，可以是一报还一报，也可以是“两报还一报”，即对手连续背叛两次再给予惩罚，具体的次数依情形而。

[25]由于该博弈的收益矩阵为对称结构，故混合策略的计算较为简单，即（V-C）/（V-C/2）。

[26]罗伯特·萨格登：《权利、合作与福利的经济学》，方钦译，上海：上海财经大学出版社，2008年，第50页。

[27]埃莉诺·奥斯特罗姆称之为“行动场景”（Action Situation）。参见埃莉诺·奥斯特罗《公共物品合作供给———自发治理，多中心与发展》，载朱宪辰主编：《自主秩序与扩展治理：对话奥斯特罗姆》，杭州：浙江大学出版社，2012年，第6页。

[28]史密斯对公共品的早期实验研究给出了很好的综述，而最新的实验研究综述由波蒂特、詹森和奥斯特罗姆给出。参见弗农·史密斯：《实验经济学论文集》（下册），李建标等译，北京：首都经济贸易大学出版社，2008年，第551-555页。另可见艾米·波蒂特、马可·詹森、埃莉诺·奥斯特罗姆：《共同合作：集体行为、公共资源与实践中的多元方法》，路蒙佳译，北京：中国人民大学出版社，2011年，第134-142页。

经济学课件XVII：
金融周期和宏观经济学

金融周期和宏观经济学
我们学到了什么？

克劳迪奥·博里奥[1-1]

引言[1-2]

我们对经济学的理解并不是简单积累起来的。我们今天并不必然比昨天知道得多，虽然大家都不希望如此。所谓的“教训”被汲取、忘却，又被再度汲取和忘却。一些概念高调登场，不久又被人遗忘，或许还会东山再起。原因在于经济环境在变化，有时变化缓慢而深刻，有时又突然而剧烈；另外的原因是，经济学这门学科本身也不能避免涨跌起伏的现象。实际上，生活莫不如是。

金融周期的概念，以及它在宏观经济中的角色，也不例外。这一概念，或者至少继金融繁荣之后跟随着金融崩溃的说法，实际上早于更常见和更有影响力的商业周期概念（"例如，Zamowits，1992；Laidler，1999；Besomi，2006）。但这一概念在第二次世界大战后的大部分时间里被人遗忘。它只是或多或少地在非主流经济学家中得到讨论（例如，Minsky，1982；Kindleberger，2000）。说实在的，金融因素基本上从宏观经济学家的视野中迅速消失了。金融实质上被看作是一层“面纱”，在试图理解商业波动时几乎可以直接忽视（例如，Woodford，2003）。即使加以考虑，它也最多是加强了经济冲击影响的持续性，稍微延缓了经济体系向其稳定状态的自然回归（例如，Bernanke et al.，1999）。

在短短几年时间里，发生的变化是何其大！新世纪头十年后期，金融危机吞噬了成熟经济体，引发了很多深思。经济学家现在力图将金融因素融人标准的宏观经济学模型。然而，主要的实际上也是唯一的策略是保守的策略，即将更多的所谓金融“摩擦”嫁接到实际上完善成熟的均衡宏观经济学模型上，这些模型以真实商业周期为基础，并扩展到包括名义刚性。这一策略严格地建立在新凯恩斯动态随机一般均衡（DSGE）范式的基础上。

本文的目的是总结我们过去十余年对金融周期的认识，以便认清未来最有希望的前进方向。文中大量引用我们在国际清算银行开展的研究工作，因为理解金融和商业波动之间的联系已经成为该机构分析和政策工作的首要方向。作为一项成果，本文提供了有关这些问题的一个非常特别和个人化的视角，仅仅是众多观察之一，换言之，本文并不打算对该领域的研究进行综述。

本文的核心主题是没有金融周期的宏观经济学就像没有王子的《哈姆雷特》。在迄今已至少持续了三十年的环境中，正像“二战”前持续的环境一样，不理解金融周期，就根本不可能理解商业波动及其政策挑战。这要求我们重新思考建模策略，并对宏观经济政策进行重大调整。这些调整中的一部分已经在进行，一部分仍处在初期阶段，还有一部分几乎还没有得到考虑。

全文包括三个主题。考虑中期！金融周期比传统商业周期长得多。考虑货币！正确建立金融周期的模型，而不是肤浅地简单模拟其特征，这就要求我们全面认识经济体系的基本货币属性：金融系统并不只是分配购买力，它还产生购买力，并且它有自身的生命周期。考虑全球化！全球经济及其金融、产品和要素市场高度关联。理解经济发展及其挑战要求自上而下的方法和历史视角，其中全球范围内的金融周期在交互作用，有时同步，有时异速并处于不同阶段。

第1节定义了金融周期，指出其核心的经验特征。第2节就建立金融周期模型所需的元素提出一些设想。最后一节探讨政策含义，然后讨论如何处理繁荣和随之而来的崩溃；此节的焦点是崩溃，因为这是迄今为止探讨得最不充分、也更具争议的领域。

1.金融周期：核心的典型特征

金融周期的定义没有共识。下文中，该术语是指价值和风险认知与对待风险和金融约束的态度之间自我加强的交互作用。这些交互作用会加大经济波动，可能导致严重的金融困境和经济失调。这一分析性的定义与日益流行的金融系统的“顺周期性”概念紧密联系（例如，Borio et al.，2001；Danielsson et al，2004；Kashyap and Stein，2004；Brunnermeier et al.，2009；Adrian and Shin.，2010）。这一定义也是为了密切贴近宏观经济和政策制定，从而聚焦于商业波动和金融危机。

下一个问题是在经验研究中，如何最大可能地接近这样定义的金融周期。下面逐一考虑一些变量，以期能够最好地刻画金融周期及其与商业周期的关系、与金融危机的联系、对金融困境具有实时预测效果的内容，以及金融周期对政策系的。

1.1 特征1：它可以简洁地用信贷和地产价格来描述

不难发现，对金融周期最简洁的描述是信贷和地产价格（Drehmann et al，2012）。这些变量通常在中长期相关性很高，并共同变化，尤其是其低频成分，体现了信贷在建设融资和地产购买中的重要性。而且，这两个序列的波动性由低频成分主导。相比而言，股票价格就不同。它与前两个序列的相关性就低得多。并且股价变动主要集中在相对高频的数据中。

了解这一发现说明了什么、没有说明什么是重要的。毫无疑问，可以用其他方法描述金融周期。其中一端，和目前的许多研究一样，人们可以只考虑信贷，即信贷周期（例如，Aikman et al.，2010；Schularick and Taylor，2009；Jorda et al.，2011；Dell，Arriccia et al.，2012）。另一端，人们可以从统计上组合各种金融价格和数量变量，从而提取其共同成分（例如，English et al.，2005；Ng，2011；Hatzius et al.，2011）。这些变量有利率、风险溢价、违约率、不良贷款等等。介于这两端之间的研究已经在各种变量中研究了信贷和资产价格各自的行为（例如，Claessens et al.，2011a，2011b）。

虽说如此，在刻画金融周期、商业周期和金融危机之间关系的核心特征时，将信贷和地产价格结合起来似乎是最简洁的办法（见下）。从分析角度看，这是适当复制融资约束（信贷）和价值风险识别（地产价格）之间互相加强的交互作用的最小变量集。从经验角度看，正如有学者（Dell’Arricia et al.，2012）所综述的，论证信贷信息内含的文献不断增长，而地产价格（例如，IMF，2003）单独用以研究商业波动和发生严重宏观经济失调的系统性危机。但正是这两组变量之间的交互作用包含着最丰富的信息（见下）。

1.2 特征2：它的频度比传统商业周期低得多

金融周期频度比传统商业周期低得多（Drehmann et al.，2012）。根据传统的测量方法，商业周期频度在1一8年之间：统计滤波模型就在这个区间内试图将GDP的趋势成分和周期成分区分开来。相比之下，1960年代以来，根据七大工业国的样本，金融周期的平均长度为16年。

图1取自德雷曼等人的研究（Drehmann et al.，2012），显示了美国的情况。黑线表示金融周期，综合信贷和地产价格得出，使用了目标频度范围在8一30年之间的统计滤波模型。灰线度量的是GDP的商业周期，和通常所做的一样，使用了频度在8年以下的相应滤波模型。显然，金融周期长得多，波动幅度也大得多。如果像哈丁等（Harding and Pagan，2006）定义的那样，基于彭斯等（Burns and Mitchell，1946）的折点方法测量的金融周期长度更长。如中灰色（波峰）和深灰色（波谷）所示，金融周期长度与通过统计滤波模型估计的类似，而且波峰与波谷也与之相当接近。

可能有人会持反对意见，认为这一结果一定程度上是构造出来的。使用的滤波模型聚焦于不同的频度。而且科曼和格特勒（Comin and Gertler，2006）已经指出，GDP中的中期波动成分的重要性要超过其短期波动成分。

但是对结果的这种解读是非常误导的（Dmhmann et al.，2012）。宏观经济文献中识别的商业周期也是最多8年的短期波动。而且信贷和地产价格联合变动的中期成分要比GDP中的中期成分重要得多，变动幅度也要大得多。并且两个周期的各个阶段也不同。金融周期的收缩阶段持续数年，商业周期衰退一般不超过一年。实际上，如下文进一步讨论的那样，不关注序列的中期变化对政策可能有重要影响。

图1 美国的金融周期和商业周期

注：中灰色和深灰色表示金融周期的波峰和波谷，用成分序列（信贷、信贷；GDP之比和房价）的变化来衡量，使用了折点法。黑线跟踪金融周期，用成分序列的中期平均值衡量，使用了基于频度的滤波。灰线跟踪GDP周期，用传统的短期频度滤波来识别，这一滤波法也用于测度商业周期。

资料来源：Drehmann et al.（2012）

1.3 特征3：波峰后紧跟着金融危机

金融周期的波峰紧跟着系统性银行危机（下面简称“金融危机”）。在上面提到的七大工业国样本中，所有国内产生的金融危机（不是由跨境头寸损失造成的金融危机）发生在或紧跟着金融周期的波峰。而发生时间远离国内金融周期波峰的金融危机反映了暴露于国外此类周期的头寸损失。典型的例子是最近德国和瑞士的银行体系压力。相反，大多数金融周期波峰与金融危机同时发生。实际上，1985年后仅有三例波峰没有与危机同时发生，但这三例中，金融系统都承受了相当的压力（21世纪初期的德国、2008—2009年的澳大利亚和挪威）。

图2也是取自德雷曼等人的研究（Drehmann et al.，2012），显示了美国和英国的情况。细黑垂直线表示金融危机，从著名的数据库中识别（Laeven and Valencia，2008，2010；Reinhart and Rogoff，2009），并经国家权威部门的专家判断修改。从中可以看到五次危机发生时间非常靠近金融周期波峰。在所有案例中，危机都是在国内产生的。

金融周期与金融危机的紧密联系有助于解释另一条经验法则：与金融周期的收缩阶段重合的衰退特别严重。平均而言，GDP下降幅度比通常高50%（Drehmann et al.，2012）。即使金融危机不爆发，这一定性关系也存在，这也得到了其他研究的验证，这些研究要么同时考虑了信贷和资产价格（Borio and Lowe，2004），要么只考虑了信贷（例如，Jorda et al.，2011）。[2-1]

图2 金融周期：基于频度和基于转折点的方法

注：灰色和深灰色表示金融周期的波峰和波谷，用成分序列（信贷、信贷GDP之比和房价）的变化来衡量，使用了折点法。粗黑波浪线跟踪金融周期，用成分序列的中期平均值衡量，使用了基于频度的滤波。细黑垂直线表示银行危机的起点，在有些情况下"英国1976年和美国2007年）几乎看不见，因为它们和金融周期的波峰重合了。

资料来源：Drehmann et al.（2012）

1.4 特征4：可以帮助实时提前侦测金融困境风险

金融周期和金融危机之间的紧密联系构成第四个经验特征的基础：有可能相当准确地实时测量金融危机的累积风险。具体而言，最有希望的金融危机领先指标是基于（私人部门）信贷与GDP比率和资产尤其是地产价格相对常态的同时正偏离（或“缺口”）（Borio and Drehmann，2009；Alessi and Detken，2009）。[2-2]信贷缺口可以被看作经济中杠杆的近似测量，提供了金融系统损失吸收能力的间接指标；地产价格缺口可以被看作随后价格逆转可能性和幅度的近似测量，价格逆转情况是对损失吸收能力的检验。两个变量的结合相比任何单个孤立变量，以更低的扰动项，提供了更清楚的信号。

图3取自我们的研究（Borio and Drehmann，2009），显示了美国相应领先指标的样本外表现（out-of-sample performance）。危险区显亦为阴影区。图3显示21世纪头十年的中期之前，系统风险累积的具体信号是显然的，信贷缺口和地产价格缺口都进入危险区。并且正如我们所讨论的，各个国家指标的样本外表现也很好。

图3 估计的美国缺口

注：①阴影区显示指标阈值：信贷GDP比率缺口的阈值是2~6个百分点；真实地产价格缺口的阈值是15%—25%。2008年的估计基于不完整数据（截至三季度）。

②根据住宅和商业地产在整体地产价值中的比率加权平均的地产价格。图标指出了所采用的住产价指数。

资料来源：Borio and Drehmann （2009）

而且，不断有证据表明金融繁荣期间信贷的跨境头寸一般会超过单纯的国内头寸，尤其是随后紧跟着严重金融压力的那些案例更是如此（Borio et al.，2011；Avdjiev et al.，2012）。这些跨境头寸应该既包括直接头寸一一表现为海外银行直接贷款给非金融部门，[2-3]也包括间接头寸一一来自国内银行从海外融资，然后再贷给非金融部门。[2-4]这一情况的原因还不完全清楚。一个原因可能只是信贷繁荣时跨境批发融资更容易形成自然趋势，然后就表现为贷存比上升。[2-5]但是，正如下面要深入讨论的，毫无疑问，影响信贷供给条件的全球化力量也在起作用（例如，Borio and Disyatat，2011；Shin，2011；Bruno and Shin，2011；CGFS，2011）。

图4取自博里奥等人的研究（Borio et al.，2011），列示了这一特征的一些例子，泰国的例子是在1990年代的亚洲金融危机之前，美国和英国的例子是在最近的金融危机之前。图中显示在这些时期中，从直接信贷头寸和间接信贷头寸的增长趋势看，增长快于国内总信贷头寸的增长。无论直接跨境信贷存量头寸（阴影部分）相对于国内的总体头寸大小如何，这都是正确的。

图4 信贷繁荣和外部信贷：选择的国家案例

注：垂直线表示危机爆发时间，泰国是1997年7月底，美国和英国是2007年二季度末和2008年三季度末。不同信贷组成部分的构成详见Borio et al.（2011）。

①办公室设在海外的银行给私人非金融部门的信贷估计。②注释1中的信贷加上国内银行跨境借款的估计。③注释2中的信贷减去国内银行给非居民的贷款的估计。

1.5 特征5：周期长度和波动幅度取决于政策体制

金融周期的长度和波幅并不必然是恒定的；它们取决于现有政策体制。[2-6]看起来有三个因素特别重要：金融体制、货币体制和实体经济体制"Borioand Lowe，2002；Borio，2007）。金融自由化降低了融资限制，支持了价值和风险认知、风险态度和融资条件之间自我增强的交互作用。在稳定、低通胀的环境下，仅仅关注控制近期通胀的货币政策体制认为不需要收紧政策。并且供给侧的重大正面进展，如那些与实体经济全球化相关的进展，为金融繁荣提供了充足的燃料：这些进展提高了潜在增长率，因此提高了信贷和资产价格增长的空间，同时也给通胀施加了下行压力，从而限制了货币政策收紧的空间。

经验证据与此分析一致。如图1所示，从1980年代中期以来，金融周期的长度和波幅已经大幅增加了，那时正是成熟经济体金融自由化的开端（Borioand White，2003）。[2-7]那时开始建立的货币体制在通胀控制上也更成功。并且从1990年代以来，随着中国和其他前共产主义国家进人全球贸易系统，金融周期看起来已经变得特别大和特别长。相反，1980年代以前，比如说美国的金融周期和传统的商业周期长度和波幅非常相似（图1的左半部分）。实际上，在德雷曼（2012）所研究的七大经济体中，金融周期的全部样本平均长度是16年；但是对于1998年以后触顶的周期，平均长度接近20年，而相比之下，之前的是11年。

而且，1985年以前在英国只有重要的金融周期导致金融危机，这不是巧合，危机后在1970年代早期进人了金融自由化阶段（竞争和信贷控制）。这也是高通胀期，这意味着金融自由化本身特别容易产生大的金融危机。也就是说，在那些可能伴随经济扩张的通胀上升和/或国际收支状况恶化时期，相比于其后的政策体制时期，将不可避免地很快要求政策紧缩，以限制金融周期。[2-8]

2.金融周期：分析上的挑战

金融周期的系统化建模应该能够兼容刚才描述的典型事实。这对分析提出了首要的挑战。下面考虑令人满意的模型应该能够复制的三个特征，然后对于为此可能采取的策略作一些推测。

2.1 需要建模的基本特征

第一个特征是金融繁荣不仅发生在金融崩溃之前，而且导致崩溃。繁荣种下了其后崩溃的种子，崩溃是脆弱性在繁荣阶段累积的结果。这一视角与战前流行的关于商业波动的观点接近，它将商业波动看作是让（不规则）周期不可避免的内生力量导致的结果。这很难与今天关于商业波动的主流观点相调和，主流观点可以回溯到弗里希（Frisch，1933），将商业波动看作随机外生冲击的结果，这些冲击通过经济结构内在的传导机制传输至经济体（Borio et al.，2001）。[3-1]并且它特别难以与基于真实商业周期传统的方法相调和，在这些方法中，如果没有持续冲击，经济迅速回归稳定状态。在这种情况下，许多经济行为的持续性由冲击本身的持续性所驱动（例如，Christiano et al.，2005；Smets and Wouters，2003）。不难发现，既然冲击可以被看作对我们的无知而非有知的度量，这一方法不能解释许多经济行为。

第二个特征是存在债务和资本存量的累积（非均衡超额存量）。金融繁荣期间，信贷起到促进作用，期间金融约束的弱化使支出和资产购买得以发生。然后这导致资源错配，主要是资本错配，同时劳动力也错配，看似强劲的经济掩盖资源错配。然而，当繁荣转向崩溃时，资产价格和现金流下降，债务变成主导变量，同时经济中的个体为了修复其资产负债表而削减支出（例如，Fisher，1932）。类似的，太多资本集中在过度增长部门会阻碍复苏。异质的待业劳动力（labour pool）增加了调整成本。金融危机主要是基本存量问题的症状，反过来它还会使问题加剧。现有模型一般排除了这样的非均衡存量，即使包含这些非均衡存量，也假设它们是外生的，并不把它们看作是之前繁荣的遗产，而把它们当作借款限制的外生突破（Eggertsson and Krugman，2012）。

第三个特征是潜在产出作为非通胀产出和作为可持续产出的区别（Borio et al.，2012）。当前的思想暗含或明确认为在其他条件一样的前提下，潜在产出不会引起通胀压力（Okun，1962；Woodford，2003；Congdon，2008；Svens-SOn，2011a）。接着，人们把可持续性看作是潜在产出的一个核心特征：如果经济实现潜在产出，在没有外部冲击的情况下，经济可以无限期地停留在那里。为明确起见，潜在产出的具体定义依赖于模型。相比于传统宏观经济方法中的变量，DSGE模型中的变量波动性大得多（Mishkin，2007；Basu and Fer-nald，2009）。虽说如此，通胀一般被看作是传达实际和潜在产出之间差距（即“产出缺口”）的那个变量，出现在不同版本的菲利普斯曲线上。这反映了潜在产出和相应产出缺口在实践中的测量方法。除了只基于产出序列本身的纯统计模型，绝大多数方法依赖通胀传达的信息（Boone，2000；Kiley，2010）。然而，正如前面的分析所指出的，很可能因为金融失调的积累和它们掩盖的实体经济的扭曲，结果通胀保持稳定，而产出却不可持续。表面上看，可持续产出和非通胀产出并不必然一致。

这在实践中可能非常不同。图5取自我们（2012）之前的研究，画出了美国和西班牙产出缺口的三个不同度量：一个传统度量基于Hodrick-Prescott 滤波（简称HP滤波）模型，一个度量来自OECD的全要素生产函数法，一个利用信贷和资产价格变化信息调整的HP滤波模型。生产函数法依赖通胀信息：非加速通胀失业率（NAIRU）的估计有助于确定潜在产出。这些估计基于金融周期的信息，金融周期综合了信贷增长率和地产价格，以识别金融繁荣和崩溃，并且能够更准确地刻画产出的周期成分。所有估计使用全样本观察值（它们来自双向滤波模型）。图5清楚地显示，特别是在21世纪头十年，相比于另两个指标，经信贷调整后的产出缺口所反映的产出显著高于潜在产出。相比之下，1980年代中期以前，对美国的不同估计相互之间非常接近，这和那时温和得多的金融周期是一致的。

图5 产出缺口估计：比较方法论（全样本估计，百分点）

资料来源：Borio et al.（2012）

而且，如果估计基于实时信息，也就是说，如果滤波模型只是单向的，那么上述差别还要大得多。[3-2]例如，图6显示，虽然基于金融周期的估计显示21世纪头十年的金融繁荣期间产出显著高于潜在产出，但是它们的实时HP滤波模型估计结果完全没有表现出这一点。而且，特别是在美国，对于基于金融周期的估计，实时结果和全样本结果几乎没有什么不同，这又和单纯基于HP滤波模型或生产函数法的估计结果形成鲜明对比。这对政策来说是关键的：时间的流逝本身不会重写历史——这是传统产出缺口法众所周知的主要缺点。

2.2 怎么做？[3-3]

我们并不非常清楚如何更好地将刚才描述的三个关键特征纳人模型。即使这样，也还是可以给出一些初步的建议。在不同程度上，它们有助于刻画时期内和时期间的协调失灵，毫无疑问，这些失灵处于金融和商业周期的核心。[3-4]

图6 产出缺口：实时（单向）和全样本（双向）估计

资料来源：Borio et al.（2012）

第一步可以抛弃模型一致（“理性”）预期。对金融失衡的累积和调整建模的同时，保留经济个体对经济有完全理解的假设是可能的但是人为的。[3-5]根本上不完全的异质知识是经济过程的核心特点。正如我们都在日常生活中看到的那样，经验证据实在太模糊，使经济个体难以分辨观点的差异。[3-6]这一根本上的不确定性是经济行为的关键驱动力。

第二步是允许随状态变化的风险承受能力，也就是说，对于风险的态度随经济、财富和资产负债表的状态而变化（例如，Borio and Zhu，2011）。这可以通过很多方法实现。即使不假设风险偏好随经济状态变化，经济行为也会出现随状态变化的谨慎和风险承担程度。[3-7]虽然严格说来并不必然，这一假设会通过加强随状态变化的融资限制的效果自然放大金融繁荣和崩溃。进一步说，如果我们希望建立金融危机严重失调的模型，更有意义地考虑实际违约将是一个重要的改进"例如，Goodhart and Tsomocos，2011）。

第三步，也许是更基本的一步，就是更深人地刻画我们经济体的货币属性。正如下一小节更详细地讨论的那样，模型应该处理真实货币经济，而不是像有些情况下，把实体经济当作货币经济（例如，Borio and Disyatat，2011）。[3-8]金融合约采用名义值，而不是实际值。更重要的是，银行系统不仅或有效或低效地将实体资源从一个部门转移到另一个部门；它还产生（名义）购买力。存款并不是贷款形成之前的资源禀赋；正是贷款产生了存款。货币不是“摩擦消耗”而是超越物物交易必不可少的成分。虽然购买力的产生好像经济机器的原油，但在这过程中，它和之前的一些因素相结合时，可以打开通向不稳定的大门。利用更好的货币经济表述有助于进一步理解信贷逐渐失控、价值和风险识别弱化时实体经济中产生的总失调和部门失调。[3-9]只有那时才可能完全理解货币政策在宏观经济中所起的作用。并且很可能，这将要求我们抛弃对均衡概念的严重依赖和商业波动的分析方法，重新发现，例如维克赛尔（Wichsell，1898）所强调的非均衡分析的优点（Borio and Disyatat，2011）。[3-10]

2.3 货币经济的重要性：一个例子

值得考虑用一个例子来说明使用更好的货币经济模型的重要性：主流观点认为，全球经常账户失衡是金融危机的根源，这可称为“储蓄过剩”论。不难看出，这是适合“实体”经济的研究范式在货币经济上的不当应用"Borio and Disyatat，2011）。

根据这个“储蓄过剩”论，全球经常账户顺差，尤其是在亚洲，从两个途径导致了金融危机。首先，这些经济体的经常账户顺差及相应的资本净流出，为处在危机震中的赤字国家，首先是美国的金融繁荣提供了融资。第二，那些经常账户顺差中反映的超过投资的事前超额储蓄对世界利率产生下行压力，尤其是大多数顺差投向了美元资产。然后，这助长了信贷繁荣和风险偏好，从而埋下了全球金融危机的隐患。

这一论点的核心反对意见是它显然混淆了“融资”和“储蓄”，这两个概念在非货币经济中才是一致的。融资是总现金流概念，代表可获得的以广为接受的清算媒介（货币）为形式的购买力，包括通过借贷获得。储蓄，正如国民账户中定义的那样，只是没有消费掉的收人（产出）。支出需要融资，而不是储蓄。“储蓄墙”（wall of saving）的说法实际上是误导性的：储蓄更像总支出的一个“漏洞”，这个漏洞为投资创造了空间。例如，在一个没有投资的经济体中，根据定义，储蓄也是零。而另一方面经济可能需要许多融资，例如那些需要填充销售收人和要素投人支出之间缺口的融资。实际上，储蓄和信贷之间的联系非常弱。例如，我们先前看到金融繁荣期间信贷GDP比率缺口倾向于大幅上升。这意味着信贷存量的净变化大幅超过收人，从而超过储蓄更多，因为储蓄只是收人的一小部分。

具体应用到“储蓄过剩”论，反映为如下两类批评：一类是关于国别（identities），另一类是关于行为关系。

关于国别的批评认为给信贷繁荣提供融资的是总资本流动，而不是净资本流动。实际上，美国信贷繁荣大部分来自国内融资（图4）。但从外部融资来看，资金大部分来自经常账户赤字国（英国）或顺差国（欧元区）。这就解释了为什么大多是那里的银行面临严重的金融压力。而且，还有相当一部分融资从美国返回（He and McCauley，2012）。更一般地说，金融危机反映了借贷模式的瓦解和融资渠道的断裂，而储蓄和投资流动则基本不产生影响。[3-11]

关于行为关系的批评认为，事先储蓄和投资的余额最好被看作是影响自然利率，而不是市场利率。[3-12]经济学的一个长期传统基本把市场利率看作是货币现象，反映央行设定的政策利率与未来政策利率和风险溢价之间的互动，受到金融资产的相对供给、风险识别和偏好的影响。[3-13]相比之下，自然利率是由实体因素决定的观察不到的均衡概念。就像其他资产价格一样，没有理由认为市场利率不会长期偏离其自然利率。这对央行设定的政策利率和主要受市场预期和风险偏好影响的长期利率都是正确的。实际上，很难说明作为均衡现象的自然利率如何成为导致与金融危机相关的严重宏观经济失调的根源。而且，从经验来看，一方面是全球储蓄和经常账户之间的联系，另一方面是短期和长期实际利率之间的联系，这两种联系都非常弱"图7）。[3-14]

图7 全球经常账户失衡、储蓄和利率

注：①澳大利亚、法国、英国和美国的简单平均；1998年以前，澳大利亚和英国。②基于2005年GDP和价格平价汇率的加权平均。

资料来源：Borio and Disyatat （2011）

3.金融周期：政策挑战

前述分析的政策含义是什么？下面接着考虑处理繁荣和崩溃的政策。然而，因为应对繁荣的政策已经在过去得到充分考虑，现在正逐步达成共识，下面的讨论主要聚焦于崩溃。这方面讨论得比较少，也更具争议。

3.1 应对繁荣

解决金融繁荣带来的问题需要在金融、货币和财政体制中都有强劲的锚。这些锚有助于约束繁荣，防御衰退，能为解决随之而来的崩溃预留政策空间。总之，能够帮助解决体系的“超弹性”问题（Borio and Disyatat，2011），换言之，如果没能抑制住不可持续的金融繁荣的增强（金融失衡），是因为强有力的顺周期因素在发挥作用。

就审慎政策而言，主要调整就是对现行政策安排适当强化宏观审慎或系统性的定位（例如Bolio，2011a；Caruana，2010；CGFS，2010，2012）。一个关键因素就是直接解决金融体系面临的顺周期问题。即在好的时候随着金融脆弱性的增长建立缓冲，在坏的时候，随着金融压力成为现实，利用缓冲降低金融脆弱性。通过适当的工具设计，如资本和流动性标准、准备金、担保和保证金等，就可以做到。例如《巴塞尔协议III》规定了逆周期资本缓冲（BCBS，2010a，Drehmann et al.，2010，2011）。而且G20承认有必要在各国建立一个成熟的宏观审慎框架，并已经取得了很大进展（FSB-IMF-BIS，2011）。

就货币政策而言，即使近期通胀水平不高，为防止金融失衡，也有必要允许央行采用紧缩策略（例如，BIS，2010；Caruana，2011；Borio，2011b；Eichengreen et al.，2011），这被称为“倾斜选择”。[4-1]操作上，这要求政策时间延伸范围超过典型通胀体制下的大约两年，并更加重视未来的风险平衡（Borioand Lowe，2002；Bean，2003）。由于金融失衡逐渐消退的时机是高度不确定的，不能机械地预测政策延续的时间点。而且，这也可以帮助我们以更有意义和更结构化的方式评估经济面临的风险平衡以及政策作为与不作为的成本。尽管相当谨慎，更多央行已经转向这个方向（Borio，2011b）。[4-2]

就财政政策而言，在与金融繁荣相关的经济扩张期，需要额外的谨慎。原因很简单：金融繁荣不仅扩张了金融机构和放贷对象的资产负债表和损益表（Borio and Drehmann，2010），而且也扩张了财政账户（Eschenbach and Schuknecht，2004；BIS，2010，2012；Borio，2011a；Benetrix and Lane，2011）。潜在产出和增长被高估。由于收人的结构特点，金融繁荣尤其容易造成公共财政的膨胀（Suarez，2010；Price and Dang，2011）。主权国家无意中积累了或有负债，当金融繁荣转向崩溃、资产负债表出现问题时，特别是金融部门资产负债表出现问题时，这些或有负债就会成为实际负债。近期西班牙和爱尔兰的经历就说明了问题。财政账户在金融繁荣时看起来很充实：债务GDP之比很低而且下降，财政普遍盈余。然而，随着金融崩溃和银行业危机，主权债务危机爆发了。

使用金融周期的信息评估随周期调整的余额能帮助减少这些偏差（Boorio et al.，2012）。图8采用将美国和西班牙金融周期信息包含到财政余额中的产出缺口法，说明了这一点。如图所示，相应的估计结果与简单HP滤波模型或生产函数法估计出来的结果差异很大而且长期存在，特别是实时（单边）估计。而且，这些修正仅仅与潜在产出的不同估计方法相关：它们没有考虑收人结和债。

图8 预算余额和周期调整

资料来源：Borio et al.（2012）

更一般地，没能意识到金融周期比商业周期具有更长的持续时间会导致政策制定者误人歧途。在所谓“未结束的衰退”情景下，就有可能发生这种情况（Drehmann et al.，2012）。特别是，没能考虑到中期金融周期的政策反应虽然能够遏制短期衰退，但会以未来更大的衰退为代价。政策制定者关注股票价格和标准商业措施，忽略了持续积累的金融周期。随着未受抑制的金融繁荣而来的金融崩溃会带来更大的经济混乱。换句话说，处置短期的衰退而没能缓解金融失衡的积累只是推迟危机而已。

但图9（来自Drehmann et al.，2012）说明了美国的情况，尽管这一现象更为普遍。图9关注了两个相似的时期：1980年代中期到1990年代早期和2001—2007年期间。在两个例子中，都是在股市暴跌导致经济走弱后，采取了极为宽松的货币政策。同时，信贷GDP比和房地产价格持续上升，仅仅几年后，就导致了GDP的崩溃和更大的经济金融混乱。部分由于第二阶段的通胀较低，货币当局提高政策利率的速度更慢。在两次股市和房地产价格峰值之间的时间间隔（垂直线）相当长，大约为七年左右。从金融和商业周期中期角度看，1987年和2001年的放缓和收缩可被看作“未结束的衰退”。

图9 未结束的衰退：美国1

注：垂直线表示每一段子时期股票和地产市场波峰。①阴影区域表示NBER商业周期参考日期。②1995-100；实际值。③住宅和商业地产价格的加权平均；1995=100；实际值。

资料来源：Drehmann et al.（2012）

3.2 应对崩溃

并非所有的衰退生来都一样。“二战”后，至少到1980年代中期，典型的衰退都是由控制通胀的从紧货币政策引起的。经济回升相对短暂。严格监管的金融体系没有债务过高或资本存量过高的问题。高通胀推高了名义资产价格，在金融约束下，会侵蚀债务的实际价值。

近期成熟经济体发生的衰退是典型的“资产负债表衰退”[4-3]，是在稳定的低通胀背景下，随着金融繁荣而发生的错误。崩溃之前的繁荣时间越长，债务、资本存量和资产价格会越高，金融部门受到的损害将越大。最近的（例子）就是1990年代的日本。

如先前提到的，更广泛的经验证明，这些衰退代价格外高昂（例如BCBS，2010b；Reinhart and Rogoff，2009；Reinhart and Reinhart，2010；Dell’Arriccia，2012）。这些衰退更深，随后的复苏更弱，并导致更长期的产出损失：产出可能会恢复到此前的长期增长但不能回到原有的增长曲线。可以认为，这些特征反映了多种因素的混合：繁荣时期对潜在产出和增长估计过高；在此阶段不仅是明显的资本存量错配，而且是劳动力资源的错配；崩溃时期的债务和资本过高；一旦出现资金紧张，金融机构就会破产。

这意味着关键的政策挑战是防止存量问题导致长期持续的流量问题，并压迫收人、产出和支出。政策制定者不得不在有限的政策操作空间下实现目标，换言之，除非一开始就积极有意地倾向于限制金融繁荣的政策，否则政策缓冲就非常不足。金融机构的资本和流动性缓冲就会承压；财政账户就会出现不断扩大的缺口；政策利率就离零利率的底线不远了。

在这样的背景下，区分不同阶段是很关键的，即危机管理和危机解决阶段（Borio，2011b；Caruana，2012a），在不同阶段应采取的政策优先顺序是不同的。在危机管理阶段，优先政策是防止金融内爆，避开经济活动自我强化的螺旋式下降。如果政策空间允许，应该采取积极的政策，以达到防止金融内爆的目标。这一阶段长期以来与中央银行最后贷款人的功能相联系，除非受钉住汇率制约，中央银行可以快速大幅降息，对增强信心特别有帮助。相反，在危机解决阶段，优先政策是修补资产负债表，以便为自我维持的经济复苏打基础。这时解决债务高企的问题是必要的。政策也需要相应的调整。

问题是，考虑到金融繁荣的遗患和扑面而来的金融崩溃，传统政策的经验法则可能对解决资产负债表衰退是无效的。其风险在于虽然这些政策在不同程度上换取到了时间，但也更容易将时间浪费掉。这可能会为未来积累更大的问题。接下来依次探究这一问题要考虑的审慎的财政和货币政策。但在做这些之前，为了帮助理解，有必要讨论历史上两个具体的极端反例。

第一个被普遍认为是个好的例子，北欧国家1990年代早期如何解决资产负债表的衰退（Borio et al.，2010）。危机管理阶段迅速而短暂。当局通过公共担保稳定了金融体系，必要时，中央银行提供流动性支持。然后，几乎没有任何中断，它们开始应对危机处理阶段。在外部危机挤压了货币政策和财政政策空间的情况下，迎头解决资产负债表修补问题。他们加强了综合损失识别（减记）；根据韧度测试为金融机构注资，即便是临时的公共持有也在所不惜；根据生存能力对金融机构分类；处理不良资产，包括清理出售；削减金融体系的过剩产能[4-4]，提升运行效率，以便为持续盈利能力奠定基础。复苏相当快而且能自我维持。

第二个被普遍认为不能效仿的例子，发生在金融崩溃后的日本，差不多同时发生在1990年代早期（例如，Nakaso，2001；Fukao，2007；Peek and Rosen-gren，2005；Caballero、Hoshi and Kashyap，2008）。当局很慢才意识到资产负债表有问题，而且没有相应的外部危机，有很大的空间使用扩张性的货币政策和财政政策。使用公共资金遇到了政治上的抵制，资产负债表的修复拖延了数年。经济很长时间才得以复苏。

现在更具体地考虑审慎政策的作用。在理想的情况下，如果存在有效的宏观审慎框架，资本和流动性缓冲能够减轻对金融体系和经济的冲击。但是如果当局没能在恰当的时间建立缓冲，出现金融紧缩，就要面临修补金融机构资产负债表的挑战。

在这里，一个可能的陷阱主要是在没有实施完全的损失确认之前，用私人部门的资金对银行进行资本重组。如果这一政策意在阻止信贷收缩和无序去杠杆，那它可能是次优的。目前投资者对银行资产负债表质量存在疑问，这一政策没能降低股权成本和更一般的融资成本。正如恺撒的妻子，银行的资产负债表不仅必须内在完美，外在也必须完美。此外，这种做法会产生错误的激励：避免损失确认；保留差的借贷者（不加警示）同时向健康的借贷者收取高利率，致使信贷错配；可能还把赌注押在经济复苏上。关键点是，在危机解决阶段，当全部债务和资产价格的削减不可避免时，问题就不仅是全部信贷的数量而是其质量了（配置）在整个阶段，任何错配都会降低潜在产出和增长，这是一种停滞，它可以解释持续的产生损失。

接下来考虑财政政策。这里的挑战是有效运用典型的几乎没有政策空间的财政政策，以避免主权危机风险[4-5]。宏观经济学家中一个广为流传的观点是，在经济脆弱时通过政府为企业注资（增加财政支出和削减税收）的扩张性财政政策是相对更有效的。经济单位是受“金融约束的”，不能借到所希望的那么多钱用于支出：它们对额外收入的支出倾向很高（例如Gali et al.，2007；Roeger and in’t Veld，2009；Eggertsson and Krugman，2012）。[4-6]此外，随着经济放缓，利率可能已经被压到接近零的低位，没有相应的收紧货币政策的激励（例如，Eggertsson and Woodford，2003；Christiano et al.，2011）。[4-7]

然而，这个观点似乎没有考虑到资产负债表衰退的特点。如果经济单位是过度负债的，它们可能天然地优先偿还债务而不是支出额外的收人：极端的情况是，边际消费倾向可能为零。[4-8]而且，如果这一背景下银行体系不再平滑运行，可能实际上会抑制财政乘数的第二轮效应：资金应给予更需要的企业，却无法到位。重要的是，可获得的经验证据表明，当经济脆弱时，财政乘数较高，但并不适用于这一类型的衰退（例如，IMF，2010）。针对这些差异的一些初步的新研究发现，财政政策的效果比正常衰退下的效果要差（见下文）。这显然是值得进一步研究的领域。

更一般地，如果是存量问题，财政政策直接用于解决这一问题，会更有效。政策目标是利用公共部门的资产负债表来修复和加强私人部门的资产负债表。通过注人公共资金（资本），这也适用于金融机构资产负债表的修复，前提是损失确认和可能的临时性公共所有权。这也可用于非金融部门资产负债表的修复，例如居民，包括通过可能的各种债务免除。[4-9]如果诊断是正确的，公共资金的使用通过移除私人部门的主要支出障碍能够为自我维持的复苏奠定基础。而且，作为所有者或共同所有者，主权国家能够在较长时期内获得资本利得，正如在一些北欧国家那样。

重要的是，这不是被动的战略，而是非常主动的战略。它不可避免地用公共部门债务替代了私人部门债务。[4-10]它需要强有力的方式，用于解决借款人和贷款人，管理者、股东和债务持有人等等之间的利益冲突。它不纯粹是传统宏观经济意义上的财政政策，因为它通常要求公共财力支持下的更宽泛的政策组合。但是，它被视为更有希望真正启动经济，而非病急乱投医式的盲目行动。盲目行动可能意味着主权危机。

货币政策又怎样呢？这里的一个致命陷阱是，长时间实施异常激进的宽松货币政策虽然能够赢得时间，但实际上可能是拖延而不是促进调整。无论是利率政策（短期政策利率变化）还是中央银行的资产负债表政策（改变资产负债表用于影响短期利率之外的金融条件，例如通过大规模的资产购买和流动性支持）来说，都是如此（Borio and Disyatat，2010）。

实际情况也不容忽视。货币政策在资产负债表衰退时对总需求的剌激可能无效。过度负债的经济单位不希望通过借贷来支出。受损的金融体系在向经济体的其他部门传导政策取向时可能无效。所有这些意味着，为了对总需求有同样的短期效果，政策就会过激。但这也力口大了政策的副作用。

超长期、超宽松的货币政策至少有四个副作用。[4-11]

首先，它会掩盖资产负债表潜在的脆弱性。它很容易让人们忽视私人部门和公共部门借款人的正常偿债能力。它会拖延损失确认（例如，不加警示）。除非行使再融资选择权是免费的，像美国抵押贷款市场的例子，这一政策不会削减债务负担（的现值）；实际上会增加债务负担。

第二，它会弱化金融部门削减过剩产能的激励，甚至会鼓励金融部门押注复苏的行为。即使经济低速，金融机构也会在金融交易活动中，或者在阻碍增长的资产类别"例如原油那样的大宗商品）中，承担与回报不相称的风险。人们可能会对摩根大通在2012年二季度宣布的过高损失产生疑惑，实际上这一事件就部分反映了这种激励。

第三，从长期来看，它会破坏金融中介的盈利能力。超低短期利率和扁平的期限结构，伴随着保持低政策利率和债券购买的承诺，压缩了银行的利息空间。[4-12]长期低利率会使保险公司和养老金元气大伤，反过来可能会弱化非金融公司、居民和国家的资产负债表。日本的保险公司在若干年后步日本银行业后尘陷入重重困境，这并非巧合（例如，Fukao，2002）。

最后，因为中央银行占据了更大部分金融中介的业务，它会收缩市场，掩盖市场信号。银行间市场倾向于收缩（Baba et al.，2005；BIS，2012），由于政策制定者冒险成为边际买方（marginal buyer），风险溢价和风险行为也不同寻常地被压缩了。例如，2012年上半年，政府债券市场（甚至是高负债国的政府债券）风险溢价普遍为负，而且这个负数值相当高。这很难说不是央行购买的结果。[4-13]实际上，降低这些收益率是政策目标。

长期来看，政治经济方面的因素也加剧了副作用（Borio and Disyatat，2010）。中央银行的独立性和最终的可信度会遭到破坏。技术上，中央银行对利率政策有独家垄断权，但并非对资产负债表政策有独家垄断权。只有在与大得多的公共部门资产负债表整合的前提下，（中央银行）资产负债表政策才能被恰当地评估。资产负债表政策使得中央银行易遭受损失，这些损失会损坏它的财务独立性；还会使中央银行招致超越职权范围的批评，例如，如果被发觉直接为公共部门赤字融资"主权资产的购买）或对不同部门厚此薄彼（购买私人部门资产）。

最关键的风险是中央银行负担过重（Borio，2011b；BIS，2012）进人恶性循环。当政策没能产生预期效果，调整被拖延，中央银行在促进经济增长的压力下必须要做更多。被预期中央银行做什么和能做什么之间的“预期缺口”随即被放大。所有这些最终使得退出政策变得更难并可能最终威胁到中央银行的信誉。人们可能还想知道这些是否在日本还没有完全上演，日本中央银行至今仍未能退出量化宽松政策。

反复考虑之后，不难发现金融崩溃时的货币政策局限性的根本原因（Caruana，2012a）。货币政策常常通过鼓励借贷、支持资产价格和承担风险来操作。然而初始条件已经包括了过多的债务、过高的资产（房地产）价格和过多的风险。在货币政策如何发挥作用和经济恢复的走向之间不可避免地存在矛盾。

最近的经验证据与货币政策在资产负债表衰退中的相对无效性一致（Bech et al.，2012）。学者们检验了1960年代以来24个发达经济体的73次衰退，发现其中29次与金融危机重合。他们还发现，就衰退及其后的复苏而言，当金融危机发生时，货币政策对产出的作用较弱（图10，上边两图）。而且，在通常的衰退中，下降期的货币政策越宽松，随后的复苏就越强劲，但如果金融危机爆发，这一关系就不明显（图10，下边两图）。另外，同样的研究发现在这些衰退中去杠杆化越快，随后的复苏就越强劲。并且财政政策与复苏之间的联系与货币政策相似，也显示在资产负债表衰退中的相对无效性。

图10 有金融危机和没有金融危机的商业周期中的货币政策

注：虚线表示回归系数不够显著。

资料来源：Bech et al.（2012）

汇率的作用呢？毫无疑问，如果货币政策包括汇率贬值，将有助于资产负债表修复，除非短期内债务是外币计价的（例如，Krugman，1999；Tovar，2005）。贬值促进出口和资本流动，有助于修复资产负债表。实际上，出口驱动的无信贷复苏是走出金融危机的典型方式（例如，Calvoetal.，2006；Tang and Upper，2010）。北欧国家也不例外。虽说如此，这一机制的作用的确有限。当全球因素的影响超过国内因素时，货币政策宽松和汇率贬值之间的联系并不总是严格的。这一选择对大型、相对封闭的经济体而言不那么有效。它可能被看作是以邻为壑的行为。并且可能在其他地方导致不受欢迎的汇率压力和资本流动，特别是在经济和金融周期不同步的情况下。

这使我们注意到国家货币政策的全球影响。有一种风险是看起来对单个经济体合理的货币政策可能会导致总体不合适（Borio，2011b）。[4-14]世界核心国家异常宽松的政策传导到世界其他国家，其中的一个传导机制就是这些国家抵制汇率升值，因为它们发现很难摆脱资本流动的影响，消除本国货币受到的压力。

实际上，世界作为一个整体，总的货币状况看起来已经有相当一段时间非比寻常地宽松了。经通胀调整后的平均政策利率的下行趋势和世界趋势增长估计的上行趋势之间有明显的拉锯（图11，左侧图）。类似的，即使基于不考虑金融周期影响的传统产出缺口，政策利率也已经低于泰勒规则的估计范围（图11，右侧图，取自Hoffmann and Bogdanova，2012）。并且，近期，央行资产负债表政策的部分结果是，长期利率也遵循了一条相似的路径，现在处于历史低位（图11，中间图）。令人担心的是，几个新兴市场经济体已经出现金融失衡累积的征兆，成熟经济体在金融危机前的征兆似乎在可怕地重现。一些经济体在与金融崩溃斗争，另一些则挣扎在同样严重的金融繁荣中（BIS，2012）。

图11 非常宽松的全球货币状况

注：①G20国家；基于2005年GDP和购买力平价汇率加权平均。②真实政策利率减去自然利率。真实利率是名义利率经过四个季度消费价格指数调整。自然利率定义为1985—2005年平均真实利率（对日本，1985—1995年；对巴西、中国、印度、印度尼西亚、韩国、墨西哥、俄罗斯、沙特阿拉伯和南非，2000—2005年；对阿根廷和土耳其，2003—2005年）加上四个季度潜在产出增长减去其长期平均。③百分比。④从1998年起，澳大利亚、法国、英国和美国的简单平均；其他时间只是澳大利亚和英国的平均。⑤世界真实GDP趋势增长，IMF在2009年4月《世界经济展望》中估计。⑥相对于名义GDP；1995年二100。⑦泰勒利率按下式计算I=r*+p*+1.5（p-p*）+1.0y，其中p是通胀度量，y是产出缺口度量，p*是目标通胀，r*是真实利率的长期水平。关于这一泰勒规则是如何计算的解释见Hoffmann and Bogdanova （2012）。

资料来源：Borio （2011b）；Hoffmann and Bogdanova （2012）

更一般的，我们可能在单个经济体内部和全球范围都看到了一种新形式的时间不一致性（Borio，2011b）。[4-15]我们都熟悉通胀环境下的时间不一致性。其中，给定工资和价格，政策制定者剌激产出和就业的努力最终可能失败，随着价格和工资的上升，通胀也如期而至（Kydland and Prescott，1977）。一段时期内，通胀会趋高，而产出或就业则难以持续增长。对单个经济体的金融周期而言，政策难以约束繁荣，但对崩溃作出激进的反应。最终结果是在周期期间政策利率呈下行趋势，越来越依赖资产负债表政策，金融和宏观稳定难以维持。从全球来看，核心经济体的货币政策随后传导到世界其他经济体，加强了下行趋势。这一趋势在金融周期的数据中也非常明显，前面的证据也证明了这一点。

4.结论

现在，我们急待重新发现金融周期在宏观经济中的作用，就像哈姆雷特必须夺回他的王位。这对更好地理解经济和设计政策都至关重要。本文在这个方向上迈出了一小步，强调了金融周期的一些核心的经验特征，说明了金融周期建模可能必须要包含的内容，并提出了更有效地应对金融周期所需要的政策调。

金融周期至少有五个典型的经验特征。金融周期最好用信贷和资产价格的共同变化来刻画。它的周期比传统商业周期长得多，波幅也大得多。它和系统性银行危机紧密相联，危机常常紧接着周期的波峰发生。它使我们有可能实时且提前识别未来金融危机的风险。它高度依赖现行的财政、货币和实体经济方面的政策框架。

建立金融周期模型对主流范式提出了重大的理论挑战。它要求繁荣不仅发生在崩溃之前，而且还是产生后续崩溃的根源，要求明确处理崩溃期间的非均衡债务和资本存量累积，要求明确区分非通胀产出和可持续产出，后者是具有更丰富含义的潜在产出，而所有这些特征都在主流经济学之外。在这个方向上前进要求更好地刻画驱动金融和商业波动的协调失灵。这就是说需要抛弃与模型相一致的预期（model-consistent expectation），从而允许特有的不确定性和经济运行过程中的不一致。需要纳人随周期系统性地变化且与融资约束的起伏相互作用的风险认知和风险态度。最重要的是，需要更深人地刻画我们经济的货币属性，也就是说，要处理这样的经济体，其中金融中介不仅分配实体资源，而且还无中生有地产生购买力，并且这些过程与对价值的模糊认识相互作用，从而产生不稳定性。反过来，这也意味着必须抛弃均衡模型并明确处理非均衡。在很多方面，所有这些把我们带回以前的经济分析传统，这些传统在近几十年中被过分激进地抛弃了。

金融周期也提出了重大的政策挑战。为了全面考虑问题，审慎的货币政策和财政政策需要毫不动摇地关注中期。基本原则是在金融繁荣期建立缓冲，从而能够在崩溃期加以利用，并稳定整个金融体系。如果政策不足以约束繁荣，金融崩溃导致严重的资产负债表衰退，政策需要直接解决资产负债表修复问题。最优先考虑的是要巧妙地设计政策组合，以鼓励和支持基本的资产负债表调整，而不是不明智地延迟调整。要优先防止存量问题演变成持续而严重的流量问题，对支出和产出产生向下的压力。这意味着要认识到传统财政扩张政策和长期宽松货币政策的局限性。并且，从全球视角来看，这意味着要认识到这些政策可能产生的不受欢迎的溢出效应，尤其是金融周期在国家间不同步的时候所产生的溢出效应，并将它们内部化。这些都是货币政策面临的艰巨挑战，货币政策有可能不堪重负且在长期失去具有效性和信用。

更一般的，金融周期作为一种主要力量，揭示了“经济”时间和“日历”时间之间不断增大的张力。[5-1]金融周期放缓了经济时间，拉长了相关经济现象发展的时间。金融脆弱性的形成要用很长时间，它们在经济组织中产生的伤害也要用很长时间才能愈合。但是政策制定者的眼光似乎还没有相应调整。如果有什么调整，它也消弭于应对市场频繁发生的异常行为之中。这一状况可能是经济动荡的主要来源。市场参与者和政策制定者的短视对金融危机难辞其咎。我们不应该放任它们再酿成下一次危机。

（孙国卓管化译）

由于篇幅所限，本文参考文献略，特向作者和读者致歉，需要者可向《比较》编辑室索取：bijiao@citicpub.com .

[1-1]Claudio Borio，现任国际清算银行货币和经济部（MED）主任。1987年加入国际清算银行，在货币和经济主管部负责多项事务，包括全球金融体系和环境外汇委员会（现为市场委员会）秘书处负责人、货币和经济部副主任、研究和统计主管等。加入国际清算银行前，曾为OECD经济学和统计学部国别研究分部的经济学家。他在货币政策、银行业、金融以及金融稳定等领域发表了很多著作。本文英文版发表在Journal of Banking &Finance上。感谢作者和Elsevier授权我们翻译出版。原文网络链接可参见：http ：//www.sciencedirect.com/science/article/pii/S0378426613003063。

[1-2]本文根据为宏观经济建模研讨会准备的大会演讲“危机后的货币政策”修改而成，本次会议于2012年9月13—14日在华沙举行，会议由波兰国家银行主办。我想要感谢Calo Cottarelli、Rti Di-syatat、Leonado Gambacorta、Craig Hakkio、Otmar Issing、Enisse Kharoubi、Anton Korinek、David Laid-ler、Robert Pringle、Vlad Sushko、Nikola Tarashev、Kostas Tsatsaronis、Michael Woodford 和Mark Wynne 给予的有益评论和Magdalena Erdem出色的统计协助。这里表达的是我本人的观点，并不代表国际清算银行的观点。

[2-1]也见Eichengreenand Mitchener （2004），他们发现信贷和资产价格繁荣导致了大萧条，他们使用和我们（Borio and Lowe，2002）类似的指标。

[2-2]如果不得不选择单个变量，那么证据显示信贷是最相关的变量，可参见Borioand Lowe （2002）。Drehmann et al.（2011）以及Schularick and Taylor （2009）。Drehmann and Juselius （2012）发现在一年的时间跨度上，偿债比提供了更可靠的信号。相比之下，信贷缺口在更长的时间跨度上更优，可以更早提供警报。

[2-3]而且，1930年代以前的金本位时期这种金融繁荣和崩溃相当普遍并非巧合。这是自由化金融体系和能够长期保持价格稳定的货币体制共存之前的时期。这些问题的讨论和证据见Goodhart and De Largy （1999）、Borio and Lowe （2002）。

[2-4]商业周期文献的历史综述，特别参见Zamowits（1992）。当然，除非我们准备内生化所有因素，转向确定性世界，否则冲击将不可避免地起作用。

[2-5]这指出了一个关键点：本文中定义的金融周期不应被看作是一个经济的常规特征，不可避免地以特定方式重复发生（也就是说，是一个常规的稳定的过程）。相反，它是一组变量以特定方式响应经济环境及政策的演化趋势。这一周期的关键是繁荣为随后的崩溃奠定了基础或原因。

[2-6]说实在的，金融自由化和信贷繁荣之间的联系在文献中已经讨论得非常充分了，特别是基于新兴市场经济的经验。自1970年代拉美南锥体国家经历的自由化后，这一点是显而易见的（例如，Diaz-Alejandro，1985；Balino，1987）。

[2-7]这十分重要，但很少被认识到，通行的货币统计不包括这部分（Borio et al.，2011）。

[2-8]与信贷相关的典型事实的详细描述见Mendozaand Terrones （2008），其中综合了宏观和微观数据，比较了工业和新兴市场经济体；最近的综述见Dell’Arriccia et al.（2012）。

[3-1]为什么是这种趋势（Borio and Lowe，2004）？回想一下随着抵押品价值和杠杆率提高，信贷和资产价格繁荣互相加强。结果，信贷趋向于随着资产价格快速增长。相比之下，反向的力作用在货币（存款）和资产价格的关系上。财富增长趋向于提高货币需求（财富效应）。然而，风险资产的预期回报越高，例如股票和不动产，那么风险偏好也会越高，导致从货币转移至风险更大的资产（替代效应）。这限制了货币需求相对信贷扩张的上升。也可参见Shin （2011），其中强调了非核心（批发）存款的作用。

[3-2]即使允许数据修改，结果差别也不大，见Borioet al.（2012）。

[3-3]对相关文献更综合的讨论和引用见Borio（2011a），更技术化的处理见Gertler and Kiyo-taki （2010）。可以解释相应顺周期性的风险度量和激励的限制范围的讨论，例如见Borio et al.（2001）。最近对激励问题的一个有影响力的处理，见Rajan （2005）。

[3-4]对那些偏好从微观基础推导宏观经济模型的人而言，这不可避免地要求拋弃代表性个体范式。为了包含信贷摩擦之类的特征，假设异质个体已经变得非常普遍；例如见Gertler and Kiyotaki （2010）。

[3-5]与这一观点相一致，Jordaet al.（2011）发现经常账户赤字对通过信贷繁荣预测银行危机没有帮助。实际上，正如Borio and Disyatat （2011）所说，历史上导致银行危机的一些最具破坏性的信贷繁荣发生在顺差国，包括大萧条前的美国和1980年代的日本。作为对比，当国内支出超过产出时，信贷和资产价格繁荣毫无疑问倾向于与经常账户恶化相伴。

[3-6]从国际视角看，著名的Metzler（1960）图，假定实际世界利率使全球储蓄供给与全球投资需求相等，或者更现代的表达见Caballero、Farlii and Gourinchas （2008），这些是纯实际分析应用于事实上的货币经济的典型的例子。在这样的模型中，在建模时，储蓄和融资没有区别。

[3-7]“真实”和“名义”分析的不同，具体可见Schumpeter ( 1954 )和Kohn (1986 )。

[3-8]建立在Wichsell（1898）工作的基础上，这样的扭曲在von Miss （1912）和Hayek （1933）这样的经济学家的工作中扮演着关键角色。

[3-9]一些分析确实考虑按名义量签订的合同（例如，Diamondand Rajan，2006）。而且，将货币看作基本要素、改善了物物交换的文献不断增长；非技术性综述见Williamson and Wrigh （2010）。虽说如此，这些方法并没有探讨与信贷创造相联系的购买力生成的影响，以及可能导致非均衡的各种扭曲。

[3-10]例如，见Christianoet al.（2008）采用的有趣方法，更近期的，见Boissay et al.（2012）、He and Krishnamurthy （2012）、Brunnermeier and Yannikov （2012）。更一般的，不假设与模型不一致的预期，就容易建立协调失灵模型。

[3-11]沿着这些线索的一个有趣方法见Kurz（1994）的“理性信念”概念。Frydman and Goldberg （2011）也允许不完美信息，所采用的方法与上面讨论的那些“缺口”度量的预测性信息内容一致。最近的综述见Woodford （2012）。

[3-12]引入随状态变化的有效风险容忍度方法的非技术综述可参见Borio and Zhu （2011），他们讨论了货币政策的“风险承受渠道”，也就是货币政策对风险认知和风险容忍度的影响。最近Bruno and Shin （2011）研究了通过杠杆及风险价值约束起作用的可能机制。经验证据的简短综述见Gambacorta （2009）。

[3-13]这暗示至少在产出缺口以传统方式估算出来的情况下，提高利率的幅度超过传统的泰勒规则所要求的幅度（Taylor，2010）。Boio et al.（2012）建议的新测量和上述讨论是否有明显差异，是值得研究的问题。

[3-14]加拿大央行已经做了最新的补充（2011）：它对通胀目标框架的近期回顾已经调整了货币政策，使之允许倾斜选择。然而对这一问题仍有争议，例如Shirakawa （2010）、Issing （2012）；而Svensson （2011b ）对此持批评态度。有关政策处方的最新的正式化研究，见Woodford （2012b）。

[4-1]这一主题的各种变化见Tobin （1961）、Cochrane （2001）和Hordahl et al.（2006）。

[4-2]这就是Borioand Disyatat （2011）论证金融危机的真正根源不是“超额储蓄”而是国际货币和金融体系“超弹性”的原因：现有货币和金融框架没能够限制不可持续的信贷和资产价格繁荣（“金融失衡”）的累积（见下）。信贷创造这一货币经济的决定性特征，在超额储蓄论中起着关键作用。一个类似的综合视角以及对一起起作用的机制进行正式建模的尝试，可参见Shin （2011）。经常账户相关性的最近的讨论特别见Obsfeld （2011）。

[4-3]Koo （2003）似乎是第一个使用这个词的。他用这个词来解释由非金融企业寻求偿还额外债务引起的衰退，例如日本1990年代早期泡沫破灭后的情况。特别的，他认为金融企业的目标在最大利润和最小债务之间移动。此外该词更多用来解释与伴随不稳定的金融繁荣而至的金融崩溃相关的衰退。但通常特点是相似的，特别是债台高筑。虽说如此，我们对采取恰当政策反应得出不同的结论，特别是关于审慎政策和财政政策。

[4-4]事实是，即使在近期的金融危机之前，财政状况已经处于不稳定的路径，进一步缩窄了政策空间；见Cecchetti et al.（2010）和BIS （2012）。

[4-5]Perotti（1999）是一个例外，他认为当债务很高时未必会这样，增税是扭曲的。文献回顾，见Corsetti et al.（2012）。

[4-6]Koo（2003）认为如果缺乏这样的财政扩张，经济会陷入尾部风险，即什么都抵消不了企业削减债务的努力；经济处在根本性失衡状态。

[4-7]如果经济单位已经尽可能地削减支出以减轻债务负担，这也同样适用紧缩的财政政策。

[4-8]这一过剩产能是之前繁荣的自然遗产；最近危机前美国金融系统超常扩张的情况见Philippan （2008），更一般地见BIS （2012）。

[4-9]对这一问题的讨论，见BIS（2012）和IMF （2012）。从这一角度看，无追索权的抵押贷款，允许居民在房产价值降到债务价值以下时“脱身”，是有帮助的：它能够同时便于削减债务负担和加速放贷者的损失确认。这可能是美国在债务削减方面比西班牙进展更快、走得更远的原因。

[4-10]这有赖于公共部门获取未来（真实）资源的优越能力，这一能力得到了征税权的支撑（例如Holmstram and Tirole，2011）。这就是主权信用至关重要的原因。

[4-11]详见Borio （2011b）、Hannoun （2012）、Caruana （2012a）和BIS （2012）。也可参见White （2012）。

[4-12]见BIS（2012）对这些问题以及支持的经验证据的讨论。对养老金的影响，见Ramaswamy （2012）。

[4-13]有关发达经济体中央银行资产负债表政策对金融市场和宏观经济的影响经验证据的概述也可参见Williams （2011）、Cecioni et al.（2011）和Meaning and Zhu （2012）。

[4-14]一个类似的观点见Eichengreen et al.（2011），最近的详细论述见Caruana （2012b）。Borio （2011b）也在商品价格问题上发展了这一论证。更一般的，Borio and Filardo （2007）提出如下假说并发现了支持证据：在一个要素投入和产品市场高度一体化的世界里，在通胀的决定方面，经济增长空间的全球化度量相对于单纯的国内度量已经越来越重要。一个基于理论宏观经济模型的支持性观点见Martinez-Garcia and Wynne （2010），Engle （2012）；—个怀疑性观点见Ball （2006），Woodford （2010）。

[4-15]这一时间不一致性的一些方面最近已经由Fahri and Tir （2009）正式化了。

[5-1]这一点的详述见Borio （2012）。经济时间的提法至少可以追溯到Burns and Mitchell （1946），他们在商业周期阶段内取平均。最近更正式的处理见Stock （1987）。

经济学课件XVIII：
全球经济中的格林斯潘—伯南克泡沫

全球经济中的格林斯潘—伯南克泡沫[1]

罗纳德·麦金农[2]

我不断地吹着泡泡

空中美丽的泡泡

它们飞得那么高，几乎到达了天空

然后像我的梦它们消失了，破灭了

古老的伦敦民歌

引言

不管怎样，世界经济是建立在美元本位制基础上的——“二战”结束以来，一直如此。从1945年到20世纪60年代末，这一历史事件有了转机。美国的货币政策保持稳定，经常项目显示适度盈余——这一盈余被私人对外直接投资和官方资本外流对冲（支付）。最值得注意的是非常成功的“马歇尔计划”，在欧洲支付同盟内通过稳定的美元汇率，促进欧洲经济一体化，从“二战”中复兴。还有少为人知的对日本的美元信贷“道奇计划”，1949年，以1美元兑360日元的汇价稳定了饱经战争磨难的金融系统，并在20世纪70年代实现了无通胀的高速增长。

但是从1971年8月开始，当“尼克松冲击”迫使美元贬值，不稳定的美国货币政策使中心国家和不断变化的外围国家都发生了较大的突变。作为事实上的世界中央银行，美联储非但没有恰当的表现，反而通过引起不稳定的“热钱”流入经济上重要的外围国家——主要是西欧和日本，在20世纪70年代至80年代成为系列泡沫制造者，在新千年后的新兴市场国家（EM）也是如此。

当市场预期美元贬值时，或者是美联储保持其国内利率低于其他地区的主导自然利率时，热钱流出美国，不管实行哪种汇率体制，外围中央银行都面临两难境地：要么允许本币对美元升值，这样会失去相较于邻国的出口竞争力；要么使用基础货币购买美元进行干预，货币失控。外围国家货币的集体失控，导致了国际价格水平上升，通常首先表现为初级产品的美元价格泡沫，随后其工业产品价格更大幅度地上涨，在较长时滞后，美国的通胀水平最终也会上升。

美元引起的热钱综合征解释了20世纪70年代世界上的大多数通货膨胀。早在1970年，市场就开始预期美元贬值，直到1971年8月“尼克松冲击”迫使美元贬值。在1970—1971年，热钱从美国流入其他货币可兑换的工业国。这迫使欧洲、加拿大和日本的中央银行进行大规模干预，持有的官方美元外汇储备剧增——相应的国内货币基础也大幅增加。主要在美国本土以外的“世界”货币供应突然增加，伴随着商品价格上涨，特别是石油价格在1973—1974年间大幅飙升。

由于全球经济衰退，1975年通胀在一定程度上得到控制。1976年新任卡特政府试图令美元贬值——特别是对日元，错误地认为美元贬值将减少美国贸易赤字，结果是引发了类似的热钱流出。1977年到1978年，由于美元贬值，热钱再次流出美国。在危机气氛中，1978年10月，一个外国中央银行组成的财团介入，通过购买美元使其币值平稳；美联储被迫提高利率。但是损失已经造成了。随着美元外汇储备急剧积累，美国以外的世界货币供应量又进一步增加，导致1979—1980年工业化国家商品价格飙升和普遍高通胀。

格林斯潘—伯南克泡沫：2002—2013年

考虑到这样的背景，让我们快速回顾2002年和格林斯潘—伯南克时期美国热钱外流在世界经济中产生的“泡沫”。2001年美国股票市场对网络泡沫破裂反应过度。2002年，美联储主席艾伦·格林斯潘将银行间隔夜拆借利率降至仅为1%（紧随其后是伦敦银行间同业拆借利率，如图1所示），并且保持到2004年。热钱再一次流出美国，但是这次美元本位制的相关外围是货币可自由兑换的新兴市场国家，这些国家较高的利率水平反映了其较高的增长。

图1 美国的利率

资料来源：美联储

每个新兴市场中央银行面临相同的困境：要么让本币迅速升值失去货币控制，要么通过购买美元加以干预。实践中，它们两种措施都采取了。图2显示新兴市场外汇储备显著增长，2002年以后几乎达到6万亿美元，而中国大约占总额的一半。不考虑中国，图2A显示官方储备在新兴市场遍地增长，遍及拉丁美洲、欧洲、中东和发展中的亚洲。图2A下图（右手边）显示了当热钱流入时（2006—2007年和2010年）新兴市场汇率指数上升和当热钱流出时（2008年和2012年）新兴市场汇率指数急剧下降。

图2 新兴市场和中国的外汇储备

图3显示了新兴市场和美国相比较高的通货膨胀，尽管从2002年到2007年（如图4）新兴市场对美元汇率是升值的，新兴市场货币失控和美国超低利率共同制造了资产市场的泡沫。最广为人知的是美国房地产价格（特别是住房价格）的巨大泡沫，在2007年达到顶峰。但是，正如我们将看到的，同时存在于商品和股票价格上的泡沫一直持续到2008年破灭前。

从中心国家流出的热钱，通常是由银行融资给“套利交易者”的，也就是投机商借入低利率货币（或者所谓的来源货币），投资于较高利率或有较高升值预期的货币（所谓投资货币）。热钱的流出可能导致来源货币在一段时间内贬值。图5显示美元的有效汇率从2002年直到2008年初持续贬值。就套利交易者而言他们只是宪章派，他们简单地推断美元贬值而忽视其中的风险，他们在高利率和货币升值的双重激励下把热钱从美国转出投入那些新兴市场。

图2A 新兴市场国家的储备变化

资料来源：Financial Times

然而，银行业危机可能使热钱的流出戛然而止。当（国际性）银行岌岌可危时，它们停止以投机为目的的放贷，甚至要求归还以前的短期贷款。美元信贷突然撤回会相当迅速，因为在危机时美元被视为避险货币，即便是银行业危机始于美国。来自次级抵押贷款违约的银行业危机，主要和2007—2008年美国房地产泡沫破灭有关，导致热钱骤然回流美国。图2A显示新兴市场在2008年央行储备积累率的下降。图4显示新兴市场对美元汇率的贬值。图5显示美元有效汇率在2008年大幅升值对于不能对冲外汇交易风险的套利者影响非常严重。

图3 总体CPI：新兴市场和美国

注：新兴市场包括巴西、智利、中国、哥伦比亚、捷克共和国、埃及、匈牙利、印度、印度尼西亚、马来西亚、墨西哥、菲律宾、波兰、俄罗斯、南非、韩国、台湾地区、泰国。

资料来源：EIU，作者自己的计算

但是，美联储并未就此收手，泡沫继续吹大。在本·伯南克主席时期，面对2008年的经济下滑，美联储再次过度反应，通过削减美国银行间隔夜拆借利率，以压低伦敦银行间同业拆借利率，到2008年12月银行间隔夜拆借利率更是下调到几乎为0，并一直维持在这一水平到写作时（2013年9月），如图1所示。然而，到2009年中旬，美国次级抵押贷款危机似乎得到了遏制。美国财政部的问题资产救助计划（TARP），让银行和其他重要金融机构获得了大量注资。到2013年，TARP已经取得了成功，美国银行已经偿还了几乎所有借贷。

但是在美国和新兴市场之间依然存在巨大的利差缺口，图6显示了“金砖五国”的（银行贷款）平均贴现率大约是6%，而美国（包括欧洲地区和日本）接近于0。由于美国银行业危机已于2009年中得到缓解，银行向套利交易者放贷不再受到制约。2009年到2011年，美元和其他来源货币的套利交易再次启动，美元有效汇率贬值，产生新的大宗商品价格泡沫也就不足为奇（图5）。

图4 金砖五国货币与美元的比价（2002年1月的汇率＝100）

2011年年中，正当国际银行业危机因欧元困境而达到顶峰之际，第二个泡沫开始破灭。银行贷款净回流，阻止了套利交易把热钱输入新兴市场。图5显示2012年美元有效汇率第二次大幅升值，资金又回流美国。

图7展示了两次泡沫产生及最终破裂的效应，格林斯潘—伯南克泡沫经济；它记录了美国从2002年到2013年在房产价值、股票价格以及大宗商品美元价格上所经历的泡沫。

阿拉伯之春

热钱的涨落和流动，特别是其对大宗商品的影响必定令新兴市场和其他发展中国家不安，因为它们是大宗商品的主要生产者，但是大宗商品——尤其是粮食和原油——也是这些国家中大多数消费篮子的主要组成部分，它们的人均收入比成熟的工业经济体低得多。实际上在许多较贫困的国家政府的政治生存往往取决于能否保持较低的国内粮食和能源价格。

图5 美元的有效真实汇率（2000年1月的汇率＝100）

图6 金砖五国及三国集团的GDP加权贴现率

资料来源：IMF，EIU

图7 2002—2013年的格林斯潘—伯南克泡沫经济（2005年＝100）

资料来源：Bloomberg

从2009年年中开始，第二次巨大的热钱泡沫引起粮食的国际价格在2010年几乎提高一倍（如图8所示）。在2010年12月，一个可怜的突尼斯食品小贩，因为不能以受控制的价格获得食物来满足其客户需求而自焚，这个场面在突尼斯引发了粮食动乱，最终推翻了政府，并进一步引发遍及北非和其他非主要石油产区贫困阿拉伯国家传染性的暴乱。这些暴乱统统把现任政府（通常是腐败的）赶下台，被称为“阿拉伯之春”。

但阿拉伯之春名不符实，这个语义最初的内涵是长期被压制的人民憧憬民主国家把腐败独裁政府赶下台，代之以更好的政府，2010年实际发生的事情更应该理解为集体食物骚乱，使更多被“传染”的国家在同一年，陷入食品价格急剧上涨的苦难中的骚乱。如果阿拉伯起义已经被公认为食物暴乱，工业国家的反应可能是不同的。它们可能会更关注采取国际性的货币措施减轻对大宗商品价格的周期性影响，而不是支持“赶出流氓”的政治革命。

图8 食品／农产品价格指数（2005年＝100）

资料来源：Bloomberg

成熟市场经济体的量化宽松

本文主要关注的是导致国际资产价格，特别是大宗商品价格泡沫的热钱流入新兴市场。金融波动的根源是，位于全球金融体系中心的成熟工业国的超低利率，以及相对较高的外围新兴市场经济体的利率。

但所有工业国在金融上不是平等的。大部分国家仍实行我所说的“失宠的美元本位”（麦金农，2013）。美联储带头通过现在常谓之为量化宽松（QE）的手段，将短期利率和长期利率（后来）压低到零。美联储先是在2002年将银行间隔夜拆放利率削减为仅1%，到2008年又降为实际上的零（图1）。2008年以来实施量化宽松政策的过程中，美联储购买了巨额的长期金融工具——主要是美国国债。在过去一年，美联储每月购买了850亿美元。在2013年讨论“退出”之前，美联储已经在2012年成功地拉低了长期利率（图2）。

值得注意的是，其他成熟的工业国家的中央银行——英格兰银行（BOE）、欧洲中央银行（ECB）和日本银行也像美联储一样保持短期利率接近于零，并且自2008年以来通过某种形式的量化宽松政策大幅扩张其资产负债表。图9显示，自2007年起，相较于其他三个中央银行的大规模资产购买，英国央行实际上购买了更多的资产——以占英国国内生产总值的比例来衡量。但是，尽管（或者因为？）它们大规模购买资产，四个中央银行几乎都未能成功刺激其经济从2008—2012年的下滑中缓慢复苏。

图9 中央银行资产负债表规模（占GDP比重）

资料来源：Bloomberg，OECD Stat

相比之下，欧元区边缘国家新兴市场的央行遵循着更适合于稳定美元汇率的货币政策，正如我们所看到的，它们受到了来自热钱中心的冲击。由于在金融和财政上不成熟，它们不敢冒太大的风险，采取保持短期利率接近于零的政策去发展，赞成或反对国内货币政策。尽管受中心国家低利率水平的抑制，它们仍然大体上保持正的名义利率并且避免以量化宽松政策的形式进行大规模的货币扩张。

处于中心的工业经济体可以忽略热钱潮流入外围国家，部分是因为它们都遵循非常类似的货币政策和利率（接近于零），而进一步原因是它们更大的金融成熟度让进出口商更容易规避外汇风险。实际上，它们是真正的“浮动”汇率。然而，尽管是浮动汇率，工业经济体还是为自己制造了一个货币陷阱并且难以逃脱。

贯穿2012年的工业经济体近零利率陷阱

对美联储近零利率政策和大规模货币扩张政策的传统批评，是认为他们冒险引发了超额总需求和通货膨胀。然而，世界范围的通货膨胀仍然很低，美国的一些主要贸易伙伴，如日本和现在的中国，担心通货紧缩。中国的生产者价格指数在2013年6月下跌了2.7%，这是连续第16个月下降。

相反，我认为，极低的短期和长期利率扭曲了金融体系，以至于阻碍了投资和经济发展。而利率小幅上涨到更“正常”的水平可能会带来更多没有通胀风险的投资。

举个例子，接近于零的短期利率如何能抑制私人投资，试想银行接受存款并且发放新贷款，期限三个月。传统的存贷利差约为3～3.5个百分点。银行利用这个利差可以贷款给中小企业。向这些所谓的中小企业发放贷款，借贷的每一美元要承担适当的风险和更高的行政成本。为了提高其整体投资组合的安全性，银行还可以向更大、更多发展成熟的企业提供更大金额的贷款。然后，由于短期利率被压缩到接近零了，大公司借款者发现，直接向其他公司、养老金、货币市场共同基金出售短期商业票据融资的成本要比银行贷款的利率低得多。这就把较高风险组合贷款，特别是对中小企业组合贷款留给小银行处理。这同时需要增加银行资本支持高风险的负债，所以它们可能反而减少其贷款组合的规模。

同时，当利率接近于零时，规模较小的银行不容易从其他银行借入资金，用以向企业提供贷款。由于收益甚微，特别是在对方的适度风险面前，其他银行不愿意出借超额准备金，而会选择持有超额储备。

随着利率的下降，货币市场共同基金会购买评级较高的商业票据和其他短期金融工具。然而，如果短期利率接近于零，这些货币资金担心“跌破1美元”。即使是一个小的来自客户未能偿还引起的共同基金投资组合不利随机冲量都可能危及该基金支付存款人利息的能力。这意味着储户可能会每投入1美元只得到99美分。这些货币市场共同基金发起人，通常是银行，会猜想跌破1美元的信誉成本，所以他们可能关闭货币市场共同基金或者限制新的存款。

尽管在超低利率环境下获得短期融资存在困难，难道那些大的知名企业不能继续通过出售长期债券得到它们需要的投资基金吗？

这里的问题是，几年来由于银行和其他金融机构习惯了近零的利率和票面利率较低的累积债券，它们陷入难以逃脱的陷阱。并且这个陷阱即使对寻找直接长期融资的企业也存在负面影响。

在2013年5月22日的国会听证会上，美联储主席伯南克建议中央银行应放慢也就是逐渐退出长期国债和其他长期证券的巨额购买——这种购买旨在使长期利率保持较低水平，之后，这个陷阱就揭示给公众了。

伯南克主席谨慎地“对冲”了他的声明。他说，在退出量化宽松之前，必须满足经济复苏的某些先决条件，尤其是失业率要迅速降到6.5%。但是市场忽略了这些警告。之后，美国长期利率从1.5%上升到2.5%，全球股票市场在随后四天跌得一塌糊涂。伯南克在2013年6月19日的新闻发布会上谨小慎微地后退说，货币会在可预见的未来保持宽松。但是，低利率陷阱对长期债券市场的有效性有不利影响。

中央银行带来了什么？安德鲁·霍尔丹，英格兰银行一位高级官员，于2013年6月12日在自己的银行宣布：“我们必须清楚，我们已经在全球范围内制造了有史以来最大的政府债券泡沫。我们要警惕泡沫会比（我们）原本想象更快破灭的后果。”

试图刺激总需求和降低失业率，中央银行已经把利率降得太低，以限制短期和长期商业投资的方式不经意地扭曲了金融体系。这个名不符实的货币政策刺激实际上正在阻碍经济增长。

美联储、英格兰银行、日本银行和欧洲央行都已经使用量化宽松货币政策压低长期利率。结果是，主要工业经济体都大大推高了银行和其他金融机构持有的政府债券以及其他长期债券的市值。现在各中央银行担心长期利率上升到正常水平，因为他们国家的商业银行会遭受巨大的资本损失，简言之，它们将“被剥夺资本”。

但是债券价值混乱的可能性也使得企业寻求长期融资更加困难。面对巨大的利率波动，在美国，债券市场的交易员由于相关风险正在削减库存。

在2009年，当美联储启动量化宽松货币政策时，在长期利率下降的同时，债券和股票价格上涨从而刺激经济——短命的蜜月。到了2013年，由于多年低迷的市场利率，长期债券利率已经很低，市场利率的任何显著上升都会导致这些债券的资本价值突然下降。即使仅仅讨论美联储量化宽松货币政策计划退出的可能性，也会因预期效应使债券市场产生强烈的波动——抑制为国内投资融资的新的债券供应。伯克南先生关于退出的声明阐明了退出如何发生：新债券和股票的发行被搁置。

2013年政府债券泡沫的破灭？

工业化国家中央银行走出为自己设定的债券泡沫陷阱的方法尚不清楚，可能在金融上非常混乱。

对主要的中央银行——美联储、英格兰银行、日本银行和欧洲央行，最直接的方法是承认它们在推动超低利率追求非货币性目标（如失业率）上存在错误。正如米尔顿·弗里德曼在他著名的1967年美国经济学会主席就职演说中告诉我们的那样，“货币政策的角色”，中央银行不能（不应该）持续地以非货币目标——如失业率作为正常目标，失业率由很多其他因素决定。

四个中央银行可着手以协调的方式缓慢增加短期利率到同一适度的目标水平，比如2%。协调是减小对汇率负面影响的关键。然后我们的四方集团应该逐步退出量化宽松货币政策，使长期利率重新由市场决定。整个过程应该是透明的，以便“市场”知道这项新政策的终结点。

如果市场开始相信他们的政府在期限不定的将来将实现短期利率接近低水平，为2%，那么随着量化宽松货币政策的结束，长期利率是可以计算出来的。记住，市场决定的长期利率只是短期利率的数学期望加上流动性溢价。

否则，当中央银行失控时，一国或多国政府债券价格泡沫可能会自行破灭。长期利率将更迅速、不稳定地上升。除了扰乱工业国自身，更多的热钱会撤出新兴市场，迫使他们进行干预以稳定本币对美元的汇率。他们将不得不动用其官方外汇储备，因此出售其部分美国国债。这当然会加剧美国的长期利率上升的压力。如果出现热钱从新兴市场经济体外逃，其经济增长将远远慢于图10所示的水平。

随着美国国债长期利率的上行和波动，这一不幸的情景将会变成现实（图1）。但只有时间会证明一切。

图10 GDP增长率：发达经济体对比发展中经济体

资料来源：IMF

[1]本文以非正式的风格撰写，没有通常的学科归属。我的撰文理由是，它的确是我最近一本书的主题纲要，《失宠的美元本位制：从布雷顿森林体系到中国崛起》（牛津大学出版社，2013年）。进一步了解相关分析请查阅此书。

[2]Ronald McKinnon，斯坦福大学教授。

经济学课件XIX：
经济学VS政治学：政策建议的误区

经济学VS政治学
政策建议的误区

达龙·阿西莫格鲁　詹姆斯·罗宾[1]

从经济学的角度来看，制定政策的基本方法来自对市场失灵的认识，诸如外部性、公共产品、垄断、不完全竞争等问题的存在，为旨在提高社会福利而精心设计的公共干预提供了可能。这个传统方法由庇古（1912）首先明确，之后萨缪尔森（1947）对此进行了详细的阐述，至今大多数经济学家在提出政策意见时仍然以此为理论依据。例如，在20世纪50年代，最早的发展经济学家们就以市场失灵论为理论基础，提出政府干预在推动落后国家发展中的重要性（Killick，1978）。虽然人们对政府的能力或者扶持效果将信将疑，但是，当前解决发展问题的方法与传统方法仍有很多相似之处。尽管目前的方法越来越复杂，比如，在政策设计时会结合信息摩擦来识别次优问题（例如Townsend，2011）；主张根据实际情况因地制宜制定政策（例如Rodrik，2007）；强调严格运用经验研究方法来判断哪种干预方式会更有效（例如Banerjee和Duflo，2011）。但无论是上述何种方法，都缺少对政治因素的考虑。

忽略政治因素往往被认为是不无道理的，原因有三：其一，认为政治家们基本上或多或少地对提升社会福利感兴趣，因为在社会中行之有效的政策能够帮助他们继续掌权或者获得连任，正如惠特曼（Whitman，1989，1995）以及穆里根等人（Mulligan 和Tsui，2006，2008）的模型所描述的。

其二，视政治为随机因素，它对经济政策制定的影响，就如同车轮沾上了星星点点的砂砾，可能会导致潜在的风险但无伤大碍［例如，Sachs（2005）或Banerjee（2012）指出，利比里亚独裁者塞缪尔·多伊的经济政策是灾难性的，因为他不知道当总统应当做些什么］。

其三，虽然承认政治经济学很重要，但同时也认为＂好的经济学就是好的政治学＂，这意味着好的经济政策必然会放宽政治约束（例如Boyco、Shleifer 和Vishny，1995；Banerjee 和Duflo，2011，尤其是第261页；Sachs 等人，2004）。其含义与前两点是一致的：政治家们能够坚定地支持那些既能解决市场失灵问题，又能释放有益政治力量的经济政策。

本文不仅要讨论经济政策建议在忽视政治因素时存在的风险，还会讨论由于一些系统性力量的存在，当政治因素较经济因素占上风时，好的经济学就会演变成坏的政治学。当然，这并不是说让经济建议偏离发现市场失灵并提供创造性解决方案的轨道，也不是说好的经济政策不掺杂偏见。相反，我们的观点是，无论在理论上还是在实践中，经济分析都需要搞清楚政治因素和经济因素在什么情况下会陷入冲突，在考虑这种冲突及其潜在后果的基础上，再来评估政策建议。

我们的基本观点很简单：当下的政治均衡可能难以避免市场失灵的影响，甚至有赖于市场失灵。面对工会利用垄断来提高其成员工资的行为，大多数经济学家都建议消除或者限制工会的垄断权力，这在某些情况下无疑是正确的政策。但是，工会不仅影响着劳动力市场运行的方式，也同时影响着政治体系。

纵观历史，工会在全世界很多地方尤其是西欧地区的民主建设中扮演了关键角色，它们曾经建立、资助和支持过政治党派，比如英国的工党、斯堪的纳维亚的社会民主党等，这些政党极大地影响了公共政策、课税范围和收入再分配政策，还常常影响商界和政界之间的政治力量平衡。因为人们加入工会的一个主要原因是工会能为其成员争取更高的工资，削减工会的市场力量很可能导致去工会化。然而，进一步强化那些已经在社会中占主导地位的团体及其利益，会导致更多的效率损失，从而改变政治均衡。这个例子揭示了一个更为普遍的结论，也是我们的核心观点：即使我们有可能通过提高资源配置的效率来消除市场失灵，然而一旦考虑到对政治均衡的可能影响，我们不一定会这么做。一项政策是否值得实施，我们必须考虑它可能导致的政治后果，而不仅仅是关注经济成本和收益。

为了进一步论证这个观点，我们构建了一个简单的理论框架，用于解释经济政策和政治均衡之间的关系。我们将重点说明，为什么在进行政治经济学分析时，仅仅分析经济成本和收益还不够，以及较之于标准的次优分析方法，我们的方法如何通过提供一些指标，以此判别何种类型的市场失灵一旦被消除，最可能对政治均衡产生不利影响。那些强化社会主导群体的势力却弱化其政治平衡力量的经济政策是我们关注的重点。我们需要结合政治因素和经济因素，更全面地对这类政策加以研究，以避免意料之外的政治影响。

随后，我们讨论三种宽泛的机制所导致的情形，在这些情形下好的经济政策有可能带来糟糕的政治后果。首先，当前的经济租金会影响政治均衡。

在解决市场失灵的过程中，减少某些团体的经济租金的政策也许会产生意料之外的政治影响，尤其是这些被削减的经济租金原本属于那些势单力薄的团体时，就会进一步破坏社会力量的均衡。第二，即使不改变经济租金，收入分配也会影响政治均衡。这意味着对于那些提高经济效率的政策而言，其分配效应的政治后果是不可忽视的。那些进一步加剧不平等的政策最可能产生适得其反的政治影响。第三，政治激励相容约束决定了政治家应当得到满足的利益，但是消除市场失灵的政策有可能使某些团体的利益得不到满足，从而导致政治上的强烈抵制。每种情况我们都提供了几个例子来解释这些机制是如何运行的。

就此而言，我们的机制基本上是解释性的。我们试图说明，我们的研究框架想要重点讨论的一些问题存在于古往今来的许多重要事件当中，并且与基本的政治经济学方法之间有一些重要的共同点，将事与愿违的政治影响同既得利益群体巩固其地位的经济政策联系在一起时，尤其如此。一个对这些议题更为系统的经验和理论分析无疑是必要的，这将有利于发现重要的规律和经验，扩展我们对经济和政治如何相互影响的认识，并揭示经济学家可以从政治学中取其精。

一个简要的框架

为了便于说明以上观点，并在下一部分中对机制问题展开讨论，现引入一个两期模型。假设一项经济政策在两个没有任何经济联系的时期都必须被实施。另外，假设在第一个时期政治家在政策选择上有一定的自由。即从某种意义上来说，政策有选择的余地，所以并未完全被既得利益者或当权者所左右。

政策选择或许还会受到经济学家所提意见的影响，比如，为了纠正市场失灵而提出的建议等。在第二个时期，政策将在政治均衡下被决定。

首先，我们关注一个与政治学无关的经济学世界，在这里，两个时期之间没有任何政治联系（在经济上也是如此）。在这个世界里，做出第一个时期的政策选择无需考虑第二个时期的政治均衡。[2]然而，现实情况却是，第一个时期的政策选择常常会强化一些群体而弱化另一些群体，因此会影响第二个时期的政治均衡。政治均衡进而将决定第二个时期的政策选择。因此，无论是追求福利最大化的政策制定者的目标，还是经济学家提出的建议，都不应当仅仅致力于解决眼前的市场失灵，还应当考虑第一个时期做出的政策选择对未来的政治影响。[3]到目前为止，这个观点类似于经济政策分析中著名的次优理论的政治版本（Lancaster和Lipsey，1956）。但是，可探讨的不仅如此。大量的政治经济学分析着眼于社会中政治力量的作用，尤其强调（1）经济力量与政治力量是相关联的；（2）政治被少数利益集团或社会族群所主导将产生有害的影响（Acemogl 和Robinson，2012）。就此而言，如果政策从经济上强化主导群体或者弱化与主导群体相对立的群体的政策，就可能进一步改变政治力量的平衡，进而产生意料之外的负面影响。[4]此外，如果经济改革只能解决一些肤浅的表面问题，而不能从根本上改变政治和制度无效性的基础，它就有可能因违反＂政治激励相容约束＂而招致政治抵制，从而严重破坏现有的政治均衡或者政治联盟。随后，我们将讨论非洲的政策改革为何会成为一种地方病。非洲改革的着眼点通常不是基本的政治经济问题，而是这些问题导致的结果，比如糟糕的货币和财政政策。

当然，魔鬼隐藏在细节里。当前的经济政策选择会如何影响未来的政治均衡？政治均衡会如何影响未来所能达到的福利水平？显然，这些影响会随着条件的变化而有所不同，比如民主和非民主的情况就不一样。但是，我们认为，在很多情况下，这些影响不仅存在而且非常重要。

经济租金对组织的重要性

经济租金促使人们组织起来，尤其是抽取和/或利用租金来保护自己。组织的存在会产生强大的潜在政治影响。因此，根除市场失灵及其产生的租金常常会改变特定个人和群体对组织的投资，进而影响政治均衡。因此，经济政策的决策应当考虑或至少应当研究政策给不同政治组织带来的影响。

租金、工会化和民主

在多数情况下，与没有参加工会组织的雇员相比，工会推高了其成员的工资水平，这无疑造成了经济扭曲。工会还有可能造成其他扭曲，比如阻碍雇主采用某些技术和提高效率的举措。因此，削弱工会推高工资的力量就成为主流的经济政策建议。反对观点则主要基于以下的经济理论：工会在确保一个更为公正的收入分配体系方面发挥着作用，尤其是它有利于提升低收入工人的工资；另外，工会可以对抗企业在设定工资方面的垄断力量。

在我们的分析框架下，关键点在于，任何削弱工会提升工资能力的政策即使不会直接增加组织工会的难度，也会间接导致工会活动的减少。毕竟，当很多工人只能得到有限的好处时，他们不再认为加入工会是值得的。在我们的分析框架下，今天的政策将影响明天的组织投资，进而影响政治力量的分布（在本例中指工会的力量）。此外，在很多情形下，尽管当前工会力量强大，但力量的平衡已经向大雇主倾斜，削弱工会可能导致社会中的政治力量更不平衡，由此会产生潜在的动态成本。

正如我们已经提及的，工会不仅致力于争取更高的工资或试图影响企业的内部组织，它一直以来也通过采取一些可能影响政治均衡的方式而活跃于政治领域。工会政治力量最重大的影响之一是，它们在全世界创造和支持民主制度方面扮演着重要角色。当政治力量在非民主环境中分布非常不均衡的时候，这种作用尤其明显。最近有一篇文献分析民主制度形成的影响因素，它与早先的文献观点迥异［早期文献如Moore（1966）强调中产阶级或资产阶级的角色］，也有别于通常的观点，即在民主的兴起和蓬勃发展过程中，工人阶级或社会的贫困群体常常起到决定性作用（Rueschemeyer、Stephens 和Stephens，1992；Collier 和Mahoney，1997；Acemoglu 和Robinson，2000，2006）。这篇新的文献认为，工人阶级组织或从事集体行动对其推动制度改革的能力很关键。由于工会的职责是组织工人，从这个意义上讲，工会的存在有助于促进推动制度变革的集体行动。大量的案例研究和计量经济研究也支持对社会冲突的这种关注（例如，Adit 和Jensen，2012）。

从＂一战＂前欧洲的第一次民主化运动，到反对波兰政府的波兰团结工会再到南非总工会（COSATU）发起的反对种族隔离制度运动，工会都在民主化进程中扮演了关键作用。最近的典型案例之一是1979年巴西劳工党（PT）的成立。这个党派诞生于圣贝尔纳多的斯堪尼亚卡车工厂的罢工事件。圣贝尔纳多冶金工人的领袖是一个33岁的激进分子，名叫路易斯·伊纳西奥·卢拉·达席尔瓦，也被称为卢拉。他帮助组织了席卷巴西的一系列罢工运动中的首次罢工，并向军事独裁体制发起挑战。乍一看，那些罢工运动是针对工资和工作条件的，但是据卢拉后来的回忆：我认为我们不能将经济和政治因素区分开来；这场……斗争是针对工资的，但是在为工资斗争的过程中，工人阶级赢得了政治上的胜利（引用自Keck，1992，第65页）。罢工运动后成立的劳工党在巴西成功遏制军方力量的运动中成为先锋。

总体而言，那些削弱工会在为其成员协调工资和工作条件方面发挥作用的政策会减弱工会的政治权力。尽管卢拉和南非总工会在不利的政治环境中成功地组织了工会，但证据也表明，工会化率对助长垄断力量和租金的政府政策比较敏感（见Rothstein，1992；Western，1999；Schmitt，2012）。如果工会政治力量的存在对支持一系列其他经济和政治成果至关重要，那么对工会提高工资所带来的劳动力市场失灵进行干预，则会导致适得其反的效果。

这个观点还适用于美国的工会。美国工人加入工会组织的比例在20世纪50年代早期达到顶峰，此后出现回落。这与一些政策选择不无关系：1935年通过的国家劳工关系法（《瓦格纳法》）及＂二战＂期间的各种举措鼓励了工会的成长，但在此之后，尤其是1947年劳资关系法（《塔夫脱—哈特莱法案》）通过以后，谈判环境变得不利于工会。此外，从20世纪70年代开始，鼓励自由贸易的政策增大了美国经济中的竞争程度，削弱了很多私人部门工会提升工资的能力。更深层次的原因在于里根政府的反工会立场（见Farber和Western，2002）。工会成员的减少或许会产生多方面的政治经济影响，例如，成为加剧收入不平等的重要因素（Western和Rosenfeld，2011）。再深究下去，它或许还会导致CEO 薪酬的激增（DiNardo、Hallock和Pischke，1997，2000）和金融部门的放松监管。

资源财富组织的影响

一种主流观点认为，一个国家自然资源的特定形式对经济和政治有着最为重要的影响。按照这个观点，博茨瓦纳的深开采钻石和塞拉利昂的冲积钻石对政治稳定会产生不同的影响（Ross，2006）。然而，矿产品的重要性并不在于它们的固有特征，也不在于从经济学视角来看它们的开采是否得到了有效的组织，而是取决于它们的组织开采过程所产生的政治影响。我们通过比较澳大利亚砂金矿床和塞拉利昂金刚石矿床的开发来说明这一点。从基本的经济学视角来看，两个例子中矿产开采的自由进入都是无效率的。自然资源开采是＂拥挤＂的一个典型例子：大家开采的越多，给每个人剩下的就越少。解决这种市场失灵的一个办法是，将自然资源的排他性产权分配给一个大的开采商，这个大开采商可以进行长期规划，消除过多进入导致的租金摊薄现象。另一种组织开采的方式是，允许大量经注册登记或缴纳相关费用后的个人或小企业寻找资源。

矿产开采的经济组织带来的政治影响可能比它们产生的直接经济影响还要重要，通过比较澳大利亚和塞拉利昂的历史不难得出这一结论。澳大利亚的例子表明，当大量独立的、小型采矿者同时开采并发现他们的租金可能被摊薄时，就会组织成政治团体，最终形成一个更为平衡的政治状态，并有助于民主政治的发展。另一方面，塞拉利昂的经历则表明，随处可见的大采矿利益集团以及为控制资源并从中获利而展开的政治明争暗斗，如何为政治力量的分布带来了负面的、非民主的影响。

在澳大利亚，人们先后在新南威尔士州和1851年新成立的维多利亚州发现金矿。澳大利亚的政治精英立即采取行动来禁止金矿开采，以防农场和牧场的劳动力减少。要想采掘金矿就必须经过正式的调查，有关地块还得批租给大企业（Hirst，2008，第375页）。但是金矿位于英国王室土地之上，因此不受新南威尔士州议会中的精英们的直接控制，他们既不能禁止金矿开采也不能分配大的区块。由于英国殖民政权对澳大利亚本土经济政治精英力量的增大忧心忡忡，使得它决定只要任何人每月支付30先令就可以获取采金许可证。尽管这个费用很高，但阻挡不了一场淘金热。很快，维多利亚州一半的人涌入金矿区工作。墨尔本40个警员中有38个辞职去采矿，连船只都因为缺少海员而无法开出墨尔本港（Blainey，2006，第40页）。

随着澳大利亚的矿场不断扩大，矿主无论是否找到金矿都得付费，并且对矿主所拥有的矿场大小也做了进一步的限制，对此矿主们的不满情绪日益高涨。对那些无许可证采金者的处罚力度也在加大。矿主们开始组织起来保护自己的利益，通过减少采金许可证的发放来提高租金。1854年，他们在矿场中部一个叫巴拉瑞特的城市成立了巴拉瑞特改革联盟。1854年11月，巴拉瑞特的掘金者向深受宪章运动影响的当地行政长官呈交了一系列解决方案，宪章运动是英国工人阶级要求更多政治参与的运动（实际上，巴拉瑞特改革联盟的领导者———约翰·哈姆弗莱伊，在移民到澳大利亚前就曾是威尔士的宪章派人士）。他们的要求包括男性公民的选举权、成为维多利亚州立法委员会成员、不应设财产要求及对其成员支付报酬（Hirst，2002，第48页）。他们还要求取消采金许可证，撤回对采金场收取许可证费的专员。一群矿工，即大家熟知的掘金者，在彼得·莱勒的带领下，决定拒绝为许可证付费，并成立武装部队，在尤里卡建立了据点。1854年12月3日，英殖民政府出兵镇压。30名采金者和5个警察在这场镇压中死亡。

镇压引发了采金者们的愤怒，皇家调查委员会建议对许可证体系进行改革，将许可证的年度费用固定为1英镑。根据1853年的维多利亚州宪法，如果一个人拥有年度采金许可证，就被视为有足够的财产并有资格参加选举。因此，任何愿意支付1英镑的人都能够获得选举权，而且确实也有很多人为此付费。同时，为了进一步平息采金者的怒火，立法委员会扩大了其成员的范围，将采金区的代表也纳入其中。1855年，哈姆弗莱伊、莱勒与其他6个采金者当选为维多利亚州立法委员会委员。1856年3月，立法委员会采用了世界上最有效的无记名投票方式，它后来被称为澳大利亚式投票。这8个采金者对此都投了赞成票，最终这项措施以33票对25票通过（Hirst，2006）。

澳大利亚的金矿组织创造出大批亲民主力量，相较于澳大利亚的经验，塞拉利昂则是采用罢工来达到目的。塞拉利昂的钻石勘探始于20世纪20年代，在1931年首次发现钻石。1933年在该国东部开始了小规模开采。殖民政府于1935年赋予了塞拉利昂选矿托拉斯（SLST）全国性的排他性勘探和采矿权。

为了不让非法开采侵犯这种排他性权利，SLST成立了自己的保安部队。范德拉恩（van der Laan，1965，第79页）在他的研究中提出这样一个问题：由一个采矿公司对钻石矿藏进行缓慢而平稳的开采好，还是让采掘者快速地开采好？他认为从经济上来说SLST做得更好，因为SLST的开采率达到了将近100%，而分散的采掘者远远达不到那个水平，另外，SLST的垄断权力也为政府创造了更多收入。

然而，塞拉利昂的钻石开采组织真正重要的特征不是SLST的经济成本和收益，而是它所带来的政治影响。尽管SLST试图控制采掘者的非法开采，但这个开采组织没有引起澳大利亚那样的民主运动。由此导致的结果之一是在20世纪50年代由酋长们以及在英国殖民主义下曾经受益的其他精英们发起的独立运动。1952年，塞拉利昂精英们开始控制立法委员会，他们不是把钻石开采权向塞拉利昂民众开放，而是向SLST收取更高的税收。作为补偿，他们加大对非法开采的处罚力度以帮助SLST巩固垄断权力。负责此事的矿业部长就是后来的塞拉利昂贪腐总理和总统斯蒂文斯。1956年，非法开采者数量巨大，估计有75000人（van der Laan，1965，第65页），保安部队对此有些招架不住。如今，SLST的垄断权力已经局限在两个地区，但那两个地区仍然是科诺和通戈矿区的主要矿床。在其他地方也发放采矿许可证，但是不对＂陌生人＂发放，＂陌生人＂指的是采矿区的非本地居民。

当然，正如我们（2012）所讨论的，还有其他历史和制度方面的原因阻碍了有利于塞拉利昂经济发展的包容性经济政治制度和政策的发展。但是，对获取自然资源所作的安排很大程度上影响了以下事实：在塞拉利昂第一个政治党派成立的关键时期，这些政策是由精英们，尤其是酋长们及相关人员制定的，并没有塞拉利昂群众的广泛参与（Cartwright，1970）。这为1961年独立后建立的一党专制奠定了基础。

不平等的政治后果

纠正市场失灵也会改变社会收入分配格局。比如，随着工会发挥垄断力量的能力下降，不仅导致工会组织的萎缩，而且（至少在缺乏强大竞争的市场情况下）企业利润会因此提高。收入会在工人、管理人员以及企业所有者之间重新分配。这种转变也会影响政治均衡。

17世纪英国政治体系下大西洋贸易所产生的效应，是阐释收入分配变化对未来政治格局产生重要影响的一个范例。因为当时英国的大西洋贸易活动并没有被王室垄断，而是由独立的商人、冒险家以及私掠者主导。大西洋贸易使他们中的很多人富裕起来，他们反对斯图亚特王朝的君主专制主义并寻求限制国王的特权。随着他们变得更加富有，他们的能力和胆量都在扩张，甚至能够在1640年英国内战和1688年光荣革命期间组建军队击败专制王朝。我们（2005）以及桑杰·贾（Jha，2010）提供的历史和经验证据表明，英国包容性制度的形成以及荷兰共和国工商业的崛起归功于大西洋贸易。显而易见的是，它们的发展轨迹与葡萄牙和西班牙的情况大相径庭。后者的大西洋贸易活动由王室垄断和配置，贸易带来的财富都流进了统治者的手中，加强了君主权力，削弱了议会，导致了扭曲的政治平衡，使得西欧这几个国家的经济和政治发展后继乏力且积重难返。

美国的货币与政治

按照约翰逊和夸克（Johnson 和Kwak，2010）的分析，从过去30年美国放松金融监管的经验中，可以看出忽视政治影响的经济政策将如何损害社会福利。从纯经济学的角度来看，从大萧条中应运而生的金融与银行监管体系有许多不合理的特征，其中包括对州际银行的限制以及商业银行与投资银行的分离。贾亚拉特纳和斯特森（Jayaratne 和Strathan，1996）发现，废除部分银行监管制度有利于促进经济的快速增长。这些改革与那些直接解决市场失灵的方法基本相似，都消除了以前政策导致的部分扭曲。然而，与那些可能导致事与愿违的政治后果的经济政策一样，这些改革也倾向于增强已经足够强大的金融部门。

放松金融监管的改革起初进展缓慢：1975年取消了股票交易的固定佣金，然后于1980年废除了限制银行存款利率的Q 条例。约翰逊和夸克（2010）指出，尽管当时银行和金融服务业的势力还没有大到可以得到所有它们希望的放松监管政策，却已经足以阻止新的监管。这是非常重要的，因为重大的金融创新已经开始出现：比如说，所罗门兄弟公司于1981年推出了利率互换。在此期间，随着这些新金融工具的发展，监管机构和法院也逐步放松了对金融服务和银行业的监管，金融部门因而变得更加有利可图。从1980年到2005年，按实际金额计算，金融部门利润增长率达到了800%，而非金融部门的利润只增长了250%（Johnson 和Kwak，2010，第三章）。从1998年到2007年，金融部门的平均盈利占到私人部门总盈利的30%。在此期间，金融部门在GDP 中的比例从3.5%上升到了近6%。

随着银行业规模的扩大和获利能力的增强，它们也变得更加独断专行，影响力也越来越大。它们开始游说，更多地参与政治活动。1990年，金融部门在政治竞选活动中投入了6100万美元，到了2006年，这个数字达到了2.6亿美元（排在它后面的卫生医疗业在2006年只花了1亿美元）。当然，不断增长的财富和竞选捐款并不是金融部门提升政治影响力的唯一途径。在华尔街和华盛顿的行政高官之间有一扇永远开放的旋转门。约翰逊和夸克（2010）指出，金融的学术研究领域也发生了一场革命，学术界对衍生金融工具的定价和放松监管进行了大量的研究，这也提升了金融部门的地位。

此后，金融自由化的改革仍在持续。1994年，《里格尔—尼尔州际银行和分行效率法》放松了对州际银行的约束，导致了一系列兼并，并形成了全国性的大型银行。摩根大通和花旗银行应运而生，美国银行也实现了转型。1999年，《金融服务现代化法》对清除商业银行和投资银行之间的大部分壁垒进行了有效的立法，几十年来由于监管条令和法院判决而形成的监管壁垒被逐步清除。但或许比这些改变更重要的是对监管的规避：例如，这些监管如果实施，会计人员和监管者可能会对基于抵押贷款证券及美国保险集团（AIG）等保险公司出售的信贷违约掉期的债务抵押债券做不同的处理。金融业的政治影响力也加剧了金融业的道德风险问题———大型金融机构在经营不善的时候，很可能采取冒险方式以获得政府的救援。总而言之，这些监管改革和监管空白，再加上道德风险问题，营造了一个鼓励过度投机的环境，最终导致2007年至2008年的金融危机。

就我们的分析框架而言，这一部分说明了放松监管的潜在效应，它如何扩大了金融业的规模和政治影响力。这一变化使得未来的监管和分配结构向金融部门倾斜，给社会的其他领域带来了不良后果。换言之，这些经济政策的分析仅仅考虑了经济成本和收益，而置其引发的政治后果于不顾，严重低估了实际成本。

俄罗斯的私有化

大多数经济学家赞成私有化，从成本和收益的角度看，很少有经济学家认为国有化有利于提高效率。与放松监管一样，私有化也被认为是提高经济效率的重要方式，它们主要通过调整现有的（政府强加的）扭曲状态来实现目标。

然而，另一个反面案例就是20世纪90年代俄罗斯企业的私有化。这一政策极大地影响了收入分配，形成了一群非常富有的群体，并且带来了巨大的政治变化———不仅带来了直接的负面影响，还延缓了改革进程，抵消了政策的作用，并为普京威权体制的形成铺平了道路。

1991年的夏天，鲍里斯·叶利钦在刚刚设立的俄罗斯总统这一职位的选举中获胜。他的政治主张包括一项激进的市场化改革方案，这帮助他击败了四个共产党候选人和一个强硬的民族主义候选人。为了实施这个方案，他任命了叶戈尔·盖达尔，后者又把私有化的任务交给阿纳托利·丘拜斯负责。在叶利钦所有想实现的政策中，对成千上万国有企业的私有化改革也许是最重要的一项，但是他没有明确的计划来完成它。盖达尔和丘拜斯提出将苏联的主要资产转移到私人手中。

从1992年春天开始，像商场和餐厅这样的小型企业开始被出售。人们可以免费或者几乎免费地获得他们居住的公寓的所有权。在1992年末，丘拜斯开始将目标转向大企业。叶利钦的团队试图让公众参与资产的初始分配。大中型企业必须以权证的形式出售至少29%的股权。在1992年10月，每个俄罗斯成年人都分得一份名义价值为10000卢币的权证，这些权证只需花25卢比就可以在当地银行认领。截至1993年1月，97%的俄罗斯人认领了他们的权证。

这些权证可以用于出售或者竞标相关企业私有化时的股份。1992年12月举行了第一次股份拍卖，随后总共有14000家企业举行了类似的拍卖。然而，这些企业的大多数资产流向了企业的员工和管理者。法律允许企业员工和管理者运用企业自有资金以一定的折扣来购买51%的有表决权的股份。实际上，企业的大部分资产以巨大的折扣流入内部人手中。

1995年的贷款换股权交易是私有化进程中最具争议的一步，事后看来这也是影响最为深远的一步。12家高利润企业中的国有股份被用作获取银行贷款的抵押品，这些企业主要集中在能源行业。如果贷款没有偿还，银行就有权出售股权，而政府并没有任何偿还贷款的打算。1996年11月至1997年2月，几家大型公司出售股票，其中包括尤科斯石油公司、西诺克石油公司和苏尔古特石油天然气公司，在每次拍卖过程中，这些公司的股份都被银行竞得，外部人的竞标不是被忽视就是被取消了。弗里兰（Freeland，2000）[5]和霍夫曼（Hoffman，2002）总结了这些事件并描述了由此导致的寡头崛起过程。这种私有化过程不仅极大地增加了寡头的财富，扩大了他们的权力，同时还导致出现大量小股东的设想落空。1994年，员工们拥有俄罗斯企业50%的股权，到1999年，这个数据下降为36%。到2005年，71%的大中型工业和通信企业的大股东通常拥有企业一大半的股权（Treisman，2011，第223—224页）。

私有化背后的驱动力是教科书式的经济学原理，认为它将使俄罗斯从中央计划经济和国有体制转向更有效率的市场经济。这是当时很多经济学家所确信的观点，他们的争论主要在于私有化的速度（Aghion 和Blanchard，1994），而不在于是否维持国有经济体制［例如，Borenstein （2002）以加利福尼亚为背景提出了对私有化的质疑，它认为这会催生私人垄断，导致比公有制更严重的经济后果，但是，这并没有引起广泛重视，尽管自那之后，Black、Kraakman和Tarassova （2002），Stiglitz（2002），Goldman （2003）基于纯经济理由，反对私有化］。经济学家们在担忧这个政治经济进程时，没有考虑到私有化可能引发的不良政治后果。相反，为了让支持私有化的政治联盟保持信心，他们把心思花在如何安排私有化过程上（Dewatripoint和Roland，1992），或者把注意力集中在那些影响私有化的政策约束上（Shleifer和Treisman，2000）。事实上，一个普遍的观点认为，俄罗斯私有化的具体细节并不重要，因为＂好的经济学就是好的政治学＂。例如，施莱弗等人（Boycko、Shleifer和Vishny，1995，第10—11页）就曾这样断言：＂至少在俄罗斯，政治对经济生活的影响是经济效率低下的根本原因。因此，经济改革的主要目标就是经济生活的去政治化……私有化剥夺了政治家们对企业的掌控，所以能够推动去政治化。＂

有确凿的证据表明，俄罗斯在私有化之初对经济是有利的，甚至连寡头们都大量投资于他们的新公司（Treisman，2011；Aslund，2007，第6章）。例如，施莱弗和特雷斯曼（2004，第29页）质问道： ＂对于寡头们在私有化过程中购得的公司，他们只是剥夺了它们的资产，而没有向它们进行投资吗？这些公司的审计财务报表显示它们的资产出现了大幅增长，尤其是在1998年以后……而且那些主要的寡头每年都向他们的公司投资数亿美元……＂

但这里我们强调的重点是私有化带来的政治后果。私有化使得一群不择手段的寡头们一夜暴富，并极大地增加了他们的财富。事实上，这一政策的后果异常严重，以致俄罗斯在私有化之后出现了巨大的贫富差异（Alexeev，1999）。

更为重要的是，私有化引发的经济和政治不平等使俄罗斯的经济和政治改革招致强烈反对，最终导致了威权主义的重建，并强化了国家主导的权贵资本主义（理论分析见Gureiv和Sonin，2008）。这个政治均衡的演化可以从几个层面来分析。第一，私有化没有实现资产的广泛分配，因而未能在经济上巩固新生的民主政权。第二，收益的分配不仅范围窄小，而且还是不合理的，因为日趋严重的不平等更有利于那些政治化的企业以及与政治紧密关联的企业。第三，在这个过程中形成了资产的集中和巨大的租金，使得在普京领导下恢复了活力的克格勃能轻易地夺回对经济的控制权。最后，私有化的推行方式可能降低寡头们建立更好制度的激励（Sonin，2003），同时也可能助长民众对普京的政治策略的支持。

我们从俄罗斯私有化过程中最起码得到了这样的经验教训：实现公有财产向私有财产转变的经济学原理是很不充分的，基于＂好的经济学即好的政治学＂的政治经济学观点也同样如此。证据表明，私有化，特别是它的实现形式，给俄罗斯政治带来了决定性的影响，它推动了一个压制型威权政体的崛起，进一步加剧了社会的不平等。

违反政治激励约束

政治家们往往受制于政治激励相容约束。这些因素决定了当政者自己希望获得的预期效用，或者他想继续掌权就必须提供的组织利益。然而，如果既想要消除市场失灵，又不能认识和确定导致扭曲的关键性的政治和制度根源，就可能违反这些约束。换句话说，受到教科书式经济学原理严重误导的一套政策可能服务于执政联盟这一政治经济目的。言外之意，消除这样的市场失灵可能削弱现有的联盟或破坏均衡。其结果可能是新联盟的崛起或是新均衡的形成，这可能导致市场失灵的死灰复燃，抑或产生新的市场失灵，因为它们有利于将政治联盟捆绑在一起，或者为统治者们提供租金。在一项关于薄弱制度下央行独立性的研究中，我们（Acemoglu、Johnson、Querubin和Robinson，2008）将这种再制造（re-creation）的扭曲称为“跷跷板效应”。但更危险的是，如果违反了政治激励相容约束，其结果可能是社会动荡，甚至是内战，这将消耗大量的成本。因此，就社会福利而言，在不考虑政治后果的情况下试图解决市场失灵，很可能毫无效果甚至会适得其反。

政策改革、不稳定和暴力

1971年加纳首相科菲·布西亚的经验说明，政策建议应把政治家们面临的政治约束考虑在内。而在这个案例中，好的经济学也未必是好的政治学。

1966年加纳军人集团推翻了越来越专制的恩克鲁玛政府，但最终他们也放弃了权力，1969年布西亚在军政府之后上台执政。布西亚马上就遇到了严重的经济危机，危机源于不可持续的扩张性经济政策、市场部门所面临的扭曲、价格控制，以及高估的汇率。然而，这些政策被采纳并不是因为包括布西亚在内的加纳领导人相信它们是好的经济学，它们也并非发展这个国家的有效手段，选择它们只是为了满足政治约束。扩张性的经济政策和高估的汇率使布西亚和他的前任们得以将资源转向城市中的群体。贝茨（Bates，1981）那本经典的著作中首次认识到价格管制中的强大政治逻辑：市场扭曲和价格管制可以创造出有价值的租金，有效地分配它们便可得到政治支持。加纳的价格政策挤压农业，不仅向政治影响力更强的城市选区提供廉价食品，而且用由此产生的收入支撑着政府的开支，而这些开支随后便流入了政治家们的口袋。

但是，这些政策确实意味着国际收支危机、外汇短缺以及经济衰退将不可避免。对于像世界银行和国际货币基金组织（IMF）这样的外部机构，问题及其解决方案同样明确：必须消除扭曲的政策。迫于经济危机和国际压力，布西亚不得不做出让步，他在1971年12月27日与国际货币基金组织签署了一份协议，这份协议要求其货币贬值44%。

不管这些改革背后是怎样教条的经济逻辑，其政治后果是可怕的。货币贬值导致了社会骚乱，以及连续不断的示威和不满。两周后的军事政变推翻了布西亚的统治，货币又重新升值。国家控制了价格、工资、市场部门和汇率，这些都是加纳政治庇护网络的核心部分，任何政治家一旦失去了这个网络的支持，就会受到民众和军方的反对。

政策改革后发生暴乱的例子并不只有加纳。正如赫伯斯特（Herbst，1990）和雷诺（Reno，1995，1998）所指出的，这一现象在西非国家已经成为一种常态：事实上，非洲之所以很少实施政策改革，其中一个原因就是因为政治家们知道，这会导致政治秩序的崩溃（van de Walle，2001）。

雷诺（1995，1998）对塞拉利昂的分析就说明了这一点。1968年，前任部长史蒂文斯和他的国会党上台执政，塞拉利昂出现了一个基于租金创造和分配的政治契约。这些租金的世袭和再分配被史蒂文斯安排得极为完善，他操纵了酋长制等传统政治体制，利用租金、政治庇护和就业赢得了广泛的支持。

史蒂文斯的统治延续到1985年，那年他传位给钦点的接班人约瑟夫·莫莫。在1992年被一场军事政变推翻之前，莫莫一直统治着这个国家。2002年，塞拉利昂内战结束并开始再民主化，在这之前的40年里，这个国家几乎没有提供任何公共物品。道路失修损毁，学校停课解散。1987年信息部长把电信发送器卖掉后，国家电视广播正式停运。1989年一座向弗里敦城外转发信号的无线电塔倒塌，这个国家的首都再也不能向外传输信号（Reno，2003，第48页）。塞拉利昂生产销售委员会垄断了所有的出口农产品，支付给农民们的价格极低，只有世界平均水平的40%（Davies，2007）。汇率被严重高估，并形成了黑市。20世纪70年代以来，人均GDP一直处于下降状态，到本世纪早期内战结束时已经滑落到只有独立时的40%（Davies，2007）。

然而，具有讽刺意义的是，雷诺的研究表明，在国际社会试图改善塞拉利昂的经济政策时，无意间激化了现有的冲突，甚至将这个国家推向了一场血腥的内战。1979年塞拉利昂首次邀请国际货币基金组织，它们随后进入了一系列长期的谈判阶段。随着20世纪80年代经济状况的恶化，塞拉利昂政府对国际资源的需求变得更加强烈，但是从总统莫莫的角度来看， ＂在这种情况下，迫于财政责任和预算削减的压力，必须尽快找到其他有效手段以保证盟友的忠诚＂（Reno，1995年，第156页）。更重要的是，＂莫莫正在失去用以实施政治控制的资源。财政收入的削减和国际货币基金组织的财政紧缩政策迫使国家关闭了部分残存的官僚机构……由于失去了获取利益的途径，莫莫的盟友开始寻求其他方式来支持自己……总统不再能控制抗命不遵的行为……‘坏政策’的改革既不能恢复总统的政治控制，也不能抑制那些绕开总统权威的‘企业家热情’＂（Reno，1995，第161页）。

总而言之，尽管这些经济学家善意的经济政策旨在纠正市场失灵和政策扭曲，它们却夺走了莫莫总统用以收买政治支持的工具。结果，他转向了不同的政治策略，即用武力和威压取代收买人心。1990年1月，莫莫正式实施＂从零开始＂计划，事实上，这是一个用军队来接管钻石矿业的尝试。由于失去了惯常的庇护方式，诸如公共部门的就业和合同等，莫莫转而用高压政治手段来攫取国家剩余的租金。这在东部地区引发了民怨，结果导致了一场延续十年的血腥内战（Richards，1996）。虽然莫莫政权剥削、腐败、压迫的性质一览无余，但随后的内战肯定不是预期的目标和理想的结果。雷诺的分析强调了这一现象的普遍性：在没有切实了解当地的政治均衡和政治激励相容约束时，外部强加的改革将会产生意想不到的政治后果。

租金和自然国家

在一本最近出版的著作中，诺斯、沃利斯和温加斯特（North、Wallis 和Weingast，2010）提供了几个＂自然国家＂ （natural state）的反例，间接证明了＂好的经济学即好的政治学＂的谬误。在用于解释经济发展的概念框架中，他们认为存在两种基本相反的社会秩序：一是＂开放准入＂ （open access）社会，其特征是经济发达、民主健全、富裕且充满活力的公民社会，这个社会拥有各种组织机构和普遍的非人格化社会关系，其中包括法治和有保障的产权；二是＂有限准入＂（limited access）社会，其特征是经济增长缓慢，组织机构稀缺，社会关系建立在人脉基础上，各种特权横行，法律不公，产权也得不到保护。他们认为，构建所有的社会秩序都是为了控制暴力的威胁和使用，但是不同的构建方式会给经济激励和发展带来不同的后果。特别地，自然国家是一个＂有限准入＂社会，其控制暴力的关键在于创造租金。他们的分析（第17页）与上述贝茨的分析相呼应：

在自然国家中，有限准入可被用来创设系统性的租金，不仅可以填满主导联盟的口袋，还是控制暴力的重要手段。创造租金、限制竞争、限制组织的创建，这些对国家的性质、国家机构以及社会的表现都至关重要。

将创建合约型组织的权利局限在联盟的成员之中，使精英集团的利益与联盟的存亡直接挂钩，从而确保合作能继续进行。

在一个自然国家的世界中，即有限准入秩序（诺斯等人把它视为解释贫穷国家的一般政治经济学模型）中，好的经济学几乎从来不是好的政治学。

如诺斯、沃利斯和温加斯特（2012，第18页）所指出的那样： ＂因为精英们知道暴力会减少他们的利益，他们有不引发暴力的激励。此外，每个精英都明白其他精英面临着类似的激励。就这样，自然国家下的政治体制通过操纵经济体制来产生租金，然后租金又反过来维护政治秩序。＂他们这样总结自己的观点（第7页）：

取消租金的结果并不是一个有竞争活力的市场经济……而是一个混乱和充满暴力的社会。

结束语

尽管并非总是明确地表达出来，但经济学家们有一个普遍的共识，即在可能的情况下，公共政策总是应该设法减少或消除市场失灵和政策扭曲。在本文中我们发现，由于忽略了政治因素，这个结论往往是不正确的。事实上，现存的政治均衡可能主要依托于市场失灵的存在。如果没有意识到其政治后果，这些经济改革的实施非但不能提高经济效率，还会使之大幅降低。

我们的讨论与兰卡斯特和利普西（1956）经典的次优理论既紧密联系，又不尽相同，有两个理由说明了这点。其一，我们讨论的重点不是市场失灵之间的相互作用，而是现行政策改革对未来政治均衡的影响；其二，虽然仍需要做很多工作才能搞清楚经济政策和未来政治均衡的联系，我们的方法并非仅仅指出了任何经济改革都可能给未来的政治均衡带来负面影响。相反，基于对政治和经济的基本理解，它强调应该特别注意经济改革对政治的影响，因为这些经济改革会改变社会的收入和租金分配，使原本强势的团体更加受益。在这种情况下，善意的经济政策可能会改变政治权力的平衡，使它进一步偏向居于主导地位的团体，最终对未来的政治均衡造成不良后果。

当然，我们并不是第一个指出经济政策的政治和经济影响，也不是第一个提出不考虑政治而仅在标准的成本和收益框架下分析经济政策是不足取的。自20世纪80年代以来，政治经济学文献就充满活力地在寻求发展出关于政策选择的有效模型，其中模拟了政治和决策过程（相关概述参见，Drazen，2000；Persson 和Tabellini，2000；Besley，2007；Acemoglu 和Robinson，2006）。尽管如此，现有的政治经济学分析要么没有关注这个问题，要么强调如果政治上可能的话，市场失灵就应该予以消除。迪克西特（Dixit，1997）和德雷泽（Drazen，2000）认为，在提出政策或制度建议时，必须将政治均衡作为一个重要的约束条件。这意味着政策建议应该与政治家们的激励机制相容。然而，据我们所知，我们在本文中的主要论点此前并没有出现过。我们的观点是，经济政策不应该只专注于消除市场失灵和纠正扭曲，除此之外，特别是当它将影响社会收入和租金分配，使其进一步向主导团体倾斜时，还应该考虑它对未来政治均衡的影响。因此，我们呼吁用一个不同的、明确以政治经济学为基础的框架来分析经济政策。这个框架中的大部分概念、理论和实证基础有待未来的工作来完成。

（对外经济贸易大学金融学院应欣媛陈梦译　朱逸琳校）

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[1]Daron Acemoglu，麻省理工学院经济系教授，经济增长和新制度经济学领域的领军人物，曾获2005年克拉克奖。Acemoglu 教授的主要研究领域为政治经济学、经济增长与发展、人力资本理论、创新以及就业等。James A.Robinson，哈佛大学政府系教授。他们的合著Why Nations Fail：The Origins of Power，Prosperity and Poverty 受到广泛赞誉，是近年来最有影响的经济学书籍之一。原文发表于Journal of Economic Perspective，Vol.2No.2（2013），第173—192页。作者感谢David Autor、谢长泰（ChangTai Hsieh）、Simon Johnson、John List、Suresh Naidu 和Timothy Taylor的有益评论。

[2]如果用数学来描述，在没有政治因素的经济学世界里，在两个时期里实现福利最大化的政策x₁和x₂可以被独立选择，p001（贴现率被压低，以使整个社会没有损失）。在这里Wt指在t 期实现的社会福利。在这里，第一期中使社会福利最大化的政策或建议应当为x₁SW，从而使得W₁′ （x₁SW） ＝ 0。

[3]如果用数学来描述，可以将第二期的政策决定用x₂ ＝ ξ（p₂ ）来表示，p₂是第二期中政治力量分布的一个指标。这个政治力量的分布部分取决于当前的政策，它可以概括为函数π，因此p2＝ π （x₁）。与脚注[2]相比，在这个世界里，未来的经济政策和政治状况是内生的，因此实现社会福利最大化需要（假设可微）：p002因此，除非dξ/dp₂ ＝ 0（从而未来的经济政策不依赖于未来的政治情况）或者dπ/ dx₁ ＝ 0（从而未来的政治状况不依赖于当前的经济政策），这个等式的第二项不为0，意味着无论是福利最大化的政策制定者的目标还是经济学家提供的建议，不仅应当解决当前的市场失灵，也应将政治因素考虑进来。

[4]紧接着上页脚注[3]，我们首先需要对政策排序，例如，数值较高的x 表示政治强势群体。如果将政策现状按此排序，没有任何干预情况下的现行政策可用和x₁⁰表x₂¹示。假设x₂⁰＞x₂SW，此时未来的情况偏向有利于政治强势群体，当x₁上升时p₂也会上升（变得有利于强势群体）。只要包含x₁＞x₁⁰的任何政策改革（比当前状况更有利于政治强势群体）都导致p₂的增加，进一步改变第二期的政治均衡，使其有利于政治强势群体。这又导致更高的x₂值（扩大了第二期的实际政策和最优政策之间的差距）。我们的框架表明，应当仔细研究这几类政策的政治影响。

[5]请参见中信出版社出版的中译本《世纪大拍卖》。

经济学课件XX：
城市的经济学分析

城市的经济学分析

爱德华·格莱泽[1]

一、引言

为什么有些城市比其他城市更具生产力？密度的环境和社会成本是什么？为什么会有贫民区？邻近他人居住如何改变我们？城市何以兴衰起落？为何某些地方的房价如此昂贵？城市经济学解决所有这些不同的问题，而所有的这些问题都可以视为城市经济学“大谜团”的构成要素：为什么那么多人蜂拥至城市？这个问题本身属于经济地理学更宏伟工作的一部分：如何解读人与企业的区位决策？

用经济学方法分析区位选择（譬如生活在哪个城市），重点在于理解这些选择背后的激励。某地引人而至，是因为高工资、低房价抑或好气候？为什么企业会选择停驻在它们必须支付高工资的地方？由于城市发展反映的是上百万个体居住城市的选择，那么要认识这种发展，我们既要了解不同城市属性的相对重要性，也要知道城市为何具有这些属性。例如，高工资的确有助于吸引人们来到纽约。然而，若想弄清楚800万人选择住在这座城市的原因，我们还需了解该市的工资为什么会那么高。集聚经济学的子学科已经开始研究生产率的差异，这些差异也许就是导致观察到的跨空间收入差距的原因。

本文探讨城市的经济学分析方法的关键要素，以及它们如何反映我所在学科的核心内容。经济学有三大支柱，其中两个帮助我们认识世界，另一个帮助我们给出政策建议。经济学的第一大支柱是，人们会对激励作出反应。这个假设被有些人歪曲了，他们认为经济学家指的是人们只会对经济激励作出反应，这无疑是错误的。不过，激励原理促使经济学家探讨可能解释区位选择的经济激励倒是事实。

经济学的第二大支柱是无套利均衡概念。亚当·斯密使用早期版本的无套利均衡论阐明了工资的意义；米尔顿·弗里德曼则以一句“天下没有免费的午餐”通俗化了这个概念。[2]这一支柱不仅使我们能够剖析个人决策，而且还能对整个系统作出预测。

城市经济学中有三种关键的无套利关系。第一，个人在不同空间必须是无差异的，即“工资＋便利性－住房成本”在每个空间都大致相等。第二，公司在空间和雇用新员工上必须是无差异的。这意味着，工资差异必定被生产率差异所抵消。第三，建筑商在建造或不建造新房屋上是无差异的。这一点是指，房价不能远高于建设总成本，只要这些成本包括的是物质建筑成本、土地价格和应对土地使用法规时所涉及的困难。

经济学的第三大支柱是假设良好的政策能够拓宽个人可选择的范围。经济学家之所以热衷于研究收入，就是受更多财富让人们有更多选择的观点驱动。我们热衷于探讨政治自由也出于相同理念。经济学家谈论好政策能提高“效用水平”时，常常被误解为他们是在说这些政策会让人们更加幸福。幸福是一种重要情感，但并不是说它与经济学家定义的效用能画上等号。更高水平的效用等同于拥有更多的选择，而不是展露笑容。

这三大支柱形塑了城市的经济学研究方法。在本文的第二部分，我将讨论经济地理学和城市经济学的核心理论建构：空间均衡。空间均衡假设，如果一个地方的某样东西特别好，那么我们应会看到有不好的东西抵消它。在阿隆索—穆特—米尔斯（Anloso－Muth－Mills）的跨城市模型中，靠近城市中心的高房价由通勤时间较短所抵消。在罗森—罗巴克（Rosen－Roback）的内城市模型中，高收入被高价格或各种不便利性所抵消。空间均衡假设对于理解城市住房市场相当有效。

在第三节里，我转向讨论雇主和建筑商的均衡条件。企业的均衡条件，引导我们通过研究为什么跨空间的生产率水平会有所不同，从而理解跨空间的收入差异。由于获得生产性土地或河流等自然资源，或由于供应商或客户的运输便利性增加，生产率水平都可能随之提高。建筑商的均衡条件意味着要想了解住房成本在各个地区的差异，我们必须清楚为什么一些地方的建设成本会比其他地方高昂。

第四节探讨城市经济学家喜爱的实证方法。经济学对城市的理论定义明显区别于实证使用的定义。从概念上讲，城市指的是人与企业之间没有物理空间。城市是人口稠密或人与人邻近居住的地方，可能还要加上足够大的规模。而在实证上，城市或是指正规且任意的政治单位，或是指本身乃各郡县任意组合成的“大都市区”。也许有人会担心概念和数据之间不匹配，但经济学就是一门务实的学科，通常可以尽情地使用不完美的可用数据。

城市经济学运用的实证方法受制于城市经济学家钟爱的经济理论。由此产生了两类不同风格的实证研究。一种实证研究侧重于使用数据来评估正式模型。另一种研究强调变化或工具的外生来源，如河流或政治边界。经济学家对变化的外生来源的重视，出于学科的一个核心观点，即我们的理论模型旨在映射外生变量与结果之间的联系。

在最后的第五节里，我要谈谈城市政策制定的经济学分析方法。这个领域的核心洞见是，人的地位优于区域。经济学评判政策时依据的是政策是否增加人们的可用选择，而非它们是否帮助重建特定的区域。经济学不排斥以区域为基础的政策，如城市改建，只要它们是帮助人们的最好办法；但是经济学家坚持认为，评价这些政策要看它们是否提高了人们的生活水平，而不是看它们是否使某个区域更加舒适宜人。

除了以人为本，城市经济学的政策处方中还有两个主题贯穿其中。首先，城市经济学常常假设政府并不能完全代表他们的选民。因此，个别经济学家提出一些制度或提高政府间的竞争来缓解这个问题。其次，因为城市经济学始于人和企业的迁移决策，所以城市经济学家倾向于认为，政策不仅需要根据当前区位模式来设计，还应了解新政策将如何改变个人的区位选择。

二、空间均衡方法

城市经济学的理论核心就是空间均衡概念，它认为改变位置并不能获得免费的午餐。这个假设通常可用更一般的效用函数加以处理，而经济学家设想的往往是一个线性效用函数，这就意味着与区位选择相关的效用可表示为：

收入＋便利性－住房成本－通勤成本 （1）

空间均衡假设是指这个流量在空间上恒定不变。尽管该假设明显过于简化，但它神奇地产生了与证据相符的假说。在大都市区内部，阿隆索—穆特—米尔斯模型假定收入保持不变，研究高住房成本是否被低便利性或低通勤成本所抵消。在大都市区之间，罗森—罗巴克模型探讨收入、便利性和住房成本三者的权衡取舍。

空间均衡方法往往以不同的方式获得扩展。例如，有关通勤成本和技术方面的信息可以灵敏地预测房价随着离市中心的距离将如何发生改变。当涉及不同类型的人时，这些模型可以预测不同的人会住在哪里。而将住房供应纳入模型，这些方程式就能预测一个城市内部的人口密度等级和各个城市的人口格局。

阿隆索—穆特—米尔斯模型

最重要的城市经济理论仍然是威廉·阿隆索（1964）的空间均衡模型，后来米尔斯（1967）和穆特（1969）扩展了该模型。阿隆索的模型关注大都市区的内部，并假设收入和便利性为常数。这就意味着，住房成本＋通勤成本在空间上是恒定的，因此随着远离城市中心，住房成本下降而通勤成本上升。在最简单的情况下，任何人都在城市中心工作、通勤成本随着离市中心的距离呈线性增加，即如果通勤成本等于“t”乘以距离，那么住房成本必须等于市中心的成本减去“t”乘以距离。

这个模型简洁、大方且蕴含真理。图1显示了大波士顿地区187个城市的房价中值与这些城市距波士顿市中心距离之间的关系。[3]平均而言，距市中心多1英里则住房价格下跌1100美元。如果房价下降1100美元大致令每年的通勤成本增加110美元，那么阿隆索—穆特—米尔斯模型表明，额外的1英里距离将增加每周2美元的通勤成本，这似乎偏低了，但不是不可信，因为很多人都没有通勤到市中心。

图1 2000年住房价格与到波士顿的距离

这个关系远远不够完善。距离仅能解释这些城镇房价异质性的15%。至于其他因素，包括住房质量以及外生的和人为的便利性，不同城镇各不相同。这类便利性（比如学校质量）对于住房价格的影响往往比“靠近市中心”重要得多。不过，该模型做出的预测的确不会被数据驳斥。自阿隆索模型首次发表以来，经济学家一直在运行这个回归方程的成千上万个变种，而且几乎所有人都得出了这个一般模式。

在某些情况下，经济学家发现距离和住房价格之间呈现出凸形、而不是线性关系，这时住房价格在超过某一初始距离后急剧下降，随后住房价格和距离之间的关系逐渐变平。基本模型的一个轻微变种可以解释这种形态。假设个人可以使用两种不同的交通技术，譬如步行和开车。一种技术没有固定成本，但要付出乘以距离的成本。另一种技术有固定成本，比如要花钱买车，但是降低了乘以距离的成本。

这些技术的最优使用意味着应使用没有固定成本的技术（也许是步行）直到－t乘以距离等于固定成本。只有当开车节省出的时间足够支付固定成本时，人们才愿意支付固定成本。虽然这是一种简化计算，但毫无疑问，使用汽车才能使更加远离市中心成为可能（Glaeser、KahnandRappaport，2007）。这个简单变化了的模型预测：在靠近城市的地区，住房成本将下降乘以距离；在远离城市的地区住房成本将下降乘以距离。因此，随着与城市距离的增加，价格对距离的斜率应逐渐变平，从而呈现出数据所显示的凸形关系。

或者，每单位距离的通勤成本“t”可能是对投资技术函数，例如拥有一辆自行车或汽车，这样可以减少每单位距离的通勤成本。倘若我们假设k（t）表示投资于这些技术的成本，此处k（t）是连续可微分函数，且k′（t）＜0，k″（t）＞0，那么要使成本最小化就要让［k（t）＋t×距离］最小化。一阶条件为－k（t）＝距离，且每单位距离的通勤成本随通勤距离减少。住得较远的人们会投资更好的技术，这也说明数据将经常表现为凸形关系。合理使用交通技术意味着离市中心较近时将使用较慢的技术，这反过来又表明，靠近市中心的住房价格和距离之间的相关性会更强。

模型的第二种修改是允许住房密度随着需求而变化。这种变化使模型不仅可以讨论价格，还能反映不同地方的发展程度。模型也可以进行修改使土地消费具有弹性，这样一来，在土地昂贵且靠近城市的地方，人们将消费较少的土地。或者，我们可以假设居住空间由土地和物质资本制造而得。随着土地越来越昂贵，建筑商使用更多的资本并且建筑物的密度加大。靠近市中心的高住房密度可视为激励原理的一个应用，由于人们对靠近市中心的住房支付意愿更大，因而会促使每单位土地上供给更多的住房。任一版本的模型均预测，靠近城市中心的住房密度会更高。

图2显示每平方英里的人口密度对数与上述187个城镇到波士顿距离之间的关系。同样，它们之间存在稳健的正相关关系，而且距离解释了这些城镇住房密度差异的45%。与波士顿的距离每远1英里，预测的密度水平将下降0.08个对数点，或者说8%左右。这个简单模型的预测再次得到数据的支持。

阿隆索—穆特—米尔斯模型对经济学家特具吸引力就表明，经济学的核心要点有别于其他领域学科。该模型的优势在于它能做出一般性的预测，而不是精确地解释特殊情景的具体特点。尽管有些学科非常重视解释复杂性和细微差别，但经济学家喜欢提出在多数情况下都能适用的一般规则。经济学家通常更感兴趣于通用模式而非具体的特质。

人们对阿隆索—穆特—米尔斯模型提出的一个异议是，它越来越与非单一中心的世界相矛盾。大多数城市的就业都远离老城区的中心（Glaeser and Kahn，2001）。但这也可以纳进阿隆索—穆特—米尔斯的模型框架。例如，亨德森等人（Henderson and Mitra，1994）扩展了模型并引入多个就业中心。该扩展模型得出一个普遍预测：在就业比较分散的城市，与城市中心的距离和住房价格之间的关系较平坦。我和卡恩（Glaeser and Kahn，2001）发现事实的确如此。而在就业较为集中的城市，随着远离市中心房价下降较快，这就说明，可以使用这类模型来解释各个城市的房价差异。

图2 人口密度对数与到波士顿的距离

阿隆索—穆特—米尔斯模型的空间均衡概念十分有用，不仅可以预测住房价格和密度等级，还可以预测不同人群的区位。特别是，此模型对于探讨富人和穷人的区位选择颇为有效。美国城市一个最显著的事实是，城市中心的贫困率比城镇郊区的高很多。这不是说中心城市使人贫困，而是说中心城市更吸引穷人（Glaeser、Kahn and Rappaport，2007）。这个事实最初似乎是阿隆索—穆特—米尔斯模型的一个难解之谜。我们通常认为，富人的通勤成本高于穷人，因为有钱人由于工资更高所以时间的机会成本更高。毕竟，时间的流失往往是通勤成本中最重要的元素。经济学认为，每小时挣20美元的人应该比每小时挣10美元的人愿意支付更多钱以节约一小时的通勤时间。这种逻辑表明，富人应该为市中心的低通勤成本支付更多，可他们往往并非邻近城市核心土地的最高出价者。

有两个原因可以解释这种现象。一个是贝克尔（Becker，1965）提出的，他认为富人的时间价值更大往往被想拥有更多的土地所抵消。对土地的更大渴望促使富人住在土地便宜的城市边缘地带，就像对温暖的强烈渴求促使喜欢阳光的人南迁那样。虽然这个假设理论上说得通，但是想拥有更多土地的愿望似乎并不足以激励富人决定住在城市的边缘。

另一种观点是，富人和穷人使用不同的交通技术（LeRoy and Sonstelie，1983）。如果富人开车而穷人乘坐公共交通工具，那么就算富人的时间更值钱，他们每英里的通勤成本也可以较低。我和合作者（Glaeser、Kahn and Rappaport，2007）的研究发现，使用公共交通工具好像的确能解释穷人选择住在城市中心的决策。事实上，在新建地铁站附近的地区，贫困率甚至有所上升。公共交通工具和贫困之间的联系不是问题所在，而是反映了公共交通工具在服务和吸引穷人方面发挥了重要作用。

罗森—罗巴克模型

阿隆索—穆特—米尔斯模型是研究大都市区内部的住房价格和密度等级的核心工具，而罗森—罗巴克模型则是经济学探讨大都市区之间住房价格的核心工具。罗森—罗巴克模型比阿隆索—穆特—米尔斯模型复杂，前者允许收入和便利性在空间上存在差异。罗森—罗巴克模型将大都市区视为一个单一的同质实体，因此可以假设区域内所有人具有相同的住房成本、通勤成本和便利性水平，从而抵补了增加的复杂性。

大都市区之间的空间均衡的一个核心预测是，高房价必然反映高收入或高便利性，或兼而有之。人们花了钱，肯定要得到应有的回报。罗森（1979）提出的核心理论强调，跨空间的便利性需要我们考察工资和价格。罗巴克（1982）用这个模型进行数据分析，发现扣除住房成本后，在更便利的地方人们挣到的钱确实更少。吉尤科等人（Gyourko andTracy，1991）扩大了用于研究的便利性的数据集，并关注人们对不同类型政府的支付意愿。

图3通过绘制大都市区间住房成本对应于收入的图示，显示了这种方法的基本经验价值。40%的大都市区住房价格的变化与收入差异相关。平均来说，收入每增加1000美元住房价值将增加3700美元。虽然有强大的关联性支持此模型，但是相关系数似乎很低。毕竟，在给定利率、维修水平和地方税的合理假设下，3700美元的房屋增值意味着每年增加的费用不超过400美元。如果只需多花400美元就能住进一个收入水平高出1000美元的地区，那么人们应该会蜂拥挤向高收入、高成本的地区。

图3 住房价格与各大都市区中位收入（2000年）

对于为什么这种关联仍然与罗森—罗巴克模型兼容，至少有两个合理的解释，但是这些解释清楚地表明该模型的预测略有失真。首先，收入差异并不完全反映人力资本的差异。目前并不清楚某人迁移到我们认为每年收入会多出1000美元的地区后，是否确实能挣到这个额外收入，因为高收入地区的人们也许本来就拥有更高的技能。其次，高收入的地方也可能在便利性方面缺乏吸引力，比如长途通勤，这就抵消了高收入水平。

第二种使用空间均衡假设的方法，是直接运用收入校正当地住房价格。美国商会研究协会（ACCRA）为大都市区的一个子集创建了一套指标。根据这些指标，我们可以研究据称能校正全美住房价格差异的实际收入水平。最天然的舒适性调查或许是温暖度，图4显示了跨大都市区的实际收入和一月平均气温之间的关系。

在约200个大都市区的样本中，一月平均气温测定了23%的收入差异。随着一月的平均气温上升10度，实际收入下降720美元。人们似乎愿意为了更高的实际收入住到较冷的地区，这当然也支持了如下观点：即实际收入水平较高的地方其他方面较差，正如空间均衡假设所预测的。

另一个不便利的地方（或者说负便利性）是长途通勤。图5呈现了一个样本中约230个城市（人口在10万或以上）的收入和通勤时间之间的关系。这种情况下，我研究的是纯粹的名义收入水平和平均通勤时间。随着收入每增加10000美元，平均通勤时间增加1.5分钟。这种关系证实了一个观点：高收入地区也有其他的不便利性，从而抵消了较高的经济回报。

图4 实际收入与各大都市区一月气温（2000年）

图5 通勤时间和不同城市的中位收入（2000年）

享乐定价与住房供应

空间均衡假设认为，可以用住房价格准确评估人们对特定位置的便利性有什么样的支付意愿。如果某种便利性总是伴随着住房成本增加500美元（收入等其他因素保持不变），那么可以合理地推断人们对此便利性的估价是500美元。在多数情况中（譬如犯罪率和学校质量），也许并没有独立的方式评估某种便利性的价值，因此，享乐定价模型为计算人们对特定公共服务的价值评估提供了唯一可能。鉴于经济学家在确定这些便利性的最优公共投资量时要权衡成本和收益，有了享乐定价模型，我们就可以评估与某些公共物品相关的公共利益。

有关住房享乐价格的大量研究强调这类分析至少有两个重要问题。首先，在纯粹的概念层面，房价只能告诉我们某一特定区域的边际居民支付意愿。边际居民支付意愿并不代表所有居民的平均支付意愿。例如，托尼第五大道的居民愿意为眺望中央公园支付额外费用，这代表了一群富豪对公园景观的价值判断。这个估值或许远远高于穷人对公园景观的可能评价。这一问题并无完美的解决方案，这也意味着必须对所有的享乐评估进行认真仔细的解释。

享乐评估的第二个问题是，其他因素需要保持不变。即便是最简单的模型也会强调这样做的困难。某种诱人的便利性会吸引愿意为它支付最高价格的人。如果这些人是富人，如果人们喜欢和富人比邻而居，那么第一天然便利性（first natural amenity）将与住在富人周围这一第二便利性密切相关。另一个例子是，在进行跨区比较时，我们对税收水平、公共服务供给与监管的差异给予评分，这些都有可能影响人们生活在某个地区的愿望。理论上，我们可以尝试控制一系列丰富的地区特征，但我们也许会经常质疑能否理想地度量这些事物。因此，观察到的社区属性与回归误差项之间的相关性几乎总是影响着享乐评估。

由于这种潜在偏差，研究人员普遍从大都市区层面的分析（比如地区层面的天气和价格之间的相关性），转向我们可以更加确信的可比社区这一较低层面的分析。例如，观察学校质量影响住房价格的早期研究做过跨学区的比较。这些学区通常与其他的政府边界紧密关联，所以很难保证任何观察到的结果只反映了学校的影响。此外，高人力资本群体选择进入有较好学校的地区，因此，很难知道学校和房产价值之间的相关性反映的是学校本身还是被学校吸引而来的人们。

针对这些问题，布莱克（Black，1999）转而使用就近入学区（attendance districts）概念。就近入学区在辖区内运作，并测定某一家庭的孩子将上哪所较低水平的学校。同个学区但不同就近入学区的人们缴纳相同的税金，接受所有相同的其他政府服务。布莱克对越来越小的地理单元进行比较，一直比较到恰好与不同的低水平学校相关、又在同一条街两侧的家庭，由此解决了被忽略的社区特征问题。布莱克的评估仍然发现很多人愿意付钱上更好的学校，但她的估计值还是远远低于早期地区层面研究得出的结果。

三、集聚经济与住房供应

在上一节中，我讨论了如何将空间均衡假设的不同影响均等化。空间均衡假设侧重人们的区位选择，并暗示一个地方的坏事物（如高房价），会和该地方的好事物（如高工资）相互抵消。这个无差异条件（indifference condition）只反映了劳动力市场和住房市场的一个侧面。在劳动力市场上，人们的这些选择反映了劳动力供给但不反映劳动力需求。在住房市场上，人们的这些选择反映了住房需求而非住房供给。所以，要想充分了解跨空间的人员、房价和工资的分布，我们还得诉诸雇主和住房开发商的决策或劳动力需求和住房供给的决定因素。

经济模型的常规目的是，用外生变量（如地理或长期存在的历史条件）来解释内生变量（如价格和数量）的差异。既然工人的空间无差异条件并未告诉我们工资或住房价格的差异可能来自哪里，我们就需要引入劳动力需求和住房供给，以便能够将价格、工资和人口同外生因素联系起来。

企业选址与劳动力需求

我们前面所讨论的空间均衡要求不同的空间位置对人们来说是无差异的。类似的条件也适用于企业。如果公司在某个特定区域营运，那么经济学家就会推断，该公司无法通过搬迁到其他地方来获得更多的利润。和往常一样，经济学家认为这种情况只能近似成立。显然，从迁移成本到首席执行官的空间偏好，许多因素都可能意味着企业在选址时无法完美地达到利润最大化。虽然经济学家承认这些值得注意的因素，但无套利均衡假设似乎依旧是研究空间决策的最佳工具。这一假设使我们认为，在公司面临较高成本的地方，一定有别的东西对公司有利，否则它们就会迁离该地。

高工资大概算是最显著的位置属性，从企业的角度来看属于不好的属性。对工人而言，高工资是一股吸引力。但对于公司，高工资（工人素质保持不变）意味着高成本，所以是负面因素。空间均衡逻辑表明，高工资地区肯定有什么好的东西，从公司角度看抵消了开展业务的高成本。最合理的解释是，高工资地区也是经济上更高效的地区。

劳动经济学家会得出和城市经济学家一样的结论：高工资意味着高生产率，但他们的思路可能略有不同。经济学理论表明，在一个竞争性的劳动力市场中，企业应该持续雇用工人直到新增一个工人的成本（即工资）等于该工人的边际收益（即由该工人工作带来的总利润增加）。如果最终产品在不同地区的价格保持不变，那么这个条件表明，工资至少约等于劳动的边际产量。这一推理意味着，工资几乎可以直接测量某个地方的劳动力的边际收益产出（Marginal revenue product，MRP）。

为什么有些地方的生产率足以令公司愿意支付更高的工资以便在该地开设业务。最简单的解释也许是，某一地区具有某种先天的地理优势，譬如获得煤矿或深海港口等宝贵的自然资源。我们对19世纪芝加哥的工资似乎总是居高不下应该并不惊讶，因为这座城市处在一个无可比拟的位置——美国内陆水网的枢纽。今天，阿拉斯加州的工人薪酬很高。从工人的角度看，高工资补偿了寒冷对个体带来的不适。从公司的角度看，阿拉斯加以自然资源为基础的生产率弥补了这些高工资。

一些区位优势是先天的，但更多则是人为的。城市经济学的一个悠久传统可追溯到屠能模型，该模型强调靠近客户和供应商的优势。企业如果比较靠近供应商，它会更有效率，因为可以节省运输成本。如果企业更靠近客户，则可以节省最终产品的运输成本从而提高效率。节省这些运输成本的愿望，解释了美国早期各港口周围发展出大工业城市的原因：初始的经济活动集中度吸引了打算向第一批居民出售产品和利用该地区交通网络优势的企业。节省运输成本的能力使企业更具效率，并且抵消了与更高工资相关的成本。

当然，在20世纪的大部分时间里，货物运输成本已经下降。我和科尔哈泽（Glaeser and Kohlhase，2004）证明，铁路将一吨货物运输一英里的实际成本下降了约90%。当我们考虑了总体经济增长和新运输技术的引进（如卡车和飞机）后，成本下降的幅度更惊人。成本降低导致以前能减少货物运输成本的区位优势变得不再重要。围绕中西部水运航道建成的城市逐渐衰落，这是货物运输成本重要性下降的自然结果。运输成本下降的另一后果是，在曾经具有交通优势的地区，工资相对于全国其他地区有所下降。

虽然与货物运输成本降低相关的区位优势的重要性已今非昔比，但是跨空间的工资和生产率差异仍和以往一样大。这个事实的经济学解释是，必定有其他力量继续使某些地方较其他地方更具生产力。尽管货物运输成本大幅下降，可人口迁移成本并没有稳步下滑。由于时间是人口迁移成本的主要投入，并且时间的价值大致随工资水平的上升而增加，所以人口迁移成本仍然很高。结果，很多城市逐渐专注于提供需要面对面交流的服务。

如今，工资水平最高的大都市区专长的往往不是制造业而是商业服务。这些行业（包括法律、金融、咨询、会计等）在某些地区越来越具生产力，因为它们离客户近而且彼此的关系非常密切。不同类型服务之间的互补性是指（譬如）一个律师在曼哈顿的生产率普遍高于在蒙大拿农村的生产率，因为律师在曼哈顿靠近金融服务行业的潜在客户。

与人邻近不仅降低了传统的运输成本，还能有更多机会获取这些人的想法。继阿尔弗雷德·马歇尔之后的一系列研究强调了地方生产力与获得某些特定区域的新思想之间的关系。19世纪伟大的经济学家阿尔弗雷德·马歇尔有一个著名论断，即在一些活动密集的区域，“贸易的奥秘已不再神秘，它一直都是信息的传播。”在《城市经济》一书中，简·雅各布斯遵循马歇尔的引领，强调城市在产生创新活动中扮演的角色。雅各布斯认为，新思想的形成结合了人口稠密市区的旧思想和灵感财富，这类市区更易于知识的相互交流和相互促进。

经济学家越来越赞同一个观点，即城市乃人力资本的炼炉、创新事物的孵化器（Duranton and Puga，2001）。这个观点与人力资本溢出效应的想法不谋而合：特定地区的生产率取决于受过良好教育的人才密度，因为这些人能产生更多的想法。这方面的一系列证据考察了城市地区的工资决定因素。劳奇（Rauch，1993）指出，假定个人的人力资本保持不变，高人力资本地区的工资将上涨。图6显示了平均收入残差（即个人学历和经验保持不变下的收入）与大都市区大学毕业生占比之间的关系。住在教育程度较高地区的人挣得更多，这或许说明了这些地区由于思想交流更迅速从而提高了生产率。

图6 平均收入残差和大学比业生占比（2000年）

另一些有关地方生产率知识来源的证据探讨了城市增长模式。地方知识对当地生产力似乎越来越重要这一事实，与某个地区的初始人力资本和后期发展之间有着密切的联系。地方技能是大都市区获得成功的最佳预测指标之一，尤其是在美国的衰落地区。图7显示了1980年大学毕业人口的比例与自那时以来的大都市区增长之间的相关性。这类间接证据使经济学家趋向于认为，地区生产率差异也许应归功于聪明人才在相互交流、相互学习中大获裨益。

住房供应

城市经济模型的最后一个主要组成因素是住房供应。经济学家当然不会无视现实世界，所以也不会忽略建筑环境在城市发展中的作用。实际上，一个城市的人口比例变化和该城市住房数量的比例变化几乎相同。图8显示了1980—2000年美国各大都市区之间的这种相关性。如果住房数量与该地区的整体增长如此紧密相关，那么了解一个地区住房数量增长的决定因素（这本身就反映了住房供应）肯定是至关重要的。

同样的，经济学家把用于研究劳动力市场工资和就业的决定因素的无套利工具，运用在分析住房供应上。住房市场的关键无套利条件是，住房价格不得高于供应新住房的总成本。如果开发商出售一间房子的价格高于建造房子的成本，那么经济学逻辑有力地表明开发商就会建造新房子。这个逻辑意味着，开发商会继续建设直至新建成本等于住房成本。

图7 1980—2000年人口增长与大学毕业生占比（%）

图8 住房数量变化和人口变化（1980—2000年）

这种情况同样也只是大致成立。尽管大多数城市地区的开发商数量庞大因而可能极少出现垄断，但建筑行业仍然存在一些市场缺陷。建造住房需要花费时间，尤其是审批时间漫长，这意味着开发商在启动审批程序时都是在猜测最终的销售价格。即使有这些限制，经济学家仍然相信住房价格应接近建筑总成本这一均衡条件。

如果各个地区的住房基本供应是相同的，以至于生产成本几乎完全一样，那么重点关注住房供应以外的其他因素是完全合理的。然而大量证据表明，不同地方的住房供应各不相同。如果每个地方都有自己的住房供应，我们将会看到大建筑面积的价格高，小建筑面积的价格低。

图9显示了2005年的住房价格与2000—2005年间一个大都市区新建设工程许可数量之间的相关性。由图9可知，在美国，房价高的地方开发程度低，充分开发的地方房价低。这一事实并不符合各地仅在住房需求上存在差异的观点。此观点认为，价格高的地方也会有更大规模的开发。只有住房供应差异可以解释为什么旧金山的地价高且建设工程许可申请少，而休斯敦则建设工程许可申请多且价格低廉。

图9 2005年住房价格与2000—2005年新建设工程许可之间的相关性

一些供应条件差异反映了建筑工程的实际物质成本。吉尤科和赛斯（Gyourko and Saiz，2006）预测，跨地房价差异区的五分之一可归因于建筑成本差异。有些地方的原料，特别是劳动力，确实比其他地方昂贵。住房供应差异的某些部分也反映了物理条件，比如缺乏土地以及存在洪涝、干旱等自然开发障碍。

在与吉尤科等人对这一领域的研究中，我一直认为，解释大部分跨地区住房供应差异的是土地使用法规，而非建筑成本或住宅用地密度（land density）。这个论点既基于住房建造直接证据（将土地用途管制和减少住房建造、提高价格联系在一起），也基于多种形式的间接证据（Glaeser and Ward，2006；Katz and Rosen，1987）。例如，新建工程多见于住宅用地密度较高的地区，而不是住宅用地密度较低的地区。曼哈顿的房价远远高于给新楼宇增建一层来提供新单元的成本。价格和成本之间的差距似乎意味着新建筑遭遇的监管壁垒。如果这个假设正确，且住房供应差异反映监管制度的差异，那么监管制度将对生活成本和城市增长产生重大影响。

经济学预测住房价格不会高于新建成本，但它无法预测最低房价。房价也许会低于建设成本，可如果真是这样，经济学分析表明，新房建造就会停止。铁锈地带的市中心大抵就是这种情况：住房价格远远低于建设成本，几乎没有任何新的住房建设（Glaeser and Gyourko，2005）。尽管一些地方的生产力和便利程度不足以证明住房成本可以弥补建设成本，这些地方仍然会继续存在。在这些地方，我们可以看到城市持续衰退，因为当前的低价格表明，几乎没有足够的需求刺激市场投入新住房的建设。

衰退城市有大量耐用住房的一个含义是，试图以新的住房建设振兴这些城市是极不合理的。这类城市的住房供应和物质基础设施都大于需求。这就是住房价格非常低的原因。所以，通过建设更多的基础设施来应对这种情况又有什么意义呢？

四、城市经济学的经验研究方法

学科划分不仅要根据核心理论假设，还要根据它们的经验研究方法。在过去的50年里，经济学尤其专注于统计工作，将自己与大型数据集（并非案例研究）区分开来。而在过去的15年里，从事经验研究的经济学家格外重视因果推断。经验经济学的实力在于定量的经验研究方法，特别是侧重于探讨外生变量源的复杂方法。相比之下，只有少数经济学家真正具备非量化研究（如人种学）的专业知识。

有关城市社会科学的早期经典作品没有一部出自经济学家之手，那些作品通常结合了统计工作和描述性的观察。例如，杜波依斯（DuBois）的巨著《费城黑人》就融合了统计资料和社区的第一手知识。在接下来的世纪里，诸如“芝加哥学派”等城市社会学家开发出人种学研究工具，从而刻画了城市生活的丰富细节。人种学的经典之作，如甘斯（Gans）的《都市村民》或伊力特·莱宝（Liebow）的《塔利的角落》，都对特定的社区作了大量描述。

城市社会学和城市政治学领域的统计研究，越来越多地依赖于它们是否有能力刻画特定区域更加详细的信息。譬如，在20世纪期间，社会学在探询城市生活的具体问题方面日益精进。最近，有学者（Sampson、Raudenbusch and Earl，1997）使用电影摄影机等技术来获取特定区域的视觉图像，然后将之转化为研究社区活动的统计方法，远远超出了一般的行政管理数据（administrative data）。

经济学家很少愿意这样投入地获取特定社区更丰富的资料。他们更感兴趣的通常是一般模式而不是特定地方的独特性质，所以他们几乎不曾尝试全面测量某个地方。此外，由于经济学家很晚才开始研究城市，他们没有多大激励与社会学家在后者尤其擅长的学科领域内展开竞争。最后，经济学家特别关注那些往往在行政管理上可获得的经济变量，比如收入和房价。

无论是在人种学还是内容丰富的环境度量方面，经济学家都没有很大贡献，不过他们相当注重因果推理和外生变化。这种关注强烈依附于正规经济理论。经济模型一般都是为了预测某个外生变量和内生变量之间的关系，例如，对某个行业的外生的成本冲击与价格和数量之间的联系。既然我们的模型面向外生变量与结果之间的关系，那么我们的理论工作也就集中在外生性上。

这一理论背景并不妨碍人们探索两个内生变量之间的相关性。例如，图3所示的收入和房价的关系无疑与城市经济学息息相关。然而该图缺乏外生变量，令许多经济学家难以信服。图3中显示的相关性可能意味着有些地方本质上比其他地方更具生产力，因此工资更高，房价也就更高。或者，图3可能意味着一些地方的房价本质上比其他地方更高，而高房价导致了高工资。如前一节所讨论的，要想真正理解这种相关性，嵌入内生住房供应的一套理论工具是必需的。

对一名经济学家而言，解读图3需要借助不同地区生产率的外生变化来源。外生变化能让我们描绘出更高生产率对工资、价格和住房供应产生的影响。不幸的是，这种外生变化来源往往很难获得。一种方法是观察某个特定区域生产的商品的国际价格随时间发生什么变化，然后看这个国际价格如何改变工资、物价和住房建设。一个特别明显的例子是，石油价格强烈影响得克萨斯州的物价、住房建设和工资。由于石油价格很大程度上取决于得州经济以外的因素，这就为我们提供了一个外生变化来源，可以用于分析收入和房价之间的联系。

过去15年来，经济学家在运用因果推理工具研究城市问题上已有很大进展。譬如，霍克斯比（Hoxby，2000）运用跨大都市区的河流数量来说明自然壁垒数量的外生变化，然后预测一个区域的政府数量。使用这种自然的外生变化来源时，发现更多的政府间竞争提高了学校绩效。

迄今为止，史蒂夫·莱维特是确定外生变化来源最成功的人，其畅销书《魔鬼经济学》令他的研究闻名于世。莱维特的研究往往都是依靠外源事件来确定重要的经济关系，比如通过美国公民自由联盟起诉监狱的案件探讨监禁罪犯对犯罪和城市发展的影响（Levitt，1996；Berry－Cullen and Levitt，1999）。没有这类外生变化来源，经济学家将很难阐明监禁与犯罪之间存在任何有意义的联系，因为监禁率本身就是一个地区犯罪数量的函数。

另一种因果推理办法是运用公共政策的空间不连续性。由于政策的边界变化不连续，如果假设其他因素出现较为连续的变化，就可以确定出独立于这些其他因素的政策影响。上文讨论的桑德拉·布莱克关于房价和学区的研究，正是经济政策空间不连续性的一个运用。霍姆斯（Holmes，1998）使用这些不连续性分析了诸如“工作权法”等就业政策对企业位置造成的影响。虽然这种方法能产生某种与公共政策的随机边界变化相关的自然试验，但是如果很多政策同时改变边界，要确定某项政策的影响就变得十分困难。

最后要补充的是，注重因果推论的经济学对设计新的政策试验越来越感兴趣。最著名的试验可能是美国住房和城市发展部资助的“向机会迁居”（Moving to Opportunity）项目。在这个试验中，生活在极度贫困地区的受试者被随机分为三组。一个是对照组，不能获得任何援助。第二组按第八条（Section8）的标准得到租房补贴券。第三组收到一张特殊的住房优惠券，承诺如果接受者搬迁到低贫困社区，“向机会迁居”项目会偿付住房费用。两个试验组的接受者都使用他们的优惠券迁居到低贫困率和低犯罪率的地区（Katz、Kling and Liebman，2001）。

这个试验令经济学家异常兴奋，因为它似乎有助于鉴别社区选择如何影响儿童和成人日后的出路。贫困与在贫困社区成长之间的基本相关性可能暗示了社区效应的存在：贫困社区的儿童日后的出路令人遗憾，是由于缺乏经济机会、行为榜样或良好的学校。然而，这些相关性有可能反映了如下事实：贫困社区的父母在一些难以测量的方面本质上不同于较富裕社区的父母。“向机会迁居”试验使我们有机会对获得了住房优惠券的父母和没有获得住房优惠券的父母进行比较。

该试验的基本研究结果表明，社区效应可能被高估了。获得优惠券的父母确实好像更开心了，但他们在经济上并没有获得更大的成功。优惠券获得者家庭的女童的确获益匪浅，但男童的情况却变得更糟。“向机会迁居”项目的研究运用外生变化质疑了与生态相关性有关的流行观点。这些研究成果显示，经济学家借助外生变化获得研究结果可能显著不同于运用原始相关性（raw correlations）获得的研究结果。

关注因果推理是经济学家重视形式化理论（formal theory）的一个经验研究上的副产品。另一个副产品是使用数据来估计形式化模型（formal model）。譬如，埃利森和我（Ellison and Glaeser，1997）提供了一个关于企业区位选择的形式化模型，然后创建了一项自然指数：产业地理集中度。罗森塔尔和斯特兰奇（Rosenthal and Strange，2001）使用这一指数对集聚经济的根源进行分析。事实上，经济学的一个常见观点是，研究人员能够利用回归分析来估计形式化模型的参数。

五、经济学与城市政策

城市政策的经济学研究在使用成本收益分析的同时，还假设政策目标是增加人们的可行选择。这个假设最重要的部分在于，是人而不是地方，才是重要的结果。一项能营造一个美丽的城市却不增加个人福利的政策，对大多数经济学家来说并没有吸引力。在他们看来，给人们带来的收益大于成本的政策才是有意义的。这一点也许不能区分经济学家和社会学家，却使经济学家有别于某些重建设的城市规划者和以地方为本的政客。

经济学家以人为本的愿望可能显而易见，但往往和基于地方的城市政策相冲突。例如，欧盟为意大利南部贫困地区投入的基础设施建设支出，以及美国阿巴拉契亚区域委员会推出的区域政策，都是经典的地方政策，旨在使特定地区变得更加富裕。卡特里娜飓风过后，许多人呼吁向新奥尔良注资数千亿美元以振兴该城市。

对公共政策的经济学研究促使我们探询这笔资金能否更好地用在人们身上而不是地方政策上。譬如，新奥尔良的50万居民每人获得20万美元好呢，还是投入价值1000亿美元的政府基础设施更好。似乎很难认为基础设施投资对新奥尔良人民来说是最好的，而经济学也没有给我们提供针对地方支出的普遍规律。人们居住在发达地区时，他们的生活当然很富足，有些时候帮助人们的最佳方法确实是改善地方的状况。比如19世纪末的供水系统投资，就是基于地方的政策。大规模的公共工程项目（如克罗顿水渠）为特定区域的居民提供了清洁用水。清洁用水是避免霍乱等流行性公共卫生灾难的关键，很难否定这些以地方为本的投资带来的收益超出了成本。预防犯罪一般也要因地而异，投资地方治安产生的好处常常大于成本。

然而，在某些情况下，以地方为本的政策体系并不十分明智。首先，很多地方支出的受益者往往是当地地主而非当前居民。例如，在一个当代艺术爱好者稀缺的贫困社区建立一座精美的艺术博物馆，也许会提升住房价格，因为富有的专业人士为了邻近博物馆愿意支付更多的钱。但是，倘若原居民并不关心艺术，那么他们的景况就会恶化，因为他们要为住房支付更高的价格，却得不到他们特别重视的东西。

以地方为本的政策存在的第二个问题是人为扭曲迁移决策。人们也许可以轻率地认为，对衰落地区的居民来说，离开衰落之地迁入经济前景更光明的地区是再好不过的事情。如果地方政策弱化了迁移的激励，那它们可能会阻碍人们从生产率较低地区迁移至生产率较高的地区。这一见解类似于经济学家反对支持夕阳产业的观点。经济效率要求工人迁移到更有效率的行业或地方。试图阻止这一过程的经济政策会降低效率。

以地方为本的政策的第三个问题是，这些政策往往为更有利于承包商而非目标群体的庞大开支提供借口。由于某个特定地方的魅力所产生的无形吸引力不适合于传统的成本收益分析，这意味着，各种项目可以无需给人们提供大到足以证明其成本必要性的收益。例如，20世纪60年代许多市区改造支出被视为重建城市的一种方式，几乎没人想过这笔费用给人们带来的收益是否大到足够抵消成本。

经济学和自由放任

形式化经济理论中一些最著名的结论指出，在市场不失灵的情况下，竞争性市场会带来合乎社会需要的结果。当然，即便是这些结果，也并不表示自由市场的收入再分配是公平的。而且，市场失灵通常是城市的地方病。市场失灵的一个例子是外部性，所谓外部性是指一个人的行动并非通过价格传导机制影响他的邻居。外部性的典型案例是污染。市场失灵的另一个例子是出现非竞争性和非排他性的公共物品，如法律体系。城市人口的紧密联系通常会加大外部性和政府干预的范围。

污染、疾病传播、拥堵等外部性问题意味着城市经济学极少支持纯粹的自由放任。经济学家几乎都不质疑减少疾病的清洁用水支出或地方警察需求。此外，城市中存在的集聚经济有可能导致经济外部性，而经济外部性原则上解释了政府干预当地经济的合理性。

尽管存在大量的外部性，经济学家仍然比许多其他学科的学者对许多形式的政府干预持更怀疑的态度。这种怀疑并非基于对自由市场不加批判的信仰，而是对政府的能力和善意心存疑虑。亚当·斯密的《国富论》差不多算是经济学的奠基性文献，是苏格兰启蒙运动的产物。和启蒙运动的许多思想家一样，亚当·斯密质疑国王会尽心尽力为臣民谋福利。虽然毋庸置疑的是，民主普遍使政府更加仁善，但经济学家仍然不相信有尽善尽美的政府。因此，偏爱有限政府的经济学家不是出于对市场的绝对信仰，而是因为怀疑国家是否具有理想的仁善。

在城市研究中，对政府的优良品质和能力的怀疑当然有一定的事实依据。19世纪美国的许多城市普遍存在腐败。市领导阶层往往受制于左翼和右翼的特殊利益集团。另外，提供给地方政府的资源有限，常常致使哪怕是仁慈的城市政府也很难制定出正确的行动方针。

质疑政府干预的边界在激进经济政策的争论中尤显重要。争论的一方是赞成干预的专家，他们强烈主张使用政府干预以确保各行各业的发展，从而为城市中的其他人和公司带来正外部性。反对干预的专家怀疑政府是否有资格获得干预的权利。比森和温斯坦（Beason and Weinstein，1996）指出，日本通产省（现更名为经济产业省）就不善于将资金导入事后会成功或事前可能有高回报的公司。城市政府总是瞄准增长机会甚微的老式产业，这种业绩纪录往往并不令人鼓舞。

反对把公司作为目标的人认为，最好的经济发展计划是吸引人才并且不要妨碍他们的发展。他们对于什么事物能吸引人才有一些分歧。理查德·佛罗里达（Richard Florida）等人强调时尚的市区。另有人强调良好的学校、安全的街道和快捷的通勤。虽然所有这些争论都很活跃，但没有任何迹象表明，经济学家已经就这些问题达成了学科范围内的共识。

城市的边界与迁移

城市经济学家几乎一致认为，好的城市政策必须反映人和公司都是流动的事实。城市经济学的核心就是区位选择，因此毫无疑问，城市经济学家始终对政府政策和区位选择之间的联系特别敏感。蒂伯特（Tiebout，1956）在他的有关地方公共财政的开创性论文中指出，许多不同的地区为消费者提供了消费何种公共服务的多样化选择。正如经济学家认为的，企业间竞争可以确保消费者有丰富的产品选择，政府间竞争似乎也使消费者能够用脚投票，选择最满足他们需求的政府。

蒂伯特提出（但不是强调），政府间竞争带来的另一个潜在利益是强化政府面临的激励。由于经济学家倾向于怀疑公共部门固有的仁善，所以迫使政府为吸引人员和企业相互竞争或许会有益处。和私营部门垄断无法好好服务于消费者一样，公共部门的垄断也会产生问题。霍克斯比（2000）的经典论文探讨了政府间竞争与更好的学校供给之间的关联。

经济学家对人员和企业流动的强调，为地方和国家层面的政策建议提供了指导。在地方层面，要素流动意味政策制定者在实施再分配政策时面临强有力的约束。劫富济贫或许有其社会吸引力，但从城市的角度看，这种再分配可能会导致富人的快速逃离。该观点的经典陈述出自保罗·彼得森（Paul Peterson）的著作《城市的极限》。彼得森是政治学家，但他深受经济学、尤其是蒂伯特的影响。由此得出的一个假说是，由于人们日益认识到财富的流动性，20世纪60年代有社会远见的市长（如约翰·林赛），被那些看起来更像城市管理者的市长（如理查德·戴利）所取代（Glaeser and Kahn，1999）。

富人的流动性表明，市长应避免令富裕人群产生厌恶心理，而且他们也许应该实施那些能吸引高人力资本居民的政策。城市的成功和有技能的人口之间稳健的相关性表明，对于试图在自己辖区内创造长期经济成功的市长来说，一项极其明智合理的政策可能就是吸引有技能的人才。至于哪些东西会吸引有技能的人口前往某座城市，人们显然尚未取得共识。

在国家层面，强调人员和企业的流动往往让经济学家支持空间均衡的理念。很多经济学家认为，政府不应当干预企业之间的竞争，因为它们是在努力使自己的利润最大化。类似的，很多经济学家认为，一国政府也不应当干预城市之间的竞争，因为它们正试图吸引人才和企业。扶持特定城市的政策将弱化竞争激励，制造空间扭曲，人为地把人员从一个地方推到另一个地方。经济学家建议市长如何打造自己的城市，同时又建议国家政府保持中立，这两者并不矛盾；同样，经济学家向个别企业提供咨询服务与他们反对政府干预市场之间也没有冲突。

六、结论

城市经济学只是帮助我们解读城市的众多学科中的一门。在社会科学中，城市经济学研究的显著特点是，它和基于无套利均衡概念的正式经济理论之间有密切联系。经济学家在解读城市时利用了一个分析框架，在这个分析框架中，人们在空间上是无差异的，雇主不关注在哪里置业、雇用多少人，开发商视建造更多或更高的楼房无差别。对理论的这种热衷为城市经济学提供了准则和清晰的结构。城市经济学家所做的研究，几乎都可以理解为探讨人们为何选择居住在城市地区这个重大问题的一部分。

虽然城市经济学研究有许多优势，但是这种经济学方法也有深刻的局限性。经济学家从未获得可用于研究建筑环境或各个社区复杂性的技能。我们过多地专注于定量方法，导致难以用科学的方式对待历史性的叙述。我认为没有人能在缺乏经济学工具的情况下理解城市；同时如果经济学家不大量借鉴其他学科的知识，也无法真正理解城市。

（颜超凡译）

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[1]Edward L．Glaeser，哈佛大学经济学教授，感谢Taubman国家和地方政府研究中心给予财政支持。Kristina Tobio提供了卓越的研究援助。本文原是写给关于不同学科如何探讨城市的多学科专题论文集，旨在让非经济学家了解城市经济学的研究方法。文中表达的见解属于作者个人，并不必然反映美国国民经济研究局的观点。

[2]人们通常认为最先说这句话的是Robert Heinlein，然而它确实有更早的出处。

[3]住房价格基于2000 年的人口普查资料。各城市与波士顿的距离见Glaeser and Ward（2006）的说明。